monday.com Ltd.

O que vejo

A monday.com é uma plataforma de gestão de trabalho que quadruplicou a receita entre 2021 e 2025, de 308 para 1.232 milhões de dólares, e que já gera fluxo de caixa relevante, mas cujo resultado contabilístico nunca foi positivo antes dos juros da tesouraria. O que a tese de partida lê como um negócio a oito vezes o fluxo de caixa livre é, depois de pagar a remuneração em acções e de retirar os juros sobre a caixa, um negócio a cerca de 24 vezes. A queda de três quartos desde Junho de 2025 resulta de três revisões de guia e da convicção de que os agentes de inteligência artificial vão reduzir os lugares pagos, sobretudo nas pequenas empresas.

As tensões são reais. O crescimento desacelera para cerca de 15 por cento no quarto trimestre implícito no guia, a facturação do segundo trimestre cresceu 12,4 por cento, pouco mais de metade dos 21,9 da receita, o NDR desce há três trimestres, de 112 para 109 por cento, e a subida de margem deste ano vem de um corte de 20 por cento do quadro cujas poupanças a gestão diz que vai reinvestir em grande parte. A governação acrescenta uma acção de fundador com veto sobre mudanças de controlo e a intenção de doar até um décimo do capital a uma fundação. Do outro lado estão uma coorte empresarial a crescer acima de 30 por cento, obrigações contratuais de doze meses a crescer 27 por cento, acima da receita guiada, uma liquidez que vale um terço da capitalização e uma recompra que retirou 17 por cento das acções a preços próximos dos actuais.

O preço desconta crescimento quase nulo depois de 2026, ou as margens de hoje para sempre, e o valor ponderado de 117,25 dólares deixa uma margem de segurança de 32,8 por cento, no limite dos 30 exigidos. Esse valor depende sobretudo de a margem operacional líquida de remuneração em acções subir de cerca de 5 para 14 por cento até 2030. Os métodos relativos apontam no mesmo sentido, mas o desconto é de grupo — as empresas expostas às pequenas empresas e à inteligência artificial, e as duas israelitas em particular — e pode persistir.

Os testes estão próximos. Os resultados do terceiro trimestre, a 9 de Novembro, medem a facturação e as obrigações contratuais; o guia de 2027, em Fevereiro, mede o crescimento e a margem. A leitura é de acompanhar com posição reduzida, e o reforço fica condicionado a essa confirmação.

A empresa e o modelo de negócio

A monday.com foi fundada em Telavive em 2012 por Roy Mann e Eran Zinman, que continuam a dirigi-la como co-presidentes executivos, e está cotada no Nasdaq desde Junho de 2021. Começou como ferramenta de gestão de projectos e evoluiu para uma plataforma configurável sobre a qual assentam quatro produtos — gestão de trabalho, CRM, desenvolvimento de software e serviço ao cliente —, agora com agentes de inteligência artificial nativos. Em 2025 facturou 1.232 milhões de dólares, com margem bruta de 89 por cento, e nos doze meses até Junho de 2026 facturou 1.366,6 milhões, mais 24 por cento; a receita recorrente anual passou 1,5 mil milhões em Julho. Metade da receita vem dos Estados Unidos e a restante da Europa, do Reino Unido e de outros mercados. Tinha 3.169 trabalhadores no fim de Junho, antes do corte de 20 por cento do quadro anunciado a 22 de Julho.

O modelo é de subscrição. A empresa vende planos anuais ou plurianuais pagos por lugar e por patamar de funcionalidades e, desde Maio de 2026, um modelo híbrido de lugares mais créditos de consumo de inteligência artificial. Mais de 95 por cento da receita é subscrição e nenhum dos mais de 250 mil clientes pesa mais de 1 por cento. A aquisição dos clientes pequenos faz-se sobretudo sem contacto comercial, a partir da pesquisa na internet, o canal que perdeu tráfego em Agosto de 2025 com as alterações dos motores de pesquisa e o avanço das respostas geradas por inteligência artificial. Os clientes com mais de 50 mil dólares de receita recorrente anual já são 43 por cento do total e crescem 37 por cento; os restantes crescem cerca de 11. A vantagem competitiva é moderada: os custos de mudança são reais nos clientes empresariais, onde os fluxos e as integrações ficam embutidos, mas fracos nas equipas pequenas, e a Microsoft, a Atlassian e a Salesforce são concorrentes maiores. O resultado operacional contabilístico de 2025 foi de menos 1,7 milhões; o resultado líquido de 118,7 milhões deve-se a 63,4 milhões de juros e a 61,2 milhões de benefício por impostos diferidos. A remuneração em acções, 177 milhões e 14,4 por cento da receita, é a diferença entre o resultado não-GAAP e o contabilístico.

