NLOP neutral conv. top manter Net Lease Office Properties
Asset Play
Maior posição do fundo e história de liquidação em curso. Em seis
meses, a Net Lease reduziu de 47 para 39 imóveis e a dívida recourse
de 215M para 61M USD; Waters espera a extinção total neste trimestre
ou no próximo, libertando distribuições. As acções, compradas há cerca
de um ano, continuam profundamente descontadas face ao valor dos
activos. Cenário realista de 45 USD por acção.
Target: 45 USD/acção (cenário realista); high $30s em cenário punitivo
ZEG neutral conv. top manter Zegona Communications plc
Turnaround
Investment company cotada em Londres que executou o leveraged buyout
da Vodafone Spain. O relatório de 30 de Setembro mostrou receitas a
estabilizar e cash flow muito melhorado. A venda dos activos de fibra
óptica avança, prevista para o primeiro semestre de 2025; seguir-se-á
amortização da dívida de aquisição e, provavelmente, uma distribuição
avultada. Apesar da subida, transacciona a menos de metade do valor
justo estimado por Waters.
Target: menos de metade do valor justo estimado por Waters
FTLF neutral conv. core manter Fitlife Brands Inc.
Terceira maior posição do fundo a 31/12/2024 (6,2%), no segmento de
consumer staples. Não individualizada na prosa desta carta de fim de
ano, que concentrou a discussão em Net Lease, McBride, Zegona, Garrett
Motion, Crawford United e nas novas posições Titan Cement e CBL.
Mantida na carteira como holding de relevo.
MCB bullish conv. core aumentar McBride plc
Stalwart
Fabricante britânico de detergentes de marca própria que se viu em
apuros com a escalada de custos na era COVID. Waters reforçou a posição
todo o Verão e Outono, construindo 3 milhões de acções. O trading
update de Janeiro foi "cracking": volumes fortes, resultado operacional
+8% homólogo, dívida líquida num mínimo de 117,6M e retoma de
dividendos. Transacciona a 3,6x EBITDA — pechincha abaixo de GBp 200.
Target: pechincha abaixo de GBp 200; 3,6x EBITDA, 5x lucros futuros
ECIP Bank Basket neutral conv. core manter
Cesto de bancos do Emergency Capital Investment Program. Trimestre
maioritariamente calmo, mas o United Bancorporation of Alabama
recomprou em Novembro as 197.717 acções detidas pelo ESOP 401(k),
reduzindo as acções em circulação em 5,6% — accretivo ao lucro por
acção. Vários bancos do cesto negociaram acordos de opção com o US
Treasury para recomprar com desconto ao par as preferred shares
detidas pelo Tesouro, sujeito a metas de crédito. Waters antecipa mais
anúncios de opção em breve.
TITAN bullish conv. core nova posição Titan Cement International SA
Asset Play
Posição nova mais significativa do trimestre. Cimenteira grega com
operações no Sul e Sudeste da Europa, Egipto, Turquia e um grande
negócio nos EUA que vale mais de metade da receita. Cansada da
avaliação deprimida (5-7x EBITDA vs 9-12x dos pares americanos), a
Titan vai cotar a operação US — a Titan America — na NYSE em 2025. O
mercado atribui valor quase nulo às operações não-US. Cota a ~€44, mas
vale pelo menos €60.
Target: pelo menos €60 (cota a ~€44); operações não-US a valor quase nulo no preço actual
TLN neutral conv. média manter Talen Energy Inc.
Posição entre as dez maiores a 31/12/2024 (4,0%), no segmento de
utilities. Produtor independente de energia mantido na carteira. Não
individualizada na prosa desta carta de fim de ano, que se concentrou
noutras holdings e nas novas posições.
CRAW neutral conv. core manter Crawford United Corp.
Stalwart
Pelo segundo ano consecutivo, a Crawford fez uma aquisição em Janeiro —
a Rahn Industries por 13M USD, produtora de coils HVAC para o segmento
Air Handling. Waters aceita que o mercado não a capitaliza acima de
9-10x lucros, mas pouco importa: gera 20% de ROE, duplicando o book
value em quatro anos. As acções multiplicaram por 4x no período de
detenção — exemplo da tese de bons negócios pequenos e ilíquidos.
Target: raramente acima de 9-10x lucros, mas 20% ROE duplica o book value
MRC neutral conv. média manter MRC Global Inc.
Posição entre as dez maiores a 31/12/2024 (3,7%). Distribuidora de
produtos para o sector de energia. Não individualizada na prosa desta
carta de fim de ano, que se concentrou noutras holdings e nas novas
posições. Mantida na carteira.
SENEA neutral conv. média manter Seneca Foods Corp.
Posição entre as dez maiores a 31/12/2024 (3,6%). Produtora de vegetais
enlatados no segmento de consumer staples. Não individualizada na prosa
desta carta de fim de ano, que se concentrou noutras holdings e nas
novas posições. Mantida na carteira.
GTX neutral conv. core manter Garrett Motion Inc.
Turnaround
Detida desde a recapitalização de 2021. A tese — declínio dos
turbochargers mais lento que o esperado e reinvestimento em tecnologias
EV com forte retorno de capital — concretizou-se. Garrett devolve quase
todo o free cash flow e as acções em circulação caíram 12% no último
ano. Quatro hedge funds detinham 56% das acções e continuam a vender,
mantendo a cotação rangebound. Em Dezembro, comprometeu-se a devolver
75%+ do free cash flow.
Target: free cash flow yields de dois dígitos altos via recompra
CBL bullish conv. média nova posição CBL & Associates Properties, Inc.
Turnaround
Outra posição nova de relevo, expressão da tese de recuperação de
propriedade comercial de longo prazo. Operadora de malls que saiu da
falência em 2021, reduzindo dívida. Detém 87 imóveis; o valor
concentra-se nos melhores, mas os de menor qualidade ainda geram caixa.
Waters avalia em 40-45 USD; a 28 USD, transacciona com baixo risco de
queda — quase 9 USD por acção em excesso de caixa e imóveis livres de
dívida.
Target: 40-45 USD/acção (cota a 28 USD); quase 9 USD/acção em excesso de caixa