Q1 2026 · 2750 palavras · 6 Abr 2026 · Full letter
O Harding Loevner Global Equity Strategy registou −5,45% (gross) e −5,55% (net) no primeiro trimestre de 2026, contra −3,11% do MSCI ACWI. A carta articula uma narrativa de resiliência face ao choque energético desencadeado pelo conflito Irão-Israel: Brent +60% no mês, sector Energy +33,9% no trimestre, e rotação para o "HALO trade" — heavy asset, low obsolescence. ASML, SLB, CME Group, Tradeweb e Shell foram os top contributors; Booking Holdings, Tencent, Adobe, Sony e HDFC Bank foram os top detractors. O fundo iniciou oito posições (AstraZeneca, CATL, Infineon, nVent Electric, RGA, Ryanair, Safran, Samsung Electronics) e saiu de sete (Alfa Laval, Atlas Copco, CoStar, Delta Electronics, Inovance, Mindray, Walmart de México). Schneider Electric, Safran e Ryanair são desenvolvidas em detalhe no quadro de infraestrutura física e disciplina de balanço.
Postura defensiva sustentada em qualidade e força de balanço. O gestor articula que se a guerra persistir e gerar consequências económicas adicionais, força financeira tornar-se-á diferenciador material entre empresas. Compara: ratio net debt / EBITDA da carteira ~0,3x vs 0,5x do índice; debt-to-equity ~0,4x vs ~0,6x. Posicionamento: empresas que financiam operações e investimento via cash flow gerado internamente, em vez de dependerem de mercados de crédito acomodatícios, estão melhor posicionadas. Stress de crédito poderá começar a tomar precedência sobre risco geopolítico em algumas áreas do mercado.
O gestor articula que a "rolling thunder" da disrupção IA avançou para além de software/IT services para outras áreas da economia digital, pesando em Booking Holdings (top detractor T1) e Communication Services (sector pior performer com −7,8%). Tencent e plano agressivo de capex IA na China referenciados como detractor adicional.
Adobe e SAP igualmente identificados como detractores em IT por receios de disrupção. Postura cautelosa face a software empresarial exposto a substituição por agentes IA.
Tese central da carta: rotação do mercado para empresas de "heavy asset, low obsolescence" — value rests on essential equipment and resources, less vulnerable to technological displacement. Schneider Electric, Safran, HEICO, John Deere, Northrop Grumman, Diploma materializam tese. Energia +33,9% T1 (maior trimestre em 15 anos). Reshoring, capex de automação por labour constraints e substituição de equipamento sustentam ciclo de capex industrial após anos de investimento manufactureiro deprimido.
Ataques aéreos US-Israel mataram líder supremo do Irão no fim de Fevereiro. Retaliação iraniana sublinhou alavancagem do regime via Estreito de Ormuz, permitindo dano económico amplo mesmo com regime enfraquecido. Brent +60% no mês — maior subida mensal de sempre. WTI acima de $100 pela primeira vez desde 2022. Disrupção também em alumínio, fertilizantes e hélio.
Treinar e operar modelos de IA avançados requer fornecimento contínuo de electricidade, ligando crescimento da indústria IA a disponibilidade e resiliência dos sistemas energéticos. Schneider Electric capta growth de electrificação e procura energética dos data centers IA (+11% YoY em energy management). Ataques no Médio Oriente podem motivar operadores de data centers a reduzir dependência das redes centralizadas.
Anxiety sobre disrupção IA fomentou onda de redemption requests em fundos expostos a debt de software companies. Blue Owl entre as firmas que limitaram redemptions, reigniting concerns sobre opacidade e iliquidez de private credit assets. Dois private-credit-backed companies declararam bancarrota no ano passado.
Esforços de muitos países desenvolvidos — mais recentemente os europeus — para reduzir dependência da China devem suportar capex superior após anos de investimento manufactureiro subdued. Pandemia, instabilidade geopolítica e incerteza tarifária contínua levaram a reconfiguração de cadeias logísticas, automação para mitigar constraints laborais, e substituição de equipamento.
Maior fornecedor mundial de equipamento para semicondutores. Liderou contribuição em IT (+0,53% effect T1, e +1,03% effect TTM) num trimestre em que o sector pesou no fundo. Beneficiária estrutural do capex IA e do ciclo de semicondutores; exemplo de selecção forte em EMU.
Oilfield services. Top contributor T1 (+0,38% effect) num trimestre em que o gestor descreve as posições US em energia como mitigantes apesar do underweight sectorial agregado.
