Q4 2024 · 1750 palavras · 23 Jan 2025 · Commentary
A White Brook Capital, gerida por Basil Alsikafi, descreve 2024 como um ano esquecível para o seu fundo focado em middle caps, com reversão de fortunas no arranque de 2025. O tema dominante é a posse de boas empresas em indústrias temporariamente fora de favor: distribuição para habitação (Builders FirstSource, Wayfair), activos cíclicos em mínimos de ciclo (Greenbrier, Openlane), restauração (Portillo's, Krispy Kreme) e dois nomes com exposição ao Brasil penalizados pela desvalorização de 25% do real (Afya, Mosaic). Alsikafi articula catalisadores idiossincráticos de inflexão em 2025 — orientações construtivas, mudança de administração favorável ao etanol na Green Plains e a tese da Box como camada de dados para a IA. A carta não divulga rentabilidades.
Alsikafi não articula posicionamento macro top-down explícito, mas a carta transmite um claro viés pró-cíclico e construtivo: a carteira concentra-se em indústrias em mínimos de ciclo (habitação, vagões ferroviários, leilões automóveis, fertilizantes) que se espera inflectir em 2025. A mudança de administração nos EUA é vista como catalisador favorável para o etanol e para várias posições, com tarifas sobre potássio e madeira canadianos a poderem beneficiar Mosaic e Builders FirstSource.
O tema central explícito da carta: a carteira detém boas empresas em indústrias que, por uma ou outra razão, estão fora de favor. Alsikafi atribui o atraso na inflexão de 2024 a política da administração Biden, pressão macroeconómica ou falhas de execução, esperando que o ponto de viragem ocorra em 2025. Compromete-se a abandonar mais depressa investimentos que não executem.
Alsikafi detém duas posições a ganhar quota num mercado de habitação estagnado, posicionadas para acelerar o crescimento de free cash flow quando a recuperação do sector prosseguir. Argumenta que o país permanece subhabitado e que os construtores migram para casas mais pequenas, o que deverá reanimar o volume. Builders FirstSource gerou mais de 1,2 mil milhões de dólares de cash flow mesmo no vale de actividade.
A carta enquadra as tarifas prováveis da administração Trump como potencial catalisador positivo para posições específicas. Tarifas sobre o potássio canadiano poderão beneficiar a Mosaic, sediada na Florida com a maior mina de fosfato dos EUA; tarifas sobre madeira canadiana são vistas como positivas para a Builders FirstSource, que aufere margem sobre o valor total da transacção.
Alsikafi articula que a inteligência artificial valoriza profundamente onde os dados residem, ao contrário do ciclo anterior de SaaS. A Box fornece uma camada de dados acessível, permite o acesso de várias IA, automatiza a criação de documentos e oferece ferramentas de workflow, o que deverá reduzir churn e acelerar a aquisição de clientes, suportando a inflexão de crescimento de receita em 2025.
Duas posições com operações significativas no Brasil sofreram com a desvalorização superior a 25% do real face ao dólar em 2024, num contexto de orçamento equilibrado e economia exportadora pressionada pela desaceleração global. Com as medidas fiscais aprovadas no final de 2024, Alsikafi considera as pressões cambiais atenuadas, mantendo negócios subjacentes baratos e a executar bem.
Na Green Plains, Alsikafi assinala que a Ancora Advisors permanece como investidor activista na empresa, esperando movimento no curto prazo. O activismo é apresentado como catalisador adicional sobre a tese de inflexão de EBITDA e cash flow do etanol em 2025, alinhado com a mudança de administração favorável aos produtores.
Negócio de educação médica no Brasil, denominado em reais mas cotado em dólares, penalizado pelo câmbio apesar de execução excecional. Taxas de preenchimento de vagas médicas a 100%, número de vagas a crescer e preços acima da inflação. Com crescimento de receita perto de dez por cento e de EPS e free cash flow acima de vinte por cento, negoceia a múltiplos baixos e rendimento de free cash flow de dois dígitos. Alsikafi considera a acção simplesmente barata.
Produtor global de fosfato e potássio com rede de distribuição retalhista no Brasil. O fosfato mantém força com procura a exceder a oferta e novos usos em baterias; o potássio está bem abastecido e sujeito a política internacional. Tarifas prováveis sobre o potássio canadiano poderão beneficiar a empresa. Posição antiga para a White Brook mas extremamente barata, com forte free cash flow, balanço saudável e novo CEO quase há um ano. Alsikafi espera criação de valor iminente ou saída.
Cadeia de restauração que subiu mais de vinte por cento no arranque de 2025 após anunciar crescimento de vendas comparáveis e previsões favoráveis. O catalisador mais relevante foi a decisão de financiar a construção dos edifícios das novas lojas em vez de arrendar o terreno, permitindo crescer mais depressa e libertar free cash flow para o resultado. Alsikafi reconhece que a posição foi estabelecida cedo demais em 2024, mas é exactamente o cenário descrito na tese original.
Acção estagnada desde a entrada em 2024. No quarto trimestre reportou resultados em linha e duplicou a previsão de lojas McDonald's até ao fim do ano, ainda sem impacto financeiro do alargamento da distribuição. Um ataque cibernético desativou a encomenda online, deteriorando os dados de cartão de crédito que os investidores usam para antecipar resultados. Alsikafi acredita que os resultados surpreenderão pela positiva e que a acção reagirá quando a velocidade de venda na McDonald's ficar clara.
Subiu 2,5 vezes desde a compra mas estagnou em 2024 com as taxas de juro mais altas. Mesmo no vale de actividade gerou mais de 1,2 mil milhões de dólares de cash flow, com expectativa idêntica para 2025. O país permanece subhabitado, os construtores migram para casas mais pequenas e a empresa é elo necessário na construção e renovação. A maior prevalência de catástrofes naturais e tarifas sobre madeira são positivos. Continua a recomprar acções.
