Crossroads Capital Investment Partners, LP

Q2 2025 · 7385 palavras · Full letter

Resumo editorial

A Crossroads Capital encerrou o segundo trimestre de 2025 com +36,9% líquido (+44,0% bruto), levando o YTD para +26,1% líquido e o desde inception para 17,0% anualizado líquido contra 7,5% do Russell 2000 Value. O gestor enquadra o trimestre como demonstração de resiliência de mercados: o S&P 500 recuperou de quedas pós-Liberation Day para máximos históricos, com a 'TACO Trade' a marcar a normalização do risco tarifário. Principais contribuidores foram Nintendo (+34%), AST SpaceMobile (+34%, posição ~15% NAV), Magnite (+17%), Nebius (+16%) e Vistry (+3,0%). Saídas em Energy Transfer e Melrose para reciclar capital em ideias de maior convicção, com FTAI Aviation adicionada perto dos mínimos do trimestre.

Stance macro

Risk Risk-on Fed Neutral

Postura pró-risco apesar do ruído tarifário. O gestor argumenta que o T2 demonstrou como mercados modernos processam ruído político e extraem o sinal subjacente — fundamentos económicos. GDP rebote para 2,3% anualizado após contracção de 0,5% no T1, desemprego em 4,1%, inflação a 2,7%, e Fed em pausa a 4,25-4,50%. A 'TACO Trade' captura a aprendizagem do mercado de que a retórica tarifária da administração é mais flexível que a inicial mordida. Sectorial rotation regressou ao tech mega-cap e crescimento, com Magnificent Seven a recuperar 21% e semicondutores +30%. Riscos persistem: revisões globais de crescimento para 2,34%, deadlines chineses ambíguos, e Supreme Court a julgar challenges tarifários em Novembro como inflection point real.

Eventos referidos

Temas

TACO Trade — mercado normaliza retórica tarifária após Liberation Day

misto saliency alta

O gestor descreve a transformação central do trimestre: o S&P 500 caiu quase 20% dos máximos de Fevereiro após Liberation Day, com o VIX a espicar para níveis não vistos desde o pico da crise financeira. Por fim do trimestre, o índice tinha não só recuperado como atingido máximos históricos com ganho de 10,9% no período. O padrão emergiu como anunciar– negociar–moderar–repetir, com extensões e modificações tornaram-se regulares. A taxa tarifária média efectiva atingiu 9,75% em Julho com tarifas país-específicas entre 15% e 50%. Supreme Court julga constitutional challenges em Novembro — inflection point genuíno.

Liberation Day desencadeou queda de ~20% do S&P; recuperação para máximos pós-pivot
Padrão anunciar–negociar–moderar reduz reactividade do mercado a headlines tarifários
Supreme Court Novembro como verdadeiro test de constitucionalidade

Capex de IA e infraestrutura — Nebius validates secular thesis

bullish saliency alta

O gestor caracteriza a Nebius Group como tendo um 'right to win' em infraestrutura de IA, sendo o lowest cost producer dos seus serviços e oferecendo um superior full-stack tool kit. As acções subiram 162% no T2, com NBIS a mais que triplicar a meio de Setembro. Despite the multiple, o gestor crê que NBIS continua a transaccionar a substancial discount face a economics normalizadas e long-term prospects vs pares inferiores. Entusiasmo em IA regressou com vingança, semicondutores +30% no trimestre baseado em forte demand. Alphabet com +14% receita e +19% lucros epitoma a resiliência sectorial.

Nebius com right-to-win — lowest cost producer e full-stack toolkit
Semicondutores +30% no trimestre numa nova onda de demand
Hyperscaler results (Alphabet) reaffirmam a resiliência do sector tech

Inverno persistente do small-cap value — Russell 2000 Value +5% vs S&P +10,9%

bullish saliency alta

O gestor articula que apesar de pequenos rebalanceamentos, o regime persiste: Russell 2000 Value gerou 5% para o trimestre, Russell 2000 apenas 8,5%, mantendo a dominância de growth-oriented names. Defende que small company stocks continuam a oferecer um campo de caça excepcionalmente fértil para outsized risk-adjusted wealth creation — e que pretender prever o calendário da reversão é fútil. Invoca o paralelo com '99-'03 quando concentrated value investors brilharam enquanto as distorções index-driven arrastaram o mercado amplo para o abismo.

