Bretton Fund

Maior posição a 10,39% e top contribuidor do 4T (+1,3%) e do ano (+2,7%). Receita 2024 de $350 mil milhões, +$43 mil milhões num ano. Resultados por unidade +39%, acção +36%, mas negoceia ao múltiplo do mercado apesar de crescer muito mais. Risco real dos chatbots de IA reconhecido, mas pesquisas monetizáveis resistem.

Despite growing much faster than the average company, Alphabet continues to trade at roughly the same price-to-earnings multiple as the rest of the market.

"Apesar de crescer muito mais depressa do que a empresa média, a Alphabet continua a negociar a aproximadamente o mesmo múltiplo preço-lucros que o resto do mercado."

Segunda maior posição a 7,66% e segundo contribuidor anual (+2,6%). A seguradora auto mais savvy: foi das primeiras a subir preços pós-pandemia, perdeu clientes, e agora que as taxas da indústria convergiram voltou a ser barata por comparação. Apólices +18%, resultados por unidade +71%, acção +51% no ano.

We believe Progressive is, by far, the savviest auto insurer out there.

"Acreditamos que a Progressive é, de longe, a seguradora auto mais savvy que existe."

Posição de 6,56% e melhor título do fundo em 2024: +60% no ano, em cima de +29% em 2023, com contributo anual de 2,5%. Cartões premium mais populares do que nunca, base de clientes moderadamente afluente continua a gastar, e captação de jovens titulares sugere crescimento sustentável por anos. Resultados por unidade +25%.

American Express did especially well signing up younger cardholders, a great sign that its growth can be sustained for years to come.

"A American Express foi especialmente bem-sucedida a captar titulares de cartão mais jovens, um óptimo sinal de que o seu crescimento pode ser sustentado por muitos anos."

Posição de 6,13%. O arquétipo do sweet spot Bretton: negócio aparentemente sonolento com economics excelentes e gestão orientada ao accionista. ROIC de 50%, três vezes a média das grandes empresas; +362% desde o investimento em 2015. Inventário de rotação lenta com 100.000+ itens trava concorrentes menores. Expansão internacional frutífera; resultados por unidade +13%, acção +24%.

AutoZone hits the Bretton Fund sweet spot in many ways: it appears to be a somewhat sleepy business, but it has excellent economics and shareholder-oriented management.

"A AutoZone acerta no sweet spot do Bretton Fund de muitas maneiras: parece um negócio algo sonolento, mas tem economics excelentes e gestão orientada ao accionista."

Primeiro investimento em 2015

Posição de 5,51% e contribuidor de 0,7% no 4T. Bom ano com maior receita de juros e mercados financeiros mais activos a impulsionar receita e resultados: acção +44% no ano, resultados por unidade +22%.

JPMorgan and Bank of America had good years as higher interest income and more active financial markets boosted revenue and earnings.

"O JPMorgan e o Bank of America tiveram bons anos, com maior receita de juros e mercados financeiros mais activos a impulsionar receita e resultados."

Posição de 5,44%. Maior e mais diversificada do que a Ross, com clientes de rendimento relativamente mais alto menos sensíveis à inflação — conseguiu passar aumentos de preços melhor. Resultados estimados +9%, acção +31% no ano; os gestores esperam convergência com a Ross no curto prazo.

TJX's earnings growth and share price have outperformed Ross the past few years, but we expect that to converge in the near term.

"O crescimento de resultados e o preço da acção da TJX superaram a Ross nos últimos anos, mas esperamos que isso convirja no curto prazo."

Posição de 5,40% e detractor de 1,1% no 4T com a subida das taxas longas. A NVR parece não ter notado o mercado imobiliário fraco: vendeu 22.560 casas em 2024 vs 19.668 em 2019, e via buybacks passou de $221 para $507 de resultados por unidade vendendo apenas 15% mais casas. Acção +17% no ano.

NVR seems to have not noticed these market trends.

"A NVR parece não ter notado estes trends de mercado."

Posição de 5,39% e contribuidor de 0,7% no 4T. Visa e Mastercard continuaram a fazer o seu trabalho: resultados por unidade +15%, acção +22% no ano. Os gestores vigiam o espaço de payments mas não vêem nada a ganhar tracção contra as redes de cartões.

We continue to closely watch the evolving payments space as it seems like everyone's always trying to displace the card networks. For now, we don't see anything gaining much traction.

"Continuamos a vigiar de perto o espaço de payments em evolução, já que parece que está sempre alguém a tentar deslocar as redes de cartões. Para já, não vemos nada a ganhar muita tracção."

Posição de 5,30%. Bom ano com maior receita de juros e mercados financeiros mais activos: acção +34% no ano, resultados por unidade +4%. Segunda money-center bank do book junto da JPMorgan.

JPMorgan and Bank of America had good years as higher interest income and more active financial markets boosted revenue and earnings.

"O JPMorgan e o Bank of America tiveram bons anos, com maior receita de juros e mercados financeiros mais activos a impulsionar receita e resultados."

Posição de 5,17%. Tornou-se o fornecedor de computação de referência para empresas emergentes de IA, com franchise mais diversificada do que a Alphabet — beneficiário líquido da corrida ao armamento de IA. Cloud continuou a crescer e o resto do negócio prospera; resultados por unidade +22%, acção +13%.

Microsoft has become the go-to provider of computing services for many emerging AI companies

"A Microsoft tornou-se o fornecedor de referência de serviços de computação para muitas empresas emergentes de IA"

Posição de 5,03%. Pré-pandemia andava em lockstep com a TJX, mas com clientes de menor rendimento mais sensíveis à inflação ficou para trás nos últimos anos — os gestores esperam convergência no curto prazo. Resultados estimados +11%, acção +10% no ano.

