Q4 2025 ·
6515 palavras
· 28 Jan 2026
· Full letter
Resumo editorial
O Prosper Stars & Stripes obteve um retorno líquido de 1,2% no quarto trimestre de 2025, contra 1,7% do índice HFRX Equity Hedge e 2,2% do Russell 2000. O livro longo do Composite deu 1,7% de contributo bruto e o livro curto ficou em zero, com exposição líquida média diária de 48%. A SiTime foi o maior contributo do livro longo e a ATI o segundo, ambas vendidas por valorização, e a Alpha Teknova o maior travão; no livro curto, a StubHub foi o maior contributo e a Brinker International o maior travão. A gestora entra em 2026 construtiva: conta três cortes de juros em 2025, o alívio fiscal de Julho e uma recuperação cíclica adiada há três anos entre os apoios, e mantém a preferência por small caps.
A gestora descreve uma economia norte-americana que continuou a crescer no trimestre, com estimativas em tempo real a apontarem para cerca de 5%, ainda que a informação estatística tenha sido mais escassa por causa da paralisação da administração federal. Vê o mercado de trabalho a arrefecer, com as ofertas de emprego no valor mais baixo em catorze meses e perdas nas componentes cíclicas, e a inflação a moderar, apoiada em rendas fracas e nos preços da gasolina mais baixos desde 2001. Conta três cortes de juros em 2025, com mais um ou dois descontados pelo mercado de futuros para 2026, e nota que a taxa a dez anos acima de 4% trava parte do benefício esperado. Considera que a política monetária e a orçamental são apoios em 2026 e que a economia alarga a recuperação a indústrias paradas há três anos, com preferência por small caps.
A gestora sustenta que um ou dois anos melhores de crescimento de lucros é exactamente o que falta às small caps para encerrarem um período muito longo de atraso face às grandes capitalizações, e regista que as estimativas apontam para um ritmo superior ao das large caps em 2026. Nota que as small caps começaram 2026 com força, apoiadas por condições monetárias mais fáceis e por um quadro orçamental mais favorável, e que a sensibilidade destas empresas ao ciclo económico joga a favor de uma expansão que considera atrasada.
Crescimento de lucros superior ao das grandes capitalizações em 2026
A carta conta o corte de 25 pontos base de Dezembro como o terceiro de 2025 e nota que o mercado de futuros desconta mais um ou dois em 2026, com a descida da inflação e o arrefecimento do emprego como motores. Ressalva que a taxa a dez anos se tem mantido acima de 4% e não acompanha a taxa dos fundos federais, o que reduz parte do benefício esperado, ainda que as taxas de longo prazo para o crédito hipotecário e os prémios de crédito das empresas tenham melhorado. Conclui que a política monetária é um apoio continuado em 2026.
Taxa a dez anos acima de 4% a travar o efeito dos cortes
Descida da inflação e arrefecimento do emprego como motores
A gestora identifica a produtividade como a explicação mais credível para o crescimento e liga-a ao investimento em inteligência artificial, apontando a subida da receita por trabalhador nas grandes empresas que estão na dianteira desta tecnologia como o dado mais simples a apoiar o ciclo de investimento. Acrescenta que, apesar da dimensão dos montantes envolvidos, o ciclo não destoa das expansões passadas em tecnologia, energia e imobiliário, e considera que pode vir a ser um catalisador tecnológico importante, com ganhos de produtividade na economia.
Receita por trabalhador como prova do ciclo de investimento
Comparação com expansões passadas em tecnologia, energia e imobiliário
A gestora considera que o modelo de subscrição por posto de programador fica cada vez mais vulnerável à forma como a inteligência artificial generativa está a mudar o desenvolvimento de software, com ferramentas como o Claude Code, o Cursor e o Windsurf a aumentarem a produtividade e a reduzirem o código escrito à mão. Acrescenta que as plataformas integradas enfrentam concorrência crescente de soluções especializadas nativas de inteligência artificial e do GitHub, detido pela Microsoft, e que as adições líquidas de clientes nos escalões de maior despesa abrandaram de forma significativa.
