FMI Funds — Carta a Accionistas

Tese central da carta — capex tecnológica em níveis históricos sem precedentes (1,9% do PIB), top 5 hyperscalers esperam gastar mais de $500 mil milhões em capex apenas em 2025, capex-to-revenue projectada para chegar a 29% em 2026 (vs ~5% historicamente para Caterpillar, ~14% para railroads). Bain Capital estima que empresas de IA precisarão de gerar $2 triliões em receita combinada até 2030 para suportar a infraestrutura necessária, mas devem ficar aquém em cerca de $800 mil milhões. A aritmética da OpenAI (planeia $1,4 triliões de capex até 2033 com ~$20 mil milhões de receita actual, com prejuízo, queimando caixa e dependente de financiamento externo) não fecha. Paralelo explícito com bolha tech 2000 — Nasdaq caiu 77% do pico apesar do êxito tecnológico da internet.

• Capex tecnológica 2025 a 1,9% do PIB — maior do que Public Works 1930, Apollo, autoestradas, Manhattan Project ou broadband 2000
• Top 5 hyperscalers a planear $500B+ de capex em 2025
• Capex-to-revenue de hyperscalers projectada para 29% em 2026 (vs Caterpillar ~5%, Union Pacific ~14%)
• OpenAI — $1,4T de capex planeado até 2033 com $20B de receita, prejuízo, dependente de financiamento externo
• Financiamento circular OpenAI-NVIDIA-Microsoft levanta sinais de alerta
• Bain Capital estima défice de receita IA de $800B até 2030
• 100% do crescimento do PIB de 1H25 veio do 8% da economia ligado à IA (David Rosenberg)

A FMI documenta concentração sem precedentes — 42 acções relacionadas com IA representam 45% da capitalização do S&P 500 e contribuíram com 78% dos retornos do índice, 66% do crescimento de resultados e 71% do crescimento de capex desde o lançamento do ChatGPT em Novembro de 2022. Excluindo estas 42 empresas, o S&P 500 teria sido superado pela Europa, Japão e China no período. No MSCI World, 9 das 10 maiores posições são tecnológicas norte-americanas; os EUA representam 4% da população mundial e 24% do PIB global, mas o top 10 representa 28,3% do índice e o total de acções norte-americanas atinge 72,7%. NVIDIA isolada pesa mais (6%) do que todas as acções japonesas combinadas (5,5%).

• 42 acções AI = 45% da cap do S&P 500 e 78% dos seus retornos desde Nov 2022
• 9 das 10 maiores posições do MSCI World são tecnológicas norte-americanas
• NVIDIA (6% do MSCI World) pesa mais do que todas as acções japonesas (5,5%)
• EUA = 4% população, 24% PIB global, 72,7% do MSCI World
• S&P 500 ex-42 AI stocks teria ficado aquém de Europa, Japão e China

A FMI documenta deslocação extrema dentro de small cap desde o fundo do mercado em 8 de Abril de 2025 — empresas sem lucros (+82,4%), com menor ROE (+79,7%), sem vendas (+83,0%) e high beta (+73,5%) dominaram o Russell 2000 (+42,4%). Apenas 10,6% dos gestores activos de small cap bateram o índice. A gestora considera estes rallies tipicamente curtos-prazos e mantém disciplina sobre qualidade, mesmo perdendo desempenho relativo no curto prazo. Stance mixed — bearish sobre sustentabilidade do rally, bullish sobre eventual reversão para qualidade.

• Nonearners +82,4% vs Russell 2000 +42,4% (desde fundo de 8 Abril 2025)
• Lowest ROE +79,7%, No Sales +83,0%, Highest Beta +73,5%
• Apenas 10,6% dos gestores activos de small cap bateram o índice
• Quality Value supera Value e Junky Value ao longo do ciclo (Leuthold)

Tese subjacente à posição em Hayward Holdings — pool equipment com 80% das vendas vindas do parque instalado de piscinas, 50% repair and replacement. Indústria estabilizou após período pós-Covid (supercharged growth seguido de extrema fraqueza por destocking). Tese de longo prazo intacta — segmentos discricionários devem eventualmente recuperar enquanto Hayward continua a subir preços e expandir volumes na base instalada. Pricing power forte porque equipamentos são adquiridos por profissionais de serviço (menos sensíveis ao preço) e a indústria é risk-averse, favorecendo líderes estabelecidos.

• 80% das vendas Hayward vêm do parque instalado de piscinas
• 50% repair and replacement — resilência ao ciclo económico
• Pricing power via profissionais de serviço (não sensíveis ao preço)
• Indústria estabilizou pós-destocking; recuperação cíclica como catalisador

Tema directional Pillar 8. A FMI articula compromisso explícito com a abordagem de qualidade e valor após mais de 45 anos de aplicação, enquadrando o ambiente actual como anomalia histórica. Mensagem central — não controlam o mercado, mas underwriting de risco calculado e fidelidade ao processo são o que protegem accionistas em ciclos completos. Subexposições estruturais a energia e empresas de baixa qualidade nos temas europeus mais performantes (Defense, Rate Sensitive Financials, EU Miners) são consequência directa dos filtros de qualidade. A gestora reitera "stay the course" com confiança de que melhores dias virão.

• Processo afinado ao longo de 45+ anos — disciplina sobre qualidade, balanço e valorização
• DNA da gestora — 'buy strong companies that make money, avoid stressed balance sheets, stay disciplined on valuation, and keep it simple'
• Sinais de bolha accionista — quatro anos seguidos de retornos double-digit historicamente preludiaram dot-com crash
• Anomalia histórica — clima actual desfavorável a quality value mas reversão esperada