O Heartland Value Plus Fund recuou 1,79% no T4 2024, contra uma perda de
1,06% do Russell 2000® Value Index, e fechou o ano nos -0,31%. Andrew
Fleming descreve um mercado que, após as eleições, correu atrás dos
beneficiários da desregulamentação e das small caps de menor qualidade. A
equipa manteve-se noutra pista: a procura de «green shoots» — empresas que
melhoram eficiência operacional e posicionamento estratégico sem depender
de uma aceleração da procura. A selecção de títulos foi negativa no
conjunto, mas forte em Financials, sector que gerou cinco dos maiores
contribuidores do trimestre. FB Financial e Semtech ilustram a abordagem.
O argumento de fundo é histórico: depois de dois anos positivos, as small
caps subiram no terceiro em seis de dez casos.
Stance macro
RiskRisk-onFedDovish
Postura construtiva mas deliberadamente desalinhada do mercado. A equipa
reconhece que o rali pós-eleitoral premiou os alegados vencedores da
desregulamentação e o segmento de menor qualidade das small caps, e
argumenta que o alargamento da amplitude do mercado acabará por incluir
as empresas de maior qualidade. O suporte é histórico e probabilístico:
houve dez ocasiões em que o Russell 2000® somou dois anos consecutivos
de ganhos e em seis delas as small caps subiram também no terceiro ano,
com um retorno médio de 11,3%. A equipa admite que estímulo orçamental,
cortes de impostos e alívio monetário melhorariam a dinâmica da procura,
mas recusa depender disso: a tese assenta em empresas que se ajudam a si
próprias, capazes de progredir mesmo sem aceleração da economia. Não
articula visão sobre o dólar nem sobre a posição do ciclo.
A equipa defende que há uma probabilidade razoável de as small caps
somarem um terceiro ano consecutivo de retornos positivos, sobretudo
porque a amplitude do mercado parece estar a alargar-se. O argumento é
de base histórica: apesar do foco recente nos sete gigantes
tecnológicos, o Russell 2000® rendeu 11,54% em 2024 depois de 16,93% em
2023, e das dez ocasiões em que somou dois anos consecutivos de ganhos
seguiu-se um terceiro ano positivo em seis, com retorno médio de 11,3%.
A ressalva é de qualidade, não de direcção: o rali pós-eleitoral
beneficiou primeiro o segmento de menor qualidade do mercado de pequena
capitalização, e a convicção da equipa é que a rotação acabará por
alcançar as empresas de melhor qualidade.
Amplitude do mercado a alargar-se para lá das mega caps que dominaram os últimos anos
O segmento de menor qualidade das small caps liderou o rali pós-eleitoral
Média de 11,3% no terceiro ano quando o segundo foi positivo, contra -10,9% quando foi negativo
O eixo central da carta é a procura, prolongada por todo o ano, de
empresas que mostram sinais fortes de melhoria dos lucros por via de
eficiência operacional, posicionamento estratégico e reforço da posição
competitiva. A equipa chama-lhes «green shoots» e sublinha que
beneficiariam de uma aceleração da procura, mas não dependem dela. Os
sinais concretos que privilegia são compras de acções por
administradores e crescimento do dividendo, e a alienação de activos não
essenciais para reduzir alavancagem, como no caso da Semtech. O universo
permanece relativamente pequeno, mas a equipa considera que a rede se
está a alargar. A disciplina de selecção continua ancorada nos 10
Princípios de Value Investing™ da casa.
Universo de «green shoots» é pequeno mas a rede parece estar a alargar-se
Compras de acções por administradores e crescimento do dividendo como filtro em Financials
Alienação de activos não essenciais para reduzir alavancagem liberta valor
A equipa lê o rali pós-eleitoral como o início da erosão de uma
concentração que dominou os últimos anos: o mercado alargou-se para lá
das mega caps e, apesar de toda a atenção dedicada aos sete gigantes
tecnológicos, as acções de pequena capitalização somaram dois anos
fortes consecutivos. A objecção que levanta é de composição — foram os
títulos de menor qualidade do universo small cap que primeiro
beneficiaram — e a expectativa é que a rotação prossiga e passe a
incluir as empresas de melhor qualidade. Nos primeiros dias do rali, os
fluxos dirigiram-se para tecnologia e criptomoedas, os alegados
vencedores da desregulamentação.
Fluxos pós-eleitorais dirigiram-se primeiro a tecnologia e criptomoedas
Small caps somaram dois anos fortes apesar do foco nos sete gigantes tecnológicos
A equipa trata o negócio de integridade de sinal da Semtech — que
descreve como a jóia da coroa da empresa — como componente estruturante
de muitos centros de dados. Com a procura de centros de dados a crescer
no ciclo de investimento em inteligência artificial, considera que se
abre uma oportunidade real para a empresa. É a única ligação explícita
que a carta estabelece entre o ciclo de IA e a carteira, e serve de
justificação para ter regressado a um título que a equipa já detivera
anos antes e para ter reforçado a exposição no trimestre.
Negócio de integridade de sinal descrito como jóia da coroa da Semtech
Procura crescente de centros de dados no ciclo de investimento em IA
Banco regional de Nashville que presta serviços de banca comercial e de
retalho no Sudeste dos Estados Unidos através da subsidiária FirstBank,
com operações no Tennessee, Kentucky, norte da Geórgia e Alabama. As
acções subiram mais de 29% no ano, sustentadas por crescimento sólido de
depósitos e de crédito. Exemplifica o que a equipa procura em
Financials: bancos com avaliação atractiva em regiões de crescimento.
