Concentração extrema do mercado norte-americano

Enquanto a participação se alargou no conjunto do mercado, a liderança dentro do Russell Midcap Value Index permaneceu muito menos equilibrada. A SanDisk, fabricante de produtos de armazenamento de memória flash, ganhou mais de 200% no trimestre e contribuiu mais de dois pontos percentuais para o retorno do índice; a Western Digital subiu mais de 100% e contribuiu mais de um ponto percentual. Em conjunto, estas duas posições representaram cerca de 24% do retorno trimestral do índice. Para uma carteira de valor mid-cap com disciplina de preço, esta configuração torna o índice difícil de bater sem replicar um risco concentrado que a equipa não subscreve.

Ler carta completa →

Vinte acções contribuíram 78% do retorno total do MSCI ACWI em Maio; destas 20, 18 eram de Tecnologia de Informação. Um pequeno grupo de títulos foi responsável pela maior parte da força do mercado no ano. Para uma carteira de qualidade concebida para a diversificação, este é um regime hostil: o subdesempenho — em Maio e no acumulado do ano — foi especialmente agudo em IT.

Ler carta completa →

Um dos maiores mercados de momentum da história moderna das acções: os beneficiários do capex de IA geraram 85% do retorno do mercado no ano e quatro acções (Nvidia, Micron, Broadcom, Sandisk) representam 40 pontos percentuais do crescimento de lucros do S&P 500. Hosking antecipa mean reversion: a tecnologia prepara-se para emitir grandes volumes de acções, o fim das recompras — consumidas pelo capex de IA — retira suporte às valorizações, e a JP Morgan estima emissão líquida recorde desde 1999. Sinais clássicos de valorizações altas e concorrência crescente que tipicamente antecedem retornos futuros fracos.

Ler carta completa →

Os mercados estão em ou perto de máximos históricos após três anos fortes e um primeiro semestre robusto. As valorizações estão elevadas, as expectativas de lucros são altas e o dividend yield do S&P 500 está perto de mínimos de várias décadas. Nada disto prevê uma queda, mas defende retornos mais modestos do que o passado recente sugere. As mãos quentes revertem para a média com mais fiabilidade do que a maioria espera, e quando isso acontece os retornos que melhor resistem tendem a ser os aborrecidos: crescimento durável de lucros, remuneração accionista real e valorizações que não exigem um desfecho perfeito.

Ler carta completa →

A casa considera que a concentração elevada num punhado de sectores está a inverter-se e que isso lhe é favorável. Aponta que o S&P 500 equiponderado superou o índice ponderado por capitalização no acumulado do ano e classifica o facto como sinal muito saudável. Espera que o alargamento persista e beneficie carteiras que detêm muitas empresas atrasadas face aos sectores mais quentes, ainda baratas e posicionadas para liderar em períodos futuros. Antecipa volatilidade acima do normal e múltiplas rotações de liderança no segundo semestre.

Ler carta completa →

A NZS alerta que a concentração dentro dos índices aumenta a fragilidade dos investimentos passivos, mesmo dos classificados como «diversificados». À data de Março de 2026, a Magnificent 7 (Nvidia, Alphabet, Apple, Microsoft, Amazon, Meta e Tesla) representa uns historicamente elevados 40% do S&P 500. Defende que gestores e alocadores devem focar-se menos no índice e mais no active share, pois novos vencedores de lei de potência surgirão na era da IA, em detrimento de um ou mais dos incumbentes.

Ler carta completa →

Semicondutores e equipamento tecnológico, apenas 8% das empresas e 22% da capitalização do S&P 500, geraram quase 85% dos ganhos do índice no ano. Mais de 90% das empresas do índice contribuíram com menos de 2% do retorno total e quase 40% caíram em bolsa.

Ler carta completa →

Livadas descreve um mercado obcecado por momentum em que boas empresas geradoras de caixa são vendidas por contratempos temporários ou riscos extrapolados, enquanto o capital persegue temas especulativos e de IA. Antecipa que este excesso — um eco da mania de 2021 — se dissipe, criando oportunidades invulgares para comprar qualidade sem sobrepagar.

Ler carta completa →

O gestor alerta que o uso generalizado das mesmas ferramentas de IA pode unificar o pensamento, gerando consenso, posicionamento semelhante e maior instabilidade de mercado. Sobrepõe a isto a euforia especulativa corrente em segmentos estreitos e múltiplos de lucros em máximos históricos sobre margens também recorde, cuja sustentabilidade considera baixa.

Ler carta completa →

A participação de mercado alargou-se, com cíclicas e small caps a ganhar tracção. As gestoras vêem no alargamento uma redução da dependência de um punhado de líderes, mas sinalizam que a concentração elevada nesses líderes aumenta a vulnerabilidade a mudanças de sentimento.

Ler carta completa →

Reichek identifica a concentração como o principal risco estrutural de 2026. As Magnificent 7 representam 35% do S&P 500 e, na ausência de alternativa efectiva nos últimos anos, a maioria dos investidores está significativamente sobre-indexada a um grupo estreito de posições, o que torna as carteiras mais vulneráveis a períodos de rotação. Com mais de $40 biliões referenciados ao S&P 500 e ao Nasdaq, o gestor vê o fenómeno como uma tendência desde a crise financeira global que 2026 deverá marcar como pico.

Ler carta completa →

Pavese avisa que a aglomeração recorde nos índices norte-americanos, a transaccionar em valorizações recorde, representa riscos que muitos investidores não apreciam enquanto celebram os seus maiores vencedores. O paralelo implícito é o discurso de Alan Greenspan de Janeiro de 2000, que abre a carta: a mesma retórica de aceleração de inovação once-in-a-century precedeu o pico do mercado. Prefere aceitar underperformance de curto prazo a assumir riscos que não estão bem apreçados.

Ler carta completa →

Ao longo dos últimos anos, os mercados foram fortemente influenciados por um conjunto relativamente estreito de narrativas e grupos de liderança — um ambiente que pode criar a ilusão de que a diversificação é desnecessária. Essa postura começou a mudar, com alocações a value e small caps a compensar a fraqueza de growth. A Cambiar contrasta esta narrativa com a sua filosofia de construção de carteira: propriedade ampla através de uma mistura diversa de negócios, dentro e entre sectores. Em períodos incertos, argumenta, a diversificação é menos sobre maximizar retornos e mais sobre assegurar durabilidade.

Ler carta completa →

O trimestre marcou um regresso da amplitude de mercado: o Russell 1000 Value subiu 2,1% enquanto o Growth caiu 9,8% — a primeira vez em bastante tempo que o value supera significativamente o growth — e o S&P 500 Equal Weight avançou 0,7% ao passo que as Magnificent Seven recuaram 11,2% em conjunto. A gestora lê o movimento como sinal de participação mais ampla, ainda que num pano de fundo de volatilidade elevada, com o VIX no nível mais alto desde o Liberation Day do ano anterior.

Ler carta completa →

O top-10 do MSCI USA representa 39% da capitalização do mercado, contra 14% no MSCI EAFE. A Causeway argumenta que a desconcentração estrutural dos índices internacionais oferece um campo de jogo mais amplo para a selecção bottom-up — com menos risco idiossincrático concentrado em poucas megacaps tecnológicas e mais oportunidade em qualidade historicamente desfavorecida.

Ler carta completa →

Dispersão acentuada dentro das mega-caps de IA. A Microsoft foi o pior desempenho entre os Magnificent Seven, e os maiores nomes de infraestrutura de IA — incluindo Microsoft e NVIDIA — contribuíram desproporcionadamente para as perdas do índice. O crescimento, medido pelo MSCI World Growth, caiu 8,45% no trimestre enquanto o valor (MSCI World Value) ganhou 1,18%, marcando um shift de liderança para nomes de valor e maior amplitude de mercado face aos nomes de crescimento pesados em tecnologia que dominaram no início do ano.

Ler carta completa →

O Comité destaca que os 10 maiores constituintes do S&P 500 representam aproximadamente 40% da capitalização total, sobretudo em Tecnologias de Informação e Serviços de Comunicação. A queda acentuada deste grupo no trimestre teve impacto desproporcionalmente negativo no Índice. A subponderação estrutural a estas mega-caps ajudou no desempenho relativo face ao S&P 500.

Ler carta completa →

Os investidores adoptaram uma postura defensiva, favorecendo empresas com dimensão, estabilidade e força de balanço. Como resultado, as acções de valor superaram as de crescimento no trimestre e as large-caps (S&P 500 −4,33%) superaram moderadamente as mid-caps, deixando mid-cap growth no fundo da tabela entre classes de activos (Russell Midcap Growth −6,35%).

Ler carta completa →

A carta atribui a concentração extrema do mercado ao investimento passivo em índices ponderados por capitalização e à criação de moeda pela Reserva Federal, com valorizações em níveis vistos pela última vez em 2000 e 2021. O gestor trata o fenómeno como um risco de estrutura de mercado, sem apostar directamente contra ele, mas posicionando o fundo do lado do small cap.

Ler carta completa →

As dez maiores empresas representavam 41% do S&P 500 no final de 2025, um nível de concentração que a equipa compara aos precedentes da Nifty Fifty e da bolha Dot-Com, ambos seguidos de desempenho inferior das large caps. Ao contrário do investimento passivo, que pondera pelo índice independentemente do preço pago, a Heartland detém apenas três das dez maiores — Amazon, Alphabet e Berkshire Hathaway — de forma disciplinada e oportunista.

Ler carta completa →

A equipa contextualiza a fase actual como mais um capítulo de booms de grupos estreitos — Nifty 50, bolha dotcom, mega-cap tech via IA — que historicamente acabam num alargamento do mercado. A comparação directa entre o Russell 2000® Value (1,5 biliões de dólares) e a capitalização da Alphabet/Nvidia ilustra a desproporção e enquadra o argumento contra a manutenção da concentração actual.

Ler carta completa →

A carta descreve um mercado que continua a recompensar um rali de menor qualidade, no qual o fundo se mantém muito diferente e frequentemente em desacordo com o Russell 2000, como tem sido nos últimos dois anos e mais. Baixos múltiplos sobre lucros correntes não bastam: Negócio e Pessoas vêm antes de Preço.

Ler carta completa →

As perspectivas de resultados empresariais mantêm-se um ponto positivo e continuam a mostrar sinais de alargamento para além das grandes empresas de tecnologia. As estimativas de resultados para 2026 subiram tanto para grandes como para pequenas empresas, com o S&P 500 projectado para 17% de crescimento e o S&P 600 para 16%. Para um fundo diversificado por qualidade, o alargamento da base de rentabilidade é um enquadramento favorável face à concentração extrema dos últimos anos.

Ler carta completa →

Lysik destaca que a Mag 7 fechou o trimestre com price-to-sales de 10,1x e o sector Tecnologia em P/S superior a 8x — acima dos 7x do pico de 2000. O CAPE do S&P 500 ficou em 37,2x face à média histórica de 30 anos de 28,7x. O top 10% de acções por dimensão representa 75% do mercado de acções dos EUA, máximo histórico, contra mediana de 62%. Configura risco assimétrico para equities de longa duração.

Ler carta completa →

Alsin articula em Secção II que o S&P 500 é apresentado como veículo diversificado mas os top 10 representam ~40% do peso e os top 5 ~25%. Conclui que o investidor passivo detém aposta concentrada em mega-caps tecnológicas, não fatia diversificada da economia americana. Posiciona a concentração intencional do fundo (20 posições) como alternativa superior em risco-ajustado.

Ler carta completa →

Os "Magnificent 7" também viraram negativos no trimestre, com a Microsoft isolada a explicar cerca de um quarto da queda do S&P. O S&P equiponderado superou o índice ponderado pela capitalização em cerca de 5%, sinal que a gestora lê como o início de um mercado de selecção de acções.

Ler carta completa →

As gestoras descrevem o risco de o S&P 500 passivo "fazer com que a maioria dos investidores falhe em conjunto". Comparam a confiança da multidão convencional na alta perpétua do índice — sustentada por fluxos 401k e perda de decisão activa — à fé, em 2005-2007, na impossibilidade de descida nos preços das casas. O posicionamento internacional contrarian é a resposta directa.

Ler carta completa →

Cocke descreve os fluxos de capitais entre semicondutores e todas as outras indústrias separados como o Mar Vermelho: a exposição dos gestores activos a semis está no percentil 100 histórico, o software perto do percentil zero, e o retorno a 30 dias do factor Momentum quebrou recordes estabelecidos no pico da bolha da internet há 26-27 anos. Os semis assumem 16,9% da capitalização americana e a volatilidade implícita do factor está em máximos, mascarada por uma volatilidade de índice contida. Um risco emergente: a entrada de memória chinesa no mercado americano a baralhar o lado da oferta.

Ler carta completa →

A equipa enquadra o trimestre num mercado em que large-caps superaram ligeiramente small-caps e ambos superaram mid-caps, com value a superar growth em todas as capitalizações. O atraso relativo do fundo é descrito em parte como reflexo da rotação para nomes cíclicos e do regime de mercado, não da deterioração da tese bottom-up.

Ler carta completa →

Os gestores avisam que o desempenho do índice permanece muito concentrado num pequeno número de empresas de grande capitalização. Esta dinâmica eleva o risco de oscilações mais bruscas de sentimento e reforça a importância da selectividade. Os benefícios da disrupção por IA são também distribuídos de forma desigual, levantando dúvidas sobre a durabilidade dos padrões recentes de retorno.

Ler carta completa →

A equipa contextualiza 2025 como ano em que momentum e volatility outperformed quality, com a liderança a recair novamente em Communication Services (+33,65%) e Information Technology (+24,04%) impulsionada pelo entusiasmo em torno da IA. O Russell 1000® Growth bateu o Russell 1000® Value em +2,65% no ano. A leitura é de que a disciplina fundamental se torna mais valiosa precisamente quando o mercado se concentra em narrativas estreitas.

Ler carta completa →

O benchmark mid cap permanece mais concentrado que historicamente, mas a remoção do Palantir Technologies do índice a meio do ano contribuiu para um market environment que parece broadening além de pequeno número de runaway winners. A equipa argumenta que períodos de retornos driven por wider set de outcomes company-specific — rather than narrow grupo de momentum-driven stocks — historicamente favorecem o seu approach. Não deter Palantir foi o maior detractor relativo do ano (-300bps), com a acção a subir nearly 73% e a representar nearly 50% dos retornos do índice antes da remoção.

Ler carta completa →

Shah enquadra 2025 como ano de concentração extrema, expansão agressiva de múltiplos e dispersão alargada entre perceived winners e o resto do universo accionista. Compara explicitamente ao late-cycle de 1999 — pequeno cluster de empresas index-dominating ligadas a uma narrativa dominante. Articula efeito conhecido: expansão de múltiplos para perceived leaders independentemente de starting valuation; compressão em high-quality businesses fora da cohort apesar de intrinsic value continuar a compor.

Ler carta completa →

A gestora articula explicitamente o trimestre como prolongamento de um rally de baixa qualidade desde o mínimo de Abril, citando empresas não-lucrativas a subirem 42,9% em 2025 e o quintil de maior beta a subir 31,9%. Caracteriza o ambiente como backdrop de mercado difícil para a estratégia, que se foca em empresas rentáveis de elevada qualidade e evita ventures especulativos. Tom defensivo dominante no comentário.

Ler carta completa →

A gestora dedica espaço significativo à explicação do gap de desempenho 2025 face ao índice através de uma única posição (PLTR), que entrou o ano com cap de mercado de ~$175 mil milhões a 49x vendas (>5% do índice), saiu do índice em finais de Junho a mais de $370 mil milhões a 72x vendas (>9% do índice), e contribuiu 430 pontos base para o retorno anual do benchmark. A gestora explicita que PLTR não é comparable à sua abordagem apesar da inclusão no benchmark — universo é mid-cap entre $2 mil milhões e $50 mil milhões à compra, com winners segurados até cap aproximada de $100 mil milhões.

