Q4 2024 · 13428 palavras · Full letter
Na carta anual que assinala 25 anos de história, intitulada «Twenty-five Years in the Making», a Tsai Capital Growth Equity Strategy registou um ganho de 24,5% bruto (23,0% líquido) em 2024, ligeiramente abaixo do retorno total de 25,0% do S&P 500. Christopher Tsai dedica a carta à filosofia de composição de longo prazo, ancorada no conceito japonês de «kaizen» e na disciplina de preservar capital. Defende que a revolução da inteligência artificial, sobretudo a autonomia, é a maior disrupção desde a internet e que a carteira de 23 empresas de qualidade está posicionada para dela beneficiar. As cinco maiores convicções são Alphabet, Amazon, Apple, QXO e Tesla. Em 2024 vendeu Hershey e comprou Copart, Markel e QXO.
Postura estruturalmente pró-risco: carteira plenamente investida em compounders de elevada qualidade, assente em convicção de longo prazo e sem recurso a alavancagem, derivados ou venda a descoberto. O gestor declara-se explicitamente agnóstico face ao mercado («Follow the Business, Not the Market»), recusando antecipar a sua direcção e concentrando a atenção na selecção de negócios individuais com margem de segurança no momento da compra.
O gestor define a estratégia em torno de compounders, negócios de crescimento de qualidade com vantagens competitivas duráveis capazes de reinvestir capital a taxas elevadas durante longos períodos. Sublinha que o objectivo é fazer parceria com alocadores de capital excepcionais, como Brad Jacobs, e privilegia modelos com efeitos de rede e economias de escala partilhadas.
O gestor argumenta que a IA é a transformação tecnológica mais profunda desde a internet e que a maioria das acções relacionadas não vive a bolha de 1999-2000. Identifica a autonomia, em veículos de condução autónoma e robôs humanóides, como a primeira grande aplicação à escala, com a Tesla na vanguarda e a QXO a integrar IA na distribuição de produtos de construção.
Invocando «invert, always invert» de Carl Jacobi, o gestor recorda que uma perda de 50% exige um ganho de 100% para recuperar e que evitar perdas permanentes de capital é prioritário. Define risco como perda permanente, não como volatilidade, e acolhe quedas de curto prazo como oportunidade de compra com margem de segurança.
O gestor articula uma carteira de 23 empresas, acima das 21 do início de 2024, com objectivos estratégicos de 37% do capital para as cinco maiores posições e 57% para as dez maiores. Cita o ensinamento de Ace Greenberg sobre concentrar capital em ideias de elevada convicção em vez de sobre-diversificar.
O gestor descreve uma estratégia agnóstica face ao mercado, em que a preferência pela inacção é interrompida apenas quando a volatilidade oferece negócios de elevada qualidade a grandes descontos ao valor intrínseco. Sublinha que a carteira pode desviar-se substancialmente do índice em horizontes curtos, sem que isso seja motivo de preocupação ou celebração.
A Alphabet, detida desde 2017, é liderada por Sundar Pichai através de múltiplos processos antitrust, incluindo o da Pesquisa Google. Apesar da concorrência de modelos de linguagem como o ChatGPT, o gestor considera a Google na vanguarda da corrida à IA, com um fosso competitivo sólido na Pesquisa, o YouTube com mais de dois mil milhões de utilizadores e a Google Cloud. Projecta crescimento de receitas de cerca de 10% ao ano nos próximos cinco anos.
A Amazon, detida desde 2017, domina os mercados que serve. O comércio electrónico continua a ganhar quota apesar da sua dimensão e a AWS, líder destacado na computação em nuvem, gera, segundo o gestor, 60-65% dos lucros operacionais. O modelo de economias de escala partilhadas alimenta um efeito de volante virtuoso. O gestor antecipa crescimento de receitas a uma taxa de dois dígitos baixos nos próximos cinco anos e expansão significativa das margens operacionais.
Iniciada em 2016 e elevada a posição central em 2018 sob Tim Cook, a Apple sustenta um ecossistema de mais de dois mil milhões de dispositivos activos. No ano fiscal terminado em Setembro de 2024, os serviços de elevada margem representaram 39,3% dos lucros brutos, acima de 32,8% dois anos antes. O lançamento do iPhone 16 com capacidades de IA pode iniciar um superciclo. O gestor espera crescimento de EPS superior ao das receitas.
