Singular Asset Management, S.G.I.I.C., S.A. — Gamma Global

Q1 2026 · 2857 palavras · Commentary

Resumo editorial

O Gamma Global rendeu 2,6% no primeiro trimestre de 2026 e acumula 35,6% desde o lançamento em Abril de 2021. Boluda e Castro atribuem o trimestre ao rendimento fixo, com as obrigações da Kosmos Energy a valerem mais de um terço do benefício total: a tese de inflexão — GTA em produção, Jubilee recuperado, dívida a cair de 3.000 milhões — foi acelerada pelo encerramento do Estreito de Ormuz e pelo petróleo acima de 100 dólares. A guerra levantou também as yields, com a obrigação americana a 30 anos acima de 5%, mas a duração curta de 2,2 anos protegeu a carteira. Venderam Verve, TPA, TGS, Shearwater, Tidewater, Bluenord e DNO, e elevaram as acções de 7% para mais de 11% durante a correcção antes de regressarem ao ponto de partida.

Stance macro

Risk Risk-off Fed Hawkish

A gestora declara que em Gamma Global se concentra em minimizar riscos e que, ao contrário do capital próprio, na dívida a rentabilidade se constrói pelas obrigações que decide excluir — daí ter escolhido, na Kosmos, a obrigação mais segura e com maior colateral em vez da de maior potencial. A carteira mantém duração curta, de 2,2 anos, o que evitou o impacto sofrido por outros activos de rendimento fixo quando a inflação do petróleo empurrou as yields para cima. Sobre política monetária, a gestora regista que os mercados deixaram de antecipar descidas de taxas e começam a considerar subidas na Europa, região que antevê mais penalizada pela escassez de gás e petróleo e pelo bloqueio à Rússia.

Eventos referidos

Temas

Encerramento do Estreito de Ormuz e petróleo acima de 100 dólares

bullish saliency alta

A ofensiva dos EUA sobre o Irão a partir de 28 de Fevereiro levou ao bombardeamento da infraestrutura petrolífera dos vizinhos e ao encerramento do Estreito de Ormuz, por onde transita cerca de 20% da produção mundial de petróleo e de gás natural liquefeito. A gestora sublinha que a curva de futuros passou a indicar petróleo acima de 100 dólares durante o resto do ano e que, mesmo num regresso aos níveis anteriores à guerra, não espera correcções no preço das obrigações que detém.

cerca de 20% da produção mundial de petróleo e de gás natural liquefeito transita por Ormuz
estreito ainda bloqueado apesar do cessar-fogo
hélio e fertilizantes também dependentes da rota

Duração curta como protecção contra a subida das yields

bearish saliency alta

A subida da expectativa de inflação provocada pelo conflito empurrou as yields para cima — obrigação americana a 30 anos claramente acima de 5% e a 10 anos acima de 4,5% —, penalizando sobretudo os prazos longos. A gestora explica que quanto maior a duração mais intensas são as oscilações de preço e atribui à duração curta da carteira, de 2,2 anos, o facto de não ter sofrido um impacto comparável ao de outros activos de rendimento fixo.

cupão fixo obriga o preço a descer para igualar as novas emissões
carteira mantém qualidade, duração e rentabilidade semelhantes às dos últimos anos

Inflexão da Kosmos após o ciclo de investimento no GTA

bullish saliency alta

A Kosmos investiu 2.000 milhões em cinco anos no desenvolvimento do GTA, o que consumiu a geração de caixa e levou a dívida a 3.000 milhões, provocando descidas de notação e obrigações transaccionadas com desconto. A gestora considerou que o mercado se fixava no curto prazo e ignorava o ponto de inflexão: com o GTA já a operar acima das expectativas iniciais e com o Jubilee a beneficiar das mudanças de 2025, a empresa passa a produtor de baixo custo e deverá reduzir a dívida entre 700 e 800 milhões.

reservas de 530 milhões de barris equivalentes de petróleo, com produção assegurada por 20 anos
venda do activo na Guiné Equatorial e aumento de capital de 200 milhões
Tullow como operador que não dera ao Jubilee a atenção necessária

Exclusão de emitentes e escolha do instrumento com maior colateral

bullish saliency alta

A gestora formula a assimetria do crédito de forma explícita: ao contrário do capital próprio, onde os vencedores compensam os perdedores, na dívida a rentabilidade aumenta com as obrigações que se decide excluir. Aplicada à Kosmos, a regra levou-a a preferir a obrigação integralmente colateralizada pela participação no GTA em detrimento das restantes, com um colateral avaliado em 600 milhões num cenário muito pessimista, quase o dobro do valor da obrigação.

revisão de cada empresa da carteira sob cenários de guerra, incluindo consequências secundárias
precedentes de revisão idêntica nas tarifas norte-americanas e na guerra na Rússia

Reforço oportunista de acções durante a correcção de 10%

bullish saliency média

As bolsas corrigiram cerca de 10% desde os máximos com o início do conflito e a gestora aproveitou para elevar a exposição a acções de perto de 7% no início do ano para mais de 11%, regressando ao ponto de partida a meados de Maio após a forte revalorização. Declara que se manterá oportunista e voltará a aumentar a exposição em caso de correcções injustificadas.