Ler carta completa →

Pavese descreve um mercado onde menos de uma dúzia de acções domina os benchmarks, com hedge funds com correlações máximas a favoritos retalhistas, formando "uma enorme aposta consensual numa única narrativa". Acções relacionadas com IA absorveram 75% dos retornos do S&P 500, 80% do crescimento de lucros e 90% do crescimento de capex desde o ChatGPT. Compara o setup aos picos de 1929, 1973, 2000 e 2021 — drawdowns subsequentes de 25-80%.

Ler carta completa →

A gestora nota que um conjunto estreito de mega-caps TMT contribuiu para cerca de metade do retorno do S&P 500 em 2025, mas que a market breadth melhorou meaningfully face a 2023 e 2024. Todos os 11 sectores tiveram retornos positivos e o S&P 500 Equal Weight Index subiu 11,4%, com o gap de 650 bps face ao cap-weighted a estreitar significativamente vis-à-vis os 12-13% dos dois anos anteriores. Equal Weight a 17,5x lucros forward sugere que a acção média está bem menos esticada e tem potencial para participação mais ampla.

Ler carta completa →

As dez maiores acções dos EUA representam 43% do mercado contra 13% no internacional. Esta concentração eleva o prémio de valuation embebido nas megacaps e expõe o índice norte-americano a quedas desproporcionadas em caso de deterioração das expectativas de resultados.

Ler carta completa →

Tese estrutural da carta: concentração actual descrita como "the most concentrated equity market in American history". Sector IT em 34% do S&P 500 (46% incluindo Alphabet, Amazon e Meta); as quatro maiores empresas representam 5%–8% do índice cada (limite ClearBridge é 3%–5%). Os gestores reiteram disciplina pré-existente — limites de 3%–5% por posição e 15%–20% por sector desde 2003 — como contraste deliberado. Ao longo prazo cap-weighted e equal-weighted entregam retornos semelhantes; a divergência actual é cíclica.

Ler carta completa →

Os gestores enquadram o trimestre como definido por temas momentum-driven ligados a IA, tecnologia e criptomoedas a estenderem-se na parte inicial antes de reverter, resultando em volatilidade elevada e dispersão amplificada a nível de acção. A inversão tardia reforçou a abordagem balanceada de high active share, permitindo participação no momentum inicial enquanto fornecia protecção em queda à medida que a volatilidade aumentou. À medida que a volatilidade aumentou, os investidores tornaram-se mais selectivos, recompensando empresas com fundamentos duráveis e crescimento driven por inovação.

Ler carta completa →

As gestoras articulam wide dispersion entre momentum stocks e quality stocks em 2025, especialmente na segunda metade do ano. A relative overweight to quality e relative underweight to momentum factors pesaram negativamente nos resultados. Citam Palantir como example de não deter speculative AI operating system maker — aggressive future growth assumptions já no valuation. Buckets approach to portfolio construction limits exposure to broadening within IT among speculative names.

Ler carta completa →

Os gestores enquadram 2025 como ano definido por rotações fortes, volatilidade episódica e foco anormalmente concentrado num conjunto estreito de temas de crescimento. Para grande parte do ano, se o desempenho não estava ligado a IA ou aos seus beneficiários imediatos, a atenção dos investidores era limitada, independentemente dos fundamentos. Esta dinâmica contribuiu para período prolongado de investimento adiado e tomada de decisão cautelosa fora de número limitado de áreas favorecidas. Os gestores são incrementalmente mais encorajados por sinais de que este desequilíbrio possa começar a aliviar.

Ler carta completa →

Aram Green articula que o ciclo de liderança alargada para lá da Magnificent Seven está ainda nos primeiros innings. Quando os dez maiores pesos em índices large cap como o S&P 500 historicamente constituíram quota desproporcionada do benchmark, versões equal-weighted superaram com folga as versões cap-weighted nos cinco anos seguintes. Combinado com liderança económica da administração Trump trazendo experiência de mercados de capitais ao policy making, esperado levar a regulação mais leve e ambiente mais favorável a M&A, condições particularmente benéficas para gestores activos investindo em empresas no espectro descendente de market cap. Multiples para SMID stocks deverão sofrer mean reversion positivo em direcção a valuations normais.

Ler carta completa →

Os gestores caracterizam 2025 como mais um ano narrativamente estreito, com forte desempenho para factores de momentum, baixa qualidade e alto beta, retail trading elevado e desafios para gestores activos. Menos de 20% das estratégias de small cap growth superaram o benchmark no ano. A liderança de mercado permanece ligada a um conjunto estreito de temas, com false starts em industriais tradicionais, software, consumer e saúde a regressarem a crescimento sustentado.

Ler carta completa →

A gestora descreve desempenho divergente entre leading AI stocks: os memory-chip suppliers surgiram com supply constraints (Micron mais que triplicou em 2025) enquanto outros AI infrastructure names enfrentaram pressão amid bubble concerns e questões sobre o path de capex para cash-flow generation. O quarter marcou também um shift de liderança com large-cap value stocks e broader market breadth a fortalecer-se relativamente a technology-heavy growth names que dominaram earlier in the year.

Ler carta completa →

A casa quantifica de forma detalhada a concentração extrema das devoluções do Russell 2000 Growth em 2025: as 10 melhores acções representaram 46% do retorno total do índice e as 20 melhores 71%, face a médias históricas de 23% e 35% nos cinco últimos anos positivos. No quarto trimestre, biotecnologia e farmacêutica de small cap representaram 132% do retorno do índice. Esta narrowness é vista como sintoma de mercado anormal, não sustentável.

Ler carta completa →

As gestoras quantificam explicitamente: as dez maiores empresas do MSCI AC World explicam 40% do desempenho trienal, com o índice equiponderado a render 12,8% anualizados contra 21,3% do principal. Apontam que o múltiplo de free cash flow do agregado é o mais alto dos últimos 20 anos e moderam expectativas de retornos realistas para 9–10% em janelas de 5–10 anos, contra os mid-teens recentes.

Ler carta completa →

Gestores caracterizam mercado como dominado por capital especulativo a favorecer empresas low-quality, levered ou ligadas a IA, em detrimento de qualidade. Quality factor out of favor apesar de prospects fundamentais sólidos. Empresas dividend-paying ficaram mais de 50% atrás de non-dividend payers, com 46% dos constituintes do Russell Midcap em retornos negativos no ano e queda média de 20%. Tax-loss selling deprimiu ainda mais cotações. Paralelismo explícito com bolha tecnológica do final dos anos 1990.

Ler carta completa →

Mid-cap growth foi dos segmentos mais fracos do mercado no trimestre. O avanço modesto das large-caps — S&P 500 +2,66% no trimestre — foi conduzido por grupo restrito de empresas, sobretudo ligadas ao desenvolvimento de IA generativa. As small-caps beneficiaram de maior sensibilidade a taxas e rotação para nomes de menor qualidade e mais especulativos. Mid-cap growth, tradicionalmente high-quality e estavelmente rentável, ficou apertado entre os dois extremos. Para o ano completo, Russell Midcap Growth +8,66% vs S&P 500 +17,88%.

Ler carta completa →

Smith documenta que as 10 maiores acções do S&P representavam 39% do valor do índice e 50% do retorno total em 2025. Compara historicamente com 1930 (último pico de concentração equiparável) e cita que o S&P só recuperou em 1954, e o pico de 2000 só foi superado em 2007 (e perdido novamente até 2013 no Credit Crisis). Argumenta que bolhas deste tipo, ao rebentar, podem causar décadas perdidas.

Ler carta completa →

Poppe destaca que o S&P 500 está top-heavy como não esteve em 100 anos. As oito maiores empresas tecnológicas representam 37,6% do índice e geraram 25% de retorno em 2025. O S&P Quality Index, com 100 constituintes de alta qualidade, gerou 13,0% contra 17,9% do índice global. Stance mixed reflecte reconhecimento de que os fundamentais das megacaps suportam a valorização, mas cepticismo sobre durabilidade da concentração.

Ler carta completa →

Articulação top-down explícita: o mercado de acções dos EUA é o mais caro desde a inception da firma e arguably na história do país. Cepticismo persistente sobre IA combina com comportamento especulativo palpável no retalho. Convicção de que este não é um bom momento para equity exposure elevada — vista mantida há vários anos com correlação diária de −0,11 ao mercado em 2025.

Ler carta completa →

Mid-cap stocks lagged tanto large- como small-cap stocks no Q4 e no ano. Russell Midcap Index subiu apenas 0,2% no trimestre e cerca de 10% no ano face a quase 18% do S&P 500. A equipa argumenta que large-cap US stocks parecem quite expensive, enquanto mid e small cap segments continuam a transaccionar em múltiplos atractivos, particularmente em value-oriented stocks. Convicção em high-quality profitable companies que generate cash, pay dividends e repurchase shares.

Ler carta completa →

Top 10 US stocks representam ~40% do MSCI ACWI no final de 2025, vs ~18% em 2009. Outperformance US dura ~193 meses (15+ anos), >2,5x o episódio anterior mais longo. Valuations US ~2x foreign. US caiu para 26º no Heritage Foundation Index of Economic Freedom (vs top 10 há 15 anos). Risk premiums elevam-se com incerteza em tarifas, regulação, fiscal e monetary policy. Diversificação geográfica torna-se mais importante após anos em que sentir-se-ia como penalty.

Ler carta completa →

As gestoras descrevem o T4 2025 como mais um trimestre de outperformance de large e mega caps face a mid caps, com o broadening de mercado a falhar em mid cap. No interior do mid cap value, segmentos especulativos, de menor qualidade e momentum-driven captaram a atenção e lideraram, enquanto Quality Value ficou para trás — apesar do track record histórico de outperformance do segmento de maior qualidade. A disparidade de avaliação entre Quality Value e Junky Value é descrita como tão larga como alguma vez observada (data Leuthold Group, 1996-2025).

Ler carta completa →

Apesar de stretches breves de broadening, large- e mega-cap stocks registaram outro trimestre de outperformance. O breadth global estreitou-se à medida que mega-caps superaram nas primeiras seis semanas do trimestre. Russell 2000® small caps retornou 2,19% no T4, abaixo dos 2,66% do S&P 500. Mesmo dentro do universo value, junky value continua a liderar, mesmo que high quality value tenha tido outperformance no longo prazo. Não-earners entre small-caps continuam a outperformar — sinal de que a especulação não desapareceu.

Ler carta completa →

Apenas 10% das empresas concentram mais de 75% da capitalização total do mercado, num pico histórico que a equipa enquadra como mais um capítulo de manias periódicas. Recurso a Charles Mackay para sustentar que crowds coalescem rapidamente mas as bolhas desfazem-se lentamente, investidor a investidor. Daí a leitura de primeiro ou segundo inning do rebound de small-caps.

Ler carta completa →

A equipa documenta que o P/E forward do MSCI World subiu de ~11x no fim de 2008 para perto de 23x, percentil 89 desde 1995, só ultrapassado na bolha dotcom e brevemente em COVID. Sublinham que esta avaliação elevada é fortemente influenciada por um pequeno conjunto de títulos — excluindo os Magnificent 7, o P/E forward seria 17,3x, quase idêntico à média de 30 anos (17,4x). Argumentam que oportunidades fora deste grupo permanecem abundantes, com avaliações próximas da média e algumas muito atractivas.

Ler carta completa →

A equipa estabelece que a elevação do P/E forward do S&P 500 para 26x está fortemente influenciada por um pequeno grupo de empresas (Mag 7). Excluindo essas, o múltiplo cai para 18x, apenas ligeiramente acima da média de 35 anos de 17,4x. Esta dispersão sugere que oportunidades fora do grupo concentrado se mantêm abundantes e a valuations razoáveis, sustentando a abordagem activa face ao posicionamento passivo concentrado.

Ler carta completa →

Goldman Sachs charts mostram que enquanto 94 por cento do total return desde WWII vem de lucros e dividends, na last year a share caiu para 82 por cento. S&P 500 price index outpaced trailing-12-month operating lucros por margem material a partir de 2015 — divergência ampla na década recente. Posicionamento: a gestora aceita que multipla expansion contribuiu materialmente nos últimos anos e modela path para double-digit annual returns assumindo compressão de 20-30 por cento em forward lucros multiples. Stance mixed reflecte recognition de elevated valuations sem bearish call directional.

Ler carta completa →

Beiro destaca que tecnologia e serviços de comunicação representaram quase 60% dos ganhos do mercado em 2025 e que apenas duas empresas (Nvidia e Alphabet) contribuíram com mais de um quarto do retorno total do S&P 500. Os semicondutores subiram 42,8% face a 1,1% dos defensivos de consumo. Argumenta que dez acções a representar 40% dos retornos converte índices diversificados em apostas alavancadas em infraestrutura de IA — qualquer tropeço expõe a fragilidade estrutural.

Ler carta completa →

A equipa identifica que desde finais de 2022 os retornos do índice foram desproporcionalmente concentrados num pequeno grupo de mega-caps ligadas ao AI buildout, com Nvidia e várias platform e cloud businesses a capturar parcela desproporcionada das gains enquanto o broader market ficou para trás. Estratégias underweight nestes leaders enfrentaram headwinds materiais e a Jensen Quality Growth foi uma delas. A resposta foi disciplinada: não abandonar standards de quality para perseguir momentum, mas remodelar carteira para incluir AI beneficiaries que entretanto passaram a satisfazer critérios de qualidade.

Ler carta completa →

Kris e Nate articulam que o S&P 500 está em forward P/E de 22,0 com dividend yield de 1,4% e treasury yield a 10 anos em 4,2% — combinação sobreponível apenas a topos prévios (Mar/2000, Out/2007, Jan/2022). O FCF yield agregado da Magnificent 7 é apenas 1,9%, com PLTR como caso extremo: EV de $400B contra $2B de FCF 2025, exigindo crescimento de 16% durante 50 anos para justificar retorno de 10%. Postura claramente bearish do conjunto megacap tech.

Ler carta completa →

Um traço definidor de 2025 foi a concentração histórica nos índices de Large Cap dos EUA, com a concentração do sector tecnológico a atingir níveis extremos ao mesmo tempo que as valorizações se tornavam elevadas face ao mercado. Uma consequência foi a redução do carácter defensivo do sector nas quedas de mercado, evidente no início de 2025 e de novo no quarto trimestre com o escrutínio da IA. A amplitude do mercado manteve-se estreita, com menos de um terço dos constituintes a superar o índice. A gestora vê nisto risco, mas também a semente de um futuro alargamento.

Ler carta completa →

Dinâmica articulada como sinal de fim de ciclo: ~35% do S&P 500 com ganhos >20% no ano (retorno médio +50%) vs. apenas ~5% do portefólio do fundo. Tese circular: investidores retalho com baixa base fiscal em nomes considerados "seguros" não vendem para realizar ganhos — desencadeando overshoot à baixa quando o sentimento muda, como aconteceu este ano em UnitedHealth e Fiserv. Confirma a tese de "portefólio cuidadosamente seleccionado" com maior volatilidade trimestral mas barreiras mais baixas a partir daqui.

Ler carta completa →

Dinâmica articulada como sinal de fim de ciclo: segmento relevante do mercado com baixa base fiscal em acções consideradas seguras não vende para realizar mais-valias, gerando overshoot à baixa quando o sentimento muda — como sucedeu em UnitedHealth e Fiserv no ano (anteriormente detidas pela Longleaf a preços mais baixos). A tese sustenta a preferência por portefólio cuidadosamente seleccionado com maior volatilidade trimestral mas barreiras inferiores a partir daqui.

Ler carta completa →

Sanchez articula que o mercado dos EUA atingiu valorizações recorde sustentadas por um conjunto estreito de acções tecnológicas que pesa aproximadamente metade do valor do S&P 500. Decompõe ainda que cerca de 8 p.p. dos 17,9% retornados pelo índice em 2025 vieram do sector de semicondutores. Conclui que é momento para diversificar fora do índice.

Ler carta completa →

A gestora articula explicitamente que market leadership uma vez mais favoreceu factores High Beta e Momentum em 2025, com participação que permaneceu estreita. Apenas três dos onze sectores superaram o índice e menos de um terço dos títulos individuais do S&P 500 bateram o benchmark. O quarto trimestre alargou modestamente — Healthcare, Financials, Consumer Discretionary mais fortes — mas mega cap tech continua a impulsionar o retorno do índice, deixando o S&P 500 altamente concentrado nestes títulos. A gestora não muda exposição em resposta — mantém underweight estrutural a Info Tech (20,03% vs 34,43%).

