Sector: Saúde · 44 fundos · 79 cartas
Maior detractor do trimestre e do ano, mas a Auxier mantém convicção na recuperação sob o regressado CEO Stephen Hemsley, com quem obteve um retorno de cinco vezes entre 2006 e 2017. O rácio de custos médicos de 83,9% é o mais baixo em dois anos e a empresa reviu em alta a orientação de lucros anuais, ajudada pela viragem para doentes de maior margem.
Saída do trimestre. As gestoras articulam que UnitedHealth, juntamente com Domino's, Carrier e Old Dominion, foi vendida por previsões reduzidas de crescimento de dividendos. Disciplina central da estratégia: dividend growth como gatilho de rotação.
Seguradora líder de managed care com vantagens de escala num sector consolidado que cresce acima da economia. O ciclo negativo do Medicare Advantage — compressão de custos e preços — terá tocado o fundo, abrindo caminho a uma recuperação plurianual de margens e retornos. Cortes de custos e integração de IA são ventos favoráveis incrementais; no peso ponderado, a Eagle antecipa crescimento anual de EPS acima de 20%.
Detractor na Saúde após uma série de tropeços ao longo do último ano. A pressão adicional veio da decisão dos serviços de Medicare e Medicaid, que fixaram um aumento nulo de reembolsos para 2027, face a cerca de 5% em 2026. A gestão sinalizou necessidade de cortar benefícios, com risco de perda de volume e menor rentabilidade. A gestora acompanha a evolução.
which has had a series of missteps over the past year, received further pressure as the Center for Medicare & Medicaid Services released a flat increase for 2027 versus the roughly 5% level for 2026.
Sofreu pressão adicional depois de os serviços de Medicare e Medicaid terem fixado um aumento nulo de reembolsos para 2027, face ao nível de cerca de 5% em 2026.
Líder de categoria com plataforma integrada (Optum Health, Optum Rx, Optum Insight). Acção penalizada após actualização decepcionante da CMS para Medicare Advantage com aumento proposto de apenas 0,09%. CMS reviu posteriormente a taxa final para 2,48%, materialmente acima. Gestão mantém objectivo de crescimento de resultados nos 13-16% no longo prazo, esperado a retomar em 2027. A gestora aproveitou o pullback para reforçar exposição.
Posição encerrada após CMS preliminary rate de 2027 de apenas 0,1% — revisto para 2,5% mas ainda abaixo de mid-single-digit expectations e cost inflation trends. Membership losses superiores ao esperado e melhoria de profitability mais lenta no Optum indicam mercado de Medicare Advantage mais maduro com competição acrescida. Capital re-alocado para oportunidades de maior convicção. Empresa removida da Qualified Company List.
Posição encerrada após CMS preliminary rate de 2027 de apenas 0,1% — revisto para 2,5% mas ainda abaixo de mid-single-digit expectations e cost inflation trends. Membership losses superiores ao esperado e melhoria de profitability mais lenta no Optum indicam mercado de Medicare Advantage mais maduro com competição acrescida. Capital re-alocado para oportunidades de maior convicção. Empresa removida da Qualified Company List.
Resultados do quarto trimestre em linha com expectativas. Pressão decorrente da CMS Medicare Advantage Advance Rate Notice 2027 inicialmente em 0,1% — claramente abaixo do trend de custo high single-digit. Em 6 de Abril a CMS publicou o Final Rate Announcement de 2,48% e a acção recuperou. Vulcan defende UnitedHealth como posicionada para liderar value-based care no sistema de saúde norte-americano.
Posição liquidada após orientações baixadas em várias ocasiões e aumento de utilization/acuity em linhas seguradas, com medical cost ratio elevado e lucros revisados em baixa. CEO substituído pelo ex-CEO e CFO recentemente substituído. Acções recuperaram +50% desde mínimos de início de Agosto. A gestora vê recuperação total dos lucros a poder demorar vários anos; valuation actual a múltiplo premium apesar de evidência sólida de recuperação ainda incompleta.
Posição de 5,84% que teve disastrous 2025. Leak da investigação DOJ ao MA coding em Fevereiro, surpresa actuarial em Abril, troca para Stephen Hemsley em Maio, stock de US$510 para sub-US$240 em Agosto. Hemsley está a shed unprofitable customers; expectativa de getting back on track ao longo de 2026. Os gestores mantêm a tese de compelling value proposition com risks greatly elevated.
UnitedHealth announced that its membership, both on the insurance side and on its Optum healthcare services side, turned out to be far sicker and more expensive to treat than the firm had anticipated.
"A UnitedHealth anunciou que a sua membership, quer no lado de seguros quer no lado Optum de serviços de saúde, afinal estava muito mais doente e mais cara de tratar do que a empresa antecipara."
Identificada na carta como um dos principais detractors do ano completo de 2025, juntamente com Zoetis e Carrier Global. Sem articulação detalhada na carta. No T4 não houve transacção sobre a posição.
Provedor de saúde. Saída no trimestre por sell discipline, com conviction diminuída na perspectiva de crescimento da empresa.
we also exited a number of holdings where we had diminished conviction in the company’s growth outlook such as health care provider UnitedHealth Group and audiovisual technology company Dolby.
