Polen Capital Focus Growth Strategy

Q1 2025 · 2300 palavras · Commentary

Resumo editorial

O Polen Focus Growth recuou 6,25% líquido no primeiro trimestre de 2025, protegendo capital face aos 9,97% negativos do Russell 1000 Growth. Dan Davidowitz e Damon Ficklin atribuem a resiliência à ausência de semicondutores e à exposição reduzida às Magnificent 7, que caíram 15% no trimestre. Anteciparam o choque deslocando a carteira para nomes defensivos, algo que não faziam desde o final dos anos 1990: iniciaram Starbucks e Aon, saíram da Novo Nordisk, reforçaram Eli Lilly, Zoetis e Oracle e reduziram Netflix, ServiceNow, Alphabet e Apple. Consideram as tarifas inequivocamente negativas para o consumidor e a economia, com recessão cada vez mais provável, mantendo a meta de crescimento de resultados mid-teens no longo prazo.

Stance macro

Risk Risk-off

Postura defensiva assumida: no final de 2024 e início de 2025 a equipa deslocou a carteira para posições orientadas para segurança — algo que não fazia desde o final dos anos 1990 — perante avaliações elevadas e políticas potencialmente inflacionistas. As tarifas, se mantidas, são vistas como inequivocamente negativas para o consumidor e a economia norte-americana, com regresso da inflação, corte da poupança das famílias e recessão cada vez mais provável. Ainda assim, a equipa recusa posicionamento táctico em torno de temas macro: o objectivo mantém-se o compounding de resultados mid-teens em negócios resilientes com poder de fixação de preços, prontos a aproveitar oportunidades de compra atractivas criadas pela correcção.

Eventos referidos

Temas

Tarifas Trump como choque negativo para consumo e economia, com carteira isolada nos efeitos de primeira ordem

bearish saliency alta

A primeira vaga de tarifas virou a ordem global de um dia para o outro e o anúncio de 2 de Abril de tarifas recíprocas acelerou a degradação: se mantidas, as tarifas são inequivocamente más para o consumidor e a economia dos EUA no curto prazo, com regresso da inflação e redução significativa da poupança anual das famílias. A carteira tem pouca exposição directa aos efeitos de primeira ordem — empresas orientadas para software e serviços, não para produtos — mas os efeitos de segunda ordem da queda de confiança de consumidores e empresas reduzirão a procura, à qual a carteira não é imune. O poder de fixação de preços das participadas deve compensar pressões inflacionistas; a recessão é vista como cada vez mais provável.

Efeitos de segunda ordem via confiança de consumidores e empresas
Tarifas podem ser táctica negocial temporária, mas minam o investimento das empresas
Crescimento de resultados de 2025 pode ficar abaixo do mid-teens esperado se as tarifas persistirem

Concentração do índice passou de vento favorável a âncora, com avaliações historicamente ricas

bearish saliency alta

O Russell 1000 Growth entrou em 2025 após os melhores dois anos de sempre (+90%), negociando a um múltiplo historicamente rico de cerca de 30x resultados futuros. As Magnificent 7, antes inatacáveis, caíram 15% no trimestre contra 4% do resto do índice, e os semicondutores recuaram 19%: a concentração do índice, durante anos vento favorável, tornou-se a âncora que o puxa para baixo. Com o índice pesado no topo e avaliações elevadas, os preços das acções continuam vulneráveis se a inflação subir. A carteira tem exposição significativamente inferior às Magnificent 7 e zero semicondutores, o que protegeu capital no trimestre.

Russell 1000 Growth a cerca de 30x resultados futuros no arranque de 2025
Investidores empurrados para fora no espectro de risco por falsa sensação de segurança

Compounding disciplinado de resultados mid-teens em negócios de qualidade — a maratona de Kipchoge

bullish saliency alta

A abordagem é mais maratona do que corrida de 100 jardas: sem optimizar para um trimestre ou um ano, sem posicionamento táctico em torno de temas emergentes ou condições macro. A analogia é Eliud Kipchoge, o primeiro homem abaixo das duas horas, mestre do ritmo constante. Desde o início, há 36 anos, a estratégia entregou 14,5% brutos anualizados (13,6% líquidos) sustentados em crescimento de resultados mid-teens. A expectativa mantém-se: crescimento sustentável de resultados mid-teens a traduzir-se em retornos mid-teens no longo prazo, evitando ciclos de euforia narrativa e privilegiando negócios competitivamente vantajosos e resilientes, capazes de crescer mesmo em recessão.

