Hempton qualifica o "Liberation Day" como tarifas only lightly thought
through, sinalizadas pelo facto de incluírem ilhas antárticas povoadas
por pinguins. Argumenta que o consenso TACO (Trump Always Chickens Out)
é demasiado sanguíneo: as tarifas que serão efectivamente implementadas
are likely a destruir valor, possivelmente muito valor, e o mercado
não está a precificar isso. Sinaliza miss interpretativo da equipa
durante o quarter por não ter inferido cedo que a sloppy announcement
implicava negociação e não implementação.
- Liberation Day tarifário descrito como lightly thought through
- Consenso TACO (Trump Always Chickens Out) descrito como demasiado sereno
- Tarifas a implementar destruirão valor, possivelmente muito
Hempton coloca este ciclo num continuum histórico de manias (>100 livros
referenciados na biblioteca da firma), argumentando ser mais extremo que
dot-com. Drivers: (i) ~40 milhões de novas contas de corretagem (vs ~2M
no dot-com), (ii) social media a permitir coordenação em mania never
known in history, (iii) garbage stocks a quebrar máximos. Stance mixed
porque o ambiente é desconfortável para o short book mas constitui também
o terreno em que o fundo se especializa. Theme directional Pillar 8 —
stance não pode ser bearish por construção.
- 40 milhões de novas contas de corretagem (25M Robinhood) vs ~2M no dot-com
- Social media permite coordenação em mania never known in history
- Garbage stocks a quebrar all-time highs
Hempton e Maher reconhecem que Europa é deeply unfashionable após longa
underperformance, mas afirmam encontrar opportunities com shoe leather
(literal travel). Apontam que empresas globais sediadas na Europa
frequentemente têm business mix substancialmente igual a comparáveis
americanos mas trade em múltiplos consideravelmente inferiores. Question
aberto: o que difere na management/incentivos americanos que permite
outperformance estrutural? Resposta articulada: ruthlessness e incentivos
de management. Travel recente a Alemanha e Suíça por John e David sustenta
novas posições.
- Empresas europeias globais trade mais barato que comparáveis US
- Ruthlessness e stock-option incentives explicam parte do gap
- Shoe leather research — travel a Alemanha e Suíça
Case study aprofundado contrasta Martin Marietta (15-bagger desde 1998,
foco em gravel — local monopólios com pricing power) com Holcim
(essencialmente flat — perseguiu liderança global em cement, alocou
capital em emerging markets de baixa margem). Atribuição: incentivos
management. Senior management de Marietta tem net worth >USD100M via
stock options; Holcim management remunerado por size, optimizou size.
Hempton conclui: when a company with an okay business stops doing stupid
things it is often a good time to buy the stock — racional para entrada
em Holcim agora.
- Marietta 15-bagger por foco em gravel (local monopólios)
- Holcim flat por perseguir size em cement emergente
- Incentivos via stock options vs prestígio de size
- Show me the incentives and I will show you the outcome
Holcim distribuiu a divisão americana como entidade separada (Amrize)
em Junho 2025. Tese: management americano com large US cement plant +
quarries (algumas com 50% margins) optimizará para stock price
appreciation via stock-option incentives — ao contrário da matriz suíça.
Drivers adicionais: (i) sem reporting burden europeu — costs descem;
(ii) tarifas sobre cement vietnamita seaborne (concorrente principal)
sustentam preço doméstico. Amrize never has to be as profitable as
Marietta to be a good stock — gap valuation (Marietta a 5,9x receita,
Holcim a 2x).
- Spin-off distribuído em Junho 2025
- Management US optimizará via stock-option incentives
- Tarifas sobre cement vietnamita sustentam preço doméstico
- Gap valuation: Marietta 5,9x receita vs Holcim 2x