A estratégia Opportunistic Value Equity da Heartland ganhou 0,90% no
primeiro trimestre de 2025, aquém dos 1,64% do Russell 3000® Value Index.
Troy McGlone e Colin McWey descrevem um trimestre em que a especulação deu
lugar ao medo, com o S&P 500 a recuar 4,3% e o Russell 2000® cerca de 9,5%.
Com o sentimento a passar de euforia a pessimismo comparável ao da crise
financeira, a equipa inclinou-se para a fraqueza das small caps e subiu esse
peso em 400 pontos base para 34%. Iniciou a Donaldson Company; a Teledyne
atingiu máximos históricos apesar do trimestre difícil para a tecnologia; a
JB Hunt penalizou perante margens intermodais deprimidas.
Stance macro
RiskRisk-on
Postura oportunística e inclinada ao risco: perante o fim abrupto da
especulação e a viragem do sentimento para o medo, a equipa diz encontrar
oportunidades para aumentar exposição às áreas do mercado penalizadas
pela mudança de narrativa. Assume explicitamente que não são economistas
e que não abordam o trabalho a partir de uma perspectiva macroeconómica,
mas observam um número crescente de empresas a sinalizar arrefecimento da
confiança de consumidores e empresas por causa da incerteza tarifária.
Inclinaram-se para a fraqueza das small caps, subindo esse peso em 400
pontos base para 34%, e mantêm disciplina de balanço: com os spreads de
crédito de alto rendimento apenas a começar a alargar depois de um mínimo
cíclico em finais de Fevereiro, vêem ainda bastante queda potencial no
capital próprio de empresas muito alavancadas. Não articulam visão
explícita sobre a Fed nem sobre a fase do ciclo.
A equipa abre e fecha a carta com a mesma moldura: os recuos de mercado
não incomodam Warren Buffett porque são uma oportunidade de aumentar a
propriedade de grandes empresas a bons preços, e é assim que estão a
abordar este mercado. No início do ano tinham argumentado que o mercado
ignorava riscos de queda; no fim do trimestre defendem que o oposto pode
ser verdade, com os investidores tão consumidos pelo risco de guerra
comercial global e de estagflação que parecem ignorar as oportunidades
expostas pela volatilidade. O índice de sentimento Investors Intelligence
serve de indicador contrário: a euforia deu lugar a um pessimismo
comparável ao da crise financeira de 2008-09, da recessão industrial de
2015, dos confinamentos de 2020 e da subida de juros de 2022.
Recuos de mercado tratados como oportunidade de aumentar propriedade a bons preços
Investidores consumidos por guerra comercial e estagflação ignoram oportunidades expostas
Sentimento como indicador contrário depois da viragem de euforia para pessimismo
A especulação que impulsionou as acções no ano anterior terminou perante
preocupações crescentes com um abrandamento económico, motivadas em parte
pela incerteza em torno das tarifas e da política orçamental. Sem
trabalhar a partir de uma visão macroeconómica, a equipa observa um
conjunto cada vez mais amplo de empresas a assinalar o enfraquecimento da
confiança de consumidores e empresas, e conclui que quanto mais tempo a
incerteza persistir, maior o dano que um recuo do consumo e do
investimento empresarial pode causar à economia. O efeito também aparece
ao nível da posição: os volumes intermodais recentes da JB Hunt são
atribuídos sobretudo à constituição de existências em antecipação das
tarifas, o que aumenta a probabilidade de procura mais fraca no final de
2025.
Incerteza tarifária e orçamental como gatilho do fim da especulação
Confiança de consumidores e empresas a enfraquecer num leque crescente de sectores
Existências constituídas antes das tarifas antecipam procura intermodal de 2025
Num trimestre de fuga para a segurança, as acções de maior capitalização
superaram e as pequenas foram mais castigadas — o Russell 2000® cedeu
cerca de 9,5% contra 4,3% do S&P 500, e dentro do índice de referência as
large caps bateram as restantes em mais de 800 pontos base. Como as large
caps são apenas 28% da exposição da estratégia, contra 72% em small e mid
caps, esse padrão foi um travão directo ao trimestre. Em vez de o
corrigir, a equipa fez o contrário: com as small caps a descontar mais
depressa um crescimento económico mais lento, subiu o peso desse
segmento em 400 pontos base para 34%, mantendo o critério de balanços
sólidos e retornos elevados sobre o capital investido.