Bolsa de derivados. Identificada como contributora forte entre posições non-bank Financials num trimestre em que bancos comerciais foram heterogéneos.
Plataforma electrónica de trading financeiro. Top contributor T1 com +0,23% effect; também referenciada como detractor TTM (-1,10% effect), reflectindo volatilidade na trajectória.
Major integrada de petróleo e gás. Top contributor T1 (+0,22% effect), beneficiária do choque de Brent (+60%) provocado pelo conflito Irão-Israel. Contribuiu também como leading Europe ex EMU contributor.
Plataforma de online travel services. Top detractor T1 (-0,50% effect) por extensão dos receios de disrupção IA para fora de software puro: o gestor articula que a "rolling thunder" da IA avançou para a economia digital. A par de aerospace e railroads, sectores asset-intensive ganharam interesse à custa de digital businesses.
Conglomerado chinês de internet e IT services. Top detractor T1 (-0,46% effect) e principal detractor EM. Algumas empresas chinesas delinearam planos agressivos de capex IA enquanto outras enfrentam competição num economy ainda fragile.
Banco comercial indiano. Top detractor T1 (-0,34% effect) entre o número limitado de bank stocks detidos. Identificado a par de Tencent como largest EM detractor.
Software developer. Top detractor T1 (-0,42% effect) por receios de disrupção do software por IA generativa. SAP igualmente identificado como pesando em IT.
Conglomerado japonês de electrónica. Top detractor T1 (-0,41% effect) por custos de memória crescentes e potencial efeito nas margens. Gestão articulou que assegurou supply suficiente para a época festiva 2026 e planeia mitigar parte da pressão via monetização da base instalada da PlayStation.
Fornecedora de componentes eléctricos para edifícios com large energy management business que cresceu alongside global demand para electrificação e procura energética dos data centers IA. Reportou +11% YoY em energy management sales no quarto trimestre 2025, incluindo +19% Norte America, ajudando vendas globais a exceder forecast da gestão. Exemplifica preferência de captar trends estruturais via Industrials em vez de Utilities (high leverage, limited pricing power, baixo ROIC).
Fabricante francês de motores de aeronaves. Estrutura industrial excepcionalmente favorável: motores frequentemente vendidos abaixo de custo a Boeing/Airbus mas geram décadas de receita aftermarket de margem alta. Motores em serviço durante ~30 anos com manutenção e substituição de peças frequentes e exigidas por reguladores. Fabricantes retêm controlo significativo sobre peças e serviços, yielding monopoly-like economics. Tese reforçada pelo défice de aeronaves estimado em 5300 pela IATA e backlog de pedidos a 58% da frota activa.
"Engine manufacturers retain significant control over replacement parts and servicing, yielding monopoly-like economics over the life of the engine."
"Os fabricantes de motores retêm controlo significativo sobre peças de substituição e serviços, gerando uma economia monopolista ao longo da vida útil do motor."
Equivalente aerospace dos generic-drug manufacturers: faz reverse engineering de componentes OEM, obtém aprovação FAA para peças de substituição e vende-as tipicamente ~20% abaixo do preço OEM. Apesar da vantagem económica clara, adopção tem sido gradual: OEMs limitam uso, airlines são cautelosos, lessors preocupados com residual values. Estas peças representam ~3% do aftermarket total, com HEICO a deter mais de metade dessa quota. Penetração pode aumentar com pressão de custos e maior familiaridade da indústria.
Líder europeia de low-cost carriers. Exemplo raro de airline que consistentemente gera retornos acima do custo de capital enquanto cresce. Custos unitários ~50% abaixo da média da indústria, gap que alargou desde a pandemia. Frota uniforme e fuel-efficient; lower-tier airports; flexible labour. Cobriu grande parte do combustível para o ano a $67/barril — protecção crítica face ao Brent +60%. Histórico de aproveitar stress da indústria (2009, 2020) para alargar competitive advantage e ganhar quota.
"Ryanair has hedged much of its fuel through this year at $67 per barrel."
"A Ryanair cobriu grande parte do seu combustível através deste ano a $67 por barril."
Maior foundry de semicondutores. Beneficiário em EMs do crescente demand para chips de semicondutores e tools de power supply e energy-management para data centers IA. Identificada como leading EM contributor TTM (+0,55% effect).
Distribuidora UK de componentes industriais especializados. Elevou a orientação de organic revenue growth para o ano de 6% para 9%, citando dinâmicas favoráveis de oferta-procura na indústria aerospacial (sales de fasteners e cables) e procura crescente norte-americana de seals para infraestrutura e projectos nuclear-power.
