A estratégia U.S. Quality Select da Mar Vista rendeu +0,39% líquidos de
comissões no quarto trimestre de 2024, abaixo do Russell 1000 (+2,74%) e do
S&P 500 (+2,41%), num ano em que o índice subiu 25,0%. A selecção de acções
em tecnologia da informação, saúde e imobiliário penalizou o desempenho.
Broadcom, Salesforce e Amazon lideraram as contribuições; American Tower,
Mettler-Toledo e Danaher detraíram. O gestor construiu uma posição nova em
Equifax, reduziu American Tower e liquidou integralmente a Disney. Para 2025
o mercado espera lucros do S&P 500 em mid-teens, sustentado pela
inteligência artificial e pela desregulação esperada, mas adverte que o
múltiplo de lucros do índice, perto de 22 vezes, se aproxima de níveis
perigosamente elevados.
Stance macro
RiskRisk-onTiltCíclicos sobrepeso
O gestor adopta uma postura pró-risco (risk_on_off 1): descreve um cenário
de investimento que favorece sectores mais dinâmicos e economicamente
sensíveis em detrimento dos defensivos tradicionais (cyclicals_defensives 1)
e declara abraçar o potencial de crescimento da economia, registando
previsões de larga desregulação que poderia beneficiar em particular os
serviços financeiros, a indústria transformadora e a energia. Em paralelo
defende disciplina de avaliação: com o múltiplo de lucros do S&P 500 perto
de 22 vezes os resultados projectados para 2025 a aproximar-se de níveis
perigosamente elevados, argumenta que a trajectória de 2025 dependerá mais
do crescimento de lucros do que da expansão de múltiplos. NÃO articula
direcção própria sobre a Reserva Federal (fed_stance null) — limita-se a
registar que as expectativas de cortes mais agressivos moderaram, que as
taxas de longo prazo subiram e que a política monetária figura entre os
riscos de 2025 — nem sobre o dólar ou a posição no ciclo (usd_view e
cycle_position null).
A concentração de retornos nas acções de tecnologia de maior capitalização
manteve-se um desafio para as sociedades gestoras com políticas que
restringem o capital investido em cada acção. O grupo BATMMAAN — Broadcom,
Apple, Tesla, Microsoft, Meta Platforms, Amazon, Alphabet e Nvidia —
entregou um retorno médio de 63,3% em 2024, enquanto o S&P 500 excluindo
estas acções subiu apenas 10,5%. O peso combinado das acções com 3% ou mais
do índice atingiu cerca de 30%, um máximo histórico e ainda em subida; o
gestor acrescenta que investir simplesmente no S&P 500 pode não proporcionar
o nível de diversificação que muitos investidores assumem.
BATMMAAN com retorno médio de 63,3% em 2024 contra +10,5% do S&P 500 excluindo essas acções
Peso combinado das acções com 3% ou mais do índice em cerca de 30%, máximo histórico
Investir simplesmente no S&P 500 pode não dar a diversificação que muitos investidores assumem
A inteligência artificial é apresentada como um dos dois catalisadores do
crescimento de lucros do S&P 500 esperado em mid-teens para 2025. A Broadcom
reportou um quarto trimestre fiscal de 2024 forte e reforçou a liderança em
soluções de aceleradores personalizados, com a procura a surpreender quem
esperava abrandamento antes do novo produto previsto para o segundo semestre
do ano fiscal de 2025. O anúncio de um mercado endereçável de serviço de
longo prazo de 60 a 90 mil milhões de dólares sublinhou a dimensão da
oportunidade.
Broadcom com mercado endereçável anunciado de 60 a 90 mil milhões de dólares em aceleradores personalizados
Procura por aceleradores personalizados surpreende quem esperava abrandamento
Inteligência artificial como catalisador do crescimento de lucros do S&P 500 em mid-teens em 2025
A estratégia concentra-se em empresas com vantagens competitivas e
crescimento fundamental sólido. A Equifax é descrita como líder em negócios
intensivos em dados e pouco intensivos em activos, com barreiras à entrada
elevadas, alavancagem operacional forte e um fosso económico assente em
cerca de 125 milhões de registos salariais não agrícolas. Mettler-Toledo e
Danaher competem em segmentos defensáveis da cadeia de valor, com forte
poder de fixação de preços e oportunidades de expansão de margem.
Equifax com barreiras à entrada elevadas e alavancagem operacional em mercados de custo fixo
Fosso económico do Workforce Solutions assente em cerca de 125 milhões de registos salariais
Mettler-Toledo e Danaher com poder de fixação de preços em segmentos defensáveis
Perante um S&P 500 cujo múltiplo de lucros ronda 22 vezes os resultados
projectados para 2025 e se aproxima de níveis perigosamente elevados, o
gestor defende uma abordagem equilibrada, com disciplina de avaliação para
mitigar os riscos de queda. Reconhece que as avaliações altas podem ser
desconfortáveis, mas argumenta que os investidores devem aceitar algum
desconforto, dado não ter havido desde a década de 1920 uma convergência de
desregulação e inovação tecnológica. Acrescenta que a trajectória do mercado
em 2025 será provavelmente mais influenciada pelo crescimento de lucros do
que pela expansão de múltiplos.
