Jensen Quality Growth Equity Composite

Q4 2025 · 1900 palavras · Full letter

Resumo editorial

O Jensen Quality Growth Equity Composite subperformou o S&P 500 no T4 2025 (-0,41% gross vs +2,66% do índice), penalizado pela liderança de low-quality stocks e por selecção em industriais (Equifax, ADP). Microsoft e Marsh & McLennan foram os principais detractores individuais; Eli Lilly e Alphabet lideraram contributors. A equipa iniciou Amazon, Broadcom e Motorola Solutions e liquidou Accenture, Amphenol e Zoetis, reposicionando-se para enablers fundamentais da inteligência artificial enquanto preserva disciplina de qualidade. A narrativa de perspectivas combina pragmatismo sobre concentração mega-cap, reconhecimento de que vários beneficiários de IA atingiram qualidade Jensen, e ênfase em durabilidade de cash flow face a volatilidade de ciclo.

Stance macro

A equipa enquadra o ambiente macro como caracterizado por crescimento de resultados a alargar-se, taxas de juro a baixar e investimento de capital mais selectivo, com a market leadership a deixar de ser conduzida por uma única narrativa ou grupo restrito de stocks. Reconhece a concentração mega-cap como defining feature do environment actual mas opta por não abandonar disciplina de qualidade. Não articula direccionalmente postura risk-on/off, Fed ou USD; a leitura é estrutural e plurianual sobre durabilidade de cash flow e resiliência através de ciclos.

Temas

A equipa identifica que desde finais de 2022 os retornos do índice foram desproporcionalmente concentrados num pequeno grupo de mega-caps ligadas ao AI buildout, com Nvidia e várias platform e cloud businesses a capturar parcela desproporcionada das gains enquanto o broader market ficou para trás. Estratégias underweight nestes leaders enfrentaram headwinds materiais e a Jensen Quality Growth foi uma delas. A resposta foi disciplinada: não abandonar standards de quality para perseguir momentum, mas remodelar carteira para incluir AI beneficiaries que entretanto passaram a satisfazer critérios de qualidade.

  • Mega-cap concentration desde finais 2022 como driver do índice
  • Jensen manteve disciplina de qualidade apesar do underperformance relativo
  • Carteira remodelada para incluir AI beneficiaries que cumprem qualidade

A equipa enquadra Microsoft como detractor do trimestre pela mudança de foco do mercado para uma fase de investimento extraordinariamente pesada, com data center e power constraints a criar variabilidade quarter-to-quarter no upside percebido. O elevado AI infrastructure build-out e faster refresh cycles em computing alimentam preocupações com pressões sobre cloud margins e FCF conversion. Jensen vê estas dinâmicas como temporais e não estruturais — capex hoje constrói scarce capacity e platform advantage para amplificar poder de lucros à medida que workloads de IA amadurecem da experimentação para produção.

  • Capex extraordinariamente pesado pressiona perceived upside da Microsoft
  • Data center e power constraints como gargalo
  • Capacidade escassa e platform advantage como tese de longo prazo

A saída integral de Accenture é articulada explicitamente em torno de meaningful AI risk para os core businesses de consulting, technology services e BPO. A equipa reduziu Accenture ao longo do último ano à medida que reexaminou a tese para reflectir como AI transformation pode impactar end markets diversificados — comunicações, media, technology, financial services e healthcare. Proceeds redirigidos para companies com melhor risk-adjusted return e improving competitive advantage profiles.

  • Saída de Accenture por exposição a AI risk nos core businesses
  • Reexame de tese ao longo de 2025 antes da venda integral
  • Redeploy para nomes com melhor risk-adjusted profile

Alphabet é destacado como contributor do trimestre porque o mercado passou a ponderar evidências de que a sua estratégia de IA reforça em vez de ameaçar core franchises, melhorando ao mesmo tempo o growth profile de medio prazo da Google Cloud. A equipa vê Alphabet como unusually well positioned através do AI stack — infrastructure diferenciada, modelos frontier e distribuição global — com múltiplos canais de monetização. A iniciação de Amazon e Broadcom reforça a mesma tese de owning enablers fundamentais de cloud, AI infrastructure e digital transformation.

