A SouthernSun dedica o comentário do primeiro trimestre de 2025 a um percurso pelas quedas acentuadas que o Russell 2000 atravessou desde 1984, contrapondo-lhes o comportamento das suas carteiras. Argumenta que a euforia especulativa da última década se dissipa e que empresas norte-americanas de pequena e média dimensão com balanços sólidos podem emergir como titãs silenciosas de um mercado depurado. A estratégia SMID Cap recuou 8,60 por cento em base bruta no trimestre, contra uma queda de 7,50 por cento do Russell 2500. A Broadridge e a Watsco lideraram os contributos; a Boot Barn e a U.S. Physical Therapy estiveram entre os detractores. No trimestre a casa alienou integralmente a Polaris e iniciou uma posição na Modine.
Stance macro
RiskNeutral
A SouthernSun descreve mercados de dívida e de acções em território raro, com oscilações intradiárias de cinco a dez por cento em ambos os sentidos, e identifica nas tarifas — sobretudo as dirigidas à China — o foco de risco dos seis a dezoito meses seguintes, com pressão de margem sobre participadas e cadeias de abastecimento que não giram de um dia para o outro. Contrapõe a descida do petróleo abaixo de cinquenta e sete dólares por barril, favorável ao consumo, ao transporte e às margens da indústria transformadora e do retalho, e um reordenamento comercial a favor da produção interna norte-americana como oportunidade de uma década.
A SouthernSun sustenta que a década de dinheiro barato e de estímulo deixou muitas empresas norte-americanas de pequena e média dimensão e elevada qualidade na sombra, e que uma rotação de crescimento para valor poderá voltar a iluminá-las como sucedeu depois de 2002. Reconhece ao mesmo tempo a divisão de qualidade dentro do Russell 2000, exposta em 1990 e em 2008, e que as small caps sofrem com particular dureza nos episódios de aversão ao risco.
Uma década de estímulo deixou empresas de qualidade fora do radar
Rotação de crescimento para valor como precedente de 2002
A carta percorre as pelo menos dez a doze quedas de vinte por cento ou mais que o Russell 2000 atravessou desde 1984 e confronta-as com o comportamento das carteiras Small e SMID da casa. A SouthernSun sustenta que as travessias foram feitas com empresas de balanço flexível, poder de fixação de preços e liderança adaptável, e que o mesmo processo permanece intacto. Recorda que houve períodos de desempenho inferior no arranque das reversões de mercado, precisamente por não tentar antecipar o momento certo.
Dez a doze mercados descendentes desde 1984 como filtro e não como barreira
Balanço flexível, poder de fixação de preços e liderança adaptável
Recusa explícita de antecipar o momento do mercado
A casa declara que não procura antecipar o momento do mercado e que usa as deslocações para melhorar a carteira, comprando a preços deprimidos negócios de qualidade que quer deter a longo prazo. Descreve Abril de 2025 como um cadinho invulgar de volatilidade, agitação política e deslocação, sob o qual estariam empresas excelentes a valorizações atractivas. A compra da Modine fez-se depois de a cotação cair.
Melhoria da carteira em preços deprimidos, não antecipação do mercado
Abril de 2025 como cadinho de volatilidade e agitação política
Entrada na Modine após a queda desencadeada pelo DeepSeek
A SouthernSun coloca as tarifas, sobretudo as dirigidas à China, no centro dos riscos dos seis a dezoito meses seguintes: custos que sobem de um dia para o outro, margens sob pressão e cadeias de abastecimento que não giram depressa. O mesmo facto motiva a saída da Polaris enquanto na Boot Barn a gestão espera compensá-lo com preços. No horizonte longo, a casa lê o reordenamento comercial como transformador para as suas empresas.
China no centro, com o Mar do Sul da China e décadas de desequilíbrio comercial
Pressão de margem imediata e cadeias de abastecimento inflexíveis
Efeito assimétrico entre participadas, da saída à compensação por preços
A carta antecipa fluxos comerciais a reorientarem-se para território norte-americano, com aumento de fusões e aquisições em que as suas participadas podem estar de um lado ou do outro. Projecta uma década em que small caps com poder de fixação de preços e balanços leves se tornam peças centrais de uma economia com produção repatriada. Nota que o ajustamento é lento e inflacionista, e que a construção fabril de raiz ou reconvertida não se levanta de um dia para o outro.
Reorientação de fluxos comerciais para território norte-americano
Fusões e aquisições como via de expressão da tese
Inflação transitória enquanto a produção interna sobe de escala
A SouthernSun observa que a proliferação de fundos de índice e de fundos negociados em bolsa, a par da promessa de novas tecnologias, poderá continuar a captar uma fatia grande dos fluxos de capital accionista, à entrada e à saída. Daí retira uma consequência directa para as suas empresas: terão de suportar, com ou sem fundamento, parte da volatilidade de preço que os mercados atravessam.
