Right Tail Capital LLC

Q2 2025 · 1450 palavras · Commentary

Resumo editorial

Jeremy Kokemor enquadra a carta do 2T 2025 como reflexão sobre os primeiros três anos do Right Tail, mais do que como balanço trimestral. O AUM cresceu de cerca de 3M$ para 27M$ desde Maio de 2022, e o gestor articula que cerca de 70% da carteira é detida há aproximadamente três anos. A volatilidade gerada pelas tarifas de Trump — incluindo uma queda de cerca de 10% em dois dias — testou a base de investidores e o portefólio aguentou bem. O destaque substantivo é o retrospectivo das posições saídas desde a inception: SCHW, IAC, CHTR, NSC, SSNC, BYD.TO e NSIT — cada uma com tese enfraquecida e capital redirigido para melhores oportunidades.

Stance macro

Risk Neutral

Kokemor não articula vista direccional sobre Fed, ciclo ou USD. Observa que a volatilidade gerada pelas decisões tarifárias de Trump testou — e validou — a base de investidores long-term, com uma queda de cerca de 10% em dois dias. Reafirma a filosofia de paciência: incerteza gera deslocações que beneficiam o investidor de longo prazo, e quality compounders aguentam bem em períodos de turbulência. O foco da carta é reflexão sobre 3+ anos de Right Tail e retrospectivo de exit decisions.

Eventos referidos

média volatilidade em torno das decisões tarifárias de Trump testou a base de investidores com uma queda de cerca de 10% em dois dias

Temas

Quality compounders e disciplina de capital steering

bullish saliency alta

Pillar central da filosofia Right Tail reafirmado na carta de aniversário dos 3 anos. Kokemor articula que os negócios detidos têm vantagens competitivas duradouras e retornos sobre capital incremental elevados, e enquadra as 7 saídas retrospectivas (SCHW, IAC, CHTR, NSC, SSNC, BYD.TO, NSIT) como aplicação consistente do framework: thesis weakening dispara redirecção de capital para investimentos com maior probabilidade de gerar excelentes retornos de longo prazo. Bullish forte como afirmação de filosofia, não como direccional de mercado.

Vantagens competitivas duradouras + retornos sobre capital incremental
Thesis weakening como trigger de capital reallocation
Retrospectivo de 7 saídas como aplicação do framework

Concentração natural em holdings de longa duração

bullish saliency alta

Pillar 8 directional. Kokemor articula que aproximadamente 70% do portefólio está em empresas detidas há quase 3 anos, coincidindo com os primeiros meses da Right Tail. Explicita que isto não é métrica gerida — é outcome natural de owning quality businesses com criação de valor ao longo do tempo, e alinhado com underwriting a 3+ anos. Bullish forte como endorsement da concentração temporal como produto da filosofia, não como input deliberado.

~70% do portefólio detido há ~3 anos
Concentração temporal como outcome, não input
Underwriting com horizonte 3+ anos

Disciplina perante drawdowns e base de investidores long-term

bullish saliency média

Pillar 8 directional. A volatilidade tarifária do início de 2025 (queda de cerca de 10% em 2 dias) funcionou como teste de stress da base de investidores. Kokemor articula que poucos reduziram exposição, alguns adicionaram capital, outros pediram contexto sem nervosismo — sinal de long-term thinking estrutural. O portefólio também aguentou bem em termos relativos. Bullish: a combinação de investor base disciplinada com holdings de qualidade reforça a probabilidade de compounding ao longo de múltiplos ciclos.

Tariff vol como stress test da investor base
Alguns investors adicionaram capital durante o drawdown
Portefólio Right Tail aguentou bem em termos relativos

Tarifas Trump como driver de volatilidade trimestral

misto saliency média

Kokemor refere-se às decisões tarifárias de Trump como o gatilho da janela de maior volatilidade dos 3+ anos do Right Tail, com uma queda de mercado de cerca de 10% em 2 dias. Não articula vista direccional sobre o policy outcome em si — usa o evento como case study de volatility management e long-term thinking da base de investidores. Stance mixed/neutra: descritivo, não opinativo sobre tarifas.

