Pillar: Energia e recursos · 13 cartas · 8 fundos · 7 trimestres
A CNR detém carvão térmico e metalúrgico de baixo custo. Bastian articula que a instabilidade geopolítica reforça a segurança energética e sustenta a procura de exportações de carvão, enquanto a reconstrução em regiões de conflito pode apoiar a procura de aço — o mercado final do carvão metalúrgico.
A 23 de Maio de 2026, uma explosão de gás numa mina em Shanxi matou 82 trabalhadores, no acidente mais mortífero da China desde pelo menos 2009; as quatro minas do Tongzhou Group suspenderam operações e os preços do carvão metalúrgico subiram. Ainda assim, o título recuou 13,0% no trimestre e o ambiente de preços permanece globalmente fraco. O Blue Creek é a etapa seguinte da tese.
Core Natural Resources (CNR) subiu de $88,51 para $104,73 no trimestre, com a maioria do ganho a materializar-se após o início do conflito. Tese explícita: a guerra disrupta o supply de gás natural à escala global, aumentando a procura por carvão. Dimensão do impacto positivo para CNR ainda não quantificável.
Tese central da posição NRP. Kokemor destaca o carvão metalúrgico como ingrediente crítico no fabrico de aço, com adição limitada de nova oferta. NRP detém 13M acres de mineral interests, com 65-75% das royalties de carvão expostas ao met coal e 25+ anos de reservas estimadas. O business model de royalty oferece operating margins de 70-75% e leverage operacional significativo a subidas de volume e preço, com terceiro ano consecutivo de bear market a comprimir múltiplos.
Mínimo desenvolvimento global de recursos de met coal nos últimos dez anos pode resultar em oferta apertada quando a produção de aço recuperar. HCC encerra fase intensiva de capex no projecto Blue Creek no início de 2026, posicionando-se para gerar cash a uma escala significativamente superior. Ásia e Índia identificadas como motores de procura com recursos de high-grade limitados.
NRP cita consumo global de carvão a atingir 8,8 mil milhões de toneladas em 2025 — novo recorde, com supply/demand imbalance favorável. Wilk distingue entre price risk (declinado via modelo royalty asset-light) e durabilidade do cash flow do mineral rights segment. Antecipa condições de preço favoráveis "as we approach the end of the decade", sem subscrever forecasts heróicos.
Warrior Met Coal contribuiu +39% no T4 e +63% no ano dentro do sobreponderar a metais e mineração. Posição materialmente idiossincrática — produtor americano de met coal com cost-curve favorável e exposição a procura asiática persistente.
Warrior Met Coal foi o maior contribuidor individual do trimestre. Pouco depois da carta do T3 2025, a empresa anunciou inesperadamente o início de mineração à escala comercial em Blue Creek cerca de oito meses antes do previsto, com impacto imediato em receita e cash flow e revisão em alta das estimativas de produção de 2025. As gestoras consideram que a conclusão de Blue Creek aponta para produção muito superior, capex muito mais baixo e provável regresso a distribuições significativas a accionistas.
HCC encerra a fase intensiva de capex no projecto Blue Creek no início de 2026, momento descrito como sea-change na geração de cash flow. Minas existentes deverão gerar USD 100-350 milhões anuais sob preços lower for longer; Blue Creek adiciona USD 100-500 milhões adicionais. Combinado: USD 200-850 milhões anuais, traduzindo para USD 4-16 de cash por acção contra cotação ~USD 64 — yield desalavancado de 6-25%. Liquidez robusta de USD 545 milhões mantida.
A procura de met coal deverá subir nos próximos 25 anos, impulsionada pelo desenvolvimento e urbanização na Índia e no resto da Ásia, onde vivem ~60% da população mundial e as fontes locais são limitadas. O investimento em met coal teve falta severa de capital — pico em 2014 — por preocupações ESG, pelo que a oferta deverá ficar aquém da procura. A Core Natural Resources reabre em 2025 uma mina de met coal afectada por um incêndio; a Warrior Met Coal conclui o projecto Blue Creek no início de 2026, um sea-change na geração de cash flow.
A tese de Natural Resource Partners assenta no negócio de royalties de carvão metalúrgico. Wilk estima que 2025 seja outro ano recorde de consumo global de carvão e que o desequilíbrio entre oferta e procura mantenha os preços do carvão metalúrgico bem acima dos níveis actuais até ao final da década. Mesmo em preços de mínimo cíclico, projecta 130 a 140 milhões de dólares de fluxo de caixa livre não alavancado em 2025.
A procura de met coal deverá subir nos próximos 25 anos, impulsionada pelo desenvolvimento e urbanização na Índia e no resto do Sudeste Asiático, onde vivem ~60% da população mundial e as fontes locais são limitadas. O investimento em met coal teve falta severa de capital — pico em 2014 — por preocupações ESG, pelo que a oferta deverá ficar aquém da procura. A Core Natural Resources e a Warrior Met Coal são produtores de baixo custo com balanços fortress; Schwartz reserva as valorizações actualizadas para mais tarde e prepara uma visita à gestão da HCC na Alabama.
O consumo global de carvão atingiu um recorde de 8,7 mil milhões de toneladas em 2024, e a procura de carvão metalúrgico e térmico deverá aumentar com a subida da procura global de electricidade, preços altos do gás natural e crescimento das economias. A falta de investimento na indústria, pelo estatuto anti-ESG do carvão, limita a oferta e deverá criar um piso para os preços, enquanto as receitas da NRP se dividem 70/30 entre carvão metalúrgico e térmico.
Recent geopolitical instability has reinforced the importance of energy security and could support sustained demand for coal exports, while eventual reconstruction activity in conflict-affected regions may support steel demand, the end market for Core’s metallurgical coal.
A instabilidade geopolítica recente reforçou a importância da segurança energética e pode sustentar a procura de exportações de carvão, ao passo que a eventual reconstrução em regiões afectadas por conflito pode apoiar a procura de aço, o mercado final do carvão metalúrgico da Core.
At $20 of cash flow and a 10% dividend yield, we could be looking at a $200 stock vs. $125 today. At an 8% yield, we’re talking $250 or a double from here.
"A $20 de cash flow e um dividend yield de 10%, poderíamos estar a olhar para uma acção a $200 face aos $125 actuais. A um yield de 8%, falamos de $250 ou uma duplicação a partir daqui."
Based on my estimates, NRP has 25+ years of remaining reserves on its metallurgical coal royalties, and 70+ years of remaining reserves on its thermal coal royalties.
"Pelas minhas estimativas, a NRP tem 25+ anos de reservas remanescentes em royalties de carvão metalúrgico e 70+ anos de reservas remanescentes em royalties de carvão térmico."