Riverwater Partners Small Cap Strategy

Q2 2025 · 2329 palavras · Full letter

Resumo editorial

A Small Cap Strategy de Nathan Fredrick ficou aquém do índice de referência no segundo trimestre de 2025, penalizada pela postura defensiva e pela preferência do mercado por empresas de baixa qualidade. Os materiais foram o melhor sector, com a Centrus Energy e a Uranium Energy a sustentarem o tema nuclear que o gestor liga à procura energética dos centros de dados. A Vestis foi a maior detractora, depois de queda das receitas, prejuízo e corte do dividendo. No trimestre iniciou posições na Centrus Energy, na Knife River, na HealthStream e na AtriCure, e vendeu a Magnite por falta de visibilidade sobre a recuperação do investimento publicitário.

Stance macro

Risk Risk-off Ciclo Late cycle Tilt Defensivos sobrepeso

Postura defensiva mantida perante negociações tarifárias globais em curso, com o alcance das tarifas e os prazos ainda por definir e com o gestor a admitir mudanças súbitas de política. A carteira fica sobreponderada em materiais, bens de consumo básico e serviços públicos e subponderada em industriais e tecnologias de informação, ao mesmo tempo que se mantém flexível para aproveitar deslocações de mercado. O gestor descreve uma economia global em abrandamento, com actividade transformadora mais fraca e investimento empresarial mais contido a sinalizarem desaceleração da procura industrial. A política monetária é referida apenas como um dos factores em observação, sem direcção assumida.

Eventos referidos

Temas

Tema nuclear como resposta à procura energética dos centros de dados

bullish saliency alta

O gestor identifica explicitamente um tema de energia nuclear na carteira, do qual fazem parte a Centrus Energy e a Uranium Energy, e atribui-lhe potencial futuro significativo enquanto componente da rede eléctrica: a energia nuclear entrega carga de base fiável e sem carbono, corresponde a cerca de metade da energia limpa norte-americana e estabiliza as redes a par das renováveis intermitentes. A procura crescente dos centros de dados de inteligência artificial está a mobilizar iniciativas empresariais e federais, com as grandes tecnológicas a contratar energia nuclear de longo prazo e a investir em pequenos reactores modulares. Do lado das políticas públicas, o gestor regista reformas de licenciamento, apoio federal alargado a reactores avançados e garantias de empréstimo, com a intenção declarada de quadruplicar a electricidade nuclear até 2050.

Procura energética dos centros de dados de inteligência artificial
Contratação nuclear de longo prazo pelas grandes tecnológicas e reactores modulares
Reformas de licenciamento e apoio federal a reactores avançados

Negociações tarifárias em curso e manutenção de postura defensiva

bearish saliency alta

À semelhança da carta anterior, o gestor escreve em plenas negociações tarifárias globais, com os desenvolvimentos a suceder-se depressa e por esclarecer que países serão visados, qual o alcance das tarifas e se os prazos voltarão a mudar. Perante a incerteza acrescida e a possibilidade de mudanças súbitas de política, considera sensato manter postura defensiva, mantendo a carteira flexível para aproveitar deslocações de mercado. O efeito é visível ao nível das participações: o sector industrial ficou aquém do mercado alargado, penalizado pelo agravamento das tensões comerciais e pelo abrandamento da economia global, com a Vestis especialmente atingida; e a venda da Magnite decorreu do recuo do investimento publicitário observado depois do liberation day.

Alcance e calendário das tarifas ainda por definir
Sector industrial pressionado por custos de factores e procura em desaceleração
Recuo do investimento publicitário após o liberation day

Viés de qualidade penalizado pela preferência do mercado por baixa qualidade

bullish saliency alta

A carteira está inclinada para empresas de maior qualidade, tipicamente com fluxo de caixa livre positivo ou em condições de atingir o ponto de equilíbrio nos trimestres seguintes — um viés que custou desempenho relativo no trimestre, porque o mercado privilegiou empresas de baixa qualidade, medidas por lucros negativos e posições curtas elevadas, a somar a um factor de beta alto. O gestor mantém o critério e diz que a disciplina de identificar empresas subavaliadas de qualidade produzirá retornos atractivos a longo prazo, privilegiando negócios com barreiras competitivas sólidas e equipas de gestão experientes.

Liderança de mercado por lucros negativos, posições curtas elevadas e beta alto
Filtro de fluxo de caixa livre positivo ou ponto de equilíbrio próximo
Barreiras competitivas e equipas de gestão experientes

Avaliações das pequenas capitalizações atractivas face ao histórico e às grandes

bullish saliency média

O gestor considera que as avaliações das pequenas capitalizações estão atractivas face aos níveis históricos e às grandes capitalizações, em particular nas empresas com fundamentais sólidos e motores de crescimento seculares. Apesar do trimestre difícil, mantém-se optimista quanto ao potencial de longo prazo das pequenas capitalizações superarem à medida que as condições de mercado normalizarem e o valor fundamental for reconhecido.