Ler carta completa →

O gestor argumenta que o esforço de investimento em IA permanece concentrado num pequeno número de empresas que desenvolvem modelos, fabricam componentes ou capturam a maior parte do capex. Sublinha que quando o mercado se convence de uma narrativa de mudança estrutural, tende a antecipar nos preços vários anos de crescimento futuro, pelo que qualquer atraso ou desilusão pode resultar em correcções severas.

Ler carta completa →

A gestora descreve a subperformance residual do fundo como largamente explicada pelo que "não estava em carteira" — "a disproportionate share of S&P 500 returns was generated by a narrow group of companies associated with AI that are trading at exceedingly high valuations". Argumenta historicamente que apenas uma pequena minoria de empresas que transacionaram em "rarified valuation territory" se revelaram investimentos de longo prazo notáveis. Mantém disciplina de não perseguir estas valorizações.

Ler carta completa →

A gestora regista que "AI e a crescente concentração de mercado voltaram a estar no centro do palco em 2025", com valorizações a empurrar para cima e "comportamentos bolha-like a emergir abaixo da superfície". No contexto small cap, esta concentração manifesta-se na forma como o Russell 2000 abriga "muitas empresas especulativas, não rentáveis, com valorizações elevadas (e.g., biotech, computação quântica, startups de energia nuclear inicial)" — durante o regime "risk on" de 2025 estes nomes performaram bem e impactaram materialmente o desempenho relativo do Fundo. A gestora mantém disciplina de valorização e não persegue estas exposições.

Ler carta completa →

"Magnificent Seven accounted for roughly one-third of the S&P 500's total market capitalization, underscoring both the durability of their business models and the market's heavy reliance on a small cohort of winners." Dispersão a alargar dentro do grupo à medida que a narrativa de IA amadurece. Em Q4, market leadership começou a expandir-se modestamente, com participação a alargar para além do mega-cap complex.

Ler carta completa →

"Magnificent Seven accounted for roughly one-third of the S&P 500's total market capitalization, underscoring both the durability of their business models and the market's heavy reliance on a small cohort of winners." Dispersão a alargar dentro do grupo à medida que a narrativa de IA amadurece. Em Q4, market leadership começou a expandir-se modestamente, com participação a alargar para além do mega-cap complex.

Ler carta completa →

2025 fechou com retornos totais de 21,1% para o Nasdaq, 17,9% para o S&P 500 e 14,9% para o Dow, mas a gestora sublinha que estes números agregados mascaram um mercado muito mais fragmentado. A maior parte dos ganhos foi conduzida por um grupo restrito de megacaps, prolongando a tendência de concentração dos índices e levantando questões sobre amplitude e sustentabilidade.

Ler carta completa →

O mercado norte-americano é 'alarmingly top heavy'. Mag 7 superou +22,7% em 2025, batendo o S&P 500 (+17,9%), o equal- weighted S&P 500 (+11,4%), o S&P SmallCap 600 (+6,0%) e o Russell 2000 (+4,8%). Apesar do ano forte, quase metade das acções dos EUA esteve em queda; a mediana do bottom quintile do Russell 3000 caiu 40,0% e a do Russell 2000 caiu 45,3%. 38 das 50 melhores acções do Russell 3000 tinham resultados negativos. O mercado financia a hype via passive flows e Robinhood — 'real tests of mettle vêm das abandoned corners of the market'.

Ler carta completa →

Gestores caracterizam o mercado de 2025 como K-shaped, com retornos concentrados em nomes de IA e crescimento sluggish no resto da economia. Reposicionamento Q4 (3 compras / 6 vendas) reflecte aposta no alargamento da liderança para nomes cíclicos de qualidade fora da megatrend de IA.

Ler carta completa →

Sete títulos (NVDA, GOOGL, MSFT, AVGO, JPM, PLTR, META) representaram mais de metade dos retornos do S&P 500 em 2025, criando um ambiente desafiante para gestores activos. Apesar deste factor estrutural adverso, a estratégia bateu o índice pelo terceiro ano consecutivo (+26,1%), com a maioria da outperformance vinda de ideias idiossincráticas e não da exposição aos Magnificent Seven.

Ler carta completa →

Ao longo de 2025 a avaliação do mercado subiu, prolongando uma tendência iniciada no final de 2022. O P/E do S&P 500 ponderado por capitalização subiu quase 60% em três anos, contra pouco mais de 30% na versão equiponderada, reflectindo as avaliações elevadas das mega caps que distorcem o índice. O índice equiponderado está cerca de 24% abaixo do ponderado por capitalização, e o Russell 1000 Growth registou a maior divergência de desempenho em 25 anos.

Ler carta completa →

O gestor argumenta que o conceito de alocação de activos se transformou num processo de concentração de activos em poucas classes sobrelotadas, sugando capital dos históricos underperformers. Anos de alocação aos segmentos com bons resultados levaram a valuation extremes noutros locais. Robotti vê esta concentração como sinal possível das fases iniciais de uma rotação mais ampla na liderança de mercado.

Ler carta completa →

O Comité observa que o S&P 500 nunca esteve tão concentrado — nem no pico da bolha dot-com, nem no auge das Nifty Fifty — com os 'sete magníficos' a pesarem cerca de 34,4% do índice no final de 2025. Considera a estratégia também concentrada, mas de forma deliberada e baseada em investigação exaustiva, em contraste com a concentração mecânica do índice.

Ler carta completa →

A concentração do S&P 500 atingiu extremos históricos — os cinco e os dez maiores constituintes representam um recorde de 30% e 40% do peso do índice, níveis não vistos em mais de cinco décadas. O peso do sector tecnológico subiu para perto de 34% do índice. Os gestores enquadram esta concentração como sinal de excesso de mercado e como argumento central a favor de uma reversão para acções de dividendo e value, dado que os sectores defensivos combinados caíram para apenas 19% do índice.

Ler carta completa →

A gestora cita dados da Furey Research segundo os quais o top 5 do S&P 500 atingiu 31% do peso do índice em Outubro, superando o pico de 18% da bolha dot-com e os 24% da era Nifty Fifty no início dos anos 1970. Esta concentração é lida como sinal de aviso sobre a estrutura do mercado de grande capitalização, embora a gestora a enquadre simultaneamente como fonte de oportunidade para o seu universo.

Ler carta completa →

A gestora critica explicitamente a concentração estrutural — articula que mercado tem sido liderado por um select few "Magnificent" companies que agora dominam índices populares e crescentemente até portfolios de alguns dos seus competidores "value". Observa que algumas estratégias active e passive que se proclamam value têm valuations elevadas growth-like. Single Mag 7 holding do fundo é Alphabet a 31/12/2025.

Ler carta completa →

A casa observa que o ano fiscal de 2025 entregou retornos de índice fortes mas impulsionados de forma esmagadora por um grupo restrito de empresas large-cap ligadas à IA. O desempenho ao nível do índice mascarou dispersão significativa: muitos sectores ficaram materialmente para trás, a volatilidade aumentou episodicamente e o capital fluiu com concentração crescente para a certeza percepcionada. A SouthernSun enquadra esta dinâmica como característica de fim de ciclo, em que a convicção persiste mesmo quando os compradores marginais se tornam mais cautelosos.

Ler carta completa →

A casa observa que o ano fiscal de 2025 entregou retornos de índice fortes mas impulsionados de forma esmagadora por um grupo restrito de empresas large-cap ligadas à IA. O desempenho ao nível do índice mascarou dispersão significativa: muitos sectores ficaram materialmente para trás, a volatilidade aumentou episodicamente e o capital fluiu com concentração crescente para a certeza percepcionada. A SouthernSun enquadra esta dinâmica como característica de fim de ciclo, em que a convicção persiste mesmo quando os compradores marginais se tornam mais cautelosos.

Ler carta completa →

Squire enquadra o trimestre num mercado large-cap dominated em que é muito difícil para fundos activos com benchmark Russell 2000 superar índices ponderados por capitalização. Russell 2000 e S&P 500 superam o fundo no acumulado de 2025, mas Squire aponta para inversão de padrão observada nos primeiros dias de 2026. A divergência de desempenho relativo é atribuída ao regime de mercado, não a deterioração da tese activista.

Ler carta completa →

A leitura é bilateral. Sobre a liderança concentrada em IA e momentum, a gestão não a vê como o problema central — valuations elevadas, mas crescimento de resultados positivo e economia resiliente. A preocupação concentra-se na "renewed bubble forming across speculative themes", onde liquidez e entusiasmo retalhista empurraram valuations para lá dos fundamentais. Sectores como quantum computing, energia nuclear, eVTOLs e drones surgem particularmente desconectados — alvos do livro short.

Ler carta completa →

Fitzpatrick desenha paralelo explícito entre o ambiente de 2025 e a era dot-com da late 1990s. Top 10 mega-caps do S&P 500 acumularam mais de 50% do retorno do índice em 2025 e todas têm mcap acima de $1 bilião. Aproximadamente 61% do retorno de 17,88% do S&P 500 veio de acções relacionadas com IA. Empresas de qualidade inferior (especialmente lucros negativos) bateram empresas de qualidade superior — Russell 2000 Value retornou 12,59% mas excluindo as não rentáveis (S&P 600 SCV) retornou apenas 6,70%. MVP list de Vulcan retornou apenas ~7% em 2025.

Ler carta completa →

A secção macro articula múltiplos sinais de excesso: Buffett indicator (cap de mercado / PIB EUA) em 2,18, máximos absolutos; rendimento implícito de Shiller próximo de mínimos históricos; percentagem de stocks com P/Sales superior a 10x em extremos mesmo após ajuste para mega-caps; e margem de dívida do investidor a subir mais de 42% nos últimos sete meses — sinal historicamente seguido por retornos negativos a 9-12 meses (média -6,93% a 1 ano em cinco análogos desde 1959).

Ler carta completa →

Sax avisa que o mercado vive late-cycle vibes apesar do Fed easing path. Leadership remains narrow — big tech, plays de IA e nomes selectos de energia/industriais sustentam o índice. Múltiplos alongados e crescimento de lucros precisa de heavy lifting. Sax recomenda sectores defensivos e balanços de qualidade à medida que volatility sobe em torno de dados macro e política. Equities likely grind higher, mas upside é modesto e fragile. Wall of Worry não se desfaz — fica mais alta.

Ler carta completa →

Os gestores alertam que riscos ligados à concentração de mercado, à incerteza política e ao shutdown federal em curso podem contribuir para volatilidade acrescida. Apesar de o sentimento permanecer optimista, a liderança estreita por mega-caps tecnológicas eleva o risco de mudanças bruscas de sentimento.

Ler carta completa →

Os Mag7 apreciaram 15,5% em grupo no T3 e absorveram 77% do ganho de 10,5% do R1KG. Not owning Apple custou 137bps relativos. A gestora aceita deliberadamente o underweight aos Mag7 como factor de risco de desempenho relativo. IT sector representa agora 52,6% do R1KG e, desde 2023, +186% vs +123% do índice — concentração sectorial e de single-stocks atingiu níveis estruturais que pesam em qualquer estratégia diversificada vs benchmark.

Ler carta completa →

A gestora articula o trimestre como aceleração de um rally de baixa qualidade iniciado no final de 2024, citando empresas não-lucrativas a subirem 16,8% no trimestre e 38,5% no ano e o quintil de maior beta a subir 13,6% no trimestre e 29,0% no ano. Caracteriza o ambiente como backdrop de mercado difícil para uma estratégia centrada em empresas rentáveis e de elevada qualidade. Tom defensivo dominante reforçado pelo comentário final de que o mercado voltará inevitavelmente a sua atenção para cash flow e rentabilidade.

Ler carta completa →

Sete dos top 15 contributors do Russell Midcap Growth Index têm negócios que assentam em IA e capex de data centers; excluindo as duas a operar em prejuízo, os top 15 transaccionam em média a 97 vezes lucros do ano corrente segundo FactSet. A gestora trata esta concentração como sinal de risco a gerir activamente — daí os trims em FIX/VST/VRT/PSTG/NET/MPWR e o exit de Figma a +157% no primeiro dia. Postura cautelosa: a gestora reentra em nomes anteriormente trimados apenas em pullbacks materiais.

Ler carta completa →

A gestora regressa explicitamente ao tema de concentração extrema: Magnificent Seven subiu mais de 17% no trimestre vs Equal-Weight Index a apenas +4,3%. Embora ecoe a opinião de muitos que esta estreiteza não é saudável nem sustentável por período prolongado, reconhece que a duração desta tendência já ultrapassou amplamente o que se julgava possível. A força de lucros contínua suportada pela corrida armamentista de IA permite valuations não esticarem ainda mais, mas sublinha que qualquer crack na tese de IA pode seriamente comprometer a força do mercado.

Ler carta completa →

Tese estrutural explícita: IT representa mais de 30% do mercado total (mais ainda se incluir tech reclassificada noutros sectores) e os top 10 ultrapassam 40% do S&P 500 — ambos máximos históricos (Exhibits 1 e 2). A resposta da Strategy é diversificação tradicional e risk-management disciplinado, com underperformance temporária aceite como custo da disciplina. Os gestores reiteram que a abordagem reduz o risco de perdas materiais se o entusiasmo IA esvanecer ou encontrar um air pocket.

Ler carta completa →

Os gestores caracterizam o T3 2025 como um trimestre em que o crescimento económico foi narrowly driven por AI infrastructure investments, reshoring e early-stage markets como high-tech defense e space, enquanto o rali do índice foi paced por low-quality constituents. Goldman Sachs High Retail Sentiment Basket +29% no trimestre e +75% YTD ilustra dominance de retail enthusiasm em pockets early-stage e high-growth-potential markets (AI, quantum computing, nuclear energy).

Ler carta completa →

Top 5 holdings (NVDA, MSFT, AVGO, AAPL, LRCX) representam ~44,71% do NAV; top 10 ~58,70%. NVIDIA isolada é 16,01% (concentração extrema). Esta estrutura reflecte conviction num punhado de AI beneficiários core — NVIDIA, Broadcom, Apple impulsionaram contribuições absolutas mas posicionam o fundo com alta exposure a single-stock drawdowns numa eventual repricing de capex de IA ou trade-war headwind sobre semicondutores.

Ler carta completa →

A casa quantifica de forma detalhada a concentração extrema dos retornos: as vinte melhores acções do Russell 2000 Growth representam 78% dos ganhos do índice no ano de 2025, versus 39% durante o selloff e rali de 2020. No quarter, factores de baixa qualidade — não rentáveis, alto beta, baixa margem — devolveram em excesso de 1600 a 2000 pontos base sobre os respectivos opostos. Esta narrowness é sintoma de mercado anormal, não sustentável.

Ler carta completa →

A tese sobre CME ancora-se em quota de mercado superior a 90% nas classes-chave de derivados e na dinâmica de liquidity begets liquidity — efeitos de rede onde os spreads bid-ask mais apertados coexistem com maior número de participantes. Margens operacionais de 68% e modelo de royalty (cêntimos por contrato) traduzem economias de escala raras. Tentativas anteriores de challenger (ELX em 2009, FMX em 2024, ambas apoiadas pelo grupo BGC de Howard Lutnick) falharam em ganhar tracção apesar de tarifas zero.

Ler carta completa →

Casa descreve onda especulativa featuring meme stocks, cryptocurrency, SPACs e ETFs de gold miners, biotech, EVs, solar e cryptocurrency a liderarem desempenho. ETFs de higher-quality businesses — consumer staples, healthcare, equity income, insurance, community banks — ficaram para trás. Investidores arguably complacentes sobre downside threats como trade policy, com foco crescente no curto prazo. Quality factor articulado como out of favor apesar de fundamentais sólidos. Stocks que são flashy mas com baixa profitabilidade, dívida alta e resultados voláteis foram snapped up no quest for outsized returns.

