Hosking Partners Global Equity Strategy

Q4 2025 · 1598 palavras · 19 Jan 2026 · Commentary

Resumo editorial

O Hosking Partners registou +7,2% líquidos no quarto trimestre de 2025 contra +3,3% do MSCI ACWI, e em ano completo entregou +33,5% líquidos versus +22,3% do índice — desempenho superior de 1114 pontos base. A estratégia beneficiou do sub-ponderar significativo aos EUA (35% vs 64%) e à tecnologia (8% vs 27%), e do sobreponderar a metais e mineração (12% vs 2%), a financeiras (26% vs 18%), a Japão (14% vs 5%), a mercados emergentes e ao Reino Unido. Selecção de acções em Micron, Seagate, Sibanye Stillwater, Impala Platinum, SK hynix e Citigroup somou contributos significativos. Hosking articula tese de inflexão valor versus crescimento via lente de capital cycle, sustentada por spreads de valorização extremos e pelo capex agressivo dos hyperscalers de IA (USD 5,2 biliões estimados pela McKinsey).

Stance macro

Risk Risk-on Tilt Cíclicos sobrepeso USD USD bearish

Hosking articula tese de inflexão valor versus crescimento sustentada por spreads de valorização extremos (ratio EV/sales aproximadamente 100-fold entre value traps e growth darlings, descrito como provável recorde da história do capitalismo) e pelo capex agressivo dos hyperscalers (USD 5,2 biliões estimados pela McKinsey) que deverá comprimir RoA dos líderes de TI. Sobreponderar cíclicos (metais e mineração, financeiras, EM, Japão) e sub-ponderar EUA com USD bearish — fraqueza do dólar reforçada pela expectativa de cortes de taxas (excepto Japão). Argumento de mean reversion construído sobre lente de capital cycle praticada há 45 anos pela equipa, com períodos de outperformance que se estendem materialmente além de um ano.

Eventos referidos

Temas

Ciclo de capital nas memórias DRAM e supply chain de IA

bullish saliency alta

Sub-ponderar global a TI (8% vs 27%) combinado com exposição selectiva a Seagate e SK hynix como long standing holdings beneficiárias do supply chain de IA. No T4 o sub-ponderar TI foi positivo apesar de bout de AI nervousness nos líderes — Seagate e SK hynix beneficiaram de procura inflectida por AI capex. No ano completo, stock picks de TI da estratégia subiram 83% vs 26% do índice.

Memórias e storage como winners colaterais do AI capex
Sub-ponderar Mag-7 que finalmente ajudou em 2025
AI nervousness nos líderes pontuou T4

Dispersão Mag-7 e broadening de retornos no mercado americano

bullish saliency alta

Sub-ponderar Mag-7 ajudou pela primeira vez em anos com Microsoft e Apple a tomarem breather. Stock picks dos EUA (Micron +240%, Citigroup +70%, Seagate +225%, Millicom +121%, Warrior Met Coal +63%) adicionaram quase 1000 pontos base de outperformance regional, evidenciando broadening material de retornos no mercado americano além do ambiente Mag-7-dominated.

AI capital paradox — Mag-7 vs old economy
Broadening de retornos para bancos e metais

Ciclo de capital em metais, mineração e PGM

bullish saliency alta

Sobreponderar metais e mineração (12% vs 2%) construído via lente de capital cycle. Forte componente de PGM sul-africanos — Sibanye Stillwater (+28% T4 / +360% ano), Impala Platinum (+24% T4 / +243% ano), Northam Platinum (+298% ano) — beneficiou de disciplina de capital induzida pelo bust prolongado do sector. Subida estrutural de ouro e cobre reforçou tese.

PGM sul-africanos como winners do ciclo
Freeport-McMoRan e Alcoa como exposição base metals
Disciplina de capital sustentada pelo bust do sector

Met coal e exposição idiossincrática a Warrior Met Coal

bullish saliency média

Warrior Met Coal contribuiu +39% no T4 e +63% no ano dentro do sobreponderar a metais e mineração. Posição materialmente idiossincrática — produtor americano de met coal com cost-curve favorável e exposição a procura asiática persistente.

Warrior Met Coal como single-name idiossincrático

Sub-ponderar EUA e contrarian destinations — EM, Japão, Reino Unido

bullish saliency alta

EUA 35% vs 64% ACWI, Japão 14% vs 5% (triple-weighted), Reino Unido sobreponderar, mercados emergentes sobreponderar. Hosking enquadra estratégia como "highly differentiated" da preferência por concentrated portfolios de quality growth corridos por star stock pickers. EM como 15-year disappointment com scope para melhoria multi-anual de profits e valuations corporativos. USD weakness reforçou tese.

USD bearish reforça sub-ponderar EUA
Japão triple-weighted via 50+ holdings
EM via PGM SA e nomes coreanos
Reino Unido como unfashionable destination

Activistas japoneses e restructuring corporativo

bullish saliency média

Estratégia detém 50+ holdings japonesas em empresas com ROA deprimido capazes de melhoria dramática. Activist co-investors são o ponto de comunalidade — pressão crescente de profitabilidade sobre as firmas. Toyo Seikan (+65%), Fuji Media Holdings (+117%) e Tosei Corp (+41%) ilustram thesis no ano.