Russell 2000® cedeu cerca de 9,5% contra 4,3% do S&P 500
Large caps do índice superaram em mais de 800 pontos base, travão para a carteira
Peso das small caps subiu 400 pontos base para 34% da estratégia
Guiada pelos 10 Princípios de Value Investing™, a equipa mantém o foco em
negócios bem geridos e atractivamente avaliados, capazes de fazer crescer
o valor intrínseco ao longo dos ciclos, evitando as áreas do mercado em
risco de destruição permanente de capital. O argumento é explícito e
quantificado: os spreads de crédito de alto rendimento, medida do excesso
de rendimento exigido para deter dívida de baixa qualidade, só agora
começaram a alargar depois de terem atingido um mínimo cíclico em finais
de Fevereiro, pelo que ainda vêem bastante queda potencial no capital
próprio de empresas muito alavancadas. Na construção da carteira isso
traduz-se na prioridade a balanços sólidos e retornos elevados sobre o
capital investido para mitigar riscos de queda.
Spreads de alto rendimento só começaram a alargar após mínimo cíclico de Fevereiro
Queda potencial ainda significativa no capital próprio de empresas alavancadas
Balanços sólidos e retornos elevados sobre o capital como critério de mitigação
Fabricante líder de sistemas de filtragem industrial com modelo razor &
razorblade: margens baixas no equipamento original e elevadas na receita
recorrente do mercado de substituição, que pesa cerca de 65% do negócio.
A compressão de múltiplo veio dos investimentos em ciências da vida,
menos de 10% das receitas mas com prejuízo operacional. A equipa
considera esse travão já reflectido no preço e espera um acréscimo de 10
a 15% ao poder de lucro total.
We believe the investment headwinds are fully priced into the stock and expect life science filtration sales to be accretive to both revenue growth and margins in the longer term.
"Acreditamos que os travões ao investimento estão totalmente reflectidos no preço da acção e esperamos que as vendas de filtragem para ciências da vida sejam acrescentativas ao crescimento das receitas e às margens no prazo mais longo."
iniciada no primeiro trimestre de 2025 · Target: Acréscimo esperado de 10 a 15% ao poder de lucro total à medida que as margens de ciências da vida se aproximam da média da empresa em dois a três anos; acção a cerca de 15% de desconto face ao sector industrial em EV/EBITDA a doze meses, contra um prémio mediano de 15% em duas décadas
Carteira equilibrada de tecnologias de detecção e apoio à decisão em
mercados comerciais e industriais, com áreas de crescimento secular em
visão máquina avançada, instrumentação de precisão, espaço e veículos não
tripulados. Barreiras à entrada elevadas e produtos de nicho dificilmente
comoditizáveis. As acções atingiram máximos históricos após superarem
estimativas de consenso e expandirem margens, mas continuam no limite
inferior do prémio relativo da última década.
TDY’s core markets are characterized by high barriers to entry and include niche specialized products and services unlikely to be commoditized.
"Os mercados nucleares da TDY caracterizam-se por barreiras à entrada elevadas e incluem produtos e serviços especializados de nicho dificilmente comoditizáveis."
Transportadora diversificada centrada em transporte intermodal, dona da
maior frota de contentores de 53 pés, que permite consolidar três
contentores marítimos em dois da Hunt movidos por caminho-de-ferro e
camião próprio. Contratos fechados perto do vale da procura de camionagem
mantêm margens deprimidas em 2025, mas a acção transacciona a cerca de
9,6x EV/EBITDA — desconto de 30% face ao sector industrial e mínimo de
quinze anos.