  • Alphabet — AI strategy reforça franquias core
  • Amazon iniciada como compounder de longa duração em e-commerce, AWS e ads
  • Broadcom como supplier core no build-out global de AI infrastructure

Eli Lilly liderou contributors do trimestre suportada por easing de policy overhangs, fundamentals fortes e execução de pipeline. A equipa destaca os resultados acima do consenso de Outubro e revisão em alta das perspectivas, sublinhando procura global pelo incretin portfolio em obesidade e diabetes. Em Novembro a empresa anunciou submissão expected do oral GLP-1 para aprovação global em obesidade até final do ano, expandindo o mercado endereçável para além das terapias injectáveis. Pipeline data Phase 2 do eloralintide e discussão renovada sobre cobertura potencial de Medicare para obesidade reforçaram a confiança na liderança de longo prazo.

  • Resultados acima do consenso e revisão em alta das perspectivas em Outubro
  • Oral GLP-1 expande TAM para além de injectáveis
  • Pipeline eloralintide e potential Medicare coverage

A tese identitária da estratégia é articulada com clareza: investir em businesses onde innovation, scale e financial strength compounded em enduring shareholder value, em vez de fleeting market enthusiasm. A equipa defende ter deliberadamente recusado abandonar a disciplina de qualidade para acompanhar momentum-driven rally, reconhecendo o custo de curto prazo mas argumentando que abandonar uma disciplina demonstravelmente bem-sucedida destrói mais capital ao longo do tempo do que um período temporário de underperformance.

  • Disciplina de ROE preservada apesar de underperformance relativo
  • Recusa de chase de momentum sem quality
  • Compounding economic value ao longo de full cycles

Posições

MSFT neutral conv. top manter
Microsoft
Stalwart

Top holding da Strategy (10,4% do net assets) e leading detractor do trimestre. A atenção do investidor passou da durabilidade do crescimento cloud para implicações de curto prazo de fase de investimento extraordinariamente pesada. A equipa Jensen considera as dinâmicas largely temporais e não estruturais, defendendo que a Microsoft está bem posicionada para traduzir adopção de IA em expansão durável de revenue à medida que supply catches up e workloads maturam.

long-standing holding

LLY bullish conv. top aumentar
Eli Lilly and Co
Fast Grower

Top contributor do trimestre suportado por easing de policy overhangs, fundamentals fortes e execução de pipeline. Resultados acima do consenso em Outubro e revisão em alta das perspectivas reforçaram procura pelo incretin portfolio em obesidade e diabetes. Anúncio em Novembro de submissão expected do oral GLP-1 para aprovação global em obesidade até final do ano amplia TAM para além de injectáveis. Posição reforçada com proceeds da saída de Zoetis.

long-standing, reforçada com proceeds de Zoetis

GOOGL neutral conv. top manter
Alphabet
Stalwart

Top contributor do T4 com o mercado a ponderar evidências de que a estratégia de IA da empresa reforça em vez de ameaçar core franchises, melhorando ao mesmo tempo o growth profile da Google Cloud. A equipa vê Alphabet como unusually well positioned através do AI stack — infrastructure diferenciada, frontier models e distribuição global — com múltiplos canais de monetização (ad relevance, consumer features, enterprise cloud). Capex e depreciation elevados podem trazer ruído near-term mas a lógica estratégica é intacta.

long-standing holding

NVDA neutral conv. core manter
NVIDIA Corp
Fast Grower

Holding articulado como foundational enabler de artificial intelligence e global digital infrastructure. A equipa enquadra a inclusão na Strategy não como bet especulativa em hype tecnológico mas como business altamente lucrativo, cash-generative e com competitive position dominante no ecossistema global de computing e semicondutores.

carteira remodelada nos últimos anos para incluir AI enablers

AMZN bullish conv. core nova posição
Amazon.com Inc
Fast Grower

Nova posição iniciada no trimestre. Plataforma global com escala sem rival e liderança em três businesses estruturalmente vantajosos: e-Commerce, Cloud (AWS) e retail advertising. Candidata da Strategy desde 2024, manteve-se no bench até volatilidade recente a colocar em desconto face ao modelo da equipa. Tese assenta em revenue growth de longo prazo de ~10% CAGR, ROE ~24% e FCF resiliente de ~20% CAGR, com balance sheet forte e margins em melhoria.