Russell 2000 Value +5% no T2 vs S&P 500 +10,9% — gap persiste
Hunting ground excepcionalmente fértil para alpha bottom-up
Paralelo histórico com pós-bolha tech 1999-2003

Mispricings estruturais — AST 'grossly undervalued' apesar do rally de +157% YTD

bullish saliency alta

O gestor caracteriza a AST SpaceMobile como 'grossly undervalued' face a normalized economics e long-term potential, mesmo após +157% YTD e +122% no T2. A acções negoceia a 2,75x 'steady state' EBITDA — a capacidade de capacidade de lucros normalizada uma vez a constelação global operacional. Articula confiança de que a empresa está a aproximar-se de exit velocity com US$1,5 mil milhões em cash, redundancy em launch contracts, e deploy de 45-60 satélites por fim de 2026. Empresa entrou em phase two da evolução operacional: scale comercial. Bear thesis 'withered to skepticism' sobre prazos e número de satélites.

AST a 2,75x steady-state EBITDA — desconto persiste face a normalized capacity
Exit velocity próxima: US$1,5B cash + launch contracts + 45-60 sats por YE26
Phase two: distribution, deployment, monetization de spectrum

Lente do long-term business owner — fundamentals over quarterly noise

bullish saliency média

O gestor pede que partners vejam o desempenho 'through the lens of a long-term business owner', com horizonte de 5-10 anos em vez de 6-12 meses. Articula que as companies que prosperaram no T2 fizeram-no não por navegar o ambiente político mas por entregar fundamentalmente via idiosyncratic drivers e boa execução individual. Excess returns acima dos índices vieram de announcements fundamentais nos individual holdings — Nintendo e Switch 2 sendo o clearest example. Underscores nine years de outperformance sem deter qualquer name S&P 500 ou mega-cap tech.

Horizonte de 5-10 anos como filtro decisional, não 6-12 meses
9 anos de outperformance sem deter S&P 500 ou mega-cap tech names
Fortune favors the prepared mind, not the prophetic one

Posições

NTDOY neutral conv. top manter

Nintendo Co., Ltd. (ADR)

Stalwart +34,0% contrib.

Switch 2 abriu a fase final da transformação de business model. 3,5 milhões de consolas em quatro dias e 5,82 milhões em 25 dias de Junho fizeram dela a consola de mais rápido lançamento da história. Apple-like iterative hardware model com software ecosystem gera growth decoupled dos boom-bust cycles. Mercado continua a undervalue long-tail potential das franchises (Mario, Zelda) numa expanding digital entertainment landscape, suportada por base activa de 130 milhões+ utilizadores.

"Nintendo, the Godzilla of video gaming"

"Nintendo, o Godzilla do video gaming"

Detida há seis anos e contando

ASTS neutral conv. top manter

AST SpaceMobile, Inc.

Fast Grower +34,0% contrib.

Pioneer em space-based cellular broadband — providencia satellite cell tower services via basketball court-sized phased array antennas em LEO, eliminando coverage gaps para smartphones everyday. Transição de narrative para execution undeniable: physics 95% de-risked, manufacturing cadence emergente para 6 satélites/mês, ~US$1,5B cash plus avalanche de prepayments. Trade a 2,75x steady state EBITDA. Management espera cash flow breakeven em fim de Q1 2026 com 25 satélites em orbit.

"the company isn’t just building a satellite network – it’s constructing the final piece of digital infrastructure that will complete a century-long arc toward universal human connectivity."

"a empresa não está apenas a construir uma rede de satélite — está a construir a peça final de infra-estrutura digital que completará um arco de século em direcção à conectividade humana universal."

Construído desde o Outono passado (Q4 2024)

NBIS neutral conv. top manter

Nebius Group N.V.

Fast Grower +16,0% contrib.

Re-rate impulsionado por strong AI infrastructure demand e visão crescentemente clara de que NBIS tem 'right to win' como lowest cost producer e full-stack toolkit superior. Stock mais que triplicou a meio de Setembro, mas o gestor crê que NBIS continua a negociar a substantial discount face a normalized economics e long-term prospects vs pares inferiores. Continua a esperar reconhecimento do que CEO Arkady Volozh está a construir.

"in the long run, a business will get the shareholders, and the valuation, it deserves."

"no longo prazo, um negócio terá os accionistas, e a avaliação, que merece."

Long-running — investimento iniciado anteriormente

FTAI bullish conv. core aumentar

FTAI Aviation Ltd.

Stalwart

Exemplifica como mercados frequently falham em reconhecer cyclical improvements em companies com high operational leverage paired com diminished capital requirements — sobretudo quando o business está em qualitative transformation. Analistas esperam 42% revenue growth para Q2 mas mercado valoriza a stock como se commercial aviation recovery fosse uncertain. Focus em fleet aging de CFM56 e V2500 positions FTAI para benefit do recovery contínuo. Adicionado perto dos mínimos do trimestre.

"Our position in FTAI Aviation is in a similar boat and exemplifies how markets often fail to recognize the impact of cyclical improvements on companies with high operational leverage paired with diminished capital requirements."

"A nossa posição em FTAI Aviation está em barco semelhante e exemplifica como mercados frequently falham em reconhecer o impacto de cyclical improvements em companies com high operational leverage paired com diminished capital requirements."

