Q3 2025 ·
1400 palavras
· 21 Out 2025
· Full letter
Resumo editorial
A Tourlite Capital Management, gerida por Jeffrey Cherkin, recuou 2,0%
no terceiro trimestre de 2025, abaixo do S&P 500 (+8,1%) e do Russell
2000 (+12,4%). No acumulado do ano soma +2,7%, contra +14,8% do S&P
500. O livro short detractou −7,7% no trimestre, num mercado onde
activos especulativos e empresas de baixa qualidade superaram. A
gestão diagnostica uma bolha renovada em temas especulativos — quantum
computing, energia nuclear, eVTOLs e drones — e antecipa uma
oportunidade geracional para short sellers quando o momentum quebrar.
Iniciou a TIC Solutions no livro long e mantém FTAI Aviation e FTAI
Infrastructure como posições centrais, ambas com catalisadores
relevantes no horizonte.
Stance macro
RiskNeutralCicloMid cycleTiltCíclicos sobrepeso
A carta é dominada por uma leitura de estrutura de mercado, mais do
que por uma chamada macro direccional. A gestão observa um rally em
acções especulativas e de baixa qualidade reminiscente do fim de
2021, com a liderança concentrada em IA e momentum. Não vê a
concentração em IA como o problema central — valuations elevadas, mas
crescimento de resultados positivo e economia resiliente — leitura que
sustenta um cycle_position neutro a ligeiramente positivo. A
preocupação concentra-se na bolha renovada em temas especulativos. O
posicionamento traduz cautela: exposição líquida em dólar de apenas
6%, bem abaixo do intervalo "normal" de 20-30%, daí um risk_on_off
neutro. A exposição longa estrutural a industriais face a posições
curtas em consumo e tecnologia confirma um tilt cyclicals_overweight.
Sem articulação sobre a Fed ou o dólar.
A leitura é bilateral. Sobre a liderança de mercado concentrada em IA
e momentum, a gestão não a vê como o problema central — valuations
elevadas face a níveis históricos, mas crescimento de resultados ainda
positivo e economia resiliente. A preocupação concentra-se na "renewed
bubble forming across speculative themes", onde liquidez e entusiasmo
retalhista empurraram valuations para lá dos fundamentais. Sectores
ligados a quantum computing, energia nuclear, eVTOLs e drones surgem
particularmente desconectados da realidade. A gestão sublinha ainda a
subperformance dos factores Value (−4,5%) e Quality (−5%) em base
sector-neutral no acumulado do ano, evidência da liderança de empresas
de baixa qualidade.
Rally de acções especulativas e de baixa qualidade reminiscente do fim de 2021
Liderança de IA e momentum não vista como o problema central
Bolha renovada em temas especulativos: quantum, nuclear, eVTOLs, drones
Subperformance dos factores Value e Quality em base sector-neutral
Tese direccional explícita: a deslocação de activos especulativos está
a montar "another generational opportunity for short sellers", embora
o momento de execução permaneça o principal desafio. O argumento apoia-se no padrão
histórico de short sellers fundamentais a sofrerem drawdowns em
mercados especulativos, seguidos de reversões acentuadas quando o
momentum quebra, como no fim de 2021 e em 2022. A gestão mantém
exposição curta selectiva nestas áreas e negoceia activamente em torno
da volatilidade, posicionada para tirar partido do eventual unwind.
Pillar 8 directional.
Oportunidade geracional para short sellers a formar-se
O momento de execução como principal desafio
Exposição curta selectiva mantida, negociada em torno da volatilidade
Nova posição longa iniciada em Agosto a um preço médio próximo de
$10. A TIC Solutions presta serviços de integridade de activos —
ensaios não destrutivos, acesso por cordas e análise laboratorial — a
infraestruturas críticas. A gestão traça paralelos com a APi Group,
antiga posição que multiplicou por mais de cinco em seis anos. A
aquisição transformadora da NV5 deverá gerar sinergias de custo e
oportunidades de cross-selling, sustentando uma trajectória de criação
de valor semelhante.
"APG's share price has increased more than fivefold over the past six years, and we believe TIC may be at the beginning of a similar value-creation trajectory."
"a acção da APG valorizou mais de cinco vezes ao longo dos últimos seis anos, e acreditamos que a TIC poderá estar no início de uma trajectória de criação de valor semelhante."
Iniciada em Agosto de 2025, a um preço médio próximo de $10
Em Agosto, a FIP anunciou a aquisição da Wheeling & Lake Erie Railway
e o refinanciamento da dívida da holding. O mercado reagiu mal, pela
alavancagem de cabeçalho elevada e pelos warrants de capital
preferencial, mas a gestão considera que isso ignora a criação de
valor, com vários activos ainda em rampa. CEO e Chairman exerceram
opções antecipadamente. A soma das partes — Transtar RailCo, Repauno e
Long Ridge — implica mais de $15 por acção no próximo ano.