Tese de partida

A tese de partida é uma nota de triagem sem autor, data nem fonte identificados, com a classificação de classe A e pontuação de 98 e a indicação de que a análise avança; a queda de 57 por cento que cita implica um preço de referência de cerca de 90,5 dólares, compatível com meados de Setembro de 2026. A nota apresenta a monday.com como um SaaS de qualidade, com caixa líquida e fluxo de caixa livre de cerca de 290 milhões de dólares, a negociar a cerca de 8 vezes o valor da empresa sobre esse fluxo depois de cair 57 por cento e de recomprar cerca de 15 por cento das acções. Sustenta que o mercado está a descontar a disrupção do modelo por lugar pela inteligência artificial, que as estimativas sobem por três vias — resultados acima do guia, margem e menos acções — e que a monetização da inteligência artificial pode reacelerar o crescimento. Omite que a subida de margem vem do corte de 20 por cento do quadro, os 219 milhões de títulos negociáveis, os juros incluídos no fluxo de caixa e a remuneração em acções que esse fluxo não deduz.

Tese de partida vs realidade

Drivers de crescimento

A projecção constrói-se por coorte. A coorte empresarial — clientes com mais de 50 mil dólares de receita recorrente anual — cresce por lugares, preço e créditos, com perdas de 3 por cento ao ano e a entrada dos clientes que passam o limiar; o crescimento desce de 32,5 por cento em 2026 para 13,8 em 2030. Os restantes clientes crescem 11 por cento em 2026 e cerca de 3 por cento a partir de 2028, com perdas de 4,5 por cento ao ano e a saída dos que migram. O NDR do conjunto desce de 106,8 para 104,4 por cento em 2030. A margem operacional não-GAAP sobe de 15,8 por cento em 2026, já com parte do corte do quadro, para 22,5 em 2030 e 25 em 2034, abaixo dos 30 a 39 por cento da Salesforce, da Zoom e da Dropbox, e a remuneração em acções desce de 10,5 para 7,5 por cento da receita.

Valores em milhões de dólares. A margem líquida é a margem operacional não-GAAP menos a remuneração em acções, tratada como custo real em todos os métodos. O cenário central fica 1 por cento abaixo do consenso para 2027 e 9 por cento abaixo para 2029; a projecção descendente, uma quota de 5,3 por cento de um mercado de gestão de trabalho de cerca de 31,5 mil milhões de dólares, dá 2.426 milhões em 2030, num intervalo de 1.817 a 3.220. O cenário adverso materializa a compressão de lugares — menos 2 pontos por ano nos lugares da coorte empresarial, perdas mais altas e margem não-GAAP presa em 18 por cento. O favorável exige que os créditos de inteligência artificial, hoje cerca de 1 por cento da receita recorrente, mantenham o crescimento acima de 12 por cento em 2030. Nenhum cenário assume recompras: no central, a caixa acumula até 2,19 mil milhões em 2030.

Avaliação

Quatro métodos contributivos e três verificações cruzadas sem peso. Os fluxos descontados com perpetuidade pesam 40 por cento; o múltiplo de saída sobre o EBIT de 2030, 20; a regressão de pares entre o valor da empresa sobre a receita e a Rule of 40, 25; e o valor da empresa sobre o lucro bruto, 15. As probabilidades são de 30, 50 e 20 por cento: o cenário adverso pesa mais do que o favorável porque três revisões de guia em doze meses descontam a credibilidade da gestão e a compressão de lugares já é visível no NDR. O custo do capital é de 11,05 por cento: taxa do Tesouro a dez anos de 5,24 por cento, prémio de mercado de 5,05 — ponderado pela receita por região, mais 15 por cento do prémio de risco de Israel pela exposição operacional — e beta de 1,15, sem dívida. A ponte soma ao valor da empresa 1.072,8 milhões de liquidez e 16,3 milhões de investimentos não operacionais. Os fluxos descontados e o múltiplo de saída usam 42,37 milhões de acções, as básicas mais as opções exercíveis líquidas, porque já deduzem a remuneração em acções; os dois métodos de pares usam 44,90 milhões de acções diluídas, porque os múltiplos dos pares não a deduzem.

O valor ponderado é de 117,25 dólares, 49 por cento acima do preço, e a rentabilidade esperada até ao fim de 2030 é de 21,7 por cento ao ano — 3,2 no adverso, 24,0 no central e 43,5 no favorável —, com saída ao múltiplo de cada cenário e a caixa acumulada sem recompras. Os métodos convergem: no cenário central vão de 103,86 a 135,00 dólares, e os fluxos descontados ficam a 3,4 por cento da média dos múltiplos e a 13,2 por cento do múltiplo de saída. O valor terminal pesa 61 por cento nos fluxos descontados. A sensibilidade decisiva é a margem: com o crescimento central e a margem não-GAAP terminal em 18 por cento, os fluxos descontados dão 83,8 dólares; com metade do crescimento e margem de 25 por cento, 90,1. Uma perpetuidade sem criação de valor, coerente com uma durabilidade do foso de sete anos, leva o central para 101,52, e uma margem não-GAAP terminal de 22 por cento com remuneração em acções de 9 por cento leva-o para 94,06. Uma compressão severa de lugares, com crescimento de 3 por cento ao ano e margem não-GAAP presa em 16 por cento, dá 44,79; o crescimento nulo depois de 2026, 41,39; a liquidez sozinha vale 25,70 dólares por acção.