Ler carta completa →

Dez holdings do S&P 500 fortemente influenciadas por IA atingiram perto de 35% do índice — sinal clássico de bolha por desempenho sectorial outsized, lack of breadth e adoração inquestionável de market darlings. Evidência histórica — apenas uma das top 10 de 2005 permanece nas top 10 vinte anos depois. Lições da Nifty Fifty dos anos 1970 e bolha de 2000 esquecidas. Posicionamento estrutural — portefólios FMI "look very different than our benchmarks".

Ler carta completa →

Articulação top-down explícita: "This remains the most expensive market we have experienced". Bom ano para o S&P 500 e great year para as poucas dezenas de empresas centrais à narrativa AI; difícil fazer dinheiro em longs fora desse ecosystem porque o resto da economia está a flounder. Einhorn enquadra o fim de bolhas por referência ao last buyer buying e ao last short seller covering — fenómeno difícil de antecipar. Em 25 anos de gestão, ainda não está claro porque é que a internet bubble rebentou quando rebentou.

Ler carta completa →

A gestora explica que a maior subponderação do fundo — Information Technology — reflecte as alocações excepcionalmente grandes do Russell 1000 Growth Index a Apple, Microsoft e NVIDIA, e não uma falta de convicção no sector. As subponderações relativas em Apple e Microsoft contribuíram positivamente para o desempenho relativo no trimestre, dado o desempenho mais fraco destas acções.

Ler carta completa →

Os últimos seis meses foram um dos períodos mais intensos de momentum investing em mais de 70 anos: high-momentum stocks bateram low-momentum em 45 percentage points YTD. S&P 500 returns estão mais concentrados do que durante a bolha dotcom. US retail investors estão activos novamente, comprando expensive stocks (echo da meme-stock mania 2021). Concentração heightens investor attention num limited set de companies, fueling momentum e fear of missing out. Bank of America's US AI Beneficiaries Index já teve 70% turnover este ano — a lista de "AI winners" muda rapidamente. Para um portfolio designed para diversificação e underpriced quality, este é o regime mais hostil.

Ler carta completa →

Godfrey documenta a bifurcação extrema do mercado em Setembro: acções de IA, cripto e memes representaram 175% dos ganhos do mês, enquanto os restantes 85% do mercado registaram quedas e contribuíram -0,5% para o índice. Na carteira, 20 das 25 acções tiveram desempenho inferior ao Russell Mid Cap em Setembro e sete caíram mais de 10% sem notícias relevantes. O gestor considera que o mercado está hoje numa dinâmica de "IA ou nada", com capital a sair indiscriminadamente de tudo o que não toca em IA.

Ler carta completa →

Russell Midcap +6,18% no trimestre versus Nasdaq Composite +11,24%, com momentum no Russell Midcap Value a superar free cash flow yield por mais de 14% nos últimos 12 meses. As gestoras notam que o desempenho relativo day-to-day da estratégia está inversamente correlacionado com o desempenho relativo de momentum versus FCF yield, e que a outperformance dramática de momentum coincidiu com outperformance extrema de high vs low volatility. Reconhecem que stock-picking tornou a vida mais difícil num backdrop "generationally euphoric" que já é challenging para o estilo.

Ler carta completa →

Growth stocks de large- e mid-cap atingiram novos máximos independentemente da qualidade do modelo de negócio ou da valuation. A equipa destaca ainda a caça continuada a apostas especulativas em criptomoedas, onde um modelo de negócio não é exigido e a alavancagem é tratada como vegetais — quanto mais melhor. Considera as valuations a aproximarem-se de extremos históricos e, por força dos 10 Princípios de Value Investing, continuou a reduzir exposição a negócios que aparentam estar plenamente valorizados, encontrando mais oportunidades no espaço mid- e large-cap dado o forte rali das small caps.

Ler carta completa →

A equipa caracteriza o mercado como dominado por passividade e pelo enamoramento dos investidores com IA, num episódio que fornece sinais contraditórios — ISM Manufacturing PMI em contracção há quase três anos enquanto Caterpillar bate máximos. A leitura é de mercado richly priced, mas com bolsas de valor descobertas pela equipa, frequentemente líderes sectoriais ignorados pela multidão de momentum.

Ler carta completa →

A equipa estabelece que o S&P 500 negoceia a 25x consensus do próximo ano — 96º percentil desde o início dos anos 1990 — com yield de lucros de apenas 4%, virtualmente igual ao yield da Treasury a 10 anos. Excluindo Mag 7, o múltiplo cai para pouco abaixo de 21x (77º percentil). O portefólio negoceia a menos de 13x consensus e pouco mais de 9x lucros normais, em linha com a sua média histórica apesar da valuation elevada do mercado amplo.

Ler carta completa →

As mega large-caps superaram o mercado no trimestre, com liderança estreita a alimentar o debate sobre se estamos a entrar numa nova era de crescimento sustentável ou a assistir aos primeiros sinais de uma bolha especulativa. Bulls apontam lucros fortes, procura resiliente e balanços saudáveis das hyperscalers; bears apontam valorizações esticadas, liderança de mercado estreita e riscos geopolíticos crescentes. Dados recentes mostram simultaneamente máximos históricos nos índices e elevado short interest em sectores-chave. A gestora permanece alerta a exuberância irracional, ancorando-se em substância e qualidade.

Ler carta completa →

As gestoras estabelecem um paralelo explícito entre a avaliação actual do mercado e o ano 2000. Citam investigação de terceiros segundo a qual os activos ligados à IA representaram 75% dos retornos do S&P 500 desde o lançamento do ChatGPT, e mostram um gráfico do rácio preço-vendas do índice com extremos comparáveis aos do pico de 2000. Argumentam que a metade sobrevalorizada do mercado tem elevado potencial de desiludir face às expectativas.

Ler carta completa →

Tomicki descreve um mercado em que os índices amplos sobem impulsionados por um pequeno grupo de megacapitalizações altamente sobrevalorizadas, enquanto o resto do mercado estagna. Sustenta a tese com múltiplos em níveis extremos — P/E de mercado acima de 30x (percentil 99), P/B acima de 5,6x e Shiller PE acima de 40x — e argumenta que valorizações iniciais elevadas conduzem historicamente a retornos futuros fracos. A carteira está estruturalmente curta em índices de mercado amplos.

Ler carta completa →

As acções ligadas à IA representaram cerca de 75% dos retornos de mercado no trimestre. A equipa de gestão descreve um mercado de extremos cada vez mais frequente, com o beta a tornar-se um dos principais motores de retorno e os títulos mais voláteis a superar largamente o mercado. Investidores de retalho atingiram níveis recorde de volume diário e acções fortemente vendidas a descoberto valorizaram, sinalizando apetite crescente pelo risco e fundações frágeis em certos segmentos.

Ler carta completa →

O peso dos Estados Unidos no MSCI ACWI atingiu cerca de 65%, valor sem precedentes face ao seu peso de 26% no PIB global. O gestor enquadra esta concentração como sinal de fase avançada do ciclo de mercado: o P/E do S&P 500 em 22,5x está acima das médias de 5 e 10 anos. O contraste entre valuation e ponderação atinge níveis inéditos e justifica disciplina na separação entre preço e valor.

Ler carta completa →

Os gestores reconhecem que as acções relacionadas com IA conduziram a maioria do crescimento de lucros e dos retornos do mercado desde o lançamento do ChatGPT em Novembro de 2022. Embora considerem a IA uma tecnologia genuinamente revolucionária para mercados, economias e sociedade, mantêm-se vigilantes dado que o sentimento em torno deste tema pode ser volátil e sujeito a reversões rápidas, como testemunhado no 'momento DeepSeek' no início do ano. Múltiplos de valuation elevados nos EUA, sentimento optimista, participação retail crescente e VIX em níveis baixos são sinais de cautela.

Ler carta completa →

A gestora abre a carta com a concentração como facto dominante de 2025: desde o lançamento do ChatGPT em 2022, as 40 acções ligadas a IA no S&P 500 responderam por cerca de 75% do retorno do mercado, com valorizações em níveis não vistos desde a viragem do século. Argumenta que, quando a liderança é tão concentrada e as valorizações tão elevadas, o risco não é ficar de fora mas assumir que a tendência dura para sempre. A subperformance da componente accionista é largamente explicada pela ausência de exposição a estes nomes — uma escolha deliberada de disciplina de valorização.

Ler carta completa →

A gestora abre a carta com a observação de que a concentração do mercado prossegue em 2025: desde o lançamento do ChatGPT em 2022, as 40 acções de IA do S&P 500 responderam por cerca de 75% do retorno do mercado, e a Magnificent Seven representa agora mais de 35% da capitalização total do índice e mais de metade do seu retorno — com a NVIDIA sozinha a contribuir cerca de 20% do ganho. Argumenta que as valorizações atingiram níveis não vistos desde a viragem do século e que, com liderança tão concentrada, o risco não é ficar de fora mas assumir que a dinâmica dura para sempre.

Ler carta completa →

A gestora regista que "a concentração do mercado continua em 2025", com grande parte do desempenho positivo carregada por um pequeno grupo de mega caps associadas a IA: cerca de 40 acções ligadas a IA no S&P 500 responderam por aproximadamente 75% do retorno do mercado desde o lançamento do ChatGPT em 2022. Observa que as valorizações deste segmento atingiram níveis não vistos desde a viragem do século e que, quando a liderança é tão concentrada, o risco não é ficar de fora mas assumir que durará para sempre. Mantém disciplina de valorização e não persegue estas exposições.

Ler carta completa →

Magnificent Seven a representar perto de 37% da capitalização do S&P 500, máxima histórica. Esta dominância sem precedentes, combinada com record highs e fervor especulativo, alimenta debate sobre se o rally entrou em bubble territory. Gestor sublinha que o AI-fueled surge pode estar a aproximar-se dos seus limites e prioriza diversificação, disciplina de rebalanceamento e captura de oportunidades em segmentos underappreciated.

Ler carta completa →

Os Magnificent Seven representam cerca de 37% da capitalização do S&P 500, a maior quota registada, propelidos pelo entusiasmo em IA. Esta dominância inédita, combinada com uma sucessão de record highs e fervor especulativo, alimenta o debate sobre bubble territory. O gestor sinaliza que a heavy concentration e os rising signs of speculative excess sugerem que o surge alimentado por IA pode estar a aproximar-se dos seus limites.

Ler carta completa →

A gestora sublinha o risco da concentração: as dez maiores acções representavam 40,4% do S&P 500 no final de Setembro, com P/E médio de 29,9x contra 19,5x para o resto do mercado, e oito das dez são tecnológicas. Com o índice a 22,8x lucros futuros — mais de um desvio-padrão acima da média de trinta anos — considera que existe pouca margem de segurança para más notícias, particularmente nas acções de crescimento mega-cap. Antecipa rotação sectorial para fora dos vencedores de crescimento à medida que o abrandamento se torna evidente.

Ler carta completa →

Lysik destaca que o sector Tecnologia do S&P 500 atingiu peso de 34,8% no fim do trimestre, mais de 1000 bps acima da contribuição de lucros do sector e a aproximar-se do recorde all-time de 34,9% (27 de Março de 2000, pico Dot Com). Forward P/E do sector >30x vs média 20Y de 18,3x. Price-to-sales sector acima dos 10x, com Mag 7 próximo de 13x, face ao pico de 2000 de ~7x. Long duration equities representam quase 35% do índice com P/S superior a 10x — máximo histórico. Apple e Microsoft são as duas maiores posições do S&P 1500 Value Index, ambas acima de 30x lucros.

Ler carta completa →

A NZS observa que uma parte significativa do que move o mercado actual assenta em previsões cada vez mais estreitas, financiadas por comportamento crescentemente especulativo. Identifica narrow predictions pela presença de projecções eufóricas, pela propensão a financiá-las com comportamento especulativo e pela vigilância sobre a valorização. A resposta é remover previsões estreitas da carteira e adaptá-la em passos medidos, contrariando uma visão de mundo demasiado estreita.

Ler carta completa →

Top 10 do S&P 500 hoje detém 80% do GDP americano face a 36% no pico do tech bubble em Março 2000. As sete maiores empresas do índice por market cap — todas tech — experimentaram um six-fold de lucros na última década, gerando meio bilião de dólares anuais. Top 10 share dos lucros do S&P 500 atingiu record de 35% (vs 23% há dez anos). Multiple agregado em 35,2x (39x para tech members), com sub-3% de yield de lucros. Nvidia em $4,5T market cap a 52,4x, Tesla a 243,8x. O paralelo histórico com o tech bubble não impressiona — being less overvalued than 2000 não é convincing position.

Ler carta completa →

O sentimento pró-risco e a concentração crescente nas acções da Magnificent 7 estreitaram a amplitude do mercado e penalizaram o desempenho relativo dos títulos defensivos da carteira. A casa observa que as dinâmicas recentes não favoreceram acções defensivas, embora considere os fundamentais dessas posições sólidos.

Ler carta completa →

Gestores notam que muito dos ganhos do mercado desde o fundo de Abril se acumularam em accoes que estao a habilitar ou a beneficiar de IA, enquanto o crescimento economico global permanece moderado. Num ambiente de crescimento escasso, os premios de valuation pagos por accoes de crescimento rapido aumentaram, e a concentracao de retornos nas accoes de valuation mais elevada e descrita explicitamente como factor de risco a monitorizar.

Ler carta completa →

Polen identifica Apple, Tesla e NVIDIA como ~27% do índice e quase metade do underperformance relativo. Heavy concentration at stock e sector level leaves Index com heavy exposure a higher-beta areas. Polen explicitamente estructuralmente diferenciada, com health care overweight (18% vs 7%) como ballast.

Ler carta completa →

As preocupações com a avaliação aumentaram à medida que o mercado renovou máximos. A gestora nota que as métricas do S&P 500 estão bem acima das médias históricas, mas são fortemente influenciadas pelas avaliações elevadas de várias mega caps, que representam uma percentagem sem precedentes do índice ponderado por capitalização. As dez maiores acções correspondem a 39% do peso do índice, o valor mais alto de sempre, enquanto o índice equiponderado e os índices de média e pequena capitalização estão mais próximos das normas históricas.

Ler carta completa →

A RGA abre o comentário com a constatação de que o mercado, tal como habitualmente referido, passou a ser dominado por um punhado de empresas de muito grande capitalização. O S&P 500 equiponderado (RSP) é, no seu entender, um indicador muito mais fiel do desempenho da acção mediana, e a divergência face ao SPY revela quão distorcido ficou o índice ponderado por capitalização. As dez maiores empresas representam já mais de 40% do peso do índice, um nível histórico que torna comparações de múltiplos como o preço/lucro menos relevantes do que seriam normalmente. A esta concentração somam-se a especulação retalhista, forte ao ponto de dobrar a lógica de avaliação — exemplificada na Palantir —, criando um ambiente que penaliza estratégias activas mas que, defendem os gestores, abre oportunidades.

Ler carta completa →

A subida das Magnificent 7 levou a concentração de mercado a novos extremos: as dez maiores acções do S&P 500 representam um recorde de 39% do índice, um nível não visto em mais de cinco décadas. O peso combinado dos sectores de Tecnologia e Serviços de Comunicação subiu para perto de 50% do índice, máximo histórico, enquanto os sectores defensivos caíram para apenas 19%, mínimo de várias décadas. O prémio de valorização do crescimento sobre o value atingiu 110%, mais do dobro da média histórica de 57%. Os gestores enquadram estes extremos como argumento central a favor de uma reversão para acções de dividendo e value.

Ler carta completa →

As valorizações das grandes capitalizações permanecem elevadas, com as dez maiores acções do S&P 500 a representar perto de 40% da capitalização do índice — um recorde que sublinha uma concentração extrema. Após vários anos de liderança estreita em torno das grandes tecnológicas, o terceiro trimestre assistiu a um alargamento notável da participação de mercado, sobretudo entre empresas mais pequenas. Os gestores enquadram esta concentração como contraste favorável a segmentos subvalorizados do mercado, sobretudo small-cap value.

Ler carta completa →

Após vários anos de liderança estreita em torno das grandes tecnológicas, o ressalto das Magnificent 7 empurrou a valorização do grupo de volta para máximos históricos e a concentração de mercado para níveis extremos. O S&P 500 ponderado pela capitalização superou a versão equiponderada em 360 pontos base no trimestre, e apenas 37% das acções superaram o índice no acumulado do ano. Os gestores enquadram esta concentração como um risco para o mercado mais alargado e como contraste favorável aos segmentos value, mais baratos e com posicionamento leve.