Restructuring corporativo japonês acelerando
Activistas como force multiplier
Yen weakness short-term mas tailwind esperado em 2026

Posições

MU neutral conv. top manter

Micron Technology

Cyclical

Sobrevivente da consolidação DRAM, beneficiária da explosão de procura de memória induzida pela IA. Subiu +71% no T4 e +240% em 2025, contribuidor material para os ~1000 pontos base de outperformance regional dos stock picks dos EUA da estratégia.

STX neutral conv. top manter

Seagate Technology

Cyclical

Long standing holding identificada explicitamente pela carta como business em supply chain de IA percebido como mundano mas com consequências favoráveis do boom presente. Subiu +225% em 2025.

long standing holding

SK_HYNIX neutral conv. top manter

SK hynix

Cyclical

Long standing holding explicitamente identificada como business em supply chain de IA percebido como mundano. Sobrevivente DRAM beneficiária do AI capex; subiu +287% em 2025.

long standing holding

FCX neutral conv. top manter

Freeport-McMoRan

Cyclical

Exposição a cobre dentro do sobreponderar metais e mineração (12% vs 2%). Subiu +30% no T4 com cobre a continuar a subir.

AA neutral conv. top manter

Alcoa

Cyclical

Exposição a alumínio dentro do sobreponderar metais e mineração. Subiu +62% no T4 com tailwind de base metals e fraqueza do USD.

HCC neutral conv. top manter

Warrior Met Coal

Cyclical

Produtor americano de met coal dentro do sobreponderar a metais e mineração. Idiossincrática com cost-curve favorável e exposição a procura asiática persistente. Subiu +39% no T4 e +63% no ano.

SBSW neutral conv. top manter

Sibanye Stillwater

Cyclical

Exposição a PGM sul-africanos dentro do sobreponderar materiais. Beneficiária de disciplina de capital induzida pelo bust prolongado do sector. Subiu +28% no T4 e +360% em 2025.

IMP.JO neutral conv. top manter

Impala Platinum

Cyclical

PGM sul-africano dentro do sobreponderar materiais. Capital cycle favorável: +24% no T4 e +243% no ano.

NPH.JO neutral conv. top manter

Northam Platinum

Cyclical

PGM sul-africano dentro do bloco platinum mining; subiu +298% em 2025 num dos contributos individuais mais materiais do ano.

C bearish conv. top reduzir

Citigroup

Turnaround

Long-held US bank dentro do sobreponderar financeiras. Subiu +16% no T4 e +70% em 2025. Hosking reduziu exposição a bancos US em c.1% nos últimos 12 meses após gains realizados em vários nomes long-held.

long-held US bank

SAGA.L neutral conv. core manter

Saga

Turnaround

Provider UK de seguros e cruise para over-50s dentro do sobreponderar financeiras e do tilt UK. Subiu +43% no T4 reflectindo turnaround operacional.

8527.T neutral conv. core manter

Aichi Financial Group

Turnaround

Banco regional japonês dentro do sobreponderar financeiras e do triple-weighted Japan tilt (14% vs 5%). ROA deprimido capaz de melhoria via activistas. Subiu +39% no T4 e +90% no ano.

SYF neutral conv. core manter

Synchrony Financial

Cyclical

Consumer finance dentro do sobreponderar financeiras. Subiu +18% no T4.

BARC.L neutral conv. core manter

Barclays

Stalwart

UK bank dentro do sobreponderar financeiras e do tilt UK. Subiu +25% no T4.

SSNLF neutral conv. top manter

Samsung Electronics

Cyclical

Idiossincrática coreana com exposição a memórias e supply chain de IA. Subiu +111% em 2025 dentro do bloco de stock picks coreanos.

SHG neutral conv. core manter

Shinhan Financial Group

Stalwart

Banco coreano dentro do sobreponderar financeiras e do bloco de idiossincráticas EM-Asia. Subiu +71% em 2025.

TIGO neutral conv. core manter

Millicom International Cellular

Turnaround

Telecom Latam idiossincrático dentro do bloco de stock picks dos EUA. Subiu +121% em 2025 reflectindo re-rating estrutural.

5901.T neutral conv. core manter

Toyo Seikan Group Holdings

Turnaround

Holding de embalagem japonesa com ROA deprimido capaz de melhoria via activistas. Subiu +65% em 2025.

4676.T neutral conv. core manter

Fuji Media Holdings

Turnaround

Media japonesa em foco activista dentro do triple-weighted Japan tilt. Subiu +117% em 2025.

8923.T neutral conv. média manter

Tosei Corporation

Turnaround

Real estate japonesa em capital cycle restructuring. Subiu +41% em 2025.

Citações

It doesn’t matter what colour a cat is, as long as it catches mice.