objectivo declarado é a melhor relação entre rentabilidade e risco, não o retorno máximo

Compressão de múltiplos no software face aos avanços do modelo Claude

bearish saliency média

O ano começou com quedas acentuadas nas empresas de software como serviço: a gestora atribui-as aos avanços do modelo Claude, da Anthropic, que ameaçam modelos de negócio historicamente avaliados com múltiplos elevados pela previsibilidade de longo prazo. Nomeia Morningstar, Moody's, Salesforce, Adobe, SAP e Capgemini como casos em que o múltiplo se comprimiu depressa apesar de os resultados ainda não reflectirem impacto negativo.

empresas pouco intensivas em capital e de retornos elevados como as mais penalizadas
múltiplo comprimido pela dúvida sobre a sustentabilidade do negócio, não pelos resultados

Dez acções explicam 71% da subida do S&P 500

neutral saliency baixa

A gestora regista que o peso da inteligência artificial manteve o mercado estável até ao início do conflito e que a recuperação para máximos a meados de Maio foi muito mais marcada nos Estados Unidos, onde a temática tem presença bem maior nos índices. Quantifica-o sem daí extrair uma previsão própria: dez acções do S&P 500 representam 71% da subida e as restantes 490 os 29% remanescentes.

Posições

KOS neutral conv. top manter

Kosmos Energy

Turnaround

Obrigação com cupão de 12,25% e 350 milhões, emitida no início do ano para refinanciar a dívida que vencia em 2027 e integralmente respaldada pela participação no GTA. A gestora avaliou esse colateral em 600 milhões num cenário muito pessimista, quase o dobro do valor da obrigação. A produção atingiu máximos históricos, os custos operativos e de investimento caíram e a dívida deverá encolher entre 700 e 800 milhões no ano.

"Kosmos emitió un bono con un cupón del 12,25% por 350 millones en medio de la crisis de confianza, para refinanciar la deuda que vencía en 2027"

"A Kosmos emitiu uma obrigação com um cupão de 12,25% por 350 milhões em plena crise de confiança, para refinanciar a dívida que vencia em 2027"

posição tomada no ano anterior, após acompanhamento da empresa desde 2019

Verve bearish conv. em observação sair

Obrigação com vencimento em 2029, vendida depois de a gestora submeter cada empresa da carteira a cenários distintos, alargando a análise não só aos impactos imediatos como às consequências secundárias da guerra. O peso era residual e a venda quase não afectou a rentabilidade da carteira.

"vendimos el bono de Verve que vencía en 2029 y el de TPA de 2030, aunque ambas compañías tenían un peso residual en el fondo y apenas afectaron a la rentabilidad de la cartera"

"vendemos a obrigação da Verve que vencia em 2029 e a da TPA de 2030, embora ambas as empresas tivessem um peso residual no fundo e quase não afectassem a rentabilidade da carteira"

TPA bearish conv. em observação sair

Obrigação com vencimento em 2030, vendida em conjunto com a da Verve após a revisão de cada empresa da carteira sob cenários de guerra. A gestora declara que ambas tinham peso residual no fundo e que a venda quase não afectou a rentabilidade da carteira.

"vendimos el bono de Verve que vencía en 2029 y el de TPA de 2030"

"vendemos a obrigação da Verve que vencia em 2029 e a da TPA de 2030"

TGS bearish conv. em observação sair

Obrigação de 2030 de uma empresa do sector petrolífero. Vendida no reequilíbrio dos primeiros meses do ano: o preço subira muito, reflectindo melhor posição financeira mas comprimindo a rentabilidade até ao vencimento, e foi substituída por alternativas mais atractivas em rentabilidade e risco.

"vendimos TGS 30, Shearwater 29, Tidewater 30, Bluenord 29 y DNO 29, y los hemos reemplazado por alternativas más atractivas en términos de rentabilidad y riesgo"

"vendemos TGS 30, Shearwater 29, Tidewater 30, Bluenord 29 e DNO 29, e substituímo-los por alternativas mais atractivas em termos de rentabilidade e risco"

Shearwater bearish conv. em observação sair

Obrigação de 2029 de uma empresa do sector petrolífero, alienada no mesmo reequilíbrio. A gestora explica que o preço tinha aumentado a reflectir melhor posição financeira, movimento que por sua vez reduzia a rentabilidade futura da obrigação.

"reequilibramos la cartera porque algunos bonos de empresas del sector petrolero habían subido mucho reduciendo su rentabilidad a vencimiento"

"reequilibrámos a carteira porque algumas obrigações de empresas do sector petrolífero tinham subido muito, reduzindo a sua rentabilidade até ao vencimento"

Tidewater bearish conv. em observação sair

Obrigação de 2030 de uma empresa do sector petrolífero, vendida no reequilíbrio da carteira. Integra o conjunto de emissões cuja revalorização comprimiu a rentabilidade até ao vencimento e que foram trocadas por alternativas com melhor relação entre rentabilidade e risco.