Maior janela de volatilidade dos 3+ anos do Right Tail
Queda de ~10% em 2 dias durante o episódio
Usado como case study de behavioural discipline, não como policy view

Posições

SCHW bearish conv. starter sair

The Charles Schwab Corporation

Stalwart

Posição saída no início de 2023, conforme detalhado na carta do 4T 2023. Apesar de a empresa ter gerido as preocupações de financiamento melhor do que o esperado e de a acção ter tido bom desempenho após a saída, Kokemor articula que a tese de investimento mudou e preferiu redirigir tempo e capital para encontrar a próxima grande ideia. Decisão de redireccionamento, não de fundamentais deteriorados.

"While the company navigated funding concerns better than expected, and the stock ended up performing well, I felt the thesis had changed."

"Apesar de a empresa ter gerido as preocupações de financiamento melhor do que o esperado e de a acção ter tido bom desempenho, considerei que a tese havia mudado."

saída no início de 2023

IAC bearish conv. starter sair

IAC Inc.

Asset Play

Investimento original feito antes da inception do Right Tail. Inicialmente impressionado pelo historial de alocação de capital de Barry Diller, Kokemor passou posteriormente a questionar a qualidade e o posicionamento competitivo dos negócios subjacentes, sobretudo em ambientes mais desafiantes. Saída no final de 2023. Decisão de qualidade — preferência por compounders com vantagens competitivas mais claras face a holding companies de qualidade variável.

"Initially impressed by Barry Diller's capital allocation history, I later questioned the quality and competitive positioning of the underlying businesses, especially in tougher environments."

"Inicialmente impressionado pelo historial de alocação de capital de Barry Diller, mais tarde questionei a qualidade e o posicionamento competitivo dos negócios subjacentes, sobretudo em ambientes mais difíceis."

detida desde antes da inception do Right Tail; saída no final de 2023

CHTR bearish conv. starter sair

Charter Communications Inc.

Stalwart

Detida sob várias formas desde 2015. Com o tempo, a crescente concorrência do fixed wireless reduziu a confiança de Kokemor na capacidade da Charter de manter a sua vantagem competitiva. Saída no início de 2024. Decisão estrutural baseada em erosão de moat — o ataque dos operadores wireless ao broadband fixo alterou a equação económica e a defensibilidade da incumbente cabo. Convicção long-term enfraquecida.

"Over time, rising competition from fixed wireless made me less confident in Charter's ability to maintain its edge."

"Com o tempo, a crescente concorrência do fixed wireless reduziu a minha confiança na capacidade da Charter de manter a sua vantagem competitiva."

detida sob várias formas desde 2015; saída no início de 2024

NSC bearish conv. starter sair

Norfolk Southern Corporation

Cyclical

Posição comprada no final de 2022. Kokemor articula que os caminhos-de-ferro norte-americanos são activos insubstituíveis com potencial para serem operados de forma mais eficiente e captar maiores volumes ao longo do tempo. Saída no início de 2024 após não ter ganho convicção de que o negócio estava bem gerido ou de que os retornos sobre capital incremental melhorariam materialmente. Capital redirigido para oportunidades com maior probabilidade de execução.

"I did not get the sense that this business was well operated or that returns on incremental capital would improve."

"Não fiquei com a sensação de que este negócio estava bem operado ou de que os retornos sobre capital incremental iriam melhorar."

comprada no final de 2022; saída no início de 2024

SSNC bearish conv. starter sair

SS&C Technologies Holdings Inc.

Stalwart

Saída a meio de 2024. Apesar de receita recorrente e um negócio core sólido, Kokemor articula desapontamento com a política de alocação de capital da gestão e identifica melhores oportunidades noutros sítios. Decisão enquadrada no framework de qualidade do Right Tail — empresas com recurring revenue mas decisões de capital sub-óptimas não satisfazem o standard de quality compounder, mesmo quando a tese operacional core permanece intacta.