A verificação no sentido ascendente foi feita e nenhum ajuste foi aplicado. Um prémio de qualidade no múltiplo de saída somaria 2,3 por cento ao valor esperado; probabilidades simétricas, de 25, 50 e 25 por cento, levam-no a 123,5 dólares, mais 5,3 por cento; um custo do capital um ponto abaixo, mais 4,9 por cento; uma recompra de 500 milhões a 80 dólares, que retiraria 6,25 milhões de acções, mais 5,5 por cento. Um prémio de aquisição não se aplica, porque a acção de fundador veta qualquer accionista com 25 por cento ou mais. Quatro referências externas ficam a menos de 20 por cento do valor ponderado — os preços-alvo médio, de 110,42 dólares, e mediano, de 107,50, a média dos seis alvos do último trimestre, de 101,17, e uma estimativa publicada de justo valor de 108,12 —; o preço médio da recompra, 82,98, e o modelo invertido ficam fora.

Catalisadores

Mapa de riscos

Opinião

Síntese assistida por inteligência artificial

A leitura final é de acompanhar, com posição reduzida desde já. A matriz de decisão devolve sete critérios em oito: passam a margem de segurança, de 32,8 por cento contra os 30 exigidos a uma empresa de crescimento rápido com confiança moderada-alta, a rentabilidade esperada, de 21,7 por cento ao ano contra 15 de limiar, a convergência externa, com quatro referências a menos de 20 por cento do valor, o catalisador a menos de doze meses, a liquidez, alta, a exposição fora de balanço, trivial, e a qualidade dos resultados, amarela. Falham os ciclos — um de seis favorável, com a taxa a dez anos acima de 5 por cento, o shekel forte e os múltiplos do software por lugar em contracção —, o que alarga o horizonte sem invalidar a tese. A margem de segurança e a rentabilidade esperada medem o mesmo preço em duas unidades, e a primeira passa por pouco.

É uma tese de preço com uma dependência clara. O desconto existe — 1,3 vezes a receita de 2027, o múltiplo mais baixo de dezasseis pares, com um terço da capitalização em caixa —, mas é partilhado pelo grupo exposto às pequenas empresas e à inteligência artificial e pode não fechar. O valor central depende de a margem líquida de remuneração em acções subir de cerca de 5 para 14 por cento até 2030 enquanto a gestão reinveste parte das poupanças do corte do quadro: com margem não-GAAP terminal de 22 por cento e remuneração de 9, os fluxos descontados dão 94 dólares, e com uma perpetuidade sem criação de valor, 102. A tese de partida acerta nos números de topo e sobrestima a barateza: oito vezes o fluxo de caixa livre são cerca de 24 depois da remuneração em acções e dos juros.

A entrada faz-se por fases. Uma primeira tranche, até 1 por cento de uma carteira de referência, até 82 dólares, onde a margem de segurança é de 30 por cento; uma segunda, até 1,75 por cento, depois dos resultados do terceiro trimestre, se a facturação calculada crescer 13 por cento ou mais e as obrigações contratuais de doze meses 18 por cento ou mais; uma terceira, até 2,5 por cento, depois do guia de 2027 com crescimento e margem cumpridos, ou abaixo de 76 dólares. O tecto de 2,5 por cento reflecte a volatilidade de 68 por cento anualizada e a dependência da margem terminal. Acima de 117 dólares, o valor ponderado, a posição realiza-se parcialmente.

A leitura muda por três vias. Pelo crescimento: um guia de receita de 2027 abaixo de 12 por cento, sobretudo com NDR igual ou inferior a 104, leva ao descarte. Pela margem: um guia de margem não-GAAP abaixo de 18 por cento ou remuneração em acções acima de 11 por cento da receita reduz a posição a zero e obriga a rever a margem terminal. Pela procura: facturação calculada do segundo semestre abaixo de 10 por cento suspende os reforços. A banda de valor vai de 64,96 a 190,07 dólares, com valor ponderado de 117,25 e uma banda de confiança de 15 a 20 por cento, de 99,70 a 134,80; em euros, o valor ponderado é de 104,15 contra um preço de 70,00. As datas que contam são 9 de Novembro de 2026 e meados de Fevereiro de 2027; o limite de tempo é Fevereiro de 2028, com as contas de 2027.