Desconto face aos níveis históricos e às grandes capitalizações
Preferência por fundamentais sólidos e motores seculares
Reconhecimento do valor fundamental com a normalização do mercado

Posições

UEC neutral conv. média manter

Uranium Energy Corp

Integra o tema nuclear da estratégia, a par da Centrus Energy, e foi um dos dois títulos que fizeram dos materiais o melhor sector do trimestre. O gestor sustenta que a energia nuclear tem potencial futuro significativo enquanto componente da rede eléctrica, por entregar carga de base fiável e sem carbono. A carta do trimestre não desenvolve avaliação nem tese específica sobre a empresa.

SNEX neutral conv. top manter

StoneX Group Inc.

Entre os cinco maiores contributos absolutos do trimestre e com o maior peso médio de todas as participações divulgadas nos quadros de contributos. A carta do segundo trimestre não desenvolve tese sobre a empresa, registando apenas o contributo positivo no período.

MOD neutral conv. média manter

Modine Manufacturing Company

Apontada pelo gestor como um dos pontos positivos dentro do sector industrial, a par da Tecnoglass, por dispor de oportunidades idiossincráticas que considera benéficas para a empresa a longo prazo, mesmo perante perturbação no curto prazo. Contribuiu positivamente num trimestre em que o sector industrial ficou aquém do mercado alargado, penalizado pelo agravamento das tensões comerciais e pelo abrandamento da economia global.

PLMR neutral conv. core manter

Palomar Holdings, Inc.

Entre os cinco maiores contributos absolutos do trimestre, com peso médio elevado na carteira. A carta do segundo trimestre não acrescenta tese sobre a seguradora, registando apenas o contributo positivo do período.

VSTS neutral conv. starter manter

Vestis Corporation

Maior detractora do trimestre. A receita caiu mais do que os analistas antecipavam, por menores volumes de aluguer e vendas directas a clientes existentes, e a empresa passou a prejuízo, falhando a expectativa de lucro modesto e sofrendo um encargo pontual com dívidas incobráveis. Em resposta eliminou o dividendo e alterou o contrato de crédito para reforçar a liquidez. O gestor mantém posição pequena e admite vender se a situação não melhorar.

LMNR neutral conv. core manter

Limoneira Company

Entre as cinco maiores detractoras absolutas do trimestre. A carta do segundo trimestre da estratégia de pequenas capitalizações não desenvolve tese sobre a empresa, registando apenas o contributo negativo e o peso médio do período.

MMSI neutral conv. média manter

Merit Medical Systems, Inc.

Entre as cinco maiores detractoras absolutas do trimestre. A carta não desenvolve tese sobre a empresa nem justifica a evolução do título, registando apenas o contributo negativo e o peso médio do período.

TGLS neutral conv. média manter

Tecnoglass

Apontada pelo gestor, a par da Modine Manufacturing, como um dos pontos positivos dentro do sector industrial, por dispor de oportunidades idiossincráticas que considera benéficas para a empresa a longo prazo, mesmo perante perturbação no curto prazo. A carta não divulga peso nem contributo da posição.

LEU bullish conv. starter nova posição

Centrus Energy Corp

Nova posição e maior contributo do trimestre. Único produtor norte-americano detido e licenciado de urânio de baixo enriquecimento e da variante de elevado teor, posicionado para colmatar uma lacuna de fornecimento num mercado historicamente dependente de importações russas. A passagem de intermediário de combustível estrangeiro a produtor doméstico apoia-se em contratos do Departamento de Energia até 3,4 mil milhões de dólares e numa carteira de encomendas de 3,8 mil milhões.

iniciada no segundo trimestre de 2025

KNF bullish conv. starter nova posição

Knife River Corporation

Nova posição. Empresa integrada de materiais de construção e contratação, presente em 14 estados norte-americanos, com posições de liderança em agregados, betão pronto e asfalto, apoiada em 1,2 mil milhões de toneladas de reservas e mais de 360 unidades de produção. A procura é sustentada pela lei federal de infra-estruturas e por uma carteira de encomendas de 938,7 milhões de dólares, dirigida sobretudo ao sector público.

iniciada no segundo trimestre de 2025

HSTM bullish conv. starter nova posição

HealthStream

Nova posição. Fundada em 1990, presta a hospitais soluções de formação, gestão de talento, cumprimento regulamentar, escalonamento de pessoal e credenciação médica, assentes na plataforma proprietária hStream, desenhada para dar interoperabilidade às várias aplicações do ecossistema. Serve um mercado potencial de cerca de 22 milhões de profissionais de saúde e serviços sociais. O gestor projecta crescimento anual de 6-8% nas receitas e de 10-12% no EBITDA.

iniciada no segundo trimestre de 2025

ATRC bullish conv. starter nova posição

Atricure Inc.