JBHT operates in a cyclical industry, yet the company has grown per-share earnings at a mid-teens annual growth rate over multiple decades.
"A JBHT opera numa indústria cíclica e, ainda assim, a empresa fez crescer os resultados por acção a uma taxa anual de 15% ao longo de várias décadas."
Citações
As more businesses are being priced for a meaningful economic slowdown, we are finding opportunities to increase our exposure to parts of the market that have been adversely affected by the shifting narrative.
"À medida que mais negócios são avaliados a preços de um abrandamento económico significativo, encontramos oportunidades para aumentar a nossa exposição a partes do mercado adversamente afectadas pela mudança de narrativa."
Though large-cap stocks outperformed amid a “flight to safety,” we have been leaning into small-stock weakness, focusing on names with strong balance sheets and high returns on invested capital.
"Embora as acções de maior capitalização tenham superado no meio de uma fuga para a segurança, temos vindo a inclinar-nos para a fraqueza das acções mais pequenas, com foco em nomes de balanços sólidos e retornos elevados sobre o capital investido."
The Investors Intelligence Sentiment Index, for instance, indicates a rapid shift in investor sentiment, with bullishness dropping swiftly from exuberance to pessimism on par with the 2008-09 global financial crisis, the 2015 industrial recession, the 2020 COVID-19 shutdowns, and the 2022 interest rate spike
"O índice de sentimento Investors Intelligence, por exemplo, indica uma viragem rápida no sentimento dos investidores, com o optimismo a cair depressa de exuberância para um pessimismo comparável ao da crise financeira global de 2008-09, da recessão industrial de 2015, dos confinamentos da COVID-19 em 2020 e da subida de juros de 2022."
Guided by our 10 Principles of Value Investing™, we continue to focus on attractively priced, well-managed businesses that can grow intrinsic value throughout market cycles, while avoiding areas of the market at risk of permanent capital destruction.
"Guiados pelos nossos 10 Princípios de Value Investing™, continuamos focados em negócios bem geridos e atractivamente avaliados, capazes de fazer crescer o valor intrínseco ao longo dos ciclos de mercado, evitando as áreas do mercado em risco de destruição permanente de capital."
With small-cap stocks generally pricing in slower economic growth more quickly, we increased our small-cap weighting by 400 basis points to 34%.
"Com as acções de pequena capitalização a descontar geralmente mais depressa um crescimento económico mais lento, aumentámos o peso em small caps em 400 pontos base para 34%."
We agree with Buffett that volatile times create opportunities to increase our stake in great companies at good prices.
"Concordamos com Buffett que os tempos voláteis criam oportunidades para aumentar a nossa participação em grandes empresas a bons preços."
Performance
Retornos
T1 2025
+0,90%
YTD
+0,90%
Base
net
CAGR desde inception
+7,92%
Benchmark
Russell 3000® Value Index
Período
+1,64%
YTD
+1,64%
Benchmarks alternativos
S&P 500 Index · -4,30% — Índice amplo citado para dimensionar o trimestre, com entrada breve em território de correcção entre 19 de Fevereiro e 13 de Março
Russell 2000® Index · -9,50% — Small caps que caíram bem mais do que o índice amplo, como é habitual num mercado dominado pelo medo
Attribution
A selecção de títulos foi mista, com efeito positivo em 5 dos 11
sectores, liderada por Utilities e Information Technology. Houve fuga
para a segurança no arranque do ano — os sectores com melhor
comportamento no Russell 3000® Value Index foram defensivos, como Energy
e Utilities, enquanto os cíclicos ficaram genericamente para trás. Ainda
assim, a estratégia superou o índice em várias áreas sensíveis à
economia, incluindo Information Technology, Financials e Consumer
Discretionary. As grandes capitalizações do índice superaram as restantes
em mais de 800 pontos base, mais um sinal de aversão ao risco e um travão
para a carteira, onde as large caps pesam apenas 28% da exposição e as
small e mid caps somam 72%.