"saímos também de vários holdings em que tínhamos conviction diminuída na perspectiva de crescimento da empresa, tais como o provedor de saúde UnitedHealth Group e a empresa de tecnologia audiovisual Dolby."
Consistent contributor durante mais de uma década no stable bucket do Strategy. Em 2025 sofreu negative sentiment e severe mismanagement, perdendo cerca de metade do valor até ao exit em Agosto. As gestoras tinham consistently trimmed desde T4 2024 mas mantiveram exposure pelo long-term track record. Em hindsight, disclosure abaixo da média ocultou execution issues; perderam confidence na ability to navigate turnaround sob nova liderança.
Saída da posição em managed care provider no contexto das doze saídas do trimestre que materializam disciplina de venda articulada por Aram Green.
Among our sales were exits from managed care provider UnitedHealth Group
"Entre as nossas vendas estiveram saídas de UnitedHealth Group (managed care)"
Maior MCO nos EUA, 51 milhões de membros, supervisiona 400 mil milhões de dólares de healthcare expense reimbursement. Caiu 33% em 2025 por cost trends 2,5 p.p. acima de orçamentado (impacto de 10 mil milhões sobre lucros) e influxo de membros mais doentes vindos de peers fracos. Ambos os efeitos serão reimbursed via premiums com lag 1-2 anos. Medicare repricing já feito; Medicaid próximos dois anos. Recovery esperado em 2027.
"we’re confident that earnings will recover sharply by 2027"
"estamos confiantes que os resultados irão recuperar de forma acentuada até 2027"
Posição de longo prazo (+100% desde o investimento inicial) sob pressão em 2025 com fundamentais reportados mais fracos após execution missteps significativos. A gestora trata a deterioração como auto-infligida e não como impairment estrutural da franquia. Tinha iniciado redução por valorizações esticadas mas reconhece em retrospectiva que devia ter sido mais decisiva. Mantém a posição com a mesma lógica de patient capital aplicada a Fiserv.
we believe the challenges at both companies are largely self-inflicted operational issues rather than structural impairments to their franchises.
"acreditamos que os desafios em ambas as empresas são em grande medida problemas operacionais auto-infligidos, em vez de impairments estruturais das suas franquias."
Posição adicionada após sell-off de Abril, conhecendo bem o negócio e vendo caminho claro para melhoria de resultados — a gestora aproveitou a deslocação. O rebound foi mais rápido que esperado, mas continua a ver espaço para melhorias adicionais. Líder de categoria com plataforma integrada (Optum Health, Optum Rx, Optum Insight).
Posição iniciada oportunisticamente em 2019, durante o receio do 'Medicare for All'; cerca de metade da exposição combinada com a Elevance foi vendida em 2022. As acções caíram mais de 33% em 2025, sendo a pior posição da carteira no ano. O Comité reconhece que o risco político é hoje talvez mais elevado, mas continua a considerar improvável uma alteração dramática do sistema de saúde americano e mantém a posição.
Maior organização diversificada de managed care dos EUA, com liderança em seguro comercial, Medicare Advantage, Medicaid e na plataforma de serviços de saúde Optum. Após um período de custos médicos elevados, a gestão tomou medidas proactivas para repor margens — repricing disciplinado, cortes de custos e racionalização de carteira. Prevê reduzir a adesão em Medicare Advantage em cerca de um milhão de vidas em 2026. Comprada a 19,9x lucros de 2026, com yield de 2,6%.
UNH trades at 19.9x 2026 EPS with a 2.6% dividend yield.
"A UNH negoceia a 19,9x lucros de 2026, com um yield de dividendo de 2,6%."
Líder em managed health care. Após série de reveses, empresa tem agora novo management e reset de resultados projectados para 2025. Apesar dos desafios persistirem (high medical cost trends, rate pressure, PBM reform, government investigations), mantém vantagens competitivas: scale, data, integração vertical com service providers, liderança em Medicare Advantage e value- based care. Negócio atractivo em valuation próxima de mínimo relativo de 10 anos com potencial de expansão à medida que resultados recuperam de níveis deprimidos.
Posição de 6,21% após adições no trimestre. Após cair mais de 60% do máximo de Novembro 2024, a acção recuperou no 3T (+0,9% ao fundo). Investidores foram encorajados pelos comentários optimistas do novo CEO e pela iniciação de posição pela Berkshire Hathaway. Os gestores do Bretton aumentaram a posição durante o trimestre.
Investors were encouraged by the new CEO’s optimistic comments and by Berkshire Hathaway’s initiating a position in the company.
"Os investidores foram encorajados pelos comentários optimistas do novo CEO e pela iniciação de posição pela Berkshire Hathaway na empresa."
Destino de proceeds do trimming de Broadcom e GE Aerospace em início de Julho como parte do processo sistemático de rebalanceamento trimestral. Sem articulação adicional de tese nesta carta — apenas referida como contraparte da rotação de three best performers em direcção a peers mais retardatários do portefólio.
