Crossroads Capital Investment Partners, LP

Q4 2025 · 8878 palavras · Full letter

Resumo editorial

A Crossroads Capital, fundo concentrado em small-cap value e situações especiais, encerrou 2025 com +37,7% líquido contra +12,4% do Russell 2000 Value, levando o retorno desde inception (Abril 2016) para 17,1% anualizado líquido. No T4 isolado o fundo subiu 2,7% líquido. A carta articula quatro teses centrais: Nintendo (maior posição) sob deslocação após pânico de curto prazo em margens de hardware quando 90% do lucro operacional vem de software; AST SpaceMobile, com BlueBird 6 desdobrado em órbita e contrato SHIELD do Golden Dome a abrir vertical de defesa; Nebius, infraestrutura de IA com 2,5 GW contratados até final de 2026; e FTAI Aviation, plataforma MRO vertical com adjacência inesperada em turbinas para data centers.

Stance macro

Risk Risk-on

Postura construtiva e pró-risco. A carta articula que small-caps e value iniciaram reabilitação gradual em 2025, com Russell 2000 a bater o S&P 500 no 2º semestre, e antecipa melhoria de breadth e apetite por small caps em 2026 como vento favorável estrutural. A desaceleração da liderança Mag7 vs S&P 493 é descrita como acontecimento longamente esperado pelo gestor. Sem articulação direccional explícita sobre Fed, ciclo ou USD.

Eventos referidos

Temas

Capex de IA — buildout de potência e capacidade contratada

bullish saliency alta

O gestor articula que Nebius opera com 2,5 GW de potência contratada para final de 2026 (com 800 MW a 1 GW conectados) e contratos de cinco anos com Microsoft (~17,4 mil milhões USD, opções a 19,4) e Meta (~3 mil milhões USD). Os contratos são capacity-constrained, não demand-constrained. A tese é que o mercado vê Nebius como newcomer apesar de execução comprovada.

Contratos plurianuais com hyperscalers (Microsoft, Meta)
Energia contratada como advantage estrutural
Stakes não-core (Avride, ClickHouse, Toloka, TripleTen) como optionalidade

Ciclo de gastos de defesa — Golden Dome e SHIELD IDIQ

bullish saliency alta

AST foi adjudicada como prime no SHIELD IDIQ da Missile Defense Agency, parte da estratégia Golden Dome de defesa em camadas. O programa tem plafond de 151 mil milhões USD em dez anos. Para contratos que exigem direct-to-device a partir de LEO com a maior antena phased-array comercial jamais colocada em órbita, a Crossroads afirma que não existe outro concorrente — sole-source disfarçado de procurement competitivo.

Golden Dome como vertical de defesa adjacente ao caso comercial
SHIELD IDIQ com plafond de 151 mil milhões USD em dez anos
Janela de hiring agressivo pós-anúncio convertível sugere contract win

Dispersão das Magnificent Seven e reabilitação de small-caps

bullish saliency alta

O gestor identifica como tendência emergente a desaceleração da outperformance das Magnificent 7 contra o S&P 493. Fluxos incrementais para o cohort foram menos potentes do que em anos anteriores e o investidor começa a questionar a tese de Mag7 a qualquer preço. Como natural beneficiária do alívio das condições financeiras, a Russell 2000 bateu o S&P 500 no 2º semestre de 2025.

Decoupling das Mag7 vs S&P 493 como tendência emergente
Russell 2000 Growth e Value ambos em double-digit em 2025
Breadth a melhorar como vento favorável para 2026

Oportunidades por deslocação irracional em nomes de alta qualidade

bullish saliency alta

A queda de aproximadamente 45% de Nintendo desde máximos de Agosto de 2025 é descrita como deslocação temporária por receios sobre custos de memória que poderão comprimir margens de hardware a 12-18 meses, num horizonte que se torna irrelevante a 3+ anos. O gestor declara ter adicionado materialmente à posição no T4 e início de 2026. Quadro mental de stewardship: tratar pânico mediático como convite, não aviso.

Custos de memória como input risk gerível, não tese estrutural
Sell-side fixa-se em margens de hardware enquanto software gera 90% do EBIT
Adições materiais à posição no T4 2025 e início de 2026

Permitir aos vencedores compor sem truncar prematuramente

bullish saliency média

O gestor articula que um dos drivers mais contraintuitivos do compounding de longo prazo é deixar os vencedores trabalharem. Truncar prematuramente para cristalizar ganhos é confortável mas sacrifica a assimetria que motivou a entrada. Em 2025 a maioria dos topo desempenhos permaneceu entre as posições de maior convicção em 2026, sem rotação significativa para reciclar capital.

Tempo como aliado mais poderoso quando o negócio compõe valor intrínseco
Optionalidade torna-se visível à medida que negócios escalam
Reduzido turnover de top performers em 2025

Posições

NTDOY bullish conv. top aumentar

Nintendo Co., Ltd. (ADR)

Stalwart

Switch 2 vendeu 17,4 milhões de unidades em sete meses — a consola mais rápida de sempre a escalar. Sell-side fixa-se em margens de hardware quando software gera cerca de 90% do lucro operacional. Pipeline 1P historicamente sem paralelo (3D Mario, Zelda, Pokémon nova geração) e cerca de 25 títulos 3P AAA confirmados para 2026 — sete vezes um ano-tipo da Switch original. Motor cinemático (Universal/Sony) gera exposição massiva ao IP a custo negativo de aquisição.

"narratives don’t ship units — Nintendo does — and the scoreboard doesn’t lie."

"as narrativas não enviam unidades — a Nintendo envia — e o marcador não mente."

ASTS neutral conv. top manter

AST SpaceMobile, Inc.