Pharma e biotech UK. Posição estabelecida no trimestre. Sem articulação detalhada da tese na carta T1 2026.
Fabricante chinês de battery systems. Posição estabelecida no trimestre. Sem articulação detalhada da tese na carta T1 2026.
Fabricante alemão de semicondutores. Posição estabelecida no trimestre. Sem articulação detalhada da tese na carta T1 2026.
Fabricante US de componentes eléctricos. Posição estabelecida no trimestre, alinhada com a tese de electrificação e infraestrutura física articulada na carta. Sem articulação detalhada própria.
Reinsurance provider US. Posição estabelecida no trimestre. Sem articulação detalhada da tese na carta T1 2026.
Fabricante sul-coreano de electrónica. Posição estabelecida no trimestre. Sem articulação detalhada da tese na carta T1 2026.
Saída completa no trimestre. Detractor US adicional além de Booking e software holdings. Embora opera plataforma altamente atractiva de commercial real estate, o serviço residencial-listings nos US ainda não atingiu tracção meaningful. Saída justificada pelo risco de a expansão em curso não gerar os retornos esperados.
"We exited the holding given the risk that the ongoing expansion won't generate the hoped-for returns."
"Saímos da posição dado o risco de a expansão em curso não gerar os retornos esperados."
Posição em Industrials sueca saída no trimestre. Sem articulação detalhada da razão de saída na carta.
Posição em Industrials sueca saída no trimestre. Sem articulação detalhada da razão de saída na carta.
Posição IT taiwanesa saída no trimestre — embora referenciada como leading EM contributor TTM (a par de TSMC) por procura crescente de power supplies e energy-management tools para data centers IA. Sem articulação explícita da razão de saída.
Posição em Industrials chinesa saída no trimestre. Sem articulação detalhada da razão de saída na carta.
Posição em Health Care chinesa saída no trimestre. Sem articulação detalhada da razão de saída na carta.
Posição em Consumer Staples mexicana saída no trimestre. Sem articulação detalhada da razão de saída na carta.
as the HALO trade, short for “heavy asset, low obsolescence,” a description of a loose category of companies whose value rests on essential equipment and resources, making them less vulnerable to technological displacement.
"como o HALO trade, abreviatura de \"heavy asset, low obsolescence\", descrição de uma categoria solta de empresas cujo valor assenta em equipamento e recursos essenciais, tornando-as menos vulneráveis a deslocamento tecnológico."
The objective is not to predict periods of stress or try to trade around them to any significant degree but rather to build a portfolio resilient enough that such events do not force reactive decisions.
"O objectivo não é prever períodos de stress ou tentar fazer trade à volta deles em qualquer grau significativo, mas sim construir uma carteira suficientemente resiliente para que tais eventos não forcem decisões reactivas."
Engine manufacturers retain significant control over replacement parts and servicing, yielding monopoly-like economics over the life of the engine.
"Os fabricantes de motores retêm controlo significativo sobre peças de substituição e serviços, gerando economias semelhantes a monopólio ao longo da vida útil do motor."
Ryanair has hedged much of its fuel through this year at $67 per barrel.
"A Ryanair cobriu grande parte do seu combustível através deste ano a $67 por barril."
We exited the holding given the risk that the ongoing expansion won’t generate the hoped-for returns.
"Saímos da posição dado o risco de a expansão em curso não gerar os retornos esperados."
MSCI All Country World Index
| Período | Fundo | Benchmark |
|---|---|---|
| 1 ano | +9,25% | +20,52% |
| 3 anos (anualizado) | +12,58% | +17,09% |
| 5 anos (anualizado) | +4,20% | +9,98% |
| 10 anos (anualizado) | +10,65% | +11,88% |
| since inception 1989 (anualizado, gross) | +9,79% | +8,01% |
A nível sectorial, a selecção foi forte em IT (ASML lidera) e Financials (CME, Tradeweb), com energia a contribuir positivamente via SLB e Shell apesar do underweight global. O underweight estrutural em Energy, Utilities e Materials respondeu por aproximadamente metade do underperformance relativo. Em Consumer Discretionary, Booking Holdings pesou por receios de disrupção por IA; Adobe e SAP igualmente em IT. Em Communication Services, Tencent foi o principal detractor. A nível regional, fraqueza em US, Japão e alguns EMs explicou a maior parte do underperformance, com EMU e Europe ex EMU a mitigar parcialmente.