What gives us confidence is that despite the strong run, FBK is still trading at just 1.8X tangible book value, which is below its 10-year average.
"O que nos dá confiança é que, apesar da forte subida, a FBK continua a transaccionar a apenas 1,8 vezes o valor contabilístico tangível, abaixo da sua média a 10 anos."
Fabricante de componentes ópticos e soluções tecnológicas usadas em
centros de dados e sistemas de Internet das Coisas. A equipa deteve o
título há alguns anos, antes da aquisição da Sierra Wireless que
alavancou o balanço em 2022; a nova gestão procura agora alienar activos
para reduzir dívida e recentrar o negócio principal. O negócio de
integridade de sinal é descrito como a jóia da coroa da empresa.
With growing demand for data centers in the AI boom, we believe this could be a real opportunity for the company.
"Com a procura crescente de centros de dados no auge da inteligência artificial, acreditamos que isto pode ser uma oportunidade real para a empresa."
Posição iniciada no terceiro trimestre de 2024 e reforçada no quarto; a equipa já detivera o título anos antes, tendo saído em torno do anúncio da aquisição da Sierra Wireless
Citações
While the market has gravitated toward stocks likely to benefit from deregulation, we’ve been focusing on a different group: companies helping themselves through operational and strategic improvements.
"Enquanto o mercado gravitou para acções que provavelmente beneficiarão da desregulamentação, temos concentrado a atenção num grupo diferente: empresas que se ajudam a si próprias através de melhorias operacionais e estratégicas."
If history is a guide, there’s a decent chance that small cap stocks could post a third straight year of positive returns, especially as market breadth appears to be broadening.
"Se a história servir de guia, há uma probabilidade razoável de as acções de pequena capitalização registarem um terceiro ano consecutivo de retornos positivos, sobretudo com a amplitude do mercado a parecer estar a alargar-se."
The post-election rally initially boosted low-quality small stocks, but we believe the market could eventually broaden to include higher-quality names.
"O rali pós-eleitoral impulsionou inicialmente as acções de pequena capitalização de menor qualidade, mas acreditamos que o mercado pode acabar por se alargar e incluir nomes de maior qualidade."
In the fourth quarter, we continued our year-long search for ‘green shoots’ — companies across industries showing strong signs of earnings growth improvement that stand to benefit once demand dynamics begin to improve.
"No quarto trimestre, prosseguimos a busca que durou todo o ano por «green shoots» — empresas de vários sectores que mostram sinais fortes de melhoria do crescimento dos lucros e que beneficiarão assim que a dinâmica da procura começar a melhorar."
Companies that are employing such ‘self-help’ strategies are precisely the types of companies we covet — so long as they also adhere to our 10 Principles of Value Investing™
"As empresas que empregam estas estratégias de auto-ajuda são precisamente o tipo de empresas que cobiçamos — desde que também respeitem os nossos 10 Princípios de Value Investing™."
In the post-election rally, the market has broadened out beyond the mega caps that have dominated in recent years. However, it’s been the low-quality segment of the small-cap market that has initially benefited.
"No rali pós-eleitoral, o mercado alargou-se para lá das mega caps que dominaram nos últimos anos. Contudo, foi o segmento de menor qualidade do mercado de pequena capitalização que beneficiou primeiro."
There have been 10 instances where the Russell 2000® has posted two consecutive years of positive gains, and in six of those cases, small caps rose in the third year, averaging 11.3% returns
"Houve 10 ocasiões em que o Russell 2000® somou dois anos consecutivos de ganhos e, em seis desses casos, as small caps subiram no terceiro ano, com um retorno médio de 11,3%."
we have been concentrating on banks with relatively cheap valuations operating in geographical areas that are showing strong signs of growth. We have also favored companies where insider buying activity and dividend growth have been strong.
"temos vindo a concentrar-nos em bancos com avaliações relativamente baratas, activos em áreas geográficas que mostram sinais fortes de crescimento. Favorecemos também empresas onde as compras de acções por administradores e o crescimento do dividendo têm sido fortes."
New management has been clear they intend to divest non-core business lines to reduce leverage, which should unlock additional value.
"A nova gestão foi clara quanto à intenção de alienar linhas de negócio não essenciais para reduzir a alavancagem, o que deverá libertar valor adicional."
Performance
Retornos
T4 2024
-1,79%
YTD
-0,31%
Base
unspecified
CAGR desde inception
+9,26%
Benchmark
Russell 2000® Value Index
Período
-1,06%
YTD
+8,05%
Attribution
A selecção de títulos foi modestamente negativa no conjunto da carteira,
mas o efeito de selecção foi particularmente forte em Financials, sector
que gerou cinco dos maiores contribuidores da estratégia no trimestre. A
exposição a Financials está genericamente em linha com a do índice; a
equipa concentrou-se em bancos com avaliações relativamente baratas,
activos em regiões com sinais fortes de crescimento, e favoreceu
empresas com compras de acções por administradores e crescimento do
dividendo. Ao longo do trimestre iniciou algumas posições novas e
reforçou outras já existentes, em certos casos substituindo ou reduzindo
a exposição a um concorrente do mesmo sector para melhorar a qualidade
da carteira. A carta descreve a FB Financial e a Semtech como das
participações com melhor comportamento no trimestre, mas não as nomeia
como contribuidores principais nem quantifica o contributo individual.