"In early July we trimmed Broadcom and GE Aerospace and reallocated proceeds to UnitedHealth as part of our systematic quarterly rebalancing process."
"No início de Julho, fizemos trim a Broadcom e GE Aerospace e realocámos as receitas para a UnitedHealth como parte do nosso processo de rebalanceamento trimestral sistemático."
Strategy reduziu a posição face a duas alterações de liderança a coincidirem com execução fundamental irregular. Capture-only — carta agrega UnitedHealth e Diageo como "leadership changes amid uneven fundamental execution" sem detalhar tese individual.
Managed care provider, no portefólio há várias décadas com steady returns. Já tinha sido significantly trimmed a preços meaningfully superiores aos actuais à medida que a perspectiva para Medicare Advantage se tornava mais challenging. Reduzida adicionalmente no início do ano por increased cost pressure e regulatory risk. Apesar do retorno do CEO Stephen Helmsley, os gestores saíram do remainder da posição, preocupados que os challenges — particularmente no Optum — vão demorar a resolver.
we are concerned that the challenges the company faces, particularly at its health services unit Optum, will take time to address. Given this, we took action to exit the remainder of our position.
"estamos preocupados que os challenges que a empresa enfrenta, particularmente na sua health services unit Optum, vão demorar a resolver. Dado isso, tomámos acção para sair do remainder da nossa posição."
Posição event-driven na UnitedHealth construída em torno do ciclo de reporte dos formulários 13F. A tese era idiossincrática e ligada ao calendário de divulgação de detenções institucionais, e não a uma visão fundamental sobre o negócio de cuidados de saúde. A posição foi detractor do trimestre; a carta não detalha o desfecho do trade nem articula plano de redimensionamento explícito.
We had an event-driven position surrounding the 13F reporting cycle.
"Tínhamos uma posição event-driven em torno do ciclo de reporte dos 13F."
A UnitedHealth Group combina a maior plataforma privada de seguros de saúde dos EUA, a UnitedHealthcare, com o negócio diversificado de serviços de saúde Optum. A escala da UnitedHealthcare proporciona vantagens de custo e poder negocial; o Optum — gestão de benefícios de farmácia, análise de dados e prestação directa de cuidados — alavanca os dados do segurador para reduzir custos e melhorar resultados. Este ecossistema integrado de pagador e prestador constitui uma vantagem competitiva difícil de replicar por seguradoras puras.
Posição grande do fundo no sector da saúde e um dos principais detractores de 2025. As acções recuaram com rácios de sinistralidade médica acima do esperado, queda acentuada das expectativas de resultados e uma mudança abrupta de liderança — o regresso do antigo CEO Stephen Hemsley para estabilizar a empresa. A gestora vê os problemas como temporários, sublinha o perfil de resultados invejável e o histórico de gestão de perturbações, e mantém a posição com intenção de reforçar a valorizações atractivas.
The company still has an enviable earnings profile and historically has demonstrated an ability to manage through temporary disturbances.
"A empresa mantém ainda um perfil de resultados invejável e historicamente demonstrou capacidade de gerir perturbações temporárias."
Detractor relativo proeminente de 2025 que recuperou de forma sólida no terceiro trimestre, com a gestora a reafirmar a sua convicção de longo prazo na empresa. Posição central do fundo no sector da saúde, com 4,31% do NAV. A tese assenta na franquia dominante em seguros de saúde e serviços, tratada pela gestora como sólida apesar dos contratempos que penalizaram a acção no início do ano.
However, the company rebounded nicely in the third quarter and our long-term belief in the company remains.
"No entanto, a empresa recuperou bem no terceiro trimestre e a nossa convicção de longo prazo na empresa mantém-se."
Maior organização de managed care dos Estados Unidos, combinando o segurador UnitedHealthcare com a plataforma de serviços Optum. O modelo integrado confere vantagem de custo durável e efeitos de rede. Após uma fase de expansão indisciplinada que elevou custos médicos e comprimiu lucros, a empresa atravessa um turnaround plurianual sob a liderança regressada de Stephen Hemsley, assente em reprecificação e cortes de custos. Comprada a cerca de 16x lucros de 2027, com dividend yield de 2,6%.
we view UnitedHealth as a high-quality compounder with the potential for accelerating EPS growth and multiple expansion over the next several years as its turnaround and sector recovery unfold.
"vemos a UnitedHealth como um compounder de alta qualidade, com potencial para um crescimento acelerado de EPS e expansão de múltiplos ao longo dos próximos anos, à medida que o seu turnaround e a recuperação do sector se concretizam."
Maior posição detractora do ano, responsável por cerca de metade do atraso anual da carteira. Detida durante vários anos enquanto os resultados cresciam e as acções subiam, foi liquidada no trimestre depois de a empresa, a maior seguradora de saúde dos EUA, ser acusada de sobrefacturar serviços médicos prestados ao Estado federal.
"More recently, the company was accused of overcharging for the medical services they provide to the Federal government."
"Mais recentemente, a empresa foi acusada de sobrefacturar os serviços médicos que presta ao Estado federal."