Ler carta completa →

Top 10 do Russell 1000 Growth representa agora mais de 60% do índice. SGA está exposta a quatro destes top 10 (Nvidia 7,5%, Alphabet 3,1%, Apple 3,3%, Microsoft 7,0%) mas underweight aos restantes seis (Tesla 0%, Broadcom 0%, Oracle 0%, Palantir 0%, AppLovin 0%, AbbVie 0%). O top 10 contributors do R1G acumulou 10,18 pontos percentuais de retorno YTD (97% do índice) versus 20,9 pontos percentuais de exposure SGA — selection bias contra SGA quando bifurcação se aprofunda, mas opcionalidade significativa se concentração reverter.

Ler carta completa →

A gestora reflecte sobre 5 anos pós-COVID — apesar da dominância das Magnificent 7 e do lack of breadth, condições de mercado foram melhores para o estilo value à medida que taxas de juro normalizaram a partir de 0%. Articula explicitamente que Sound Shore não detém nenhuma das 7 acções (Apple, Microsoft, Amazon, Alphabet, Tesla, Nvidia, Meta) a 31/3/2025 — divergência deliberada do índice.

Ler carta completa →

A SouthernSun observa que, enquanto as fronteiras da oportunidade se alargam, a estrutura de propriedade se estreita: um pequeno grupo de gestores de activos de grande dimensão domina hoje a propriedade do capital cotado, tornando-se accionistas universais com influência sobre a maioria das large caps. A casa enquadra esta concentração como uma ameaça à diversidade de pensamento que definiu o capitalismo, gerando uma uniformidade involuntária. Vê nisto simultaneamente um desafio — o afastamento entre propriedade e administração — e uma oportunidade de diferenciação nas empresas de menor dimensão onde a descoberta genuína ainda é possível.

Ler carta completa →

A SouthernSun observa que um pequeno punhado de gestores de activos de grande dimensão domina a paisagem da propriedade de capital público, tornando-se accionistas universais com influência sobre a maioria das empresas large-cap. Argumenta que esta concentração extravasa o desempenho: molda a governação corporativa, as dinâmicas competitivas e o próprio tom cultural dos mercados. O capital passivo, pela sua natureza, detém tudo em proporção independentemente do valor ou da visão, gerando uma uniformidade não intencional — uma monocultura de investimento. A casa enquadra a oportunidade na diferenciação através de empresas mais pequenas onde a concentração é menos pronunciada.

Ler carta completa →

A leitura é bilateral. Sobre a liderança de mercado concentrada em IA e momentum, a gestão não a vê como o problema central — valuations elevadas face a níveis históricos, mas crescimento de resultados ainda positivo e economia resiliente. A preocupação concentra-se na "renewed bubble forming across speculative themes", onde liquidez e entusiasmo retalhista empurraram valuations para lá dos fundamentais. Sectores ligados a quantum computing, energia nuclear, eVTOLs e drones surgem particularmente desconectados da realidade. A gestão sublinha ainda a subperformance dos factores Value (−4,5%) e Quality (−5%) em base sector-neutral no acumulado do ano, evidência da liderança de empresas de baixa qualidade.

Ler carta completa →

Wedgewood identifica electricidade como o bottleneck verdadeiro do ciclo AI. Saber Capital antecipa que a procura global de data centers atinja 1.600 TWh — equivalente a 40% do consumo eléctrico actual dos EUA. Sam Altman articula objectivo OpenAI de 250 GW até 2033 face a 2 GW à saída de 2025. Reguladores estatais e políticos locais ganham papel decisivo no licenciamento e tarifário, com preços médios de electricidade nas cidades EUA já a subir de 13,5 cent/kWh em 2016 para 18,2 cent/kWh em 2025.

Ler carta completa →

Os gestores sinalizam que growth bateu value e large caps continuaram a superar small caps no trimestre, com liderança estreita do AI trade. Apesar do sentimento optimista, a concentração em mega-cap tecnológicas eleva o risco de oscilações abruptas de sentimento. Cortes fiscais e desregulação deverão sustentar a ampliação do rally para além do AI trade.

Ler carta completa →

Os gestores questionam abertamente o múltiplo trailing de 27X do S&P 500, observando que nove dos 10 melhores desempenhos trimestrais do índice foram nomes de tecnologia. O Bitwise Crypto Index subiu 31% no trimestre, e dez dos 14 títulos do Russell 3000 que triplicaram desde inícios de Abril não geram lucros. Por contraste, cinco dos piores desempenhos do índice foram saúde. A leitura é de exuberância concentrada — "risk, as they say, is clearly on" — com a capacidade de lucros efectiva das empresas ainda por reportar para Maio-Junho (primeiros dois meses de tarifas em vigor).

Ler carta completa →

Shah caracteriza o 1º semestre de 2025 como mercado resiliente mas de liderança estreita, em que a qualidade ficou em segundo plano em face da narrativa. Articula expectativa de reversão à sanidade quando fundamentais se reasserterem, posicionando a carteira como bem colocada para esse cenário. Enquadra Fed anxiety, tariff tantrums e AI hype como ruído de manchete sem leitura direccional própria — o foco é a estreiteza da liderança, não o macro.

Ler carta completa →

Magnificent Seven complex resumed leadership role no trimestre, accounting for most of S&P 500's gains. Group appreciated more than 20% no período, outpacing 10,9% gain para Index e 6,9% gain para todas as stocks do Index outside dos Mag7. Lack de exposição foi headwind para o desempenho do Fundo contra broader market. Large-cap stocks outperformed mid- e small-caps; Growth bateu Value across all market caps. Fund mantém tilt para quality apesar do drawdown relativo, com expectativa de "We believe the Fund is more diversified with less correlation across our holdings than most other sector funds."

Ler carta completa →

A gestora articula que a aceleração tecnológica e a intensidade de capital crescente «crowded out» small-caps numa lógica de «winner take all (or at least most)», criando mercado de «haves and have nots». A capitalização do sector tecnológico do S&P 500 como percentagem do total atingiu 32% — par com o pico da bolha dot-com (31%). Os top 5 nomes do S&P 500 valem 5x todo o Russell 2000. Postura cautelosa face à concentração mega-cap, contraposta pela tese long em small-caps.

Ler carta completa →

Pavese enquadra o mercado actual como dominado por um handful de stocks que toda a gente possui, com as top dez acções a representar 38% do S&P 500 e a transaccionar quase 40% mais caras do que pares de menor dimensão. A carteira é construída deliberadamente fora deste epicentro especulativo, com flexibilidade para deter empresas mais pequenas — entre 5 e 25 mil milhões de dólares — descritas como completamente desligadas do índice.

Ler carta completa →

A gestora regressa ao tema de concentração extrema: Magnificent Seven combinada +21% no trimestre vs apenas +5% do S&P 500 Equal Weight, repetindo padrão dos dois anos anteriores. Embora reconheça o risco estrutural da liderança estreita, o tom é descritivo mais do que accionável — momento e crescimento de lucros foram os factores mais positivos do trimestre, validando o trade no curto prazo. Stance mixed reflecte leitura de risco-de-fragilidade simétrica: a estreiteza alimenta o rally enquanto durar, mas amplifica qualquer reversão.

Ler carta completa →

Tese estrutural explícita: a Magnificent Seven representa mais de 30% do S&P 500 e transacciona acima de 30x lucros — o dobro do múltiplo médio de longo prazo do índice. São empresas fabulosas que merecem prémios de valuation, mas já são as maiores do mundo e a lei dos grandes números acaba sempre por apanhar toda a gente. O Exhibit 4 mostra que níveis elevados de concentração precedem broadening — o S&P 500 equal-weight tende a bater o cap-weighted nos cinco anos seguintes. A resposta da Strategy é uma carteira tradicionalmente diversificada.

Ler carta completa →

IT terminou o T2 a 49% do Russell 1000 Growth, second-highest concentration desde reclassifications de 2018 e 2023. As gestoras citam Exhibit 2 mostrando que weights dos 10 largest S&P 500 constituents acima de 24% historicamente precedem subsequent five-year underperformance do cap-weighted face ao equal-weighted index. S&P 500 a mostrar signs de broadening na advance/decline line e número de stocks above 50-day moving average, mas RLG continua dominado por eight $1 trillion+ market cap components.

Ler carta completa →

Rally do trimestre caracterizado como combinação de continued AI demand e low-quality rally — growth stocks overcame tariff-induced market volatility. Underperformance relativa ilustra dispersion: handful de stocks com excessive valuation (Palantir +55%) liderou o índice mas não cabem no framework qualitativo do Strategy. Iniciação modest em Palantir como risk management strategy reflecte tactical recognition do drag relativo, não embrace da tese.

Ler carta completa →

Aram Green observa retorno do mercado a liderança mega cap growth no T2, com Russell 3000 Growth a superar value por mais de 1300 bps. Articula dislocation histórico SMID versus large cap: gap anualizado rolling a dez anos é o maior alguma vez registado desde os anos 1930, com valuations relativos no decil inferior. SMID stocks recuperaram historicamente após períodos de sub-desempenho significativos versus large cap conforme Exhibit 1: retorno médio de preço de Russell 2500 versus Russell 1000 nos doze meses seguintes a sub-desempenho de -15% é de 4,3%, 9,7% nos 24 meses e 13,5% nos 36 meses.

Ler carta completa →

Os gestores caracterizam o rali do T2 2025 como fuelled por menor capitalização de mercado, non-earners de baixa qualidade e um surto de volume retail favorecendo momentum e as acções de maior risco. Apontam para o regresso de alguma da mania de "meme stock" de 2021, com retail trading a representar 20% do volume diário versus 10% em 2010, e gyrations selvagens em criptomoedas, quantum computing e eVTOL. A Goldman Sachs "meme" basket atingiu máximo histórico, rendendo mais de 44% no trimestre.

Ler carta completa →

Os gestores caracterizam o rali do T2 como propelled by risky and speculative assets, reminiscente das post-COVID days of meme stocks e NFTs. O retail trading mais que duplicou desde 2010, atingindo aprox. 21% do volume total. Quase 45% das empresas compradas pelo retail são zombies sem lucros — apontam Regencell Bioscience como extremo, +7,000% no trimestre com $40 bn de market cap sem revenue, regulatory approval ou patentes. Mere online chatter empurra low-quality, sem lucros e cast fundamentals aside.

Ler carta completa →

A equipa observa que o rali pós-8 de Abril foi liderado por um número relativamente pequeno de títulos. Nas large caps, as Mega Cap do 'Magnificent 7' representaram 65% do retorno total do S&P 500 no trimestre. A liderança estreita estendeu-se às small caps: 30% dos ganhos do Russell 2000 Growth vieram de apenas dez acções, e o Russell Mid Cap Growth recebeu 59% dos retornos dos seus dez melhores desempenhos. O fenómeno é capturado como headwind para uma carteira diversificada de qualidade.

Ler carta completa →

Os gestores articulam tese contrarian: S&P 500 trada a 23x lucros forward e Nasdaq a 30,5x, com prémio concentrado em narrativa de IA, meme stocks e investidores institucionais forçados a restringir underweights em outperformers recentes. Apenas quatro posições do Fundo (Universal Music, McKesson, Mastercard, Visa, 21,6% do total) negoceiam em múltiplos próximos do mercado. As restantes posições negoceiam a 10-18x, descritas como "becoming cheaper and cheaper in a relative sense".

Ler carta completa →

A tese sobre TKO ancora-se na liderança duopolista em conteúdo de desporto de combate (UFC + WWE), com optionality crescente em site fees: TKO demonstra capacidade de captar valor económico de cidades-anfitriãs ao festivalizar eventos ao longo de múltiplos dias, gerando upside material em eventos previamente não-monetizados. O acordo TKO/Perth Government referencia ~$50M de benefício económico associado a um weekend takeover com três eventos WWE — case-study explícito.

Ler carta completa →

A casa descreve um ambiente risk-on em que acções mais especulativas e orientadas para crescimento lideraram o mercado. Muitos negócios de baixa qualidade — com baixa profitabilidade, resultados instáveis e níveis elevados de dívida — superaram as empresas de alta qualidade que a Fenimore favorece. O trimestre viu rotação para semicondutores e empresas especulativas, incluindo biotechs, enquanto homebuilders e indústrias menos cíclicas como seguros e consumer staples — onde a casa frequentemente encontra firmas de alta qualidade — ficaram para trás. Virtualmente todos os fundos quality-biased ficaram aquém do Russell 2000.

Ler carta completa →

Godfrey documenta uma estreiteza de mercado em extremos históricos. O Russell Mid Cap Index é composto por 810 acções, mas quatro empresas representaram 22% do retorno do índice no T2 e 31% no acumulado do ano — três delas cripto (Coinbase, Robinhood, Microstrategy) e a Palantir, a transacionar a 76x receitas. O gestor cita ainda a Bloomberg sobre subidas de 78% em empresas ligadas a Bitcoin, 69% em computação quântica e 44% em meme stocks. Considera esta liderança emblemática de um apetite ao risco elevado, reminiscente do mercado de meme stocks/SPAC de 2021, e raramente sustentável.

Ler carta completa →

A equipa argumenta que as alternativas passivas negoceiam a múltiplos de avaliação acima das médias históricas: o índice value transacciona com prémio meaningful face à sua própria média histórica, enquanto o índice growth se aproxima de máximo histórico. Em contraste, o rácio preço/lucro do portefólio mantém-se em linha com a sua média de longo prazo, quer usando consensus quer a estimativa própria de lucros normais. A equipa interpreta esta dicotomia como favorável a investidores activos focados em fundamentais e valuation de longo prazo, ainda que não consiga prever com confiança quando o benefício se materializará.

Ler carta completa →

Deal observa que cerca de metade dos resultados do S&P 500 vêm das 25 maiores e mais dominantes empresas do mundo, cuja durabilidade torna o índice difícil de apostar contra em qualquer prazo razoável. Reconhece, porém, que isso não significa que o desempenho futuro será tão atractivo como na última década: à medida que os receios económicos abrandam, as valuations podem tornar-se um travão para muitas acções do S&P 500 recentemente consideradas refúgios seguros. Caracteriza a recuperação trimestral, sobretudo em tecnologia, como o "rally mais odiado".

Ler carta completa →

A gestora descreve um mercado de novo caro versus a história e estreito: a tecnologia explicou 65% do retorno do S&P 500 e 95% das dez maiores acções do índice são Magnificent Seven ou tecnologia. A recuperação foi liderada por nomes especulativos — 858 empresas deficitárias do Russell 3000 subiram 36% entre 9 de Abril e 27 de Junho, batendo o S&P 500, e o índice Growth-Dynamic superou o Growth-Defensive em quase 20%. Contra este pano de fundo, a gestora valoriza a diferenciação da carteira face ao índice.

Ler carta completa →

As gestoras descrevem a intersecção entre indexação e "never let you down stocks" como motor de uma distribuição desigual da incerteza de resultados, agravada por um nível preocupante de especulação em títulos de menor qualidade (manchete do WSJ sobre meme stocks e apostas YOLO). Continuam a evitar os favoritos populares e a inclinar-se para mispricings gerados por emoções de curto prazo, sustentando o P/V atrativo em low-60s%.

Ler carta completa →

Rhodes enquadra os investimentos preferidos como monopólios com crescimento — mais previsíveis e com espaço natural para reinvestir lucros. Efeitos de rede, escala, bundling e custos de mudança sustentam rentabilidade e crescimento extraordinários em Alphabet, Amazon, Apple, Meta e Microsoft. O mercado tem dificuldade em aceitar que algo óbvio possa estar mal precificado. As quatro posições do tema — Meta, Tencent, TSMC e Nvidia — representam 35% da carteira.

Ler carta completa →

A amplitude de mercado estreitou de forma significativa: a versão de igual ponderação do Russell 1000 Growth ficou cerca de 7% abaixo da versão ponderada por capitalização, invertendo a leitura mais saudável do primeiro trimestre. As empresas estáveis caíram em desfavor e o rali concentrou-se num subconjunto estreito de acções de elevado momento, alimentado pela expansão de múltiplos e não pelo crescimento de lucros.