Vulnerabilidade do modelo de preço por posto
Preferência das empresas por soluções especializadas
A carta descreve uma indústria de semicondutores em crescimento elevado, a servir a procura normal e a que vem da construção de infraestrutura de inteligência artificial, e nota que as encomendas do negócio de e-probe da PDF Solutions estão a acelerar por permitirem melhores rendimentos nas estruturas tridimensionais. Liga-lhe a temporização de precisão, onde o segmento de comunicações, empresas e centros de dados da SiTime somou seis trimestres consecutivos de crescimento de três dígitos.
A gestora inclui as tarifas introduzidas em 2025 entre as circunstâncias extraordinárias que tornaram os relatórios de inflação decisivos para o mercado e lê o susto tarifário do início do ano como parte da travagem que os mercados temeram. Mantém a incerteza de política entre os riscos, com medidas como as tarifas a terem impacto tangível nas empresas e na actividade económica.
A gestora argumenta que o crescimento rápido do investimento passivo e quantitativo reduz a concorrência de seleccionadores de acções fundamentais e que, com a passagem de volume de negociação para mandatos passivos, há menos benefício económico na investigação do lado da venda, o que diminui a informação publicada sobre os títulos mais pequenos. Considera que estas ineficiências são persistentes e devem evoluir ainda mais a seu favor.
A carta regista que as valorizações subiram de forma generalizada e que as áreas de concentração, em particular nas tecnológicas de muito grande capitalização, podem criar bolsas de vulnerabilidade se as expectativas não se concretizarem.
Bolsas de vulnerabilidade nas maiores tecnológicas
Fornecedor de referência de soluções de temporização de precisão para a indústria electrónica mundial. Os osciladores microelectromecânicos que produz são mais pequenos, mais precisos e mais fáceis de programar do que os cristais de quartzo tradicionais, e servem tanto a electrónica pessoal como os centros de dados de inteligência artificial. O segmento de comunicações, empresas e centros de dados cresceu 115% em termos homólogos no terceiro trimestre de 2025, sexto trimestre consecutivo de crescimento de três dígitos.
Produz sobretudo materiais especiais muito diferenciados para indústrias reguladas, com prazos de entrega longos e barreiras à entrada mais altas, como a aeroespacial, a defesa e a médica. A aeroespacial e a defesa valem 86% das receitas, com 62% no mercado de motores de aviação comercial, de maior valor, onde a escassez de capacidade sustenta poder de fixação de preços plurianual. A margem EBITDA ajustada subiu para 20% no terceiro trimestre de 2025, contra 13,7% três anos antes.
Produtor de referência de reagentes críticos para a descoberta, o desenvolvimento e a comercialização de terapias inovadoras, vacinas e diagnósticos moleculares. A gestora enquadra-o no arquétipo das empresas que fornecem os meios à indústria: não inventa medicamentos, fornece reagentes e material de laboratório a mais de três mil clientes de biotecnologia. As receitas são recorrentes e os custos de mudança altos, porque os clientes não querem voltar a submeter documentação técnica à autoridade norte-americana do medicamento.
Opera um dos maiores mercados secundários mundiais de bilhetes para eventos ao vivo, ligando consumidores a revendedores. A gestora vê um produto indiferenciado, disponível noutras redes de revenda, com compradores pouco frequentes, custos de aquisição altos e pouca fidelidade, e comissões elevadas que degradam a experiência. Notou ainda que as vendas cresceram 29% no exercício de 2025 enquanto a despesa comercial e de marketing subiu 60%, e que a valorização era mais do dobro da do concorrente mais próximo.