Iniciada em 2024 a cerca de 11 USD por acção, a QXO executa, sob Brad Jacobs, um plano para consolidar a indústria de distribuição de produtos de construção de 800 mil milhões de USD. Com cerca de 5 mil milhões de USD em caixa e sem dívida, prepara a primeira aquisição na América do Norte. O gestor aposta no historial de Jacobs na United Rentals e na XPO e no seu compromisso pessoal de 900 milhões de USD.
Detida desde Fevereiro de 2020, a um custo médio inicial de cerca de 41,66 USD por acção, a Tesla é caracterizada como empresa líder de IA, e não como construtor automóvel tradicional. O modelo de economias de escala partilhadas e a vantagem de custo de produção de 20-30% sobre rivais sustentam o fosso. O gestor antecipa robótica, veículos de nova geração, mobilidade partilhada e licenciamento de software de condução autónoma com margens de 70-80%.
A Copart foi uma das três posições iniciadas em 2024, a par da Markel e da QXO. O gestor não desenvolve a tese de investimento específica nesta carta anual de 25.º aniversário, comunicando apenas a aquisição no contexto da actividade de carteira do ano.
A Markel foi uma das novas posições adquiridas em 2024, juntamente com a Copart e a QXO. O gestor não detalha a tese específica nesta carta, limitando-se a registar a compra entre as alterações de carteira realizadas durante o ano.
O gestor vendeu a totalidade da posição em Hershey durante 2024. A carta não detalha o racional específico da saída, enquadrando-a na rotação de carteira do ano que financiou as novas posições em Copart, Markel e QXO.
Tesla isn’t a car manufacturer! Sure, the company’s factories churn out cars, but Tesla is fundamentally an advanced electronics and software company that just happens to attach its computers to wheels.
A Tesla não é um construtor automóvel! É certo que as suas fábricas produzem carros, mas a Tesla é fundamentalmente uma empresa de electrónica avançada e software que apenas calha colocar os seus computadores sobre rodas.
It’s our goal to partner with exceptional capital allocators.
O nosso objectivo é fazer parceria com alocadores de capital excepcionais.
we welcome short-term volatility, as it occasionally grants us the chance to buy high-quality growth businesses at large discounts to intrinsic value.
acolhemos a volatilidade de curto prazo, pois ocasionalmente concede-nos a oportunidade de comprar negócios de crescimento de elevada qualidade com grandes descontos face ao valor intrínseco.
the best way for investors to make money is first not to lose it.
a melhor forma de os investidores ganharem dinheiro é, antes de mais, não o perderem.
We believe that autonomy—embodied in self-driving vehicles and humanoid robots—will be one of the earliest large-scale applications of AI.
Acreditamos que a autonomia — corporizada em veículos de condução autónoma e robôs humanóides — será uma das primeiras aplicações da IA à grande escala.
S&P 500
| Período | Fundo | Benchmark |
|---|---|---|
| 2024 | +24,50% | +25,00% |
| 2023 | +57,00% | +26,30% |
| 2022 | -49,50% | -18,10% |
| 2021 | +19,50% | +28,70% |
| 2020 | +67,00% | +18,40% |
| 2019 | +39,50% | +31,50% |
| 2018 | -3,70% | -4,40% |
| 2017 | +18,30% | +21,80% |
| 2016 | +5,60% | +12,00% |
| 2015 | -5,80% | -0,50% |
| 2014 | +6,70% | +13,70% |
| 2013 | +21,90% | +32,40% |
| 2012 | +12,90% | +16,00% |
| 2011 | +11,70% | +2,10% |
| 2010 | +14,50% | +15,10% |
| 2009 | +26,80% | +26,50% |
| 2008 | -34,90% | -37,00% |
| 2007 | +15,90% | +5,50% |
| 2006 | +8,70% | +15,80% |
| 2005 | -1,20% | +4,90% |
| 2004 | -5,20% | +10,90% |
| 2003 | +23,10% | +28,70% |
| 2002 | -1,90% | -22,10% |
| 2001 | +24,80% | -11,90% |
| 2000 | +14,90% | -9,10% |
A estratégia ganhou 24,5% brutos (23,0% líquidos) em 2024, ligeiramente abaixo dos 25,0% do S&P 500. O gestor não fornece atribuição ao nível de cada título, enquadrando o resultado no marco dos 25 anos: desde a constituição, a estratégia rendeu 9,7% anualizados brutos (8,2% líquidos), ou 886,4% cumulativos brutos, contra 7,7% anualizados e 526,7% cumulativos do índice. Durante o ano vendeu a totalidade da posição em Hershey e adquiriu Copart, Markel e QXO.