TJX's earnings growth and share price have outperformed Ross the past few years, but we expect that to converge in the near term.

"O crescimento de resultados e o preço da acção da TJX superaram a Ross nos últimos anos, mas esperamos que isso convirja no curto prazo."

Posição de 4,75%, no centro do ensaio da carta após o assassinato de Brian Thompson. A tese: a adesão crescente ao Medicare Advantage é uma preferência revelada real, e o sistema americano depende estruturalmente de privados para gerir cuidados e negociar preços. Mau ano (-2,4%) mas desconto significativo face ao mercado com crescimento de resultados de dois dígitos consistente.

We invest in UnitedHealth because we believe this revealed preference is real.

"Investimos na UnitedHealth porque acreditamos que esta preferência revelada é real."

Posição de 4,73%. Par da Visa nas redes de cartões: resultados por unidade +12%, acção +24% no ano. Sem nada a ganhar tracção contra as redes no espaço de payments, na leitura dos gestores.

Visa and Mastercard kept doing their thing, increasing earnings per share by 15% and 12%, respectively, with their stocks returning 22% and 24%.

"A Visa e a Mastercard continuaram a fazer o seu trabalho, aumentando os resultados por unidade em 15% e 12%, respectivamente, com as acções a retornar 22% e 24%."

Posição de 4,43%. Beneficiou de um mercado de emissão de obrigações melhor, que aumentou os resultados por unidade num estimado de 21%. Acção +14% no ano; par da Moody's no book de ratings.

S&P Global’s stock returned 14% and Moody’s 22%.

"A acção da S&P Global retornou 14% e a da Moody's 22%."

Posição de 3,76%. Beneficiou de um mercado de emissão de obrigações melhor, com resultados por unidade num estimado de +42%. Acção +22% no ano; par da S&P Global no book de ratings.

S&P Global’s stock returned 14% and Moody’s 22%.

"A acção da S&P Global retornou 14% e a da Moody's 22%."

Posição de 3,35% e detractor anual menor (-0,2%). Indústria ferroviária com receita morna — carvão de maior receita substituído por intermodal de menor receita — mas a Union Pacific cortou custos e cresceu resultados por unidade 6%. Acção -5% no ano.

The rail industry has seen tepid revenue growth the past few years as higher-revenue coal volume declines and is replaced by lower-revenue intermodal volume sourced from ocean and truck carriers.

"A indústria ferroviária tem visto crescimento de receita morno nos últimos anos, à medida que o volume de carvão de maior receita declina e é substituído por volume intermodal de menor receita vindo de transportadoras marítimas e rodoviárias."

Posição de 3,31%, a adição mais recente e única entrada de 2024, apesar de detractor de 0,7% no 4T. Indústria de cimento americana severamente limitada em capacidade — cimento efectivamente esgotado cada ano, preços +12%. Wallboard ligeiramente mais fraco com o imobiliário lento. Resultados por unidade +9%; fundo já ganha 8% no título.

The cement industry in the US continues to be severely capacity constrained, leading to cement being effectively "sold out" each year and cement prices rising 12%.

"A indústria de cimento nos EUA continua severamente limitada em capacidade, levando a que o cimento esteja efectivamente esgotado cada ano e a preços de cimento a subir 12%."

Iniciada em 2024 (trimestre não divulgado) — a adição mais recente do fundo

Posição de 3,25%. Portfólio de negócios com semelhanças ao próprio book Bretton (BNSF, GEICO, posição em American Express). A BHE reviveu com a perspectiva de centros de dados de IA com enormes necessidades eléctricas, e o resseguro beneficia de float mais valioso com taxas altas. Acção +25% no ano.

Utilities had a resurgence last year as prospects for AI data centers with enormous electricity needs caused investors to reconsider their views of traditional power infrastructure.

"As utilities ressurgiram no ano passado quando as perspectivas de centros de dados de IA com enormes necessidades de electricidade levaram investidores a reconsiderar as suas visões sobre infra-estrutura eléctrica tradicional."

Posição de 2,77%, maior detractor do 4T (-1,5%) e do ano, e pior título da carteira com -35%. Navega mais perto do vento do que a NVR: asset-light mas disposta a experimentar e crescer por aquisição — de 103.º para 12.º maior builder numa década. ROE caiu; resultados por unidade ainda +14% estimados.

Our other builder, Dream Finders Homes (DFH), sails a bit closer to the wind than NVR.

"O nosso outro builder, a Dream Finders Homes (DFH), navega um pouco mais perto do vento do que a NVR."

Posição residual de 1,18%. A ex-PerkinElmer simplificou o portfólio após a montanha-russa Covid: reagentes (catálogo de 75.000 produtos para investigadores) e imunodiagnósticos, mais software de laboratório e rastreio neonatal. Ganhou 2,4% no ano e negoceia a cerca de 23x resultados.

Revvity gained 2.4% last year and trades for about 23x earnings.

"A Revvity ganhou 2,4% no ano passado e negoceia a cerca de 23x resultados."

Única saída de 2024, após 11 anos e meio: IRR anualizado de 21,5% e retorno total de 579%. O negócio de pesto foodservice executou, mas o título tornou-se demasiado ilíquido para o fundo à medida que este cresceu — os gestores aproveitaram um salto no preço para vender.

The foodservice pesto business is hardly glamorous, but Armanino executed and delivered a money multiple that would be the envy of a lot of hot industries.

"O negócio de pesto foodservice dificilmente é glamoroso, mas a Armanino executou e entregou um money multiple que seria a inveja de muitas indústrias quentes."

Detida durante 11 anos e meio