Fundos de índice e negociados em bolsa a captar fluxos à entrada e à saída
Volatilidade de preço imposta às participadas com ou sem fundamento
A casa procura empresas com domínio de nicho, flexibilidade financeira e equipas ajustadas ao negócio, e ilustra-o com participadas que financiam a expansão com lucros reinvestidos em vez de dívida. A Broadridge cresce organicamente com investimento mínimo e mantém dívida líquida sobre EBITDA perto de duas vezes; a Watsco não tem dívida e detém setecentos e oitenta e dois milhões de dólares em caixa; a Modine reorganizou-se em seis unidades e alienou negócios de margem baixa.
Expansão financiada por lucros reinvestidos e não por dívida
Capacidade de aquisição em mercados fragmentados
Reorganização operacional e alienação de negócios de margem baixa
O lançamento do modelo DeepSeek R-1 na China, em Janeiro, levantou dúvidas sobre a infraestrutura de data centers necessária para treinar modelos de inteligência artificial e provocou uma queda acentuada na cotação da Modine. A SouthernSun reavaliou o negócio e concluiu que a empresa cumpria o seu limiar de retorno mesmo num cenário de procura reduzida de infraestrutura de data centers.
DeepSeek R-1 como choque sobre a procura esperada de infraestrutura
Limiar de retorno cumprido mesmo com procura reduzida
Produtos de arrefecimento para data centers no segmento Climate Solutions
A Broadridge é o principal processador de voto por procuração e de negociação de rendimento fixo nos Estados Unidos. Os resultados excederam ligeiramente as expectativas, com um grande complexo de fundos a realizar eleições de conselho e a recorrer à empresa para processar as procurações. O crescimento de posições accionistas, que rondava sete por cento, subiu para onze por cento no trimestre. A gestora mantém confiança na posição competitiva forte e na equipa de liderança qualificada.
A Watsco é o maior distribuidor de produtos de ar condicionado, aquecimento e refrigeração da América do Norte. Registou resultados recorde no quarto trimestre, com vendas a subir nove por cento e resultado por acção quinze por cento, e as vendas na plataforma digital já representam trinta e seis por cento da receita total. Sem dívida e com setecentos e oitenta e dois milhões de dólares em caixa e aplicações de curto prazo, mantém margem para aquisições.
A Boot Barn foi o maior detractor da estratégia SMID Cap depois de um desempenho muito forte em 2024. Na leitura da gestora, os resultados foram excelentes em horizontes mais longos: o EBITDA por acção cresceu a uma taxa composta anual de vinte e três por cento em cinco anos. A cotação foi atingida por receios sobre a saúde do consumidor e sobre custos de importação. A casa aponta posição de mercado forte e balanço limpo.
A U.S. Physical Therapy fez crescer a receita a uma taxa composta anual de dez por cento nos últimos cinco anos, com procura sustentada e produtividade crescente nas clínicas e crescimento orgânico no negócio de prevenção de lesões industriais. O EBITDA ficou entre estável e ligeiramente descendente no mesmo período. A gestora acredita que a gestão pode navegar o ambiente de preços e que a empresa está em posição de alargar o seu fosso competitivo.
A SouthernSun alienou integralmente a Polaris no primeiro trimestre. A empresa gerou quinhentos e seis milhões de dólares de EBITDA em 2024 e fabrica hoje cerca de dois mil milhões de dólares de produto no México, com produtos e peças adicionais vindos da Ásia e da China. A casa admite que a empresa trabalhará para minimizar o impacto, mas não consegue quantificá-lo neste momento.
Outsized tariff risk was the key reason for our exit.
"O risco tarifário desmesurado foi a razão principal da nossa saída."
A Modine é uma empresa centenária de gestão térmica sediada em Racine, no Wisconsin. Desde que a direcção mudou em Dezembro de 2020, reorganizou-se em seis unidades de negócio, aplicou o método oitenta/vinte e alienou negócios automóveis de crescimento e margem baixos, com o EBITDA ajustado a subir cerca de oitenta por cento em três anos. A entrada fez-se depois de a cotação cair, quando a empresa passou a cumprir o limiar de retorno da casa.
posição iniciada durante o primeiro trimestre de 2025
Citações
For too long, the market has been on a sugar high - a dizzying rush of speculative fervor and loose capital.
"Durante demasiado tempo o mercado esteve em euforia açucarada — uma corrida vertiginosa de fervor especulativo e capital solto."
In this transition, small- and mid-cap businesses with robust fundamentals could emerge as the market’s quiet titans if folks can sweep aside the debris cluttering the road to see their steady, unyielding power.
"Nesta transição, negócios de pequena e média dimensão com fundamentais robustos poderão emergir como os titãs silenciosos do mercado, se conseguirmos varrer os escombros que atulham a estrada e ver a sua força firme e inflexível."
In the short run, the market is a voting machine, but in the long run, it is a weighing machine.