Empresa de serviços de inteligência artificial que depende de trabalho humano para anotação de dados, validação e segurança da inteligência artificial, tarefas que os clientes preferem não executar. A gestora duvida de que tenha um fosso competitivo defensável: as margens brutas rondam os quarenta por cento baixos, os concorrentes privados atraíram capital significativo com valorizações altas e a concentração de clientes é alta, com termos contratuais que permitem cancelar projectos com trinta a noventa dias.
A gestora indica que cobriu a posição pouco depois do início do novo ano, ou seja, já depois do fecho do trimestre.
O Chili’s Grill & Bar vale 90% das vendas e dos lucros operacionais e é um conceito com cinquenta anos, com cerca de 1600 restaurantes, número próximo do de há dez anos. A gestora lembra que as vendas comparáveis cresceram em média 0,3% entre 2010 e 2019 e que as margens ao nível do restaurante ficaram em 13% ou abaixo na década, e duvida que a aceleração recente, entre 14,1% e 31,6%, seja sustentável numa indústria madura.
A gestora coloca a empresa no cruzamento de duas tendências fortes da indústria de semicondutores. O negócio de e-probe vê as encomendas a acelerar por permitir melhores rendimentos nas estruturas tridimensionais em crescimento rápido, e o Exensio funciona como base de dados neutra que deixa a cadeia de abastecimento partilhar informação e melhorar continuamente os rendimentos. A empresa espera crescer as receitas 20% ou mais e margens operacionais na casa dos vinte por cento altos.
Depois de uma série de mudanças societárias, a gestora considera que a empresa é, para a maioria dos investidores, uma empresa nova com um nome novo. A composição do negócio reparte-se por aproximadamente metade em diagnósticos e metade em ciências da vida, mais de 80% das receitas são recorrentes e os custos de mudança são em geral altos nos mercados finais. Depois de vários anos de crescimento fraco, a empresa espera receitas a crescer um dígito baixo em 2026.
A gestora identificou a empresa como oportunidade de venda a descoberto depois de rotação assinalável na equipa de liderança, com as saídas do vice-presidente executivo e do director de operações a seguirem-se a uma transição inesperada na presidência executiva ligada à compra da Helly Hansen. Considera que várias saídas seniores em rápida sucessão podem sinalizar dificuldades no negócio e que o prémio significativo pago pela aquisição aumenta o risco de a operação destruir valor.
A carta descreve a posição como uma oportunidade de venda a descoberto identificada pela gestora, sem datar a entrada.
Plataforma de desenvolvimento, segurança e operações para construir, proteger e implantar software, monetizada sobretudo por subscrição com preço por posto de programador. A gestora vê o modelo cada vez mais vulnerável ao efeito da inteligência artificial generativa sobre a forma de desenvolver software e à concorrência de soluções especializadas nativas de inteligência artificial e do GitHub, detido pela Microsoft. Nota que as adições líquidas de clientes nos escalões de maior despesa abrandaram de forma significativa face ao ano anterior.
A carta descreve a posição como uma oportunidade de venda a descoberto identificada pela gestora, sem datar a entrada.
Citações
During the fourth quarter of 2025, Prosper Stars & Stripes generated a net return of +1.2% compared to a total return of +1.7% for the long/short equity hedge fund peer group
Durante o quarto trimestre de 2025, o Prosper Stars & Stripes obteve um retorno líquido de +1,2%, face a um retorno total de +1,7% do grupo de comparação de fundos de retorno absoluto long/short de acções
Average daily net exposure was 48% during the fourth quarter and 47% for 2025, compared to a 44% average since inception in January 2010.
A exposição líquida média diária foi de 48% durante o quarto trimestre e de 47% em 2025, contra uma média de 44% desde o início em Janeiro de 2010.
Alpha remained positive at 1.6% for the year, reinforcing our view that the portfolio’s return profile is driven not by a handful of outsized winners but by a wide set of differentiated ideas.