"Não interessa de que cor é o gato, desde que apanhe ratos."

This places 2025 right up there with the better years of the Capital Cycle investment approach and speaks to the advantages of a diversified yet contrarian investment philosophy.

"Este resultado coloca 2025 entre os melhores anos da abordagem Capital Cycle e fala das vantagens de uma filosofia de investimento diversificada mas contrarian."

the range of valuations when expressed in the more reliable form of enterprise values to sales is approximately 100-fold, almost certainly a record in the history of capitalism.

"o leque de valorizações quando expresso na forma mais fiável de enterprise value sobre vendas é aproximadamente 100 vezes, quase certamente um recorde na história do capitalismo."

USD 5.2 trillion is to be invested in physical assets by these hitherto asset-light firms. Accordingly, the RoA of these firms is overwhelmingly likely to come down, providing a multi-year justification of valuation compression.

"USD 5,2 biliões serão investidos em activos físicos por estas firmas até agora asset-light. Em consequência, o RoA destas firmas é esmagadoramente susceptível de descer, oferecendo uma justificação multi-anual de compressão de valorização."

when the facts change, I change my mind

"quando os factos mudam, eu mudo de ideias"

Performance

Retornos

T4 2025 (líquido de comissões): +7,20%
YTD: +33,50%
Base: net

Benchmark

MSCI All Country World Index

Período: +3,30%
YTD: +22,30%

Track record anual

Período	Fundo	Benchmark
Ano 2025 (líquido)	+33,50%	+22,30%

Contribuidores

Top contributors: MU, STX, SK_HYNIX, FCX, HCC, AA, SBSW, IMP.JO, NPH.JO, C, SAGA.L, 8527.T, SYF, BARC.L, SSNLF, SHG, TIGO

Attribution

Desempenho impulsionado por três vectores: (i) sub-ponderar aos EUA (35% vs 64% ACWI) reforçado por fraqueza do USD, com stock picks dos EUA a adicionar quase 1000 pontos base de outperformance regional via Micron (+240% no ano), Citigroup (+70%), Seagate (+225%), Millicom (+121%) e Warrior Met Coal (+63%); (ii) mercados emergentes como maior contribuidor geográfico (+69% vs +34% do índice), com PGM sul-africanos a liderar — Impala Platinum (+243%), Sibanye Stillwater (+360%), Northam Platinum (+298%) — e idiossincráticos coreanos como SK hynix (+287%) e Samsung (+111%); (iii) sobreponderar a metais e mineração (12% vs 2%) e a financeiras (26% vs 18%), com Saga (+43%), Aichi Financial (+39%), Synchrony (+18%) e Barclays (+25%) no T4. Sub-ponderar a TI (8% vs 27%) provou-se positivo no trimestre apesar do rali das memórias. Japão triple-weighted (14% vs 5%) detraiu modestamente no T4 por fraqueza do iene mas foi positivo no ano. Sub-ponderar significativo a healthcare ajudou; sub-ponderar Mag-7 ajudou pela primeira vez em anos.

Portfólio

Sector tilts

Tecnologia · underweight (significant) — Sub-ponderar profundo (8% vs 27%) — exposição selectiva via Seagate e SK hynix como long standing holdings beneficiárias do supply chain de IA, evitando os hyperscalers em risco de compressão de RoA via capex acelerado.
Materiais · overweight (significant) — Sobreponderar metais e mineração (12% vs 2%) com forte componente de PGM sul-africanos (Sibanye Stillwater, Impala Platinum, Northam Platinum). Sector beneficiou de subida estrutural de ouro e cobre via capital cycle.
Financeiras · overweight (significant) — Sobreponderar (26% vs 18%) com diversificação geográfica — Citigroup, Synchrony e Saga (UK), Aichi Financial e Shinhan Financial (Ásia), Barclays. Bancos US reduzidos c.1% nos últimos 12 meses após gains realizados em vários nomes long-held.
Saúde · underweight (significant) — Sub-ponderar significativo a healthcare ajudou no ano dado desempenho fraco do sector pelos seus padrões.

Geographic tilts

US · underweight (significant) — EUA 35% da estratégia vs 64% do índice; sub-ponderar reforçado por fraqueza do USD. Stock picks adicionaram ~1000 pontos base de outperformance regional.
JP · overweight (significant) — Japão 14% vs 5% — triple-weighted com 50+ holdings em empresas com ROA deprimido capazes de melhoria dramática, propulsionadas por activistas. T4 detraiu modestamente por fraqueza do iene; ano positivo.
EM · overweight (significant) — Mercados emergentes — maior contribuidor geográfico do ano (+69% vs +34%); PGM sul-africanos e nomes coreanos (SK hynix, Samsung, Shinhan) lideraram. Hosking vê 15 anos de subperformance como oportunidade multi-anual.
UK · overweight — Reino Unido — destino unfashionable mantido em sobreponderar. Saga (+43%) e Barclays (+25%) contribuíram no T4.