Múltiplo de lucros do S&P 500 perto de 22 vezes aproxima-se de níveis perigosamente elevados
Trajectória de 2025 mais dependente do crescimento de lucros do que da expansão de múltiplos
Saída da Disney quando o perfil risco-retorno deixou de favorecer valorização significativa
As expectativas de cortes mais agressivos da Reserva Federal moderaram
durante o trimestre e as taxas de juro de longo prazo subiram, fazendo
recuar 21% a acção da American Tower depois de esta ter valorizado quase 40%
nos dois trimestres anteriores. O gestor regista a incerteza sobre a
trajectória da inflação e sobre os planos de corte de taxas e inclui a
gestão da política monetária entre os riscos para 2025, sem articular uma
direcção própria.
Expectativas de cortes mais agressivos da Reserva Federal moderaram no trimestre
Subida das taxas de longo prazo fez recuar 21% a American Tower
Gestão da política monetária entre os riscos enumerados para 2025
O impacto das tarifas encabeça, a par do financiamento do NIH e da despesa
em biotecnologia e farmacêutica, a lista de preocupações dos investidores
para o sector da saúde em 2025. O gestor acrescenta que a economia pode
defrontar complicações comerciais e pressões inflacionistas. A referência é
cautelar e não constitui tese central da carta.
Tarifas entre as principais preocupações dos investidores para o sector da saúde em 2025
Economia pode defrontar complicações comerciais e pressões inflacionistas
Referência cautelar, sem constituir tese central da carta
Entre os principais contribuidores do trimestre, com a acção a valorizar
34,74%. A Broadcom reportou um quarto trimestre fiscal de 2024 forte, acima
das expectativas, reforçando a liderança em soluções de aceleradores de
inteligência artificial personalizados. A perspectiva de procura continuada
surpreendeu muitos que antecipavam abrandamento antes do novo produto
previsto para o segundo semestre do ano fiscal de 2025, e o negócio de
software mantém resultados estáveis com a integração da VMware acima do
plano.
Entre os principais contribuidores do trimestre, com a acção a subir 22,29%.
Os investidores aplaudiram um terceiro trimestre fiscal sólido, com força
nas receitas de subscrição, nas obrigações de desempenho remanescentes
correntes (CRPO) e na margem operacional; as Sales e Service Clouds
regressaram a crescimento de dois dígitos. A gestão manifestou entusiasmo
significativo com o Agentforce, produto de inteligência artificial
generativa desenvolvido organicamente.
Entre os principais contribuidores do trimestre, com a acção a valorizar
17,74%. A rentabilidade foi o principal destaque do terceiro trimestre: a
AWS e o retalho internacional atingiram margens operacionais recorde e a
previsão de resultado operacional do quarto trimestre, até 20 mil milhões de
dólares, excedeu com folga os 16 mil milhões esperados. O gestor mantém o
investimento por vários factores, entre eles o potencial adicional da AWS e
a fase inicial de monetização do Prime Video.
Entre os principais detractores do trimestre, com a acção a recuar 19,85%, e
posição reduzida. Depois de valorizar quase 40% nos dois trimestres
anteriores, a acção caiu 21% à medida que as expectativas de cortes mais
agressivos da Reserva Federal moderaram e as taxas de longo prazo subiram.
As perspectivas fundamentais não se alteraram materialmente e as
oportunidades em 5G, computação na periferia da rede e centros de dados
continuam atractivas, segundo o gestor.
Detractor do trimestre, com a acção a recuar 18,41%. As acções de saúde, e
em particular os negócios de instrumentação para ciências da vida,
encerraram 2024 em baixa, com o sentimento ainda cauteloso quanto à
recuperação pós-pandemia e com orientações mais prudentes das gestões. O
gestor mantém a convicção: as oportunidades de crescimento secular
permanecem intactas, num segmento defensável com forte poder de fixação de
preços.
Detractor do trimestre, com a acção a recuar 17,34%. À semelhança da
Mettler-Toledo, foi penalizada pela cautela em torno do crescimento da
indústria de instrumentação para ciências da vida e pelas preocupações dos
investidores com tarifas, financiamento do NIH e despesa em biotecnologia e
farmacêutica. O gestor considera que os factores seculares de longo prazo
deverão sustentar crescimento acima da média para ambos os negócios.
Posição nova construída no trimestre. A Equifax é uma empresa de referência
nos sectores de informação de crédito e de verificação de rendimentos e
emprego, negócios intensivos em dados e pouco intensivos em activos, com
barreiras à entrada elevadas e vantagens de escala. O segmento Workforce
Solutions, o maior e de crescimento mais rápido, tem o seu fosso económico
assente em cerca de 125 milhões de registos salariais não agrícolas.