Nova posição. Inovadora em tratamentos para a fibrilhação auricular, na gestão do apêndice auricular esquerdo e na dor pós-operatória, com produtos usados em cirurgia cardíaca aberta e minimamente invasiva. O título recuou em 2024 quando os procedimentos de ablação por campo pulsado captaram a atenção dos laboratórios de cardiologia. O gestor espera crescimento anual das receitas de 14-16% e fluxo de caixa positivo daqui em diante.

iniciada no segundo trimestre de 2025

MGNI bearish conv. starter sair

Magnite

Única venda do trimestre. Opera uma plataforma independente e multicanal de venda de publicidade, nos Estados Unidos e no estrangeiro. Após o liberation day o gestor observou um forte recuo na publicidade, motivado pela incerteza tarifária, com efeito adverso previsível sobre o negócio, e decidiu vender por não ter visibilidade sobre o momento da recuperação.

Citações

the market's strong preference for low-quality companies, as measured by negative earnings and high short interest plus a high beta factor, drove our underperformance during the period.

"a forte preferência do mercado por empresas de baixa qualidade, medida por lucros negativos e por posições curtas elevadas, a somar a um factor de beta alto, penalizou o nosso desempenho relativo durante o período"

our portfolio is tilted toward higher-quality companies, typically those with positive free cash flow or poised to reach breakeven within the next few quarters.

"a nossa carteira está inclinada para empresas de maior qualidade, tipicamente aquelas com fluxo de caixa livre positivo ou em condições de atingir o ponto de equilíbrio nos próximos trimestres"

In light of this heightened uncertainty and the potential for sudden policy changes, we believe it is wise to maintain a defensive stance.

"Perante esta incerteza acrescida e a possibilidade de mudanças súbitas de política, acreditamos ser sensato manter uma postura defensiva."

Nuclear power delivers reliable, carbon-free baseload electricity—accounting for roughly 50% of America’s clean power—and plays a critical role in stabilizing grids alongside intermittent renewables.

"A energia nuclear entrega electricidade de carga de base fiável e sem carbono — cerca de 50% da energia limpa dos Estados Unidos — e desempenha um papel crítico na estabilização das redes a par das renováveis intermitentes."

The policy environment is now geared toward accelerating a nuclear‑AI synergy, positioning nuclear power as a linchpin of both national decarbonization and advanced technology infrastructure.

"O quadro de políticas públicas está agora orientado para acelerar uma sinergia entre o nuclear e a inteligência artificial, posicionando a energia nuclear como peça central da descarbonização nacional e das infra-estruturas tecnológicas avançadas."

LEU surged from the $60s—where we initiated our position—to over $200 per share by quarter-end.

"A LEU subiu dos 60 e tal dólares — onde iniciámos a nossa posição — para mais de 200 dólares por acção no final do trimestre."

We still hold a small position in the stock but could look to sell in the future if the situation does not improve.

"Continuamos a deter uma posição pequena no título, mas poderemos vir a vender se a situação não melhorar."

Small-cap valuations appear attractive relative to historical levels and large-cap peers, particularly for companies with strong fundamentals and secular growth drivers.

"As avaliações dos small-caps parecem atractivas face aos níveis históricos e às grandes capitalizações, sobretudo nas empresas com fundamentais sólidos e motores de crescimento seculares."

We continue to favor companies benefiting from domestic energy production (natural gas), infrastructure modernization, and technological innovation (AI picks and shovels).

"Continuamos a privilegiar empresas que beneficiam da produção doméstica de energia (gás natural), da modernização das infra-estruturas e da inovação tecnológica (picaretas e pás da inteligência artificial)."

We decided to sell as we had no visibility into when advertising would come back.

"Decidimos vender por não termos qualquer visibilidade sobre quando a publicidade voltaria."

Performance

Benchmark

Russell 2000

Contribuidores

Top contributors: LEU, UEC, SNEX, MOD, PLMR

Top detractors: VSTS, LMNR, MMSI, MGNI, HSTM

Attribution

A estratégia ficou aquém do índice de referência no segundo trimestre, por duas razões apontadas pelo gestor: a postura mais defensiva da carteira, visível no sobreponderar de materiais, bens de consumo básico e serviços públicos e no subponderar de industriais e tecnologias de informação; e a preferência do mercado por empresas de baixa qualidade, medidas por lucros negativos e posições curtas elevadas, a somar a um factor de beta alto. Os materiais foram o melhor sector do trimestre, sustentados pela Centrus Energy e pela Uranium Energy; o sector industrial ficou aquém do mercado alargado, com a Vestis como maior detractora.

Performance relativa

Ficou aquém do índice de referência no segundo trimestre de 2025; a carta não quantifica os retornos da estratégia nem do índice.

Portfólio

Sector tilts

Materiais · overweight — Sobreponderação divulgada como parte do posicionamento defensivo; foi o melhor sector da carteira no trimestre.
Consumo base · overweight — Sobreponderação divulgada como parte do posicionamento defensivo da carteira.
Utilities · overweight — Sobreponderação divulgada como parte do posicionamento defensivo da carteira.
Industriais · underweight — Subponderação divulgada; o sector ficou aquém do mercado alargado, penalizado pelas tensões comerciais e pelo abrandamento global.
Tecnologia · underweight — Subponderação divulgada como parte do posicionamento defensivo da carteira.