Greenlight Capital

Maior contribuidor do ano. Ouro apreciou 64% em 2025. A tese primária — política fiscal e monetária imprudente nas maiores economias eventualmente causar problema sério — não é o driver do movimento de 2025. O driver é estrutural: bancos centrais a reduzir exposição ao dólar para reservas e liquidação de comércio em resposta à perda de hegemonia americana e a riscos de contraparte demonstrados pelo congelamento de reservas russas e por política tarifária instável. Re-monetização oficial em curso.

"It appears that gold is being re-monetized within official government channels."

"Parece que o ouro está a ser re-monetizado dentro de canais governamentais oficiais."

Long medium-sized expresso via opções sobre futuros de cobre. Cobre +40% em 2025 com mundo da IA a precisar mais cobre e oferta limitada. Vários grandes mines tiveram production shortfalls. Escolha de exprimir insight directamente em cobre, não via equities de mineiras, por consistência com doutrina de macro expression directa.

"Copper prices rose about 40% in 2025, as the AI world needs more copper and supply remains limited."

"Os preços do cobre subiram cerca de 40% em 2025, com o mundo da IA a precisar de mais cobre e a oferta a permanecer limitada."

Long em IR futures que monetizou correctamente a antecipação de que a Fed cortaria taxas mais do que o mercado descontava. Notable gain no macro book do ano. Sem articulação detalhada sobre trajectória futura nesta carta.

"We had a notable gain in interest rate futures, where we correctly anticipated that the U.S. Federal Reserve would cut rates further than the market expected."

"Tivemos um ganho notável em futuros de taxas de juro, onde antecipámos correctamente que a Reserva Federal dos EUA cortaria as taxas mais do que o mercado esperava."

Após anos de frustração, a empresa pôs-se à venda e o processo culminou em comprador a aceitar adquirir o negócio. Valuation a menos de dois terços do book não é entusiasmante mas providencia uma saída razoável de uma situação desafiante. Top 5 disclosed long position no fim do trimestre. Einhorn promete escrever mais após consumar a saída.

"While the valuation at less than two-thirds of book value is not exciting, it does provide us with a reasonable exit from a challenged situation."

"Embora o valor de avaliação a menos de dois terços do valor contabilístico não seja entusiasmante, providencia-nos uma saída razoável de uma situação desafiante."

Posição mantida há vários anos · Target: Sale agreed a menos de dois terços do book value

FLR detinha maioria de SMR. SMR foi parabólica e Einhorn antecipou que FLR alienaria a sua participação e usaria as proceeds para recomprar acções próprias — exactamente o que está a acontecer. Vendas pesadas pela FLR combinadas com valuation especulativo de SMR levaram a queda forte de SMR enquanto FLR se manteve estável, aumentando substancialmente o valor do stub. Top 5 disclosed long position no fim do trimestre.

Componente short do stub trade FLR/SMR. SMR foi parabólica e crashou com vendas pesadas pela FLR (que detinha a maioria das acções) e valuation muito especulativo. O short component do stub contribuiu positivamente para o ano.

Equipa anterior quase destruiu uma das marcas mais conhecidas do mundo, eliminando o sex appeal e o desfile mundialmente famoso. A nova gestão está a reverter essas decisões e a marca começa a recuperar. Acção, dada como morta, começa a reflectir a recuperação da marca.

"A prior management team nearly destroyed one of the most well-known brands in the world."

"Uma equipa de gestão anterior quase destruiu uma das marcas mais conhecidas do mundo."

Empresa entregou rapid growth no portfolio de patented branded drugs com resultados consistentemente acima das expectativas. Mercado começou a reflectir o progresso apenas após easing dos headwinds de política, incluindo acordo negociado com CMS para o Austedo a partir de 2027. Ganhos compensam mais do que desempenho contido no negócio de genéricos. Highlight da transição para empresa de branded.

"These developments more than offset muted performance in the generics business and highlight the progress TEVA has made in its transition to a branded pharmaceutical company."

"Estes desenvolvimentos mais do que compensam o desempenho contido no negócio de genéricos e destacam o progresso que a TEVA fez na sua transição para uma empresa farmacêutica de marca."

Maior decepção entre os names remanescentes do livro long. Sofreu declínio cíclico e perda de market share para a China num dos seus três segmentos. Detractor material do ano sem que Einhorn classifique como meltdown. Posição mantida na expectativa de recuperação cíclica.

"The closest would be Lanxess (Germany: LXS), which suffered a cyclical decline and a loss of market share to China in one of its three segments."

"O caso mais próximo seria a Lanxess (Alemanha: LXS), que sofreu um declínio cíclico e uma perda de quota de mercado para a China num dos seus três segmentos."

Não é uma view bullish nem bearish sobre o preço do carvão. Detentores porque coal stocks são generalizadamente odiados e a empresa tem activo superior, valuation atractivo e operadores capazes. Sujeito a flutuações de preço de commodity e operações de minas, que não correram bem em 2025: preços do carvão caíram e uma das minas teve um incêndio. Top 5 disclosed long no fim do trimestre.

"We own Core Natural Resources (CNR) because we believe that coal stocks in general are hated, and we believe we own a superior asset, at a very attractive valuation, run by capable operators."

"Detemos a Core Natural Resources (CNR) porque acreditamos que as acções de carvão são generalizadamente odiadas, e acreditamos que detemos um activo superior, com uma avaliação muito atractiva, gerido por operadores capazes."

