Em Maio, após múltiplos trimestres de retornos frustrantes, Kupperman
decretou um hard reboot — reduziu dramaticamente a exposição da
carteira e afastou-se dos mercados durante a maior parte de dois
meses. Regressou em Julho com mente clara e o mandato de reentrar
lentamente, aguardando trends inflectivas com set-ups perfeitos. O
livro fechou o trimestre com aproximadamente 40% em caixa, que é
descrita como a vantagem competitiva do momento. O modelo two-legged
(core + Event-Driven) tem-se demonstrado descorrelacionado entre os
seus dois eixos — quando um falha, o outro tende a brilhar. Em
cenário de mercado volátil, Kupperman planeia alocar mais capital ao
Event-Driven, onde já regressou e gera retornos decentes.
- Maio: redução dramática de exposição e afastamento de dois meses dos mercados
- Julho: regresso com mente clara e mandato de reentrar lentamente
- ~40% caixa ao fecho do trimestre como vantagem competitiva
- Pivot adicional para Event-Driven no mundo volátil de Trump
Kupperman articula uma reflexão estratégica central: o conceito de
inflection investing (introduzido pelo próprio em 2019) pode ter
overshot. Modelos algorítmicos e shorts a cobrir tornaram a corrida
pós-inflexão demasiado violenta, deixando pouco edge para o investidor
paciente. Em paralelo, top quality assets ficam mais baratos do que
seria expectável quando os próximos trimestres se prevêem fracos —
abrindo a janela de comprar excelentes empresas após os headwinds
abrandarem mas antes da inflexão se materializar. É um thought
exercise em evolução, articulado contra o pano de fundo de duas
décadas de redempção dos value-oriented investing firms que outrora
colocavam um floor sob unpopular securities. Hoje, com investidores
valuation-agnostic, não há nem floor nem ceiling.
- Inflection investing comoditizado pelos modelos algorítmicos e cobertura de shorts
- Top quality assets ficam mais baratos do que historicamente — janela de entrada pré-inflexão
- Investidores valuation-agnostic — sem floor nem ceiling
- Thought exercise em evolução, ainda não doutrina implementada
Kupperman articula que num mundo inflacionário com perda de fé nos
bancos centrais, os metais preciosos tendem a desempenhar bem.
Posiciona-se via cesto de três empresas que beneficiam da apreciação
ou manutenção de preços elevados dos metais — nenhuma directamente na
mineração (capital intensive e arriscada), com uma como prestador de
serviços a miners. Sprott (SII – USA) é nomeado explicitamente como
posição que rendeu apreciação de preço enquanto outras estagnaram.
O cesto encaixa-se na tese mais ampla de Project Zimbabwe — beneficiar
de stores of value reais à medida que o capital nominal é
progressivamente destruído.
- Três empresas asset-light com beta a metais preciosos
- Uma posição é prestador de serviços a miners
- Sprott (SII) nomeado como winner com apreciação de preço durante o período
- Encaixe na tese Project Zimbabwe como store of value real
Mais de uma década de bear market relativo em Mercados Emergentes
enquanto capital migrou para EUA deixou avaliações descontadas.
Kupperman reconhece que cheap por si só não basta — sem catalisador,
a tese permaneceu dead money. O catalisador identificado é a
desvalorização do dólar associada às políticas MAGA: para essas
políticas funcionarem, o EUA precisa de seguir weak Dollar policy.
Em paralelo, EM (que pedem emprestado em USD) ficam hamstrung por
dólar forte e libertados por dólar fraco. As posições foram
construídas ao longo de 2025 em vários mercados emergentes
altamente impactados pelo dólar dos EUA.
- Avaliações de EM cheap há vários anos sem catalisador
- Política de dólar fraco da MAGA como destravador estrutural
- EM hamstrung por dólar forte, libertados por dólar fraco
Kupperman articula que a Administração Trump terá de seguir política
de dólar fraco para que as políticas MAGA funcionem. Esta lente macro
sustenta directamente a tese de Mercados Emergentes e ancora o
pessimismo sobre US equities. A reorientação económica via tarifas
está em curso mas Kupperman avisa: Trump não suportou nem uma semana
de turbulência após Liberation Day. A expectativa é de mais
turbulência à medida que se tenta novamente fixar os desequilíbrios
económicos — sacrificando a Middle Class para alimentar as asset
bubbles.
- MAGA exige weak Dollar policy para funcionar
- Trump não suportou nem uma semana de turbulência pós-Liberation Day
- Plano implícito: sacrificar Middle Class para alimentar asset bubbles
Kupperman articula que a Florida Panhandle atingiu massa crítica como
centro de gravidade para pessoas com meios — sem state income tax e
livre dos problemas das grandes cidades. JOE detém aproximadamente
167.000 acres na região, historicamente considerada dead money por
falta de catalisador. O negócio cresce receitas rapidamente com
lucros a crescerem a clip ainda mais elevado, negoceia a múltiplo
atractivo sobre AFFO com substantial asset value tossed in for free
e elevado ROIC. Land aprecia em períodos de inflação elevada. Cada
convulsão de caos urbano e/ou tax-the-rich scheming deverá catalisar
a tese — JOE é o ultimate play sobre wealthy refugees a fugir das
grandes cidades para somewhere better.
- 167.000 acres na Florida Panhandle
- Massa crítica de migração atingida — sem state income tax
- Múltiplo atractivo sobre AFFO + asset value gratuito + ROIC elevado
- Catalisador via convulsões fiscais e caos urbano em grandes cidades
Kupperman articula o framework Project Zimbabwe como tese macro
central, mas avisa: o caminho não é linear. Primeiro vem a fase
brasileira — taxas de juro a subir, múltiplos a comprimir, empresas
apenas a conseguir cobrir o serviço da dívida. Depois a Turkification
— equities a low single digit multiples, mas o colapso da moeda
propulsiona-os mais alto em termos nominais. Só então os mercados de
equities podem verdadeiramente hiperinflar. O analógico histórico
mais próximo são os anos 70 — só que hoje as valuations começam a
múltiplos standard deviations acima das normas históricas. Apenas
uma crise pode unleash o regime Project Zimbabwe completo. A
posição da carteira: beneficiários de Project Zimbabwe + caixa para
sobreviver à fase de compressão.
- Fase brasileira: compressão de múltiplos com inflação alta
- Turkification: equities a low single digit multiples mas hiperinflados em nominal
- Anos 70 como analógico — só que com valuations standard deviations acima
- Apenas crise unleash Project Zimbabwe full regime