Detida antes do trimestre — transacção da Wheeling anunciada em Agosto de 2025 · Target: Mais de $15/acção no próximo ano via soma das partes: Transtar RailCo >$10, Repauno >$12, Long Ridge ~$6 (+$6 com acordo de data center)
Para além de fundamentais sólidos e da crescente adopção das suas
ofertas, a FTAI tem vários catalisadores nos próximos meses: um
investor day nas instalações de Montreal, a aprovação esperada da FAA
para a terceira peça PMA e o potencial lançamento de um segundo
veículo de Strategic Capital Initiative. A gestão continua a ver um
caminho para a acção valer mais de $250 nos próximos 12 meses.
"We continue to see a path for FTAI to be worth over $250 per share over the next 12 months."
"Continuamos a ver um caminho para a FTAI valer mais de $250 por acção nos próximos 12 meses."
Detida antes do trimestre — tese de $250 articulada em cartas anteriores · Target: Mais de $250/acção nos próximos 12 meses
Citações
Our objective is to capture the spread between our long and short positions, generating alpha from this spread rather than returns driven by broad market direction.
"O nosso objectivo é capturar o spread entre as posições longas e curtas, gerando alpha a partir desse spread em vez de retornos conduzidos pela direcção ampla do mercado."
The greater concern lies in the renewed bubble forming across speculative themes, where liquidity and retail enthusiasm have driven valuations beyond fundamentals.
"A maior preocupação reside na renovada bolha que se forma nos temas especulativos, onde a liquidez e o entusiasmo retalhista empurraram as valuations para lá dos fundamentais."
This environment, in our view, is setting up another generational opportunity for short sellers, though timing remains the challenge.
"Este ambiente, no nosso entender, está a montar outra oportunidade geracional para os short sellers, embora o momento permaneça o desafio."
Once it does, finding short opportunities will be “like shooting fish in a barrel.”
"Quando isso acontecer, encontrar oportunidades de short será 'como pescar peixes num barril.'"
APG's share price has increased more than fivefold over the past six years, and we believe TIC may be at the beginning of a similar value-creation trajectory.
"A acção da APG valorizou mais de cinco vezes ao longo dos últimos seis anos, e acreditamos que a TIC poderá estar no início de uma trajectória de criação de valor semelhante."
We believe FIP could be worth more than $15 per share as multiple catalysts unfold over the next year.
"Acreditamos que a FIP poderá valer mais de $15 por acção à medida que múltiplos catalisadores se concretizam ao longo do próximo ano."
We continue to see a path for FTAI to be worth over $250 per share over the next 12 months.
"Continuamos a ver um caminho para a FTAI valer mais de $250 por acção nos próximos 12 meses."
Performance
Retornos
T3 2025 (líquido de comissões)
-2,00%
YTD
+2,70%
Desde início
+8,60%
Base
net
CAGR desde inception
+8,60%
Benchmark
S&P 500
Período
+8,10%
YTD
+14,80%
Benchmarks alternativos
Russell 2000 · +12,40% (YTD +10,40%) — Benchmark secundário — proxy de pequena capitalização
Track record anual
Período
Fundo
Benchmark
Acumulado do ano até ao terceiro trimestre
+2,70%
+14,80%
Anualizado desde o início (Abril de 2022)
+8,60%
+13,40%
Contribuidores
Top contributors:FTAI Aviation, TIC Solutions, OmniAb, Roivant, Arbutus
Top detractors:FTAI Infrastructure, Sable Offshore, New Fortress Energy, Technology Short, Consumer Short
Attribution
O terceiro trimestre fechou com um contributo bruto de −2,0%: o livro
long contribuiu +7,1%, mas o livro short detractou −7,7% e os índices
e hedges −1,4%. Num ambiente de rally de activos especulativos e de
empresas de baixa qualidade, o livro short — de matriz fundamentalista
— sofreu, um padrão histórico em mercados dominados por narrativa,
fluxos retalhistas e liquidez. No acumulado do ano o contributo bruto
permanece positivo (+4,7%), com os longs a somarem +8,3% e os shorts a
detractarem −4,3%. A FTAI Aviation foi o maior contribuidor do
trimestre; a FTAI Infrastructure o maior detractor.
Portfólio
Gross long
86,0%
Gross short
72,0%
Net exposure
6,0%
Sector tilts
Industriais · overweight (significant) — Posição estrutural longa em industriais, mantida ao longo de 2025 e ancorada nas posições centrais FTAI Aviation, FTAI Infrastructure e na nova TIC Solutions.
Consumo discric. · underweight (significant) — Posição estrutural curta em consumo, mantida desde cartas anteriores, com expectativa de deterioração de fundamentais.
Tecnologia · underweight (modest) — Exposição líquida curta a tecnologia, dirigida a nomes especulativos e de baixa qualidade no centro da bolha temática.