"Despite recurring revenue and a strong core business, I was disappointed by management's capital allocation and saw better opportunities elsewhere."

"Apesar da receita recorrente e de um negócio core forte, fiquei desapontado com a alocação de capital da gestão e identifiquei melhores oportunidades noutros sítios."

saída a meio de 2024

BYD.TO bearish conv. starter sair

Boyd Group Services Inc.

Fast Grower

Detida com tese de high reinvestment rate e elevados retornos sobre capital incremental no nicho de reparação de colisão, com seguradoras como primary payors. Saída no final de 2024. Kokemor reconhece ter subestimado a relutância dos consumidores em fazer reparações, provavelmente devido a custos crescentes de reparação e a condições económicas mais difíceis. Tese de demanda violada por friction comportamental no consumidor final.

"I underestimated consumers' reluctance to get repairs done, likely due to rising repair costs and tougher economic conditions."

"Subestimei a relutância dos consumidores em fazer reparações, provavelmente devido a custos crescentes de reparação e a condições económicas mais difíceis."

saída no final de 2024

NSIT bearish conv. starter sair

Insight Enterprises Inc.

Slow Grower

Considerada como parte de um investimento combinado com CDW. Durante o período de detenção de 2+ anos a NSIT teve um desempenho razoável com a acção a comportar-se melhor do que o negócio. Saída a meio de 2025 perante fundamentais empresariais nebulosos e a venda parcial de posição pelo activista ValueAct — agente de mudança positivo. Kokemor concluiu que era melhor abandonar esta pequena posição e redirigir capital.

"With murky company fundamentals and potential positive change agent ValueAct selling some of their position, I thought it was best to move on from this small position."

"Com fundamentais empresariais nebulosos e o potencial agente de mudança positiva ValueAct a vender parte da sua posição, achei que era melhor abandonar esta pequena posição."

detida ~2+ anos; saída a meio de 2025

Citações

I’m finished but I’m not happy with it.

"Terminei mas não estou satisfeito com o resultado."

While not extreme in magnitude relative to history, it’s the most volatility we’ve had in the 3+ years of Right Tail.

"Apesar de não ser extrema em magnitude face à história, é a maior volatilidade que tivemos nos 3+ anos do Right Tail."

~70% of our portfolio is in companies that we’ve held for the better part of 3 years, coinciding with the early months of ramping the Right Tail portfolio.

"~70% do nosso portefólio está em empresas que detemos há quase 3 anos, coincidindo com os primeiros meses de expansão do portefólio Right Tail."

The businesses we own have strong competitive advantages and returns on incremental capital.

"Os negócios que detemos têm fortes vantagens competitivas e retornos sobre capital incremental."

Over time, rising competition from fixed wireless made me less confident in Charter’s ability to maintain its edge.

"Com o tempo, a crescente concorrência do fixed wireless reduziu a minha confiança na capacidade da Charter de manter a sua vantagem competitiva."

I underestimated consumers’ reluctance to get repairs done, likely due to rising repair costs and tougher economic conditions.

"Subestimei a relutância dos consumidores em fazer reparações, provavelmente devido a custos crescentes de reparação e a condições económicas mais difíceis."

With murky company fundamentals and potential positive change agent ValueAct selling some of their position, I thought it was best to move on from this small position.

"Com fundamentais empresariais nebulosos e o potencial agente de mudança positiva ValueAct a vender parte da sua posição, achei que era melhor abandonar esta pequena posição."

Performance

Benchmark

S&P 500

Performance relativa

Durante a janela de volatilidade gerada pelas decisões tarifárias de Trump no início de 2025 — incluindo uma queda de mercado de cerca de 10% em dois dias — Kokemor articula que o portefólio Right Tail aguentou bem. Desempenho relativo superior qualitativo, não quantificado na carta.