CNX neutral conv. top manter CNX Resources Corporation
Cyclical
Top performer do trimestre e do ano. Resultados operacionais sólidos,
mais coberta do que os pares à entrada de 2024 e balanço forte a
financiar recompras a ritmo anualizado de dois dígitos. A compra de
activos no 4T reforça os activos no Deep Utica e o valor por acção.
Continua descontada e é das que mais cresceu o valor por acção nos
últimos anos — cerca do dobro desde o início de 2022.
K bearish conv. core sair Kellanova
Stalwart
Top contribuidor do ano. A aquisição pela Mars, anunciada no 3T a
ligeiro prémio face à avaliação da Southeastern, validou a tese: o
portefólio de marcas fortes estava subvalorizado e o spin-off
estratégico do negócio menos atractivo de cereais permitiu à divisão de
snacks mostrar a sua força, atraindo um preço pleno e justo.
FIS neutral conv. top manter Fidelity National Information Services
Stalwart
Top contribuidor do ano. Comprada inicialmente em 2023 durante a
turbulência pós-Silicon Valley Bank, o negócio core de software
bancário reportou crescimento sólido. Monetizou um negócio não-core a
avaliação atractiva e usou os fundos para recomprar 10% das acções em
circulação, gerando forte crescimento de dois dígitos do valor por
acção. Empresa estável, na ofensiva, a um múltiplo razoável de FCF —
atributo cada vez mais raro no mercado actual.
Primeira compra em 2023, na turbulência pós-SVB
RTX neutral conv. core manter RTX Corporation
Stalwart
Top contribuidor do ano. A avaliação cresceu bem desde a compra há
pouco mais de um ano; os problemas do motor Geared Turbofan da Pratt &
Whitney ainda não estão totalmente resolvidos mas melhoraram — lembrete
de que o ponto de pessimismo máximo só é óbvio em retrospectiva. O
segmento Raytheon melhorou ao longo do ano com sinais de expansão de
margens; a valorização conservadora da P&W é fonte de potencial futuro.
they have gotten better and given us another reminder that the point of maximum pessimism is only obvious in retrospect
melhoraram e deram-nos mais um lembrete de que o ponto de pessimismo máximo só é óbvio em retrospectiva
Comprada há pouco mais de um ano
PYPL neutral conv. core manter PayPal Holdings
Stalwart
Contribuidor do trimestre e do ano, e uma das cinco novas participações
de 2024. A margem bruta em dólares cresce em dígito único médio-alto há
vários trimestres, a gestão de custos eficaz levou o FCF a crescer a
dois dígitos e as recompras a ritmo anualizado de 10% reforçam o FCF
por acção. Muito do previsto na compra materializou-se mais depressa do
que o antecipado, com a liderança melhorada do CEO Alex Chriss.
Comprada em 2024
WBD bearish conv. core sair Warner Bros. Discovery
Turnaround
Detractor do trimestre e do ano; posição vendida no trimestre para
realocar capital para oportunidades com melhores características
qualitativas e quantitativas. Erro de comissão assumido: a tese
original não captou totalmente a alavancagem e os desafios de
crescimento na TV linear e nos estúdios. A acção subiu após a saída com
rumores de um negócio de TV linear com a Comcast, temperados por vendas
significativas de administradores.
LBRDK bearish conv. core sair Liberty Broadband
Asset Play
A decisão de sair revelou-se prematura: após a venda, o anúncio do
enquadramento da fusão com a Charter Communications (de que detém 26%)
fez subir a acção. A qualidade do negócio foi mal avaliada na compra de
2021, subestimando a concorrência de fibra e wireless que forçou a
Charter a ajustar capex e recompras. Exemplo de dívida excessiva a
influenciar a compra e a limitar a paciência — lição incorporada no
foco em P/EV.