Posição liquidada integralmente no trimestre. Ao longo do ano o investimento
desenrolou-se conforme esperado: o negócio de media atingiu finalmente um
ponto de viragem positivo e a cotação fechou a diferença face ao valor
intrínseco. Com plataformas como Netflix, Alphabet, Amazon e Apple a
desmantelar rapidamente barreiras competitivas, o perfil risco-retorno
deixou de favorecer valorização significativa.
Citações
Currently, the S&P 500® is highly concentrated, with a historically high and still rising combined weight of stocks representing 3% or more of the index reaching approximately 30% (as illustrated in the accompanying chart).
Actualmente, o S&P 500® está altamente concentrado, com um peso combinado
das acções que representam 3% ou mais do índice historicamente elevado e
ainda em subida, a atingir aproximadamente 30% (como ilustrado no gráfico
que acompanha).
While passive investing in the S&P 500® may appear to get a diversified portfolio of 500 different stocks, the reality is that this growing concentration presents a significant obstacle to achieving true diversification.
Embora o investimento passivo no S&P 500® possa parecer obter uma carteira
diversificada de 500 acções diferentes, a realidade é que esta concentração
crescente representa um obstáculo significativo à obtenção de verdadeira
diversificação.
The fundamental outlook for American Tower did not change materially during the period, with management providing guidance that was in line with consensus expectations.
As perspectivas fundamentais para a American Tower não se alteraram
materialmente durante o período, com a gestão a apresentar uma orientação em
linha com as expectativas do consenso.
The economic moat of the Workforce Solutions segment is tied to the ~125 million unique, non-farm payroll records it maintains, which provide a differentiated and comprehensive dataset.
O fosso económico do segmento Workforce Solutions assenta nos cerca de 125
milhões de registos salariais não agrícolas, únicos, que mantém, e que
constituem um conjunto de dados diferenciado e abrangente.
We believe these investments, coupled with EFX's market leading position and a normalization in the mortgage market, will support 20% intrinsic value growth over our investment horizon.
Acreditamos que estes investimentos, conjugados com a posição de liderança
de mercado da EFX e com uma normalização do mercado hipotecário, sustentarão
um crescimento de 20% do valor intrínseco ao longo do nosso horizonte de
investimento.
With the risk-reward profile for Disney no longer favoring significant upside, we exited our investment during the quarter.
Com o perfil risco-retorno da Disney a já não favorecer uma valorização
significativa, saímos do nosso investimento durante o trimestre.
We do not expect this dynamic to change until either the next recession occurs, or AI enthusiasm significantly diminishes.
Não esperamos que esta dinâmica se altere até que ocorra a próxima recessão
ou que o entusiasmo com a inteligência artificial diminua
significativamente.
The S&P 500’s® price-to-earnings ratio, currently hovering around 22 times calendar year 2025 projected earnings, is approaching dangerously elevated levels.
O rácio preço-lucro do S&P 500®, actualmente a rondar 22 vezes os resultados
projectados para o ano civil de 2025, aproxima-se de níveis perigosamente
elevados.
investors should embrace a certain level of discomfort as there has not been a convergence of deregulation and technological innovation since the 1920s.
os investidores devem aceitar um certo nível de desconforto, dado não ter
havido uma convergência de desregulação e inovação tecnológica desde a
década de 1920.
Mar Vista is pleased to announce that, effective December 1, 2024, our Focus portfolio was renamed U.S. Quality Select.
A Mar Vista tem o prazer de anunciar que, com efeitos a 1 de Dezembro de
2024, a nossa carteira Focus passou a designar-se U.S. Quality Select.
A selecção de acções em tecnologia da informação, saúde e imobiliário
afectou negativamente o desempenho do trimestre. Broadcom, Salesforce e
Amazon estiveram entre os principais contribuidores, valorizando +34,74%,
+22,29% e +17,74% respectivamente. Em sentido inverso, American Tower,
Mettler-Toledo e Danaher detraíram, recuando -19,85%, -18,41% e -17,34%
respectivamente, com a instrumentação para ciências da vida penalizada pela
cautela quanto à recuperação pós-pandemia e pelas preocupações com a
liderança e as políticas de saúde da administração Trump.
Portfólio
Sector tilts
Tecnologia · neutral — Selecção de acções negativa no trimestre, ainda que Broadcom e Salesforce tenham liderado as contribuições.
Saúde · neutral — Selecção negativa; Mettler-Toledo e Danaher entre os detractores, sob cautela pós-pandemia e preocupações regulatórias.
Imobiliário · neutral — Selecção negativa; American Tower, entre os principais detractores, recuou com a subida das taxas de longo prazo e foi reduzida.