Ler carta completa →

Big Tech voltou a liderar o mercado em alta enquanto a esperança de um rally mais alargado entre sectores não se materializou. O S&P 500 equal-weighted ficou aquém da versão market-cap-weighted, sublinhando a dominância continuada de um punhado de mega-caps de tecnologia. Com valuations já elevadas, o gestor argumenta que a trajectória do mercado dependerá mais do crescimento de lucros do que de expansão adicional de múltiplos, advogando disciplina de valuation e foco em qualidade durável.

Ler carta completa →

Big Tech voltou a liderar o mercado em alta enquanto a esperança de um rally mais alargado entre sectores não se materializou. O S&P 500 equal-weighted ficou aquém da versão market-cap-weighted, sublinhando a dominância continuada de um punhado de mega-caps de tecnologia. Embora o trimestre tenha registado a melhor subida desde 2023, a estreiteza da leadership e valuations já elevadas levam o gestor a advogar disciplina de valuation e foco em qualidade durável.

Ler carta completa →

O rally foi liderado novamente pela Big Tech, com o S&P 500 equal-weighted a ficar aquém do índice market-cap-weighted e a sublinhar o domínio continuado de um punhado de tecnológicas large-cap. A esperança de uma rotação mais ampla entre sectores não se materializou no trimestre. A concentração eleva a fragilidade do índice, ainda que sustentada por resultados resilientes.

Ler carta completa →

Com as valorizações accionistas globais em máximo histórico, a casa considera que existe um tecto para o potencial de subida e pouca margem de segurança para lucros ou perspectivas abaixo do esperado. Antecipa que as expectativas de lucros sejam revistas em baixa ao longo do ano e que prossiga a rotação sectorial, com os líderes do segundo trimestre a arrefecer e os retardatários do trimestre posicionados para recuperar.

Ler carta completa →

S&P 500 P/E em 24x. Net margin em 13% — face a 8,5% há 20 anos e 5% há 30 anos. As Mag 7 capturam quase toda a contribuição de lucros do S&P 500 mas a força de margens é mais ampla — S&P MidCap 400 e SmallCap 600 com margens acima de qualquer ponto pré-2021. Os gestores duvidam da sustentabilidade num cenário em que metade do país está sob pressão. CEO confidence colapsou no T2.

Ler carta completa →

A gestora observa que os retornos do índice se concentraram num punhado de nomes: as oito maiores acções geraram aproximadamente 55% do retorno total do benchmark, e todas menos uma são consideradas beneficiárias iniciais de IA. Embora detenha duas das oito (AppLovin e Cloudflare), sublinha, com base na história, que as empresas tidas como vencedoras de tecnologias disruptivas podem mudar rapidamente, justificando cautela perante a concentração da liderança de mercado.

Ler carta completa →

Polen identifica que menos de 1/3 dos constituintes do índice outperformed o overall return no T2, com semicondutores (+64% a partir dos mínimos de 8 de Abril) e high-beta cyclicals a definirem o rally. A exposição zero a semicondutores explica quase totalidade do sub-desempenho relativo de -8,48%. Polen articula o portfolio como estructuralmente diferenciado, broad and diversified across the growth spectrum.

Ler carta completa →

A liderança do mercado no trimestre concentrou-se nas mega caps tecnológicas e nos segmentos de beta mais elevado, com o S&P 500 ponderado por capitalização a render 10,9% contra apenas 5,5% do índice equiponderado. A gestora reafirma a preferência por uma carteira amplamente diversificada de acções de crescimento de qualidade a preços razoáveis como resposta a esta concentração.

Ler carta completa →

O gestor reconhece que a maior parte dos ganhos recentes do S&P proveio do AI Trade — infraestrutura de IA e as grandes plataformas tecnológicas — e partilha a cautela quanto a uma eventual correcção saudável do mercado americano. Não traduz essa cautela em posicionamento direccional.

Ler carta completa →

A recuperação das Magnificent 7 empurrou a concentração do mercado para novos extremos: as dez maiores acções do S&P 500 representam um recorde de 38% do índice, nível não visto em mais de cinco décadas. As valorizações regressaram a máximos de várias décadas, com o índice ponderado pela capitalização a negociar a 22x lucros futuros — o terceiro valor mais alto em trinta anos — contra 17x do índice equiponderado. O prémio do crescimento sobre o value atingiu 130%, mais do dobro da média histórica de 57% e acima do pico especulativo de 2020. Os gestores enquadram estes extremos como o argumento central para uma reversão a favor de acções de value e de dividendo.

Ler carta completa →

A concentração de mercado nunca foi tão grande: excluindo uma automóvel em declínio a cerca de 200x lucros, o P/E forward das dez maiores do S&P 500 cai de 40x para 26,5x, contra 18x do índice equiponderado. A dispersão de avaliações está elevada, ainda que não tão extrema como em 2000 ou 2021, com a fatia de acções a transaccionar acima de 10x EV/vendas de volta a máximos da bolha dotcom.

Ler carta completa →

Citando Jim Paulsen, Wedgewood destaca que mais de 76% dos 72 grupos industriais do S&P 500 negoceiam a um P/E relativo abaixo da sua média de 35 anos. Este é o "hunting ground" recente da equipa — onde encontraram United Rentals e Zoetis. A tese: apesar da dominância tech persistente, uma lista crescente de acções tornou-se bargain por "benign neglect" da comunidade institucional obcecada pelo curto prazo. Quality compounders são comprados quando "fall out of favor".

Ler carta completa →

A gestora destaca que o período evidenciou preocupações com a concentração de mercado, com as dez maiores empresas a representarem aproximadamente 37% do S&P 500 no início de 2025. Em consequência, a queda colectiva destas líderes teve impacto significativo no retorno de -4,27% do índice no trimestre.

Ler carta completa →

O trimestre destacou preocupações sobre a concentração do mercado: as dez maiores empresas representavam aproximadamente 37% do S&P 500 no início de 2025. Em consequência, a underperformance colectiva destas líderes teve impacto significativo no retorno de -4,27% do índice no trimestre. A gestora regista o fenómeno como caracterização do enquadramento de mercado, sem articular tese direccional sobre concentração.

Ler carta completa →

A gestora sublinha que o trimestre evidenciou preocupações de concentração do mercado: as dez maiores empresas representavam aproximadamente 37% do S&P 500 no início de 2025, pelo que o desempenho inferior colectivo destas líderes teve impacto significativo no retorno de −4,27% do índice no trimestre. Information Technology e Consumer Discretionary foram os piores sectores; Energy e Health Care superaram. Stance neutral — observação estrutural de mercado, sem posição directional articulada.

Ler carta completa →

Pavese argumenta que optimismo crescente e valuations recorde deixaram os activos americanos vulneráveis, com um handful de tecnológicas a dominar o desempenho dos índices passivos. Com as Magnificent 7 agora maiores do que todo o Europe STOXX 600, apostar na coisa certa raramente é a estratégia mais rentável: retornos superiores vêm de odds superiores, não de histórias superiores. Com concentração sem precedentes e divergências recorde de valuation face ao resto do mundo, a diversificação nunca foi tão importante.

Ler carta completa →

A gestora documenta a inversão do padrão de concentração dos dois anos anteriores: a liderança do índice transitou de um grupo concentrado de mega-caps tecnológicas para uma base mais diversificada, com o S&P 500 Equal Weight a superar o cap-weighted em 370 pontos base. A rotação favoreceu sectores defensivos, qualidade e dividendos — precisamente o habitat natural do fundo — enquanto os líderes de 2023-24 (consumo discricionário, tecnologia, serviços de comunicação) ficaram para trás. Stance mixed: o alargamento valida o estilo growth & income do fundo, mas as suas maiores posições tecnológicas (Microsoft, Broadcom, Oracle) sofreram com a reversão de momento.

Ler carta completa →

As gestoras vêem os holdings fora das Magnificent Seven a começar a entregar melhor crescimento de resultados e posicionaram o portfólio em antecipação deste broadening out do mercado. Barring a recession, esperam em 2025 que industrials e health care estreitem o gap de crescimento de resultados face ao technology universe. O Strategy entra no período de incerteza com tariff exposure geralmente inferior ao benchmark.

Ler carta completa →

Enquanto 2024 foi definido por um mercado estreito dominado por um pequeno conjunto de momentum stocks, 2025 trouxe um ambiente muito mais diversificado. O gap de valuation entre growth e value tinha atingido níveis historicamente extremos, tornando uma reversão longamente devida. Combinado com a volatilidade recente, isto prepara o terreno para portfólios value de alta qualidade outperformarem — o Russell 1000 Value (+2,1%) bateu folgadamente o growth (-10,0%) no trimestre.

Ler carta completa →

O valor relativo do value face ao growth permanece em extremos históricos — no decil mais barato versus história — apesar de o value liderar o ciclo pós-COVID. O choque tarifário e as disrupções criativas schumpeterianas da emergência da IA podem libertar mais plenamente o value dos níveis extremos actuais, especialmente se o declínio em curso da concentração de mercado a partir de níveis extremos continuar, permitindo que o capital flua para áreas largamente ignoradas até recentemente — algo que os gestores esperam que continue.

Ler carta completa →

Mesmo após o sell-off, os retornos de títulos com preços ricos foram extraordinários: a tabela inicial mostra Nvidia com +559,5% e Tesla com +80,1% em pouco mais de dois anos, contra +29,4% do MSCI World (USD). Os gestores suspeitam que os investidores apenas precisavam de um bom pretexto para catalisar uma correcção que muitos consideravam inevitável, com o recuo das Mag 7 a arrastar a Alphabet sem notícias fundamentais equivalentes.

Ler carta completa →

O trimestre marcou uma reversão da liderança de mercado: as acções de tecnologia, líderes em anos anteriores, foram especialmente penalizadas, enquanto as acções de valor superaram as de crescimento e o S&P 500 perdeu terreno. As empresas vistas como tariff-proof ou economicamente defensivas tiveram melhor desempenho relativo, e a firmeza dos prémios de seguro ajudou as holdings de seguros do fundo. Esta dinâmica, juntamente com o receio crescente de uma bolha de IA, favoreceu o posicionamento de qualidade e valor da Fenimore, traduzindo-se em outperformance relativa nas três estratégias.

Ler carta completa →

A FMI questiona se o mercado terá "levado o seu romance com a tecnologia longe demais". O sector tecnológico saltou para mais de 30% da ponderação do S&P 500 e 40% da contribuição para o desempenho de 2024, enquanto a tecnologia como percentagem do PIB se mantém estável abaixo de 10% — desconexão clara. A tabela da Leuthold compara sinais vitais de hoje com o pico de 2000 (market cap/PIB, margens operacionais, P/E mediano normalizado e défices federais todos significativamente mais altos), concluindo que riscos de queda podem não estar plenamente reflectidos. Estudo da Morgan Stanley reforça a regressão à média das taxas de crescimento elevadas.

Ler carta completa →

Os Magnificent Seven representavam mais de 22% do MSCI World Index e recuaram -14% no trimestre, liderando a queda de -1,8% do índice. O diferencial de avaliação entre os índices de crescimento e de valor mantém-se largo numa base de preço sobre lucros normalizados (27x vs 15x), o que a equipa lê como uma perspectiva promissora para o valor. O portefólio negoceia a um rácio muito mais atractivo de 9x, vantagem que, combinada com bons negócios e balanços saudáveis, sustenta a confiança face às alternativas passivas.

Ler carta completa →

O índice foi penalizado pelo overweight em TI (relativamente bom para o fundo) mas ajudado pelos "BBOPs" — grandes bancos, petrolíferas e farmacêuticas — que pesam mais nos ETFs de value e criaram vento contrário relativo. As gestoras detêm menos destas empresas por não as considerarem de qualidade suficiente no negócio ou nas pessoas, e notam que dois dos três grupos são economicamente sensíveis numa recessão. Num mercado conduzido por ETFs no curto prazo, acreditam que os primeiros passos para fora dos favoritos de crescimento podem favorecer primeiro os BBOPs.

Ler carta completa →

A liderança de mercado rodou para empresas praticamente esquecidas nos últimos 24 meses, com o mercado a alargar-se enquanto as grandes tecnológicas e os títulos ligados à IA eram os mais castigados. Apesar da queda significativa do beta no trimestre, a exposição do índice ao beta permanece historicamente elevada no universo large cap growth e o factor momento ainda não corrigiu; dada a escala da força relativa acumulada pelas acções de elevado momento, o desenrolar poderá demorar.

Ler carta completa →

A gestora regista que as acções growth, particularmente em Consumo Discricionário e Tecnologia de Informação, sofreram as quedas mais acentuadas do trimestre, com os níveis de valorização a recuar após um longo período de desempenho superior, enquanto os sectores tradicionalmente defensivos (Saúde, Consumo de Base, Utilities) lideraram o mercado. A correcção recente removeu parte dos excessos, particularmente nas growth de grande capitalização: o P/E forward do S&P 500 caiu de 22 para pouco mais de 20 vezes e o P/E equal-weighted regressou à média de 10 anos de 16,5 vezes.

Ler carta completa →

Lysik mantém cautela sobre as equities de maior duração que alimentaram a especulação dos últimos anos. Durante o trimestre, a capitalização agregada de acções com price-to-sales superior a 20x atingiu um máximo histórico de 6 biliões de dólares — 1 bilião acima do pico de 2022 e quase o dobro do pico Dot Com. Citando a Kailash Capital, ter-se-ia tido o dobro das probabilidades num casino do que sucesso a investir a longo prazo em acções com múltiplos superiores a 20x vendas. O segmento mais caro do mercado tem consistentemente ficado atrás do mercado agregado no longo prazo.

Ler carta completa →

Acções representam a maior proporção de sempre dos activos financeiros das famílias e nunca foram tão grandes face ao PIB. Os 10% no topo respondem por metade do consumo agregado. No Russell 3000 dos cinco anos terminados em Março 2025, o quintil superior rendeu mais de +500% e o inferior perdeu -50%. As Mag 7 representam a maior parte dos ganhos do S&P 500 e todo o crescimento de lucros dos últimos anos.

Ler carta completa →

O Russell 1000 Growth entrou em 2025 após os melhores dois anos de sempre (+90%), negociando a um múltiplo historicamente rico de cerca de 30x resultados futuros. As Magnificent 7, antes inatacáveis, caíram 15% no trimestre contra 4% do resto do índice, e os semicondutores recuaram 19%: a concentração do índice, durante anos vento favorável, tornou-se a âncora que o puxa para baixo. Com o índice pesado no topo e avaliações elevadas, os preços das acções continuam vulneráveis se a inflação subir. A carteira tem exposição significativamente inferior às Magnificent 7 e zero semicondutores, o que protegeu capital no trimestre.

Ler carta completa →

As Mag 7 estiveram entre os piores desempenhos do trimestre, penalizadas por preocupações de avaliação (Nvidia) e de abrandamento do crescimento de lucros (Tesla), mas ainda representam quase 30% do S&P 500 e 42% do Russell 1000 Growth. A gestora continua a encontrar boas oportunidades em acções de elevada qualidade e preços razoáveis que não acompanharam os índices concentrados, e nota que o S&P 500 equiponderado cedeu apenas 0,6% contra 4,3% do índice ponderado por capitalização.

Ler carta completa →

As Mag 7 estiveram entre os títulos mais fracos do primeiro trimestre, penalizadas por preocupações de avaliação (Nvidia) e de abrandamento do crescimento dos lucros (Tesla). Mesmo após as quedas recentes, representam quase 30% do S&P 500 e 42% do Russell 1000 Growth por capitalização. A gestora continua a encontrar boas oportunidades entre títulos de elevada qualidade e preços razoáveis que não acompanharam os índices concentrados nos últimos anos; o S&P 500 de ponderação igual caiu apenas 0,6% no trimestre, contra 4,3% do índice ponderado por capitalização.