Comprada em T2 2025 após queda de aproximadamente $600 para abaixo de $300 com valor estimado estável. Em final de Julho emitiu orientação 2025 revista mal recebida pelo mercado. Em meados de Setembro fez vários anúncios bem recebidos — reafirmou orientação 2025 e divulgou que 78% da adesão a Medicare Advantage estará em planos 4 estrelas ou superior para Star Year 2026/Payment Year 2027 (consistente com histórico). Tese estrutural de seguro de saúde com network effects mantida.
78% of its Medicare Advantage membership will be in 4 star or higher plans for Star Year 2026/Payment Year 2027, which is consistent with historical performance.
"78% da sua adesão a Medicare Advantage estará em planos de 4 estrelas ou superior para o Star Year 2026/Payment Year 2027, o que é consistente com o histórico."
Integra benefícios de seguros, cuidados primários, serviços farmacêuticos e data analytics, alavancando escala para endereçar custos crescentes de healthcare. Historicamente entregou crescimento de resultados double-digit forte, impulsionado por expansão de receita à medida que mais employers e payers adoptam soluções. Trajectória disrupted por utilização acima do esperado entre membros Medicare Advantage (MA). Q1 fiscal abaixo de expectativas, management reduziu orientação full-year citando pressões de custos por aumento de visitas médicas e cuidados especializados no início do ano.
UnitedHealth Group detraiu do desempenho relativo no segundo trimestre na sequência de um relatório do primeiro trimestre surpreendentemente fraco e de uma redução material das previsões. As pressões foram bidimensionais: higher utilization dentro do segmento de group Medicare Advantage, elevando o medical care ratio; e mix adverso de novos membros após saída de concorrentes, com muitos pacientes não engaged in their care e acuity levels mais elevados. A gestão acredita que ambas as questões são corrigíveis no próximo rate cycle.
UnitedHealth Group detracted from relative performance in the second quarter following a surprisingly soft first quarter earnings report and a sizable guidance reduction.
"A UnitedHealth Group detraiu do desempenho relativo no segundo trimestre na sequência de um relatório de resultados do primeiro trimestre surpreendentemente fraco e de uma redução material das previsões."
UnitedHealth detraiu no segundo trimestre após relatório de resultados do primeiro trimestre surpreendentemente soft e redução significativa de orientação. Issues two-fold: (1) higher utilization em group Medicare Advantage drivando medical care ratio mais elevado; (2) negative new member mix — vários competidores saíram do mercado e novos pacientes não estavam actively engaged, resultando em higher acuity levels. Empresa acredita que ambos os issues são fixable no próximo rate cycle.
UnitedHealth Group detracted from relative performance in the second quarter following a surprisingly soft first quarter earnings report and a sizable guidance reduction.
"A UnitedHealth Group detraiu do desempenho relativo no segundo trimestre após um relatório de resultados do primeiro trimestre surpreendentemente fraco e uma redução significativa de orientação."
Empresa diversificada de saúde com $450 mil milhões de receita anual em quatro segmentos. As acções caíram abruptamente após a empresa falhar estimativas e cortar a orientação de EPS para 2025, citando custos médicos acima do esperado em Medicare Advantage. A confiança foi abalada pela saída do CEO Andrew Witty e pela suspensão da orientação. O gestor vendeu a posição: a falta de visibilidade da gestão levantou demasiadas questões sobre o potencial de resultados de longo prazo.
Posição de 4,69% e maior detractor do trimestre (-2,0% ao fundo). A acção caiu quase metade ($599 → $274 em ~1 mês) após revisão de orientação a 17/4 (FY EPS $30 → $26), retirada de orientação e demissão do CEO Witty a 13/5, e reportagem WSJ a 15/5 sobre DOJ a investigar upcoding. Os gestores invocam paralelo Progressive post-pandemic e expressam optimismo cauteloso dado 50M lives covered.
UnitedHealth Group's (UNH) stock dropped by almost half this quarter, which took off 2.0% from the fund, and we discuss in full below.
"A acção do UnitedHealth Group (UNH) caiu quase metade no trimestre, o que retirou 2,0% ao fundo, e discutimos em detalhe abaixo."
A UnitedHealth anunciou a saída do CEO Andrew Witty e suspendeu a orientação para 2025 devido a custos acelerados no Medicare — segundo corte em menos de um mês. A acção sofreu pressão adicional com news reports a alegar investigação criminal do DoJ ao Medicare Advantage. A gestora articula frustração com a incapacidade de previsão de utilização mas mantém optimismo de que a empresa consiga repricing das ofertas para 2026, dado o curto ciclo do negócio de seguros.
Posição mantida no UnitedHealth Group, no sector de health care. Listada como top detractor relativo individual ao retorno do T2, sem articulação de tese detalhada na carta. Capture-only regista como holding sem alteração material.
Pesou mais heavily em consequence de pressões em reimbursement rate no mercado de Medicare Advantage combinadas com execution-related challenges. Missed Q1 resultados forecasts e later retirou projecções para o ano. Os esforços para trim back a exposição nos últimos anos e até 2025, a much higher prices do que onde a stock está a transaccionar today, ajudaram a mitigar o impacto no desempenho global.