O alfa manteve-se positivo em 1,6% no ano, o que reforça a nossa convicção de que o perfil de retorno da carteira não é conduzido por um punhado de grandes vencedores, mas por um conjunto amplo de ideias diferenciadas.
we are in the early innings … we’re selling to semiconductor companies, hyperscalers, OEMs, ODMs, module makers and active cable makers. SiTime has an embarrassment of riches.
estamos ainda no princípio … vendemos a empresas de semicondutores, a operadores de muito grande escala, a fabricantes de equipamento original, a fabricantes de concepção original, a produtores de módulos e a fabricantes de cabos activos. A SiTime tem uma abundância de riquezas.
The solid economic expansion reflected in 2025 GDP growth provides a strong starting point for 2026. There are tensions, but the overall outlook is benign.
A expansão económica sólida reflectida no crescimento do produto interno bruto de 2025 constitui um bom ponto de partida para 2026. Há tensões, mas o quadro geral é benigno.
The three cuts in 2025 are likely to be added to in 2026, putting monetary policy as a continuing tailwind in 2026.
É provável que aos três cortes de 2025 se juntem outros em 2026, o que faz da política monetária um apoio continuado nesse ano.
We believe the economy will broaden out in its recovery as a result of these three factors combining: Monetary support, fiscal stimulus, and an unusually long period without a recovery.
Acreditamos que a economia vai alargar a recuperação, em resultado da combinação de três factores — apoio monetário, estímulo orçamental e um período invulgarmente longo sem recuperação.
Provided individual companies can deliver on those estimates, a better year or two of profit growth is exactly what small caps need to end their very long period of underperformance relative to large caps.
Desde que as empresas consigam cumprir essas estimativas, um ou dois anos melhores de crescimento de lucros é exactamente o que falta às small caps para encerrarem um período muito longo de atraso face às grandes capitalizações.
We believe this model is increasingly vulnerable as advances in Generative Artificial Intelligence reshape how software is developed.
Acreditamos que este modelo está cada vez mais vulnerável à medida que os avanços da inteligência artificial generativa remodelam a forma como o software é desenvolvido.
Valuations have generally appreciated, and areas of concentration, particularly within mega - cap technology, could create pockets of vulnerability should expectations disappoint.
As valorizações subiram de forma generalizada e as áreas de concentração, em particular nas tecnológicas de muito grande capitalização, podem criar bolsas de vulnerabilidade se as expectativas desiludirem.
Performance
Retornos
4T 2025 (retorno líquido do fundo)
+1,20%
Base
net
Benchmark
Russell 2000
Período
+2,20%
YTD
+12,80%
Benchmarks alternativos
HFRX Equity Hedge Index · +1,70% — Grupo de comparação de fundos de retorno absoluto long/short de acções usado para o fundo UCITS
HFRI Equity Hedge (Total) Index · +3,10% (YTD +17,20%) — Grupo de comparação de fundos de retorno absoluto long/short de acções usado para o Roubaix Fund Composite
Contribuidores
Top contributors:SITM, ATI, STUB, INOD
Top detractors:TKNO, EAT
Attribution
A gestora reparte o trimestre pelos dois livros do Composite. O livro longo teve exposição média diária de 94,8% e um contributo bruto de 1,7%, com alfa negativo de 0,6% e beta de 2,3%, contra 2,2% de retorno total do Russell 2000; no conjunto de 2025 deu 13,9% de contributo bruto, acima dos 12,8% do índice, com alfa de 1,6% e exposição média de 93,8%. O livro curto teve exposição média diária de 46,9% e contributo bruto nulo, com alfa de 0,7% e beta negativo de 1,1%; no conjunto do ano o contributo bruto foi negativo em 1,9%, com alfa de 3,7%. A SiTime foi o maior contributo do livro longo e a ATI o segundo, ambas vendidas por valorização; a Alpha Teknova foi o maior travão. No livro curto, a StubHub foi o maior contributo e a Innodata o segundo, esta última coberta já depois do fecho do trimestre; a Brinker International foi o maior travão.