Q3 2025 · 2400 palavras · Commentary
O TCW Concentrated Large Cap Growth Fund gerou um retorno líquido de +4,11% no terceiro trimestre de 2025 (I Share), ficando aquém do Russell 1000 Growth, que avançou +10,51%. A selecção em tecnologia de informação penalizou o desempenho relativo — a ServiceNow recuou apesar de resultados sólidos — enquanto comunicação contribuiu positivamente via Alphabet e Shopify. Os gestores Brandon Bond, Bo Fifer e Brian McNamara reforçaram a tese de exposição ao capex em inteligência artificial, comprando Arista Networks, Eaton e Spotify, e saíram de Adobe e Gartner por receio de disrupção dos respectivos modelos de negócio pela IA generativa. A leitura macro pondera a magnitude do investimento em IA, a independência da Reserva Federal e a resiliência do consumidor de topo.
Os gestores articulam uma postura equilibrada: mantêm-se firmemente expostos ao capex em IA, que consideram o motor do crescimento do PIB dos EUA, mas reconhecem que uma recessão seria provável sem o investimento dos hyperscalers. Rejeitam o paralelo com a bolha dot-com, argumentando que o gasto actual é financiado por fornecedores de cloud altamente rentáveis com fluxos de caixa correntes. Equilibram a carteira entre motores de procura diversos, com um lastro de crescimento defensivo menos sensível ao PIB. Sobre a Reserva Federal, notam o corte de 25bps em Setembro e a ansiedade sobre a independência do banco central, mas classificam a trajectória de taxas como fora do seu controlo.
Os gestores descrevem-se como firmemente alavancados ao tema do capex em IA, apontando o investimento dos hyperscalers como o motor do crescimento do PIB dos EUA. Rejeitam o paralelo com a bolha dot-com e defendem que a carteira está ainda numa fase muito inicial da curva de crescimento da IA.
A IA generativa é enquadrada como mudança de paradigma que disrompe rapidamente vários mercados finais. Os gestores saíram totalmente de Adobe e Gartner, considerando que ferramentas open-source e a crescente confiança dos clientes na investigação por LLM ameaçam o poder de preço e a vantagem competitiva destes negócios.
Os gestores notam o corte de 25bps em Setembro e a ansiedade dos investidores sobre a capacidade do Fed se manter independente face à pressão presidencial. Classificam a trajectória de taxas e o seu impacto nos múltiplos como factores fora do seu controlo, pelo que equilibram a carteira entre motores de procura diversos.
Plataforma de fluxos de trabalho que recuou no trimestre apesar de resultados sólidos: o crescimento homólogo de cRPO superou o consenso e a receita de subscrição também bateu estimativas. As preocupações com a exposição ao governo federal dos EUA pesaram, mas a empresa somou seis novos contratos governamentais e os módulos com IA embebida ganham tracção. Os gestores mantêm-se otimistas, vendo a NOW como painel único para implementar agentes de IA na empresa.
"We believe investors may not grasp the dominance of NOW’s competitive position as a workflow platform that can sit atop all systems of record in a company and provide workflow engines to get things done across multiple systems."
"Acreditamos que os investidores podem não compreender o domínio da posição competitiva da NOW como plataforma de fluxos de trabalho que se sobrepõe a todos os sistemas de registo de uma empresa e fornece motores de fluxo de trabalho para executar tarefas em múltiplos sistemas."
Subiu após uma decisão judicial na fase de remédios do processo antitrust: o tribunal considerou que a Google violou a Secção 2 do Sherman Act, mas não obrigou à venda do Chrome ou do Android. Os gestores enquadram o desfecho como evento clarificador positivo, bem mais benigno do que os cenários draconianos receados. Os fundamentais mantêm-se sólidos, com mais de 2 mil milhões de utilizadores mensais de AI overviews e 450 milhões no Gemini.
"We believe this outcome will act as a positive clearing event for the company as the verdict was much more benign than the draconian scenarios speculated by some investors."
"Acreditamos que este desfecho funcionará como um evento clarificador positivo para a empresa, dado que o veredicto foi bem mais benigno do que os cenários draconianos especulados por alguns investidores."
Plataforma de comércio que disparou após resultados fortes e revisão em alta das projeções. A receita e o GMV aceleraram ambos para um crescimento homólogo de 31%, com o GMV internacional a crescer 42% e o europeu 49%. O Shopify Plus é cada vez mais adoptado por grandes empresas. Os gestores mantêm-se construtivos dado o historial de inovação e o perfil de crescimento durável da empresa.