"No curto prazo o mercado é uma máquina de votar, mas no longo prazo é uma máquina de pesar."
We spent the first 15 years in total obscurity. In the midst of it all, we had the opportunity to really hone our craft and begin to understand what makes businesses great over long periods of time.
"Passámos os primeiros quinze anos em obscuridade total. No meio de tudo isso, tivemos a oportunidade de afinar verdadeiramente o nosso ofício e de começar a perceber o que torna os negócios excelentes ao longo de períodos longos."
we are not trying to “time” the market; we rather attempt to take full advantage of market dislocation by upgrading the portfolio due to depressed prices in high quality businesses we want to own longer term.
"não procuramos antecipar o momento certo do mercado; procuramos antes tirar pleno partido das deslocações, melhorando a carteira devido a preços deprimidos em negócios de elevada qualidade que queremos deter por mais tempo."
The proliferation of ETFs and index funds, along with the promised benefit of new technologies, may likely continue to capture a large portion of the equity market capital flows - in and out.
"A proliferação de fundos negociados em bolsa e de fundos de índice, a par do benefício prometido das novas tecnologias, poderá continuar a captar uma fatia grande dos fluxos de capital do mercado accionista — à entrada e à saída."
Let’s zero in on tariffs, particularly with China, where tensions in the South China Sea and decades of trade imbalance have boiled over into policy.
"Foquemo-nos nas tarifas, sobretudo com a China, onde as tensões no Mar do Sul da China e décadas de desequilíbrio comercial transbordaram para a política."
A reordered marketplace, with trade tilting back to U.S. domestic production, could be transformative.
"Um mercado reordenado, com o comércio a pender de novo para a produção interna norte-americana, poderá ser transformador."
We stand in a unique crucible - April 2025’s blend of volatility, policy upheaval, and market dislocation is unlike anything in recent memory.
"Estamos num cadinho singular — a mistura de volatilidade, agitação política e deslocação de mercado de Abril de 2025 não se parece com nada em memória recente."
Clearing the chaos reveals what’s lasted - through 1990’s crunch, 2008’s crash, 2020’s chaos - companies built not for the sprint but the marathon.
"Limpar o caos revela o que durou — através do aperto de 1990, da queda de 2008, do caos de 2020 — empresas construídas não para a corrida curta mas para a maratona."
Performance
Retornos
T1 2025 — SMID Cap Composite, base bruta
-8,60%
Desde início
+11,10%
Base
gross
CAGR desde inception
+11,10%
Benchmark
Russell 2500 Index
Período
-7,50%
Benchmarks alternativos
Russell 2500 Value Index · -5,83% — comparador de estilo de valor em small e mid caps, nomeado na apresentação do composto
Track record anual
Período
Fundo
Benchmark
1998 — crise asiatica e incumprimento russo (bruto)
-2,23%
+0,38%
2000 — rebentamento da bolha tecnologica (bruto)
+14,15%
+4,26%
2001 — rebentamento da bolha tecnologica (bruto)
+7,19%
+1,21%
2002 — rebentamento da bolha tecnologica (bruto)
-3,39%
-17,80%
2007 — crise financeira global (bruto)
+12,89%
+1,38%
2008 — crise financeira global (bruto)
-36,75%
-36,79%
2009 — crise financeira global (bruto)
+49,73%
+34,39%
2011 — crise da divida europeia (bruto)
+4,86%
-2,51%
2015 — colapso do petroleo e aperto da Fed (bruto)
-10,91%
-2,90%
2016 — colapso do petroleo e aperto da Fed (bruto)
+18,05%
+17,59%
2018 — queda da guerra comercial (bruto)
-21,14%
-10,00%
2020 — queda da COVID-19 (bruto)
+14,99%
+19,99%
2022 — inflacao e subidas de taxas (bruto)
-3,38%
-18,37%
Contribuidores
Top contributors:BR, WSO, TKR, AWI, AGCO
Top detractors:BOOT, USPH, SAM, GNRC, BDC
Attribution
Os contributos positivos vieram da Broadridge Financial Solutions (BR, +44 pontos base), apoiada por eleições de conselho num grande complexo de fundos e pela aceleração do crescimento de posições accionistas, e da Watsco (WSO, +33 pontos base), com resultados recorde no quarto trimestre. A Timken (TKR, +3 pontos base), a Armstrong World Industries (AWI, -5 pontos base) e a AGCO (AGCO, -6 pontos base) completaram a coluna de contributos. Do lado negativo, a Boot Barn (BOOT, -145 pontos base) foi o maior detractor, penalizada por receios sobre a saúde do consumidor e sobre custos de importação; a U.S. Physical Therapy (USPH, -100 pontos base) recuou com a subida de salários e novos cortes de comparticipação do Medicare. A Boston Beer (SAM, -82 pontos base), a Generac Holdings (GNRC, -71 pontos base) e a Belden (BDC, -62 pontos base) completaram os detractores.