Ler carta completa →

Após um ganho acumulado de 57,8% em dois anos — o mais forte desde a bolha Dot-com de 1997-98 — o S&P 500 entrou em 2025 no terceiro ano de bull market, fase que historicamente produz retornos mais contidos. As dez maiores acções ainda pesam 35% do índice, perto de um recorde, e a concentração no Russell 1000 Growth atinge 61%, contra apenas 17% no Russell 1000 Value. Os gestores sublinham que picos de concentração têm sido historicamente seguidos por desempenho inferior do estilo respectivo, alicerçando o argumento para a rotação a favor de value e dividendo.

Ler carta completa →

A gestão data o pico da bolha de IA das notícias da DeepSeek saídas da China, semanas antes do Liberation Day, e observa um ressurgimento de negócios de baixa qualidade a transaccionar a valuations astronómicas em bolsas temáticas — IA, quantum computing, cripto e eVTOL. O regresso de Trump em plena bolha de IA evoca paralelos com presidentes republicanos que tomaram posse em euforia de mercado: Hoover nos Roaring '20s, Nixon na era Nifty Fifty e George W. Bush no boom Dot-Com — todos seguidos de quedas do S&P 500 superiores a 50%. Sem prever um drawdown dessa magnitude, a gestão considera que a história parece estar a rimar. Com a queda do mercado, a evolução dos preços passou a ditar a narrativa, desligando as valuations dos fundamentais.

Ler carta completa →

Sob a espuma de várias mega caps — a Walmart a cerca de 40x lucros, a Tesla a cerca de 200x — o capital continua a ser drenado sem piedade das small caps. A Tesla sintetiza a desconexão da realidade: entregas em queda, margens comprimidas e concorrência crescente, com uma avaliação que implica não só domínio global mas infalibilidade total. Citando Munger, passas misturadas com excrementos continuam a ser excrementos.

Ler carta completa →

Pelo oitavo ano consecutivo — o período mais longo de que há registo — as large caps superaram as small caps: o Russell 1000 rendeu 24,51% em 2024 contra 11,54% do Russell 2000, o quarto maior diferencial desde 1979. O estilo crescimento bateu o valor em todos os escalões de capitalização. Para um gestor de valor, esta concentração é simultaneamente um travão ao desempenho relativo e a origem do desconto que torna o segmento atractivo.

Ler carta completa →

As mid caps ficaram atrás das large caps no trimestre e no ano: o Russell Midcap rendeu 15,34% em 2024 contra 24,51% do Russell 1000 e 11,54% do Russell 2000. O S&P 500 superou 20% por dois anos consecutivos, apenas a quinta vez desde a criação do índice. O estilo crescimento bateu o valor em todos os escalões de capitalização — o Russell Midcap Value ficou 903 pontos base atrás do crescimento em 2024. Para um gestor de valor, esta dispersão é simultaneamente um travão ao desempenho relativo e a origem do desconto que torna o segmento atractivo.

Ler carta completa →

As large caps continuaram a liderar as small caps em 2024, com o Russell 1000 a render 21,18% no acumulado do ano contra 11,17% do Russell 2000. O estilo crescimento manteve vantagem sobre o valor, embora as small-mid caps de valor tenham acompanhado de perto. Para um gestor de valor, esta dispersão é em simultâneo um travão ao desempenho relativo e a origem do desconto que torna o segmento atractivo.

Ler carta completa →

O mercado de 2024 foi largamente conduzido por temas de investimento estreitamente focados, contexto em que o estilo value ficou para trás: o MSCI ACWI Growth superou o ACWI Value em 13,46% no ano e em 7,35% no trimestre. Sete dos onze sectores do MSCI ACWI terminaram o trimestre em queda, mas Consumer Discretionary, Communication Services e Information Technology — os sectores onde a liderança estreita se concentra — foram os mais fortes. Para a equipa, esta estreiteza é conjuntural: no longo prazo, as cotações seguirão os fundamentais.

Ler carta completa →

Os ganhos do mercado em 2024 foram fortemente impulsionados pelos Magnificent 7, que pesam colectivamente 33,5% no S&P 500 e responderam por mais de metade do retorno total do índice; o S&P 500 Equal Weight ganhou apenas 13,01% contra 25,02% do índice ponderado. A equipa observa que mercados estreitos guiados por uma narrativa singular — em 2024, a inteligência artificial — não são novidade nas suas décadas de experiência. Detendo várias tecnológicas de qualidade que não participaram no rally de IA, a estratégia ficou para trás, e a equipa mantém-se disciplinada e paciente, confiante de que no longo prazo os preços seguirão os fundamentais dos negócios.

Ler carta completa →

Os mercados foram liderados por mega caps dos EUA e acções de crescimento, com várias Magnificent Seven a impulsionar o rali do MSCI ACWI. A equipa está ciente da expansão de múltiplos que acompanhou esta forte corrida de dois anos e do momentum extremo de vários títulos de crescimento no topo do índice — evidência de animal spirits robustos que, no seu entender, distorceram o desempenho do índice. Olhando para além destes líderes de momentum, encontra avaliações de carteira mais razoáveis, embora não baratas, tendo aparado títulos de avaliação esticada a favor de investimentos mais oportunistas.

Ler carta completa →

Os gestores enquadram a concentração extrema como um vento contrário para a gestão activa: os sete mega-caps contribuíram com 7,9 pontos percentuais, ou 45,3% do retorno do índice em 2024. Acreditam que a combinação de avaliações elevadas e fundamentos em desaceleração prepara o mercado para alargar e favorecer o seu processo em 2025.

Ler carta completa →

Daniel destaca que as dez maiores posições do S&P 500 pesam ~38% do índice, acima do pico de ~27% da era dot-com, negociando a 29x resultados. Reconhece, porém, que as MAG7 estão entre os melhores negócios de sempre e poderão merecer os múltiplos — com a excepção explícita da Tesla. Excluindo as dez maiores, o resto do índice negoceia a ~19x.

Ler carta completa →

O forte rally das large e megacaps norte-americanas dos últimos anos deixou muitas carteiras com exposição sobreponderada e concentrada à América do Norte. Os gestores veem este enviesamento como um risco a vigiar, sobretudo em segmentos com avaliações esticadas e em títulos cujas subidas têm sido movidas por momentum em vez de fundamentais de longo prazo. Reforçam a importância de manter diversificação para mitigar estes riscos.

Ler carta completa →

Continuação do tema da carta do ano anterior: a concentração dentro dos índices globais persistiu, com apenas 29% das empresas do ACWI no início de 2024 a superar o benchmark no ano. Num mercado com hit rates abaixo de 50%, a alocação de capital torna-se crítica — a gestora cita-o como validação do seu processo de dimensionamento e não como razão para perseguir os mega-caps em que está subponderada.

Ler carta completa →

Contra o coro que avisa de bolha em large cap tech, a gestora argumenta que as empresas tecnológicas líderes e de maior qualidade têm gerado o grosso do crescimento de lucros do mercado — e por isso devem liderar os retornos. A escala atingida (cloud, software) cria vantagens intransponíveis que, na ausência de evento exógeno como intervenção governamental, devem persistir. O desafio do gestor activo é identificar quais os negócios capazes de sustentar e expandir a liderança.

Ler carta completa →

Tal como no ano anterior, o mercado manteve-se estreito e centrado no large-cap growth, com as Magnificent Seven a subirem mais de 65% e os sectores de comunicação e tecnologia novamente no topo. Os sectores defensivos clássicos — saúde, imobiliário e consumo básico — ficaram para trás, e metade do retorno do índice veio da expansão de múltiplos, com o S&P 500 no múltiplo mais alto do século excluindo os anos COVID. Stance mixed: a concentração penalizou o estilo growth & income em termos relativos, mas a gestora espera ser vindicada quando o mercado alargar para lá das Magnificent Seven, tema que acredita que se acentuará em 2025.

Ler carta completa →

Os retornos do mercado em 2024 foram fortemente conduzidos por um grupo de acções de momentum associadas ao tema de IA, cujas valuations expandiram consideravelmente. Para 2025, a gestora acredita que o mercado deverá assistir a um alargamento dos retornos para lá do tema de IA, à medida que mais negócios beneficiam de potencial desregulação, de um ambiente de M&A mais favorável e do afrouxamento da política monetária. Em contrapeso, o sentiment dos investidores parece ter atingido níveis exuberantes — historicamente, correcções de mercado expurgaram sentiment excessivo e criaram oportunidades atractivas nos mercados accionistas.

Ler carta completa →

Os retornos do mercado accionista em 2024 foram fortemente impulsionados por um grupo de acções momentum associadas ao tema de IA, cujas valuations expandiram consideravelmente. Em 2025, a equipa acredita que o mercado deverá ver um alargamento dos retornos para lá do tema de IA, à medida que mais empresas beneficiam de potencial desregulação, de um ambiente de M&A mais favorável e do alívio da política monetária. O salto recorde do NFIB Small Business Optimism Index em Novembro reforça a tese de broadening a favor de empresas mais pequenas.

Ler carta completa →

O ano foi marcado por um conjunto sem precedentes de temas estreitos a conduzir o desempenho do benchmark e dos títulos individuais, com concentração extrema num punhado de nomes — alguns altamente especulativos. Os gestores citam Peter Brooks para sublinhar o domínio da narrativa em detrimento da redução de risco fundamental e de qualidade, um ambiente desafiante para gestores activos. Ainda assim, esperam um alargamento do desempenho à medida que os factores macro estabilizam, pelo que a leitura é mista, com viés negativo sobre a sustentabilidade da concentração.

Ler carta completa →

Os gestores descrevem um período de dois anos dominado por um punhado estreito de temas narrativos — largamente relacionados com a IA generativa — e por desafios idiossincráticos em muitos mercados finais (consumo, pequenas e médias empresas, tecnologia não-IA). Um ciclo de produto geracional, plurianual e multissectorial, foi comprimido num período de 12 a 18 meses. Esperam, porém, um alargamento do desempenho do mercado à medida que este ciclo de produto amadurece, pelo que a leitura é mista com viés negativo sobre a sustentabilidade da concentração.

Ler carta completa →

O indicador de Buffett (capitalização de mercado sobre PIB) atingiu máximos históricos de 230% em 2024 — o que pode explicar os níveis recorde de caixa de 325 mil milhões de dólares da Berkshire Hathaway — e, restringido às 50 maiores acções dos EUA, supera os extremos da bolha de 2000 e do arranque da COVID. Quando as avaliações atingiram extremos historicamente inferiores aos actuais, pesaram fortemente nos retornos de longo prazo: a próxima década deveria gerar retornos passivos de acções dos EUA entre negativos e de um dígito baixo, bem abaixo das expectativas crescentes dos investidores.

Ler carta completa →

Após dois anos de ganhos fortes, os gestores veem a continuação dos ganhos a enfrentar desafios. As valuations das large caps estão bem acima da média e o índice depende fortemente das Magnificent Seven, que representam cerca de um terço do peso total. Será necessário crescimento de resultados para sustentar retornos mais elevados nas large caps, uma fragilidade que contrasta com o desconto relativo das small caps e reforça o posicionamento da carteira.

Ler carta completa →

As Magnificent 7 renderam 14,9% em média no trimestre, o Nasdaq subiu 6,2% e o Russell 1000 Growth 7,0%, enquanto o Russell 1000 Value caiu 2,1%. Nas observações finais, 24 anos de dados MSCI mostram o crescimento a compor 7,7% ao ano contra 5,4% do valor, com 16 vitórias em 18 anos desde 2007 — e os gestores perguntam se é altura de as tabelas voltarem a virar, recusando porém classificações arbitrárias de valor e crescimento.

Ler carta completa →

A Cooper reitera a atracção por Sports Content assets, articulada no Quarterly de Setembro a propósito da TKO Holdings. A FWONK é o exemplo do trimestre: tendências operacionais fortes em pista e em envolvimento de fãs sustentam monetização incremental — o acordo de patrocínio global de dez anos com a LVMH, superando a Rolex, é o case-study. Latência adicional em direitos de media, promoção de corridas, área comercial, MotoGP e spin-off do Liberty Live Group.

Ler carta completa →

Alocar capital indiscriminadamente a fundos de índice propulsionados pelo mesmo grupo cada vez mais estreito de mega-caps tecnológicas há cerca de 15 anos parece-se mais com jogo de azar do que com investimento em valor. O fundo nota que o S&P 493 rendeu 6,3% em 2024, mas recusa medir-se por métricas que excluem os maiores líderes do mercado.

Ler carta completa →

Após um bull market prolongado dominado por um punhado de gigantes tecnológicos e por growth em geral, seria fácil especular que este poderia ser o ano em que o value retoma a liderança — mas, sem bola de cristal e com experiência suficiente para saber melhor, a equipa recusa a prognose e mantém o processo disciplinado de procurar empresas de alta qualidade subavaliadas face ao valor intrínseco. O facto de a maioria das acções fora das mega-caps tecnológicas ter devolvido grande parte dos ganhos do 4T sugere que o optimismo regulatório é contrabalançado por receios de política económica.

Ler carta completa →

Após um bull market prolongado dominado por um punhado de gigantes tecnológicos e pelas acções growth em geral, a maioria das acções fora das mega-caps tecnológicas devolveu os ganhos do T4 — sinal de que o optimismo regulatório é contrabalançado por receios inflacionistas. Os gestores recusam prever a vez do value e mantêm o processo disciplinado.

Ler carta completa →

A gestora observa um bull market prolongado dominado por um punhado de gigantes tecnológicos e por títulos de crescimento em geral, com o valor a ficar atrás do crescimento em todo o espectro de capitalização no 4T e no ano. Nota que a maioria dos títulos fora das mega-capitalizações tecnológicas devolveu grande parte dos ganhos do 4T. Recusa, porém, prognosticar que 2025 seja o ano em que o valor retoma a liderança, preferindo manter o processo disciplinado de selecção.

Ler carta completa →

Na conclusão, o gestor nota que as dez maiores empresas do S&P 500 pesam quase quarenta por cento do índice e, segundo números GAAP, oferecem apenas 1 dólar de lucros por cada 100 dólares investidos, contra 2 dólares nos restantes sessenta por cento. Sem prever o desfecho, considera que, ajustado ao preço, prefere as probabilidades do seu portefólio, que parte com três a quatro vezes mais lucros por dólar investido.

Ler carta completa →

O trimestre inverteu a liderança habitual da casa: num rally pós-eleitoral risk-on, as acções de baixa qualidade superaram as de alta qualidade — o Russell 2000 Growth subiu 1,7% contra a perda de 1,1% do Russell 2000 Value — e o S&P 500 de grande capitalização superou os índices de menor dimensão. Os nomes de qualidade midcap ficaram sob pressão, agravada por uma liquidação no final do trimestre em que se realizaram lucros nos melhores desempenhos do ano. Dois terços das holdings do Dividend Focus recuaram — ocorrência rara em 29 anos —, traduzindo-se em underperformance relativa nas três estratégias.

Ler carta completa →

O top 10 do S&P 500 excede um terço da capitalização total do índice, bem acima da média de ~20% das últimas décadas; a Nvidia foi responsável por 5% dos retornos do S&P 500 em 2024 e pesa mais no MSCI World do que a França. A gestora considera que o mercado não distingue suficientemente entre estas empresas — Tesla é fundamentalmente diferente da Amazon — e que parte do pricing se desligou das realidades económicas. Vê os resultados futuros de Microsoft e Amazon como mais duráveis; tem mais dúvidas sobre a Nvidia.

Ler carta completa →

A secção «What We Don't Own» abre a carta: os Magnificent 7 constituíam quase 40% do valor do S&P 500 no fim de 2024 e geraram a maior parte do retorno de 24%+ do índice — sem eles, as restantes 493 renderam 4,1%. Com o forward P/E perto de 23 vezes, os retornos a 10 anos a partir destes níveis são historicamente negativos, e a Apple, maior componente do índice, valorizou mais de 30% com receitas a crescer menos de 3% e resultados por acção em queda. Miller não chama o topo, mas está céptico e feliz a caçar fora do índice.