The latter, in combination with some execution-related challenges, weighed most heavily on UnitedHealth Group, which missed first-quarter earnings forecasts and later withdrew guidance for the full year.
"Esta combinação, em conjunto com algumas execution-related challenges, pesou mais heavily em UnitedHealth Group, que missed first-quarter resultados forecasts e later retirou projecções para o ano inteiro."
Renewed selloff em Maio após first-quarter resultados miss e orientação reduction com further elevated cost pressure e exit do CEO Andrew Witty. As gestoras já tinham reduced some no T1 e further reduced no T2 dado limited visibility nos resultados futuros. Principal relative detractor do Strategy no T2. (Exited subsequentemente em Agosto após perder ~50% no ano — ver YAML 2025Q4.)
Líder em health insurance que derated por previsões mais fracas em custos médicos acima do antecipado e revenue shortfalls. Apesar de risco residual nos lucros e investigação governamental a billing practices, os gestores valorizam o regresso do veterano respeitado Steve Hemsley à posição de CEO e o potencial de recuperar underwriting margins no negócio Medicare Advantage. Top detractor relativo individual no T2.
UnitedHealth Group, the leading health insurance company, derated due to a weaker outlook on higher than anticipated medical costs and revenue shortfalls.
"A UnitedHealth Group, a líder em health insurance, derated por uma previsão mais fraca com custos médicos acima do antecipado e revenue shortfalls."
Grande seguradora de saúde norte-americana. Até há pouco, a UNH negociava com prémio material face aos pares, reflectindo o estatuto de growth stock premium com momentum, e a equipa não detinha o título. Manchetes negativas recentes, combinadas com o primeiro miss de resultados em dez anos, provocaram uma queda superior a 50% das acções. A equipa adquiriu acções após a correcção, a uma avaliação que considera convincente.
As acções da UnitedHealth sofreram um drawdown acentuado no trimestre, após cortar e depois retirar a orientação de resultados de 2025 e a saída inesperada do CEO. A indústria está sob pressão há 18 meses devido à subida dos custos médicos e ao aperto dos reembolsos, e a empresa está sob investigação do Departamento de Justiça às práticas de faturação Medicare. A Ironvine considera necessárias as mudanças de liderança e confia em Steve Hemsley, operador comprovado, para afinar a execução.
from today's stock price we believe patience and fortitude are likely to be amply rewarded.
"a partir do preço de hoje acreditamos que a paciência e a fortaleza serão provavelmente amplamente recompensadas."
Seguradora de saúde dominante que falhou as expectativas de resultados e reviu em baixa as projecções financeiras por duas vezes no trimestre, citando custos médicos elevados e procura mais forte do que o previsto no Medicare Advantage. A unidade Optum Health sofreu pressão adicional com cuidados mais intensivos e cortes no financiamento do Medicare. Nomeou um novo CEO experiente; a gestora mantém confiança na escala estrutural e nas vantagens de dados que sustentam ganhos de quota a prazo.
Despite recent challenges, we have confidence in new management and believe the company maintains its structural scale and data competitive advantages that should allow market share gains over time.
"Apesar dos desafios recentes, temos confiança na nova gestão e acreditamos que a empresa mantém a sua escala estrutural e vantagens competitivas em dados que deverão permitir ganhos de quota de mercado ao longo do tempo."
Maior seguradora de saúde dos EUA e maior detractor do trimestre. As margens foram pressionadas por maior utilização médica e por sócios incorrectamente codificados quanto ao risco real, com reembolsos temporariamente abaixo da utilização. A equipa de gestão espera auto-correcção à medida que os prémios e os benefícios se ajustam, reconhecendo ter subestimado a magnitude do impacto.
"While we were aware of these headwinds, we underestimated the magnitude of their impact."
"Embora estivéssemos cientes destes ventos contrários, subestimámos a magnitude do seu impacto."
Posição grande do fundo na Saúde e o maior detractor relativo do semestre. As acções caíram de forma surpreendente após erros na definição de preços do negócio, uma mudança abrupta de gestão e a suspensão da orientação de resultados, com o regresso do antigo CEO Stephen Hemsley para estabilizar a empresa. A gestora mantém confiança no perfil de resultados invejável e no histórico de gestão de perturbações, conservando a posição sem ajuste material após as notícias recentes.
The company still has an enviable earnings profile and historically has proven its ability to manage through temporary disturbances.
"A empresa mantém ainda um perfil de resultados invejável e historicamente provou a sua capacidade de gerir perturbações temporárias."
Posição totalmente vendida na carteira Large Cap Value para libertar fundos para outras oportunidades atractivas e por receio de que o modelo de negócio enfrentasse um futuro mais difícil. A casa considera a venda oportuna: as acções caíram mais de 50% face ao preço de venda quando a empresa reportou uma falha significativa de resultados em meados de Abril e, semanas depois, suspendeu a orientação anual e anunciou a saída do CEO.