iniciada no T4 2025

AVGO bullish conv. core nova posição
Broadcom
Fast Grower

Nova posição iniciada no trimestre. Tecnológica global que desenha e fornece soluções de semicondutores e infrastructure software, foundational a cloud, enterprise e telecom networks modernos. A equipa enquadra Broadcom como core supplier no build-out global de AI: custom AI accelerators co-desenvolvidos com hyperscalers leaders, high-speed Ethernet switches, routers e optical components que formam a fabric de large AI clusters. Exposição simultânea a AI compute, high-bandwidth networking e migração para Ethernet-based fabrics.

iniciada no T4 2025

MSI bullish conv. core nova posição
Motorola Solutions
Stalwart

Nova posição iniciada no trimestre. Especialista em mission critical radio networks usadas por first responders e government agencies, com posição dominante no mercado US e presença internacional (UK, Europa, Médio Oriente). Stock price relativamente fraco YTD por moderação de top-line growth e digestão de aquisição historicamente grande criou ponto de entrada. A equipa vê adjacências em video e software como avenue para boost de topline e EPS growth em double digits fortes.

iniciada no T4 2025

MMC neutral conv. core manter
Marsh & McLennan
Stalwart

Detractor chave do trimestre, com mudança de nome para Marsh em Janeiro de 2026. Resultados e perspectivas recentes desaceleraram ao longo do último ano mas dentro do range de expectativas da equipa. O business é altamente resiliente através de ciclos de pricing de P&C e ciclos económicos amplos, com value creation conduzido por ROE bem acima do cost of capital e ample FCF, em parte pela natureza capital-light do business. Tese de longo prazo considerada intacta.

long-standing holding

AAPL neutral conv. top manter
Apple Inc
Stalwart

Segunda maior holding (8,9% do net assets) e top 5 contributor do trimestre. Articulada como long-standing holding alongside Microsoft e Alphabet, parte do core de high-quality compounders que define a Strategy.

long-standing holding

ACN bearish conv. starter sair
Accenture
Stalwart

Posição liquidada no trimestre. Consulting, technology services e BPO com clientes em mais de 120 países e workforce de ~800 mil. Embora continue a ser quality company, a exposição a meaningful AI risk levou a equipa a reduzir e ultimately sell a posição ao longo do último ano. Proceeds alocados a companies com melhor risk-adjusted return e improving growth e competitive advantage profiles.

reduzida ao longo do último ano antes da saída integral

KLAC neutral conv. core manter
KLA Corp
Fast Grower

Top 5 contributor do trimestre. Articulada como foundational enabler de inteligência artificial e digital infrastructure, alongside Nvidia, Amazon, Meta e Cadence Design Systems. Faz parte da remodelação da carteira ao longo dos últimos anos para reflectir oportunidades em AI beneficiaries que entretanto passaram a satisfazer critérios de qualidade Jensen.

incluída na carteira remodelada para AI beneficiaries

ZTS bearish conv. starter sair
Zoetis
Slow Grower

Posição liquidada no trimestre. Líder em animal health com competitive advantages assentes em posição entrincheirada num sector estável. Crescimento de established drugs desacelerou e o pipeline outrora promissor underperformou expectativas, com deterioração particular nas perspectivas da franquia de monoclonal antibody drugs. Proceeds alocados sobretudo para reforço de Eli Lilly.

trimada opportunisticamente ao longo de 2025 antes da saída integral

APH bearish conv. starter sair
Amphenol
Stalwart

Posição liquidada no trimestre. Designer e produtor de interconnect systems, sensores e broadband cable, com posição competitiva forte através de end markets diversificados. Em 2025, shares rallyaram em resposta a aceleração de financial results no end market data center, impulsionados por procura ligada a IA. A equipa trimou shares ao longo do ano e vendeu a posição por elevação de valuation, mantendo monitoring para potencial re-entrada se valuation melhorar.

trimada ao longo de 2025 antes da saída integral

EFX neutral conv. core manter
Equifax
Stalwart

Detractor do trimestre, com fraqueza atribuída a sentimento de investidor associado a factores macroeconómicos — actividade fraca no mercado imobiliário US e crescimento de emprego anémico. Identificada pela equipa como contributor primário à underperformance relativa do sector industriais.