Nova posição. Fornecedor líder de redes cloud focado em Ethernet de alto desempenho, cuja plataforma assenta no EOS, um stack de software unificado e escalável que cobre todos os segmentos do mercado de redes. Os gestores consideram que as vantagens de produto — velocidade, consistência, normas abertas, escalabilidade e fiabilidade — posicionam a empresa para ganhar quota num mercado em rápida expansão, impulsionado pela procura associada à IA.
Nova posição. Empresa de gestão inteligente de energia com produtos para data centers, utilities e mercados industrial e aeroespacial. Evoluiu de conglomerado cíclico de baixo crescimento para um negócio de maior crescimento e margem, menos cíclico, alavancado a tendências seculares como a electrificação, os data centers de IA e o reshoring. A carteira de megaprojectos plurianuais dá visibilidade e os gestores consideram o preço actual subavaliado.
Nova posição. Serviço líder de streaming de áudio por subscrição, com cerca de 700 milhões de utilizadores activos mensais e mais de 275 milhões de subscritores pagantes, controlando cerca de um terço do mercado global de streaming de música. Após mais de uma década sem subir preços, começou a fazê-lo com impacto limitado no churn. Os gestores vêem alavancas em novos utilizadores, conversão e preço, e consideram o título subavaliado.
Saída total. Os gestores detinham a posição há quase uma década, atraídos pela posição competitiva em software criativo, base instalada e perfil de margem e caixa. Foram reduzindo a posição nos últimos anos à medida que o negócio amadureceu e o crescimento desacelerou. A IA generativa representa agora uma mudança de paradigma: ferramentas open-source e concorrência crescente ameaçam o poder de preço e o crescimento de licenças.
Saída total. Líder global na investigação em tecnologia, com segmentos de Research, Conferences e Consulting. Os gestores tinham sido atraídos pelo modelo de receita recorrente e capital-light, pelo working capital negativo e pelo poder de preço. A IA generativa disrompe rapidamente vários mercados finais: embora a investigação da Gartner seja valorizada pelos executivos de topo, os clientes confiam cada vez mais na investigação por LLM, corroendo a vantagem do modelo de negócio.
We believe investors may not grasp the dominance of NOW’s competitive position as a workflow platform that can sit atop all systems of record in a company and provide workflow engines to get things done across multiple systems.
"Acreditamos que os investidores podem não compreender o domínio da posição competitiva da NOW como plataforma de fluxos de trabalho que se sobrepõe a todos os sistemas de registo de uma empresa e fornece motores de fluxo de trabalho para executar tarefas em múltiplos sistemas."
We believe this outcome will act as a positive clearing event for the company as the verdict was much more benign than the draconian scenarios speculated by some investors.
"Acreditamos que este desfecho funcionará como um evento clarificador positivo para a empresa, dado que o veredicto foi bem mais benigno do que os cenários draconianos especulados por alguns investidores."
Though the speed and size of hyperscaler spending is unlike anything we have seen in our over 30-years of investing, we believe there are numerous differences between the height of the dot-com era and today.
"Embora a velocidade e a dimensão do investimento dos hyperscalers seja diferente de tudo o que vimos nos nossos mais de 30 anos a investir, acreditamos que existem inúmeras diferenças entre o auge da era dot-com e a actualidade."
the hyperscaler spending today is largely being driven by extremely profitable cloud service providers funding growth with current cash flow.
"o investimento dos hyperscalers é hoje em larga medida impulsionado por fornecedores de serviços cloud extremamente rentáveis, que financiam o crescimento com fluxos de caixa correntes."
At our core, we remain fundamental, bottom-up investors focused on businesses with differentiated and sustainable business models addressing large and growing end markets.
"No nosso âmago, mantemo-nos investidores fundamentais e bottom-up, focados em negócios com modelos diferenciados e sustentáveis que endereçam mercados finais grandes e em crescimento."
Russell 1000 Growth Index
A nível sectorial, as ponderações em tecnologia de informação e saúde foram as que mais penalizaram o desempenho relativo, enquanto industriais e imobiliário tiveram o impacto mais positivo. Na selecção de títulos, o trimestre mais fraco veio de tecnologia de informação: a ServiceNow recuou apesar de bater o consenso em cRPO e receita de subscrição, e a Gartner desiludiu com desaceleração do crescimento e revisão em baixa das suas projeções. O contributo mais forte veio de serviços de comunicação e tecnologia de informação, liderado pela Alphabet — que subiu após uma decisão judicial mais benigna do que o cenário receado — e pela Shopify, que disparou após resultados sólidos e revisão em alta das projeções.