Nova posição após queda superior a 50% do pico de 2025, seguida de misstep raro em Medicare Advantage — custos acima do esperado, compressão de margem e retirada de orientação. Empresa trouxe de volta ex-CEO Stephen Hemsley. UNH long-time market favorite por consistência em crescimento e ROIC. Gestora confia em melhoria de underwriting margins e pricing racional. Insiders compraram (Hemsley 25M, CFO 5M). Buyback de 8,4 mil milhões (cerca de 3%) e FCF yield de 10%.
Maior empresa de serviços de saúde dos EUA, com seguros via empregadores e programas governamentais (Medicare e Medicaid) e a unidade Optum. A acção continua pressionada por perda de confiança na execução da gestão: três semanas depois de cortar as projecções, a empresa suspendeu-as por completo e demitiu o CEO. As causas mantêm-se em subscrição e tendência de Medicare Advantage e nas margens da Optum Health. A gestora espera melhoria de pricing e margens nos próximos anos.
We expect the company to improve pricing and margins over the next few years.
Esperamos que a empresa melhore o pricing e as margens nos próximos anos.
Saída da remaining small position (~1%) após years of continuous crescimento de resultados e durability. Projecções reduzidas duas vezes recentemente, com medical costs a exceederem expectations nos segmentos UnitedHealthcare e Optum Health. Pursuit agressivo de novos members e revenue growth subestimou o custo de servi-los, comprimindo margens. Federal government reduziu diagnosis codes elegíveis para risk-adjustment. Issues considerados ultrapassáveis em relatively short time frame, mas future growth profile pode ser lower than expected. Capital realocado para Adobe.
Maior detractor do trimestre. Os resultados do primeiro trimestre mostraram crescimento de receita de 5%, mas lucros em queda à medida que os rácios de custos médicos subiram para 84,8%. A maior utilização em procedimentos ambulatórios, sobretudo em Medicare Advantage e Medicaid, pressionou as margens e levou a gestão a rever em baixa as projecções anuais. O gestor mantém a UnitedHealth como uma das franquias mais fortes da saúde.
Despite the short-term volatility, we continue to view UnitedHealth as one of the strongest franchises in healthcare.
Apesar da volatilidade de curto prazo, continuamos a ver a UnitedHealth como uma das franquias mais fortes da saúde.
Health insurer e managed-care multinacional. Top detractor isolado do T2 2025 com -0,57pp em Health Care, sector onde a equipa identificou forte selecção stock-picking nos contributors mas pressão isolada nesta posição. Tese de detenção não detalhada na carta — listada por contribuição de retorno negativa.
Maior origem do subdesempenho do semestre. A UnitedHealth, maior seguradora de saúde e prestadora de serviços médicos do país, teve durante anos um historial invejável de crescimento e boa gestão. Nos últimos trimestres, as práticas de reembolso do Estado federal começaram a comprometer receitas e lucros e a prejudicar o crescimento de longo prazo; perante essa incerteza, o gestor liquidou a posição no trimestre.
"Because of this uncertainty, we exited the holding in the second quarter."
"Perante esta incerteza, saímos da posição no segundo trimestre."
Posição vendida no início do trimestre quando rallyou para fair value. Em Abril UNH baixou orientação 2025; em mid-Maio retirou-a e o CEO Andrew Witty demitiu-se. News flow persistentemente negativo levou a queda superior a 50% num mês. Vulcan voltou a comprar em Large Cap, Focus, Focus Plus e All Cap aproveitando a volatilidade. Tese estrutural de seguro de saúde com network effects mantida.
Top detractor do trimestre com impacto de -3,03 pontos percentuais. Custos médicos em Medicare Advantage spiking face a misjudgment uncharacteristic da morbidity dos novos membros. Outro miss raro para o operador percebido como "Tiffany" do health care, com fumbled execution em Optum Health. Empresa retirou orientação 2025 e turnover de key management incluindo CEO. Wedgewood liquidou holdings dado que trajectória long-term de double-digit growth foi posta em causa.
We were surprised by the severity of this miss along with the execution missteps, and we decided to liquidate our holdings because the long-term, double-digit growth trajectory of the Company has been thrown into question.
"Ficámos surpreendidos com a severidade deste miss juntamente com os execution missteps, e decidimos liquidar as nossas holdings porque a trajectória de crescimento double-digit de longo prazo da empresa foi posta em causa."
Empresa diversificada de saúde com $450 mil milhões de receita anual em quatro segmentos (UnitedHealthcare, Optum, OptumInsight, OptumRX). As acções recuperaram à medida que ventos contrários de 2024 se dissiparam e a taxa preliminar de Medicare Advantage para 2026 superou expectativas. O gestor reforçou a posição: vê vantagens competitivas de escala, dados e integração vertical, e uma valorização relativa em mínimos de 10 anos com fundamentais a melhorar.
Vendida metade da posição em Outubro e liquidado o remanescente no primeiro trimestre. Aos ventos contrários conhecidos — cortes nos reembolsos do Medicare Advantage, medical loss rates elevados pela utilização de fármacos com preços limitados pelo IRA e sequelas do ciberataque à Change Health — somou-se o receio de que a revisão do DOGE ao sistema de reembolsos feche o loophole dos diagnósticos agressivos mais depressa do que o preço dos planos consegue ajustar.