long-standing holding

ADP neutral conv. core manter
Automatic Data Processing
Stalwart

Detractor do trimestre, com fraqueza atribuída a sentimento de investidor associado a factores macroeconómicos — fraqueza no crescimento de emprego US. Detractor relativo do sector industriais em conjunto com Equifax.

long-standing holding

VEEV neutral conv. core manter
Veeva Systems Inc
Fast Grower

Detractor individual do trimestre identificado entre o top 5 detractors da Strategy. Articulada apenas como detractor; não há tese narrativa desenvolvida sobre o nome neste reporting.

long-standing holding

Citações

We continue to view these dynamics as largely temporal rather than structural.

"Continuamos a ver estas dinâmicas como largely temporais e não estruturais."

Jensen Quality Growth Equity Composite · Q4 2025

While it remains a quality company, Accenture’s exposure to meaningful AI risk drove the Investment Team’s decisions to reduce and ultimately sell the position

"Embora continue a ser uma quality company, a exposição da Accenture a meaningful AI risk levou as decisões da Investment Team de reduzir e ultimately vender a posição"

Jensen Quality Growth Equity Composite · Q4 2025

These investments are not speculative bets on technology hype. Rather, they are highly profitable, cash-generative businesses with dominant competitive positions

"Estes investimentos não são bets especulativos em hype tecnológico. Em vez disso, são businesses altamente lucrativos, cash-generative e com posições competitivas dominantes"

Jensen Quality Growth Equity Composite · Q4 2025

abandoning a demonstrably successful long-term discipline simply because our investment style is out of favor can destroy far more investor capital over time than a temporary period of underperformance

"abandonar uma disciplina de longo prazo demonstrably bem-sucedida simplesmente porque o nosso estilo de investimento está out of favor pode destruir muito mais capital de investidor ao longo do tempo do que um período temporário de underperformance"

Jensen Quality Growth Equity Composite · Q4 2025

Lilly’s announcement that it expects to submit its oral GLP-1 for global obesity approval by year-end

"anúncio da Lilly de que espera submeter o seu oral GLP-1 para aprovação global em obesidade até ao final do ano"

Jensen Quality Growth Equity Composite · Q4 2025

Performance

Retornos

T4 2025 (gross of fees)
-0,41%
YTD
+5,67%
Desde início
+11,16%
Base
gross
CAGR desde inception
+11,16%

Benchmark

S&P 500 Index

Período
+2,66%
YTD
+17,88%

Track record anual

Período Fundo Benchmark
2016 +12,93% +11,96%
2017 +24,23% +21,83%
2018 +3,03% -4,38%
2019 +30,09% +31,49%
2020 +19,22% +18,40%
2021 +31,02% +28,71%
2022 -15,86% -18,11%
2023 +17,64% +26,29%
2024 +10,92% +25,02%
2025 +5,67% +17,88%

Contribuidores

Top contributors: LLY, GOOGL, AAPL, KLAC, AMZN
Top detractors: MSFT, MMC, VEEV, EFX, ADP

Attribution

A subperformance relativa do trimestre foi atribuível a selecção de valores em industriais (Equifax e ADP penalizados por mercado imobiliário e job growth fracos) e a sobreponderação em health care com selecção negativa. Comunicação foi o sector contributor relativo via força do Alphabet, complementado por subponderação a consumo discricionário. A nível de quality factor, low-quality stocks (S&P Quality & Dividend B+ e abaixo) lideraram o trimestre, headwind structural para a estratégia.

Portfólio

Cash
0,3%
Top 10 concentração
60,4%
Top 5 concentração
39,3%
Position count long
26

Sector tilts

  • Saúde · overweight (significant) — Overweight significativo (16,1% vs 9,4% do índice) com selecção negativa no trimestre via Veeva
  • Industriais · overweight (significant) — Overweight (15,8% vs 8,2%) penalizado por Equifax e ADP em ambiente fraco para housing e job growth
  • Consumo discric. · underweight (modest) — Subponderação contribuiu relativamente, com selecção positiva
  • Financeiras · underweight (modest) — Underweight com selecção negativa via Marsh & McLennan
  • Energia · underweight (significant) — Zero exposure a energia; Strategy não detém posições no sector