Fast Grower

BB6 desdobrada em órbita — maior antena comercial alguma vez deployada (cerca 2400 pés², 100-120 kW). Constelação a escalar para 45-60 satélites até final 2026, cadência de seis sats/mês. Acordos pré-financiados acima de mil milhões USD, dois terços do mercado wireless americano via AT&T e Verizon, contrato SHIELD/Golden Dome (plafond 151 mil milhões USD). Convertibles a 2,25% e surge de 50% de job postings em Fevereiro sinalizam contract win.

"We really think that we are very well-positioned with our technology to be an important contributor to the actual goals outlined in the Golden Dome."

"Acreditamos verdadeiramente estar bem posicionados com a nossa tecnologia para sermos contribuinte importante para os objectivos delineados no Golden Dome."

NBIS neutral conv. top manter

Nebius Group N.V.

Fast Grower

Acordo de cinco anos com Microsoft (~17,4 mil milhões USD, opções a 19,4) no datacenter Vineland, NJ, mais contrato de cinco anos com Meta (~3 mil milhões USD) — ambos capacity-constrained. Trajectória de cerca de 2,5 GW contratados até final de 2026, com 800 MW-1 GW conectados. Apenas 250 MW alocados hoje, implicando upsizing ou novos clientes. Stakes em Avride, ClickHouse, Toloka e TripleTen acrescentam optionalidade não reflectida no preço.

"Nebius continues to be viewed more like an AI infrastructure “off-take” platform than an emerging AI-first cloud platform."

"A Nebius continua a ser vista mais como uma plataforma de off-take em infraestrutura de IA do que como uma plataforma cloud AI-first emergente."

FTAI neutral conv. core manter

FTAI Aviation Ltd.

Stalwart

Franchise MRO líder no CFM56 em transição capital-light via Strategic Capital Initiative (SCI), com vantagem competitiva irreplicável em peças PMA. Plataforma vertical fabrica green time abaixo do custo OEM. No T4 fechou SCI inaugural a US$2,0 mil milhões em equity (poder de compra acima de 6 mil milhões). Assinou Perpetual Power com Finnair sobre 36 motores CFM56-5B e iniciou FTAI Power para turbinas estacionárias 25 MW em data centers.

"FTAI Aviation is a leading MRO franchise for the CFM56 and is in the midst of transforming into a capital-light, high-visibility model with its Strategic Capital Initiative"

"A FTAI Aviation é uma franchise MRO líder no CFM56 e está em pleno processo de transformação para um modelo capital-light e de alta visibilidade através da sua Strategic Capital Initiative."

CLMT bearish conv. em observação sair

Calumet, Inc.

Turnaround

Único detractor material do ano. Posição liquidada após anúncio desastroso do empréstimo DOE e oferta ATM não esperada e inexplicável, que destruiu a confiança do gestor na equipa de gestão. Ambiente macro construtivo no fecho do ano deu algum alívio ao papel mas o capital allocation deficiente foi a causa de desinvestimento.

Citações

narratives don’t ship units — Nintendo does — and the scoreboard doesn’t lie.

"as narrativas não enviam unidades — a Nintendo envia — e o marcador não mente."

in the video game business software sells hardware rather than the other way around.

"no negócio dos videojogos é o software que vende o hardware e não o contrário."

the second and third years of the Nintendo Switch 2 are very important

"o segundo e terceiro anos do Nintendo Switch 2 são muito importantes"

We really think that we are very well-positioned with our technology to be an important contributor to the actual goals outlined in the Golden Dome.

"Acreditamos verdadeiramente que estamos bem posicionados com a nossa tecnologia para sermos contribuinte importante para os objectivos delineados no Golden Dome."

the largest commercial communications antenna ever deployed in low-Earth orbit

"a maior antena comercial de comunicações alguma vez deployada em órbita terrestre baixa"

an ambitious, wildly risky science project that has no business (literally) being public

"um projecto de ciência ambicioso e arriscado que não tem (literalmente) razão para ser cotado em bolsa"

we remain content to stand a bit apart, trading fashion for fundamentals and today’s noise for tomorrow’s compounding.

"permanecemos satisfeitos em manter-nos um pouco à parte, trocando moda por fundamentos e ruído de hoje por compounding de amanhã."

an infinitely scalable, self-funding marketing engine — one that pays Nintendo to advertise its own games

"um motor de marketing infinitamente escalável e auto-financiado — que paga à Nintendo para anunciar os seus próprios jogos"

Performance

Retornos

T4 2025 (líquido de fees e despesas): +2,70%
YTD: +37,70%
Desde início: +17,10%
Base: net
CAGR desde inception: +17,10%

Benchmark

Russell 2000 Value

YTD: +12,40%

Benchmarks alternativos

S&P 500 Total Return · +2,60% (YTD +17,90%) — Referência de mercado amplo dos EUA
MSCI World Small Cap (ZPRS.DE) (YTD +7,40%) — Referência de small caps globais

Track record anual

Período	Fundo	Benchmark
2025 (líquido)	+37,70%	+12,40%
3 anos (anualizado, líquido)	+22,50%	+11,50%
5 anos (anualizado, líquido)	+8,30%	+8,60%
since inception 2016 (anualizado, líquido)	+17,10%	+8,80%

Contribuidores

Top contributors: ASTS, NBIS

Top detractors: CLMT

Attribution

Carta articula que a maioria das posições foi aditiva ao retorno do ano. Mercado repreciou rapidamente ASTS e NBIS; NTDOY e VTY com desempenho mais modesto em 2025. Único detractor material foi Calumet (CLMT), vendido após anúncio desastroso de empréstimo DOE e oferta ATM que destruiu a confiança no capital allocation da equipa de gestão.

Portfólio

Gross long: 89,7%
Net exposure: 72,1%