Longtime health care holding com perfil defensivo que se manteve firme na correcção, entre os principais contributors absolutos do trimestre. Juntamente com Vertex, ancorou a cohort de compounders duráveis que compensou a fraqueza das holdings de IT e consumer staples, ilustrando o balanced, pyramid of growth approach da construção de portfolio.
Liquidada pelo risco em torno do apoio bipartidário à reforma dos Pharmacy Benefit Managers em Washington, pelo ciclo noticioso negativo após o homicídio do seu CEO e por ser uma empresa provavelmente afectada pelos cortes do Department of Government Efficiency em Medicaid e Medicare.
Posição em carteira com 3,0% da carteira representativa a 31 de Março. Não desenvolvida na carta T1 2025 a nível de tese individual.
Maior seguradora de saúde dos EUA, detida entre as maiores posições com peso de 3,9% dos activos líquidos a 31 de Março de 2025. Divulgada no quadro das dez maiores detenções por emitente, sem desenvolvimento de tese no texto da carta.
A UnitedHealth apresentou resultados sólidos e reafirmou as previsões apesar de um rácio de custos médicos acima do esperado. Os investidores valorizaram a clareza estratégica no equilíbrio entre seguros e serviços de saúde, com a plataforma Optum a demonstrar crescimento forte e alavancagem operacional. Após o fecho do trimestre, a par da mudança de CEO, a empresa anunciou novo agravamento do rácio de custos médicos, que pesou na acção.
Terceiro contribuinte do trimestre com +0,23 pontos percentuais e peso médio de 5,20%, papel defensivo num trimestre de correcção liderada por tech. Sem desenvolvimento fundamental dedicado nesta carta para além da menção como contribuinte. Posição mantida no managed care como peso relevante do portfolio.
Top performance contributors for the 2irst quarter include Visa, O’Reilly Automotive, UnitedHealth, Tractor Supply Company and S&P Global.
"Os principais contribuintes para o desempenho do primeiro trimestre incluem Visa, O'Reilly Automotive, UnitedHealth, Tractor Supply Company e S&P Global."
Posição entre as dez maiores da carteira a 31 de Dezembro de 2024, com peso de 3,70% do património líquido; não foi comentada individualmente na carta do trimestre.
A UnitedHealth Group detraiu do desempenho no quarto trimestre na sequência do trágico tiroteio do CEO da sua divisão de seguros e do maior escrutínio sobre as práticas da indústria de seguros de saúde. Foi introduzido um projecto de lei bipartidário que poderia forçar empresas detentoras de pharmacy benefit managers a alienar as operações de farmácia, com impacto potencial na unidade Optum. Posição mantida no trimestre.
UnitedHealth Group detracted from performance in the fourth quarter following the tragic shooting of its insurance division CEO and increased focus on health insurance industry practices.
"A UnitedHealth Group detraiu do desempenho no quarto trimestre na sequência do trágico tiroteio do CEO da sua divisão de seguros e do maior foco nas práticas da indústria de seguros de saúde."
Detraiu no quarto trimestre na sequência do trágico tiroteio do CEO da divisão de seguros e do maior escrutínio sobre as práticas da indústria de seguros de saúde. Foi introduzido um projecto de lei bipartidário que poderia forçar empresas detentoras de pharmacy benefit managers a alienar as operações de farmácia, o que teria impacto na unidade Optum da UnitedHealth.
UnitedHealth Group detracted from performance in the fourth quarter following the tragic shooting of its insurance division CEO and increased focus on health insurance industry practices.
"A UnitedHealth Group detraiu do desempenho no quarto trimestre na sequência do trágico tiroteio do CEO da sua divisão de seguros e do maior escrutínio sobre as práticas da indústria de seguros de saúde."
Maior empresa de saúde dos EUA por receita e maior posição do fundo. As acções foram voláteis: custos médicos acima do esperado, corte no topo da orientação e perspectivas preliminares para 2025 abaixo do consenso. A varredura eleitoral republicana impulsionou-as, por apoiar historicamente os seguros de saúde geridos e o Medicare Advantage. Em Dezembro, o homicídio do CEO desencadeou indignação pública. O gestor acredita que estes seguros permanecerão enraizados no sistema e que a empresa continuará a crescer.
Posição top 10 (1,7%) e detractora relativa em Dezembro (-0,16%). O título foi penalizado pelo trágico homicídio do CEO da divisão de seguros, que motivou crítica pública às práticas do sector, e pela ameaça legislativa de fragmentar os Pharmacy Benefit Managers, dada a posse da OptumRx. Apesar do maior escrutínio, os gestores destacam a diversificação, as vantagens de escala e a avaliação atractiva face às médias históricas.
Posição de 4,75%, no centro do ensaio da carta após o assassinato de Brian Thompson. A tese: a adesão crescente ao Medicare Advantage é uma preferência revelada real, e o sistema americano depende estruturalmente de privados para gerir cuidados e negociar preços. Mau ano (-2,4%) mas desconto significativo face ao mercado com crescimento de resultados de dois dígitos consistente.