Compra inicial em 2021
MGM neutral conv. core manter MGM Resorts International
Asset Play
Top detractor do trimestre e do ano apesar de execução relativamente
forte e recompras oportunistas de acções descontadas; o mercado não
gostou da volatilidade trimestral, sobretudo no segundo semestre. As
propriedades core de Las Vegas cresceram em dígito único baixo-médio e
os activos escondidos de jogo online e Ásia progrediram. Uma das
maiores recompradoras da carteira, com confiança mantida no CEO Bill
Hornbuckle e no foco de longo prazo.
IAC neutral conv. top manter IAC Inc.
Asset Play
Top detractor do trimestre e do ano apesar de resultados operacionais
fortes, com a Dotdash Meredith a acelerar o crescimento de fluxo de
caixa para dois dígitos. O preço continua excessivamente refém da Angi,
que representa apenas dígito único do valor; o spin-off anunciado no 4T
deve mudar isso e focar o mercado em activos de qualidade como Dotdash
Meredith, Care.com e Turo. Caixa líquida na holding permite ir à
ofensiva em qualquer ambiente.
HFS bullish conv. core nova posição HF Sinclair
Cyclical
Nova posição do trimestre. Infra-estruturas de energia com refinação,
midstream, químicos de especialidade, marketing e renováveis; activos
únicos protegidos da concorrência e cultura focada no crescimento e
realização do valor por acção. Comprada no downcycle recente de
refinação e volatilidade do petróleo, com administradores a comprar de
forma significativa ao longo do trimestre. Já detida em 2015 no
Small-Cap Fund e seguida desde a primeira visita em 2009.
Nova compra no 4T 2024; detida antes em 2015 no Small-Cap Fund
Empresa de bens de consumo embalados (não divulgada) bullish conv. starter nova posição
Stalwart
Segunda nova posição do trimestre: uma empresa de bens de consumo
embalados que a Southeastern segue há anos. A firma espera discuti-la
em mais detalhe ao longo de 2025.
Nova compra no 4T 2024
LYV bearish conv. core sair Live Nation Entertainment
Fast Grower
Vendida no trimestre com a força do preço depois de a acção atravessar
o valor de avaliação da Southeastern, na sequência do renovado
optimismo sobre menor risco regulatório após a eleição de Trump.
WMG bearish conv. core sair Warner Music Group
Stalwart
Saída no trimestre: a margem de segurança deixou de ser suficiente para
continuar a deter ao nível elevado de P/V, sobretudo com o crescimento
do valor por acção a escassear durante o período de detenção.
AMG neutral conv. top manter Affiliated Managers Group
Stalwart
Exemplo do maior grupo da carteira — empresas cujo crescimento do valor
por acção já virou a esquina sem pleno reconhecimento do mercado: após
um arranque lento, a AMG tem registado crescimento estável do valor por
acção desde a Covid. Maior posição divulgada no fim do ano, com 6,4% do
património.
ACI neutral conv. top manter Albertsons Companies
Stalwart
Uma das cinco novas participações compradas ao longo de 2024, sem
comentário individual nesta carta anual; sexta maior posição divulgada
no fim do ano, com 5,6% do património.
Comprada em 2024
MAT neutral conv. top manter Mattel
Stalwart
Não comentada individualmente nesta carta anual; sétima maior posição
divulgada no fim do ano, com 5,3% do património.
FDX neutral conv. top manter FedEx Corporation
Stalwart
Não comentada individualmente nesta carta anual; quarta maior posição
divulgada no fim do ano, com 5,9% do património.
BIO neutral conv. core manter Bio-Rad Laboratories
Stalwart
Não comentada individualmente nesta carta anual; oitava maior posição
divulgada no fim do ano, com 5,1% do património.
EXO neutral conv. core manter EXOR N.V.
Asset Play
Uma das cinco novas participações de 2024, comprada via troca parcial
fiscalmente eficiente com a CNH; décima maior posição divulgada no fim
do ano, com 4,3% do património.
Comprada em 2024, em troca parcial com a CNH