ET bearish conv. starter sair

Energy Transfer LP

Cyclical -7,0% contrib.

Saída final da posição residual long-running mas relativamente pequena em Energy Transfer. Capital reciclado para melhores oportunidades já presentes no portefólio. Não articulada tese de continuação; gestor explica a saída em termos de relative bargain entre nomes do portefólio actual. Movimento simétrico ao da Melrose — disciplina de re-alocar para names com maior conviction risk-adjusted return.

"Our biggest detractor for the quarter came from the successful exit of our long-running but relatively small investment in Energy Transfer (-7%), funds that were reallocated towards better opportunities already present within the Partnership’s portfolio."

"O nosso maior detractor do trimestre veio da saída bem-sucedida do nosso investimento de longa data mas relativamente pequeno em Energy Transfer (-7%), fundos que foram realocados para melhores oportunidades já presentes no portefólio da Partnership."

Long-running, agora encerrada

MRO.L bearish conv. starter sair

Melrose Industries plc

Turnaround -2,0% contrib.

Saída da posição relativamente recente em Melrose no trimestre, pela mesma razão que motivou o exit em Energy Transfer: superior bargains em names que o gestor já preferia e detinha. Tese de Melrose não articulada em detalhe nesta carta — narrative é puramente de capital re-allocation discipline.

"We exited our relatively recent investment in Melrose in the quarter as well, and for much the same reason we sold our remaining stake in Energy Transfer, i.e., superior bargains in names we liked better and already owned."

"Saímos do nosso investimento relativamente recente em Melrose no trimestre também, e por muito a mesma razão que vendemos a nossa stake remanescente em Energy Transfer, isto é, superior bargains em names que gostávamos mais e já detínhamos."

Investimento relativamente recente, agora encerrado

Citações

markets don’t merely adapt to uncertainty – they actively consume it and, more often than not, become more robust and resilient in turn.

"mercados não meramente se adaptam à incerteza — consomem-na activamente e, mais frequentemente do que não, tornam-se mais robustos e resilientes em troca."

the future is bright and should only get better over the next several years at an absolute minimum.

"o futuro é brilhante e deve apenas tornar-se melhor nos próximos vários anos, no mínimo absoluto."

the company isn’t just building a satellite network – it’s constructing the final piece of digital infrastructure that will complete a century-long arc toward universal human connectivity.

Consequently, AST is now almost exclusively an execution story; it's time to turn the lights on and open the (money)

"Consequentemente, AST é agora quase exclusivamente uma história de execução; chegou o tempo de acender as luzes e abrir as torneiras (do dinheiro)"

in the long run, a business will get the shareholders, and the valuation, it deserves.

"no longo prazo, um negócio terá os accionistas, e a avaliação, que merece."

fortune favors the prepared mind, not the prophetic one

"a fortuna favorece a mente preparada, não a profética"

we ask you to view our performance through the lens of a long-term business owner, just as we do.

"pedimos que vejam o nosso desempenho através da lente de um proprietário de negócio de longo prazo, tal como nós."

the main purpose of the stock market is to make fools of as many men as possible.

"o principal propósito do mercado de acções é fazer tolos do maior número possível de homens."

Performance

Retornos

2Q FY25 (líquido de fees e despesas): +36,90%
YTD: +26,10%
Desde início: +17,00%
Base: net
CAGR desde inception: +17,00%

Benchmark

Russell 2000 Value

Período: +4,50%

Benchmarks alternativos

S&P 500 Total Return · +10,90% — Referência de mercado amplo dos EUA
MSCI World Small Cap (ZPRS.DE) · +2,30% — Referência de small caps globais

Track record anual

Período	Fundo	Benchmark
2Q FY25 (bruto / líquido)	+36,90%	+4,50%
YTD 2025 a fim de Junho (líquido)	+26,10%	—
5 anos (anualizado, líquido)	+15,80%	+12,20%
since inception (anualizado, líquido)	+17,00%	+7,50%
since inception (cumulativo, bruto)	+469,60%	+93,10%

Contribuidores

Top contributors: NTDOY, ASTS, MGNI, NBIS, VTY.L

Top detractors: ET, MRO.L

Attribution

Trimestre forte de ganhos amplamente distribuídos. Em ordem descendente, os maiores contribuidores foram Nintendo (+34%), AST SpaceMobile (+34%), Magnite (commons + LEAPs, +17%), Nebius Group (+16%) e Vistry (+3,0%). O maior detractor foi a saída final da posição residual em Energy Transfer (-7%), com capital reciclado para ideias melhores já no portefólio. Adicionalmente Company A (-3%), Melrose (-2%, igualmente saída no trimestre) e dois hedges macro de mercado amplo (-2% e -2%) completam a lista de minus.

Portfólio

Gross long: 92,7%
Net exposure: 68,2%