Receitas recorrentes e essenciais dão resiliência em recessão
Retorno acumulado de quase 60% em dois anos visto como aceitável face à durabilidade

Desvanecer da euforia com infraestrutura de IA — carteira sem semicondutores beneficia em termos relativos

bearish saliency média

A narrativa de infraestrutura de IA dominou os melhores dois anos de sempre do índice, com exclusão de quase tudo o resto. No primeiro trimestre o encanto quebrou: os semicondutores, beneficiários mais visíveis do investimento em infraestrutura de IA, caíram 19% como grupo, e a fraqueza estendeu-se à Oracle, que a equipa detém. A leitura do mercado de que a Oracle é uma história de IA generativa é vista como deslocada — a IA representa uma fracção mínima do crescimento da empresa. A carteira evita os ciclos de euforia e não tem exposição a fabricantes de semicondutores, o que sustentou o desempenho relativo.

FOMO da IA generativa substituído pela narrativa dos danos colaterais das tarifas
Tese Oracle assenta em cloud e migração de base de dados, não em IA generativa

Rotação preventiva para posições de segurança e protecção de capital na correcção

bullish saliency média

Perante riscos de mercado elevados — avaliações altas e iniciativas políticas potencialmente inflacionistas — a equipa rodou a carteira para participações orientadas para segurança no final de 2024 e início de 2025, algo que não fazia desde o final dos anos 1990: reduziu Netflix, ServiceNow e Gartner, reforçou Zoetis e Oracle e iniciou Starbucks e Aon. No trimestre a carteira protegeu capital de forma significativa face ao Russell 1000 Growth. Apesar da queda acumulada no ano, a equipa declara-se pronta a capitalizar em oportunidades de compra atractivas criadas pela correcção.

Protecção de capital face ao índice de crescimento no trimestre
Prontidão para aproveitar quedas como oportunidades de compra

Posições

SBUX bullish conv. starter nova posição

Starbucks Corporation

Turnaround

Regresso de um nome detido entre 2010 e Janeiro de 2022, agora que Brian Niccol, ex-Chipotle, apresentou um plano de recuperação multifacetado, sensato e exequível. A operação de loja tornou-se demasiado complexa, sobrecarregando baristas e degradando a experiência do cliente; Niccol identificou correcções em operações, marketing e serviço, a estender a 17.000 lojas nos EUA. Marca aspiracional com base fiel: melhorada a operação, há crescimento via produtividade de loja, novas lojas e expansão muito significativa de margens.

iniciada no primeiro trimestre de 2025; detida anteriormente entre 2010 e Janeiro de 2022

AON bullish conv. starter nova posição

Aon plc

Stalwart

Uma das maiores corretoras de seguros do mundo, com operações em 120 países e a maior parte da receita nas Américas. Vantagens de escala, amplitude de clientes e seguradoras, e custos de mudança elevados; cerca de 80% do negócio é recorrente e não-discricionário, sustentando retenção robusta. Perfil comparável ao da Accenture: receitas mid-to-high single-digit e resultados por acção low-teens. A inflação seria vento favorável às comissões.

iniciada no primeiro trimestre de 2025

NVO bearish conv. core sair

Novo Nordisk A/S

Saída após os dados clínicos do CagriSema, o GLP-1 de nova geração: eficácia e segurança encorajadoras em termos absolutos, a solidificar o potencial de um futuro fármaco de vários milhares de milhões, mas com perfil menos diferenciado face à franquia tirzepatide da Eli Lilly (Mounjaro/ZepBound) do que o esperado. Para a equipa, os dados favorecem ligeiramente a Lilly até serem conhecidos os dados da próxima geração desta; o produto da venda foi adicionado à Eli Lilly.