Produtor de gás natural no Marcellus Shale na Virgínia Ocidental. Operação no extremo baixo da curva de custos com perfil estável e acreage significativo. Aquisição anunciada em Dezembro, considerada accretive aos resultados e a estender o runway de produção futura. Entrada a $33,92 médio, implicando 11% de free cash flow yield. Acção fechou trimestre a $34,46.

"We acquired our shares at an average price of $33.92, implying an 11% free cash flow yield."

"Adquirimos as acções a um preço médio de 33,92 dólares, o que implica um yield de free cash flow de 11%."

Iniciada em T4 2025 · Target: Compra a 11% FCF yield

Designer e distribuidor de calçado e vestuário. Marcas Hoka (running) e UGG (calçado casual para frio). Acção caiu após resultados decepcionantes em 2025 com tariff uncertainty, transição de armazém na Europa e clima quente no início da época UGG. À medida que a Hoka expande internacionalmente, espera-se reaceleração do crescimento. Balance sheet com net cash a ~9% da market cap suporta aceleração de recompras. Entrada a $85,49 médio; fim de trimestre a $103,67.

"DECK ended the quarter at $103.67."

"A DECK fechou o trimestre a 103,67 dólares."

Iniciada em T4 2025 · Target: Net cash ~9% market cap como alavanca para recompras aceleradas

Processador de pagamentos para PMEs e mid-market nos EUA. Saíram em 2023 a $108,61. Re-acquiriram a $77,85 médio. Em 2024 a empresa anunciou transacção em duas etapas — venda do issuer processing e aquisição da Worldpay. Pro forma, GPN visa $5B de FCF em 2028, equivalente a ~25% da market cap pro forma combinada. Devolução prevista de quase $7B aos accionistas em 2 anos. Fim de trimestre a $77,40.

"Pro forma, GPN is targeting $5 billion of free cash flow in 2028, which equates to nearly 25% of the current pro forma combined market capitalization."

"Em pro forma, a GPN visa 5 mil milhões de dólares de free cash flow em 2028, equivalente a quase 25% da capitalização de mercado pro forma combinada actual."

Re-iniciada em T4 2025; saída anterior em 2023 a $108,61 · Target: $5B FCF em 2028 (~25% market cap pro forma)

Distribuidor líder de produtos dentários e médicos. Desde a COVID ineficiências de custo levaram a erosão de margens, a ser endereçada por novos board members activistas e mudança de CEO pendente. Caso a empresa corrija estes problemas e melhore capacidades de e-commerce, expectativa é melhoria material da margem com geração de FCF e recompras. Entrada a $68,11 médio; fim de trimestre a $75,58.

"Henry Schein (HSIC) is a leading distributor of dental and medical products."

"A Henry Schein (HSIC) é um distribuidor líder de produtos dentários e médicos."

Iniciada em T4 2025

Empresa de produtos de consumo com foco em pet care, home & garden e HPC. Desafios de 2025 aparentam estar largamente endereçados; espera-se regresso ao crescimento em 2026. Potencial adicional de proceeds via desinvestimento da divisão HPC, considerada a valer zero pelo mercado actualmente. Entretanto, recompras significativas em curso. Entrada a $52,75 médio; fim de trimestre a $59,08.

"We acquired our shares at an average price of $52.75, and SPB ended the quarter at $59.08."

"Adquirimos as nossas acções a um preço médio de 52,75 dólares e a SPB fechou o trimestre a 59,08 dólares."

Iniciada em T4 2025 · Target: HPC currently valued at zero pelo mercado — optionalidade de desinvestimento

Conglomerado de media com HBO, estúdio Warner Bros., biblioteca de conteúdos e cable networks lineares. Entrada a $22,66 médio após bid de $23,50 da Paramount Skydance (PSKY), antecipando entrada de bidders adicionais. Pouco depois, Netflix submeteu bid de $27,75 para os activos de streaming e estúdio, levando a PSKY a subir para $30. Einhorn julga venda nos low- a mid-$30s como o resultado mais provável. Fim de trimestre a $28,82.

"We believe a sale in the low- to mid-$30s is the most likely outcome."

"Acreditamos que uma venda nos low- a mid-30 dólares é o resultado mais provável."

Iniciada em T4 2025 · Target: Venda esperada nos low- to mid-$30s

Posição saída no trimestre com tiny gain. Tese inicial sobre Windows refresh cycle estava correcta com early gains, mas a equipa overstayed. AI computers não materializaram upswing notável no negócio. Prospectivamente, soaring memory prices forçarão subidas substanciais nos preços de PC com impacto negativo sobre volumes e/ou margens. Decisão de saída.

"We exited HP Inc. (HPQ) with a tiny gain"

"Saímos da HP Inc. (HPQ) com um pequeno ganho."

Posição saída no trimestre com tiny loss. Tese assentava em day rates ascendentes para drilling rigs. Equipa missed o inflection e wound up with unremarkable outcome.

"Seadrill (SDRL) with a tiny loss"

"Seadrill (SDRL) com uma pequena perda."

Construtora residencial entre as top 5 disclosed long positions no fim do trimestre. Apesar de fortes headwinds cíclicos, acção ganhou 11% no ano, contrastando com homebuilders pares flat ou em queda.

"Green Brick Partners (GRBK) also faced strong cyclical headwinds, but the stock still managed to gain 11%"

"A Green Brick Partners (GRBK) também enfrentou fortes ventos contrários cíclicos, mas a acção ainda conseguiu ganhar 11%."

Top 5 das maiores disclosed long positions no fim do trimestre. Posição mantida apesar de cyclical headwind do ano sem articulação detalhada na carta T4 2025.