"los hemos reemplazado por alternativas más atractivas en términos de rentabilidad y riesgo"

"substituímo-los por alternativas mais atractivas em termos de rentabilidade e risco"

Bluenord bearish conv. em observação sair

Obrigação de 2029 de uma empresa do sector petrolífero, vendida no reequilíbrio dos primeiros meses do ano por o preço já reflectir a melhoria da posição financeira e deixar pouca rentabilidade futura até ao vencimento.

"el precio había aumentado reflejando así una mejor posición financiera, pero, a su vez, este movimiento reducía la rentabilidad futura"

"o preço tinha aumentado, reflectindo assim melhor posição financeira, mas, por sua vez, esse movimento reduzia a rentabilidade futura"

DNO bearish conv. em observação sair

Obrigação de 2029 de uma empresa do sector petrolífero, última das cinco emissões alienadas no reequilíbrio. A venda obedeceu ao mesmo critério: o preço subira muito e a rentabilidade até ao vencimento deixara de compensar face às alternativas disponíveis.

"durante los primeros meses del año, reequilibramos la cartera"

"durante os primeiros meses do ano, reequilibrámos a carteira"

Citações

En Gamma Global nos enfocamos en minimizar los riesgos.

"Em Gamma Global concentramo-nos em minimizar os riscos."

el mercado se enfocaba demasiado en el corto plazo, ignorando el punto de inflexión en el que nos encontrábamos, así como la calidad de los activos y las reservas 2P

"o mercado fixava-se demasiado no curto prazo, ignorando o ponto de inflexão em que nos encontrávamos, bem como a qualidade dos activos e as reservas 2P"

Tras un análisis exhaustivo, concluimos que su valor sería de 600 millones en un escenario muy pesimista, casi el doble que el de nuestro bono, ofreciéndonos un margen de seguridad muy amplio.

"Após uma análise exaustiva, concluímos que o seu valor seria de 600 milhões num cenário muito pessimista, quase o dobro do da nossa obrigação, oferecendo-nos uma margem de segurança muito ampla."

bombardeó la infraestructura petrolera de sus vecinos y cerró el Estrecho de Ormuz, por donde transita aproximadamente el 20% de la producción mundial de petróleo y gas natural licuado

"bombardeou a infraestrutura petrolífera dos seus vizinhos e fechou o Estreito de Ormuz, por onde transita aproximadamente 20% da produção mundial de petróleo e de gás natural liquefeito"

en Gamma Global no hemos sufrido un impacto tan acusado como el de otros activos de renta fija, gracias a la corta duración de nuestra cartera

"em Gamma Global não sofremos um impacto tão acentuado como o de outros activos de rendimento fixo, graças à duração curta da nossa carteira"

Los avances en el modelo Claude, desarrollado por la estadounidense Anthropic, representan una amenaza para los modelos de negocio de muchas compañías de software

"Os avanços no modelo Claude, desenvolvido pela norte-americana Anthropic, representam uma ameaça para os modelos de negócio de muitas empresas de software"

sólo 10 acciones del S&P 500 representan el 71% de la subida, mientras que las otras 490 contribuyen con el 29% restante

"apenas 10 acções do S&P 500 representam 71% da subida, enquanto as outras 490 contribuem com os 29% restantes"

la guerra en Oriente Medio ha actuado como acelerador de nuestra tesis de inversión, ayudándonos a reconocer más rápidamente la rentabilidad

"a guerra no Médio Oriente actuou como acelerador da nossa tese de investimento, ajudando-nos a reconhecer mais depressa a rentabilidade"

no buscamos la máxima rentabilidad, sino la mejor relación entre rentabilidad y riesgo. Por ello, nos mantendremos oportunistas y aumentaremos la exposición en caso de correcciones injustificadas.

"não procuramos a rentabilidade máxima, mas a melhor relação entre rentabilidade e risco. Por isso, manter-nos-emos oportunistas e aumentaremos a exposição em caso de correcções injustificadas."

el fondo está invertido al 82% en renta fija con una rentabilidad a vencimiento del 7% (en euros) y una duración de 2,2 años

"o fundo está investido a 82% em rendimento fixo, com uma rentabilidade até ao vencimento de 7% (em euros) e uma duração de 2,2 anos"

Performance

Retornos

T1 2026: +2,60%
YTD: +2,60%
Desde início: +35,60%
Base: unspecified

Contribuidores

Top contributors: Kosmos Energy

Attribution

O rendimento fixo foi a principal fonte de retorno do período. As obrigações da Kosmos Energy contribuíram sozinhas com mais de um terço do benefício total, depois de o mercado ter revisto em alta o preço de toda a dívida da empresa: produção em máximos históricos, custos operativos e de investimento em queda, venda do activo na Guiné Equatorial e aumento de capital de 200 milhões. A gestora reconhece que a guerra no Médio Oriente funcionou como acelerador da tese, antecipando o reconhecimento da rentabilidade. A carta não identifica detractores nem quantifica contributos individuais para lá da Kosmos.