Plano e estável desde a compra em 2024. Alsikafi clarifica que a Wayfair é apenas um marketplace e não fabrica nem retalha mobiliário, com inventário detido pelos fornecedores. É sensível à confiança do consumidor, ao consumo retalhista e sobretudo às vendas de casas, num ambiente deprimido em que ainda assim ganhou quota. Melhora margens de forma consistente, gera free cash flow e desenvolve programas de fidelização e negócio de publicidade semelhante ao da Amazon.
A acção teve bom desempenho em 2024 e a empresa executou bem. A indústria de vagões opera num estado estacionário de substituição a baixo volume, mas a empresa gera free cash flow — ao contrário de ciclos anteriores — enquanto constrói a frota de leasing. Caso haja recuperação do mercado, tem capacidade para ganhar a margens incrementais altas. Após retorno superior a cinquenta por cento, Alsikafi reduziu exposição mas mantém-na como posição sólida.
Sólido em 2024, com aumento de margens brutas a baixo volume numa indústria em vale. Em 2025, espera-se que os volumes de veículos prossigam a tendência ascendente e que continuem os ganhos de quota. Num investor day, a empresa destacou o negócio de financiamento e alterou a divulgação para o mercado o reconhecer. Alsikafi acredita que o leilão grossista digital ou o negócio de crédito garantido estão severamente subvalorizados, e que a gestão venderia o activo pela avaliação certa.
Descrita como um desastre em 2024, penalizada pela política da administração Biden para os produtores de etanol. Alsikafi argumenta que a viragem de administração é positiva: o crédito fiscal passa a beneficiar produtores norte-americanos, as disposições de biocombustível da Inflation Reduction Act deverão manter-se e há novo impulso para mistura nacional de quinze por cento. A inflexão de EBITDA e cash flow está prevista para 2025, com a Ancora Advisors como activista a forçar movimento.
Ano excelente em 2024: a empresa tornou-se free cash flow positiva, abriu novas unidades e operou com margens saudáveis. Em Janeiro pré-anunciou resultados do quarto trimestre e introduziu previsões de 2025 acima do esperado, com a acção a continuar a superar. Atingiu os rácios de alavancagem de longo prazo antes do previsto. Dada a leveza de capital das novas iniciativas, é provável recompra ou dividendo. Já não está barata mas é quase perfeita.
Ano sólido em 2024, superando um vento contrário significativo da depreciação do iene que afecta um terço do negócio. Em base reportada as métricas parecem planas, mas, controlando para o câmbio, retenção de receita líquida, billings e obrigações de desempenho remanescentes reaceleraram no final do ano. A IA deverá permitir fazer mais pelos clientes e desenvolver agentes rapidamente. A Box fornece uma camada de dados acessível e agnóstica à IA, que deverá reduzir churn e acelerar a aquisição de clientes.
Praticamente inalterada face ao preço de compra em 2024, embora com bom arranque em 2025. Os produtos da Okta são usados por empresas e consumidores para gerir e proteger identidades. Alsikafi considera ter adquirido acções a um preço atractivo e antecipa publicar uma análise detalhada no início do ano. Posição ainda em fase inicial dentro da carteira focada em middle caps.
Entrada no início de 2025. Dada a sua pequena dimensão e o foco da carteira em middle caps, será uma posição muito reduzida no fundo. No início de Janeiro a empresa pré-anunciou resultados do quarto trimestre e anunciou uma colaboração com um grande parceiro de software que deverá apoiar os esforços de vendas. A acção subiu mais de vinte e cinco por cento no início do ano.
Entrada também no início de 2025, é uma small cap e por isso será uma posição muito pequena no fundo. Alsikafi antecipa partilhar uma análise detalhada sobre a empresa no início de 2025. A posição enquadra-se no conjunto de nomes de menor dimensão em saúde adicionados à carteira fora do foco central em middle caps.
2024 was a forgettable year for White Brook Capital’s middle capitalization focused fund.
"2024 foi um ano esquecível para o fundo focado em middle caps da White Brook Capital."
The dominant theme across the portfolio is that it owns good companies in industries that for one reason or another are out of favor.
"O tema dominante na carteira é deter boas empresas em indústrias que, por uma ou outra razão, estão fora de favor."
With ~10% revenue growth and 20%+ EPS/FCF growth, at ~10x next year’s earnings estimate, 7x EBITDA, and a double digit free cash flow yield, the stock is simply cheap.
"Com crescimento de receita de cerca de 10% e de EPS/FCF acima de 20%, a cerca de 10x os resultados do próximo ano, 7x EBITDA e rendimento de free cash flow de dois dígitos, a acção é simplesmente barata."
Artificial intelligence cares deeply about the silos data may be in, and doesn't like it.
"A inteligência artificial preocupa-se profundamente com os silos em que os dados possam estar, e não gosta disso."
In short, the turn in administration is a positive one for Ethanol and for Green Plains and the inflection in EBITDA and cash flow are on schedule for 2025.
"Em suma, a mudança de administração é positiva para o etanol e para a Green Plains, e a inflexão de EBITDA e cash flow está dentro do previsto para 2025."
Sem detalhe de atribuição quantificada. Qualitativamente, Greenbrier (GBX, +50% desde a entrada) e Life Time (LTH, ano terrífico) destacam-se como contribuidores; Green Plains (GPRE, descrita como desastre em 2024), Afya (AFYA) e Mosaic (MOS) penalizaram o desempenho, estas duas pela desvalorização do real face ao dólar.