Ler carta completa →

Apesar do forte ano do S&P 500, a maioria das acções teve ganhos modestos: a acção mediana subiu 10% e um terço caiu. O grande motor do resultado do índice foi um punhado de mega-capitalizadas muito caras, às quais o fundo teve exposição limitada de ambos os lados do livro. A dispersão entre estilos foi extrema — o Russell 1000 Pure Growth superou o Pure Value em 25% desde Agosto — com as acções de valor a sofrerem uma sequência histórica de quinze sessões em queda em Dezembro.

Ler carta completa →

Apenas cinco tecnológicas — NVIDIA, Apple, Amazon, Meta e Broadcom — representaram quase metade (46%) dos retornos do S&P 500 em 2024, e o fundo fez o ano à sua maneira, evitando deliberadamente títulos sobrevalorizados. O mercado em alta e o entusiasmo com a inteligência artificial conduziram a níveis elevados de tomada de risco, de que a MicroStrategy — a negociar a três vezes o valor de mercado do Bitcoin no seu balanço — é exemplo notável; o gestor não vê como isso não acabará mal quando os apetites de risco se contraírem.

Ler carta completa →

O top 10 do S&P 500 representa 40% do índice e os Big Ten são quase um terço dos índices globais. Os gestores consideram difícil encontrar oportunidades de baixo risco e elevado retorno no grupo da moda e avisam que a aposta unidireccional em índices dominados por tecnologia acabará por reverter, podendo trazer volatilidade significativa.

Ler carta completa →

A disparidade entre o S&P 500 ponderado por capitalização e a versão equiponderada (+25,0% vs +13,0%) mostra a dependência dos investidores de um punhado de títulos. Wilk recusa ser mais um comentário a lamentar os Mag7 — gosta dos negócios, talvez os melhores de sempre, e admite que mereçam múltiplos acima das médias históricas, com mais subida possível. Mas nota que FOMO, e não risco, conduz as decisões, e escolhe deliberadamente não depender desses títulos.

Ler carta completa →

As Magnificent Seven voltaram a dominar os mercados, com quatro dos sete nomes entre os maiores contribuidores do MSCI World. Os gestores afastam o paralelo com bolhas históricas: o P/E forward médio de 23,9x está muito abaixo dos múltiplos da bolha dot-com (Cisco e Nortel acima de 80x) ou do Japão de 1989, sugerindo crescimento mais sustentável do que correcção iminente, embora as valorizações elevadas deixem o mercado vulnerável.

Ler carta completa →

Godfrey vê o mercado a repetir os erros de 2021: beta elevado e empresas sem lucros foram os melhores factores do T4, o bitcoin subiu +45% e a PLTR — maior posição do Russell Mid Cap Index — mais do que duplicou apenas por expansão de múltiplo, terminando o ano a 51x vendas, acima do pico do T1 de 2021. Recorda que, da última vez que a PLTR transaccionou a este nível, a acção caiu -68% no ano seguinte, e aponta bolsas de exuberância em ETFs de inovação, acções de IA marginais e computação quântica. A subida das yields para níveis de 2007 torna a especulação ainda mais surpreendente.

Ler carta completa →

O S&P 500 transacciona a 25x os lucros consensuais para o próximo ano, uma avaliação no percentil 94 desde o início da década de 1990 — só superada durante a bolha dotcom e brevemente em 2020. A equipa diz-se cautelosa quanto às perspectivas do mercado amplo, mas encontra algum conforto: excluindo as Magnificent Seven, o índice transaccionaria a cerca de 19x, e a melhoria secular da rendibilidade dos capitais próprios e do capital devolvido aos accionistas justifica múltiplos mais altos. O desequilíbrio permanece, ainda assim, um risco latente.

Ler carta completa →

A gestora documenta a estreiteza do mercado: as Magnificent 7 contribuíram mais de 50% dos ganhos do S&P 500 em 2024, elevando o peso colectivo para ~30% do benchmark, contra apenas 20% dois anos antes. A própria carteira demonstrou amplitude modesta — 16 de 29 acções detidas durante todo o trimestre superaram o benchmark — o que a gestora considera não surpreendente dada a estreiteza recente dos retornos do mercado. Constatação factual, sem julgamento direccional sobre a sustentabilidade da concentração.

Ler carta completa →

O ensaio macro da carta contrasta 2016 com hoje: na altura, o múltiplo estava em linha com a média histórica e os lucros do S&P 500 cresceram depois a 14% ao ano até 2019; agora as margens estão em high-teens e o índice a 6000 implica um P/E em mid-20s, fora da escala excepto na era 1999-2000. Os mesmos temas de mercado tocam a volumes ainda mais altos — histórias de traders compulsivos em reuniões de Gamblers Anonymous encolhem ombros — e isso penalizou o diferencial de retornos relativos no curto prazo.

Ler carta completa →

A carta dedica várias páginas ao enquadramento Trump 1.0 vs. 2.0 para concluir que o mercado está a descontar uma repetição de 2017-2019: as margens do S&P 500 estão em high-teens, literalmente fora da escala histórica, e o múltiplo em mid-20s só tem paralelo na era 1999-2000. O Russell 3000 voltou a ser puxado pelo large cap growth, os temas de mercado repetem-se em volume cada vez mais alto e os traders compulsivos a aparecer no Gamblers Anonymous são sinal dos tempos.

Ler carta completa →

A concentração dos retornos do índice é citada de forma factual e sem juízo direccional: a Nvidia começou 2024 com peso de 3% no S&P 500, valorizou 171%, terminou o ano com 7% e gerou 20% do retorno global do índice. Sanchez usa o exemplo para ilustrar a opcionalidade embutida das posições pequenas numa carteira diversificada, uma das razões pelas quais o S&P 500 é um bom portefólio.

Ler carta completa →

A gestora observa que, tal como em 2023, o mercado foi conduzido por um pequeno grupo de acções — NVIDIA, Meta, Tesla, Amazon, Alphabet, Apple e Broadcom — graças ao entusiasmo em torno da IA, fazendo de 2023 e 2024 os primeiros anos consecutivos com retornos acima de 20% no S&P 500 desde o final dos anos 90. O esforço deliberado de diversificação para tecnologia permitiu beneficiar parcialmente desta subida, mas o fundo historicamente fica atrás em bull markets robustos e este ano não foi excepção. Regista, porém, sinais de alargamento a outros sectores e acções.

Ler carta completa →

A concentração de retornos nas grandes capitalizações de tecnologia continuou a ser um desafio para as casas de investimento. O grupo BATMMAAN — Broadcom, Apple, Tesla, Microsoft, Meta, Amazon, Alphabet e Nvidia, todas com valuations acima de $1 bilião — entregou um retorno médio de 63,3% em 2024, superando largamente o mercado global. O gestor argumenta que investir simplesmente em benchmarks passivos pode não proporcionar o nível de diversificação que muitos investidores assumem, sendo a concentração crescente um obstáculo significativo à verdadeira diversificação.

Ler carta completa →

A concentração de retornos em mega-caps de tecnologia continuou a desafiar gestores com políticas que limitam o capital investido em cada acção. O grupo BATMMAAN — Broadcom, Apple, Tesla, Microsoft, Meta, Amazon, Alphabet e Nvidia — entregou retorno médio de 63,3% em 2024, enquanto o S&P 500 excluindo estas oito acções subiu apenas 10,5%. O peso combinado das acções com 3% ou mais do índice atingiu cerca de 30%, um máximo histórico, evidenciando que o investimento passivo no S&P 500 oferece menos diversificação do que muitos investidores assumem.

Ler carta completa →

O top 8 do S&P 500 termina 2024 com P/E colectivo de 40x. ETF inflows bateram recordes pós-eleição. Cinnamond e Wiggins enquadram o ciclo como apoiado em política monetária e fiscal frouxas que produziram concentração extrema de riqueza. Bitcoin acima de cem mil dólares, NFTs, meme coins (PNUT com market cap superior a mil milhões em menos de um mês) e o Comedian de Justin Sun ($6,2 milhões pela banana) são citados como manifestações sintomáticas.

Ler carta completa →

O atraso do fundo no ano deveu-se sobretudo aos subpesos nos maiores constituintes do índice de crescimento, em particular a Nvidia, que representa quase 12% do benchmark e gerou o maior efeito negativo do ano. As maiores subponderações da carteira, em Consumo Discricionário e Serviços de Comunicação, decorrem de grandes nomes que a casa não detém, como a Meta Platforms e a Tesla. A casa mantém estas decisões por razões de qualidade e avaliação.

Ler carta completa →

O Russell 1000 Growth subiu +91% acumulados em 2023-2024, o melhor biénio desde a criação do índice em 1987, com os sete maiores retornos de dois anos a ocorrerem ou no último quinquénio ou na bolha tecnológica do final dos anos 1990 — após 1999, o biénio seguinte rendeu -20%. As Magnificent 7 valem 56% do peso e o top 10 ultrapassa 60%: dez das 394 acções pesam mais do que as restantes 384. Mais de metade do retorno do índice em dois anos veio de expansão de múltiplos, deixando as cotações vulneráveis se a inflação subir. A carteira ronda 20-25 posições, com o top 10 a representar cerca de 60%, mas assente em compounders duráveis.

Ler carta completa →

A amplitude do mercado foi invulgarmente estreita: apenas cerca de um quarto das acções do S&P 500 superou o índice em 2024, e o índice equiponderado rendeu muito menos do que o ponderado por capitalização. A gestora compara o ambiente actual ao período de 1998-1999, igualmente dominado pela tecnologia e seguido de uma amplitude mais ampla, e acredita que o contexto apresenta potencial semelhante para um alargamento da amplitude, continuando a encontrar boas oportunidades fora dos nomes mais concentrados.

Ler carta completa →

Os dois últimos anos estiveram entre os períodos consecutivos mais fortes do último quarto de século, mas a amplitude foi invulgarmente estreita: apenas 26% dos títulos do S&P 500 superaram o índice em 2024, abaixo dos 27% de 2023, e a versão de ponderação igual subiu 13% contra 25% da ponderada por capitalização. A última vez que se observaram dois anos seguidos de amplitude tão fraca foi em 1998-1999, período seguido de maior amplitude e de cinco anos de desempenho do small cap growth acima do large cap growth entre 2000 e 2004.

Ler carta completa →

A equipa argumenta que a fixação dos investidores em mega-cap tech, IA e comunicação serviços começou a esmorecer, com rotação de large-cap tech para valor e de large-caps para small e mid-caps no terceiro trimestre. Essa rotação favorável ao valor abrandou no quarto trimestre com o crescimento a superar, mas a noção de que o rally do mercado se alargou mantém-se intacta. Dadas as avaliações relativas actuais, a equipa considera o pano de fundo favorável a estratégias de valor daqui em diante.

Ler carta completa →

O gestor observa que 2024, tal como 2023, teve retornos conduzidos pelas maiores e mais lucrativas tecnológicas, com o entusiasmo da inteligência artificial a atingir um pico febril. Embora reconheça os benefícios da IA como consumidor, enquanto investidor mostra-se incerto sobre os vencedores numa indústria que cresce depressa, preferindo ficar à margem até surgir um activo subavaliado e de fácil compreensão.

Ler carta completa →

A casa descreve o panorama recente como o mais parecido com um casino de que tem memória, facilitado por uma democratização da especulação em que se aposta facilmente sobre toda a classe de activos. Critica a incerteza alimentada por especulação sem fim sobre factores macro que nem a casa nem as participadas controlam, a enorme concentração de capital em tão poucos negócios, a indiferença face ao maior número de falências empresariais desde 2010 e a indisciplina orçamental ao nível federal. É um aviso sobre os excessos do mercado, não uma leitura direccional dos índices, e reforça o foco em investigação fundamental.

Ler carta completa →

Entre as acções de pequena e média capitalização de crescimento dos EUA, as melhores rendibilidades do trimestre couberam às de maior risco (beta ou volatilidade), menor qualidade (rendibilidade dos capitais próprios) ou valorização mais alta (P/E). As grandes capitalizações bateram as pequenas e médias no trimestre e no ano. Este ambiente de liderança estreita e de rally de baixa qualidade penalizou a abordagem da carteira, focada em quality compounders, conduzindo à underperformance face ao índice.

Ler carta completa →

Com o P/E forward do S&P 500 a terminar 2024 perto de 23x, o gestor invoca dados da J.P. Morgan Asset Management que associam este nível a retornos a dez anos historicamente negativos. O quartil mais caro está muito mais caro, enquanto o quartil mais barato está no nível mais baixo da década.

Ler carta completa →

A gestão considera o rally recente em acções especulativas de baixa qualidade reminiscente do final de 2021, com muitas valuations esticadas e negócios a transaccionar a múltiplos de receita excessivos apesar de pouco ou nenhum caminho para a rentabilidade. Temas especulativos — cripto, IA, quantum computing e energia nuclear — ganharam momentum, com equipas de gestão promocionais a capitalizar o hype. No S&P 500, a maioria do crescimento de lucros veio das megacaps tecnológicas; no Russell 2000, os lucros ficaram quase planos e o desempenho resultou todo de expansão de múltiplos. O regresso de Trump em plena bolha de IA evoca paralelos com presidentes republicanos que tomaram posse em euforia — Hoover, Nixon e George W. Bush —, todos seguidos de quedas do S&P 500 superiores a 50%.

Ler carta completa →

A consistência do factor momentum colocou-o em ar rarefeito, com partes do Grande Humilhador a violar a probabilidade histórica. O S&P 500 subiu 27% em 2024 com apenas 8% de crescimento de lucros — o múltiplo expandiu 15% mesmo com a yield a 10 anos a subir mais de 70 pontos base. A Voss vê uma desconexão entre preço e realidade, simbolizada pela Tesla a ~100x contra OEMs automóveis a ~1x EBITDA.

Ler carta completa →

Fitzpatrick reconhece o efeito mecânico das maiores capitalizações sobre os retornos do S&P 500 e a outperformance dos EUA face a mercados não-EUA. As carteiras Vulcan divergem deliberadamente dos índices por via da disciplina de price-to-value, o que cria oportunidade em segmentos negligenciados (Small Cap, não-EUA).

Ler carta completa →

2024 foi literalmente uma repetição de 2023: o S&P 500 ganhou +25% após +26%, o melhor biénio desde 1997-1998, de novo liderado pela Magnificent 7 — o índice equiponderado subiu apenas cerca de 13%. Wedgewood documenta o excesso especulativo: a capitalização da NVIDIA a quase 12% do PIB dos EUA, mais do dobro da Cisco no pico da bolha dotcom; o ETF NVDL a multiplicar activos por 24x; activos em fundos alavancados longos a exceder os baixistas em quase 12 vezes. A expansão de múltiplos de muitas das maiores acções não acompanhou o ritmo dos lucros. A postura é de cautela face à concentração e à valorização, não de chamada direccional.

Ler carta completa →

O fundo sublinha que mais de 95% dos activos do Russell 3000 e do Russell 1000 estão investidos de forma idêntica, dominados por grandes e mega capitalizações e, em particular, pelo Magnificent 7. O entusiasmo em torno da IA impulsionou retornos desproporcionados num punhado de tecnológicas. O elemento de pequena capitalização representa apenas cerca de 3% do índice de referência, pelo que qualquer alocação material a empresas de menor dimensão foi um vento contrário relativo, mesmo com bom desempenho absoluto.

Ler carta completa →

O fundo nota que o índice de referência se saiu melhor graças ao fervor contínuo dos investidores por tudo o que se relaciona com inteligência artificial, com um punhado de megacapitalizações tecnológicas a gerar ganhos desproporcionados. A equipa optou por não perseguir a mais quente entre elas — a NVIDIA —, ainda que participadas nucleares como a Amazon, a Alphabet e a Meta tenham acompanhado a onda e estado entre os principais contribuidores do ano. A posição curta sobre um ETF de replicação do S&P 500 foi o maior detractor global perante a força do mercado.

Ler carta completa →

O S&P 500 está fortemente concentrado e enviesado para as maiores empresas tecnológicas. Sivia reconhece a vantagem recente do índice, mas argumenta que tudo opera em ciclos e a liderança eventualmente reverte, citando o Nifty Fifty, o Japão, as acções de internet e os emergentes. Embora as suas posições pareçam razoavelmente avaliadas, o mercado bolsista no seu todo cota no quartil superior, com investidores jovens atraídos por apostas especulativas.

Ler carta completa →