We invest in UnitedHealth because we believe this revealed preference is real.
"Investimos na UnitedHealth porque acreditamos que esta preferência revelada é real."
Peso cortado para metade após terceiro trimestre fraco e previsões 2025 com demasiados ventos contrários: cortes nos reembolsos Medicare Advantage, Medical Loss Rates acima do esperado por utilização de fármacos sem copagamentos (IRA) e disrupção prolongada do ciberataque à Change Health. Crescimento de resultados de 8%-10% em 2025 versus meta de longo prazo de 14%-16%. Posição sob avaliação contínua.
Holding de décadas penalizada pela combinação de sentimento negativo dos investidores e risco crescente de escrutínio regulatório do negócio de seguros de saúde, após a surpreendente reacção pública ao trágico homicídio do CEO da unidade de benefícios no início de Dezembro. Os gestores vêem a empresa como parte da solução para melhorar resultados e baixar custos do sistema de saúde dos EUA, com modelo de negócio resiliente.
We believe the company, a decades-long holding in the portfolio, is part of the solution to improving the outcomes and lowering the costs of the U.S. health care system, and that its business model will prove resilient.
"Acreditamos que a empresa, uma holding de décadas no portfolio, é parte da solução para melhorar os resultados e baixar os custos do sistema de saúde dos EUA, e que o seu modelo de negócio provará ser resiliente."
O holding de managed care sofreu com sentimento negativo dos investidores no trimestre, contribuindo para a fraqueza do sector de saúde do portfólio. Um dos primary detractors do T4; a equipa mantém a convicção de que a saúde oferece crescimento durável e resiliência.
Entre os maiores detractors absolutos do trimestre; a carta não detalha o racional individual da posição em health care.
A UnitedHealth Group cresceu abaixo da média em 2024, travada pela concorrência intensa e por reembolsos baixos no Medicare Advantage. A Ironvine mantém a posição, lendo o abrandamento como cíclico e não estrutural. A escala integrada entre seguro de saúde e serviços continua a sustentar, no entender da gestora, retornos sobre o capital atractivos quando a pressão de reembolso aliviar.
Depois de a cotação recuperar para o seu múltiplo histórico no início de Novembro, a casa considerou ser um momento oportuno para vender, dadas as preocupações com o abrandamento do crescimento do Medicare Advantage e a crescente complexidade e risco do negócio.
Posição reduzida para financiar a compra da CoStar Group. Apesar de ventos contrários de margem no curto prazo, as expectativas de longo prazo para a UnitedHealth permanecem praticamente inalteradas; o corte reflecte apenas o que a equipa vê como uma alternativa de investimento superior, e não uma deterioração da tese sobre o maior grupo de cuidados de saúde gerido dos Estados Unidos.
Detractor do trimestre após métricas mistas e orientação decepcionante para 2025, com o rácio de custos médicos guiado para 86-87%, 150 pontos base acima do esperado, por mistura desfavorável de membros e tarifas Medicaid mais baixas. O gestor destaca a posição única no sistema de saúde dos EUA, combinando a maior organização de cuidados geridos com os serviços Optum, de crescimento e margens superiores. Antecipa crescimento equilibrado de seguros e serviços e resultados de dois dígitos médios.
Maior insurer de saúde dos EUA, detido várias vezes no passado pela Vulcan. Optum é a divisão de serviços de saúde em rápido crescimento. Indústria com tailwind estrutural — gasto em saúde driven por doenças crónicas e envelhecimento populacional supera crescimento económico. Modelo de seguro beneficia de network effects entre membros e fornecedores. Equipa de gestão respeitada e disciplina de execução de longo prazo apreciada pelo gestor.
Detractor do trimestre com -0,73 pontos percentuais e peso médio de 6,22%, figurando também entre os detractores do ano. Sem desenvolvimento fundamental dedicado nesta carta para além da menção como detractor. Posição mantida no managed care como um dos maiores pesos do portfolio.
Top performance detractors for the fourth quarter include CDW, UnitedHealth, Tractor Supply Company, Old Dominion Freight Line and Pool Corp.
"Os principais detractores de desempenho do quarto trimestre incluem CDW, UnitedHealth, Tractor Supply Company, Old Dominion Freight Line e Pool Corp."
UnitedHealth announced that its membership, both on the insurance side and on its Optum healthcare services side, turned out to be far sicker and more expensive to treat than the firm had anticipated.
"A UnitedHealth anunciou que a sua membership, quer no lado de seguros quer no lado Optum de serviços de saúde, afinal estava muito mais doente e mais cara de tratar do que a empresa antecipara."
The health insurance business is a low margin business that depends on actuarial accuracy: tiny changes in medical loss ratio have a tremendous impact on profitability.
"O negócio de health insurance é de baixa margem e depende de actuarial accuracy: pequenas alterações no medical loss ratio têm impacto tremendo na rentabilidade."
We are therefore comfortable maintaining our current positions and believe patient capital will ultimately be rewarded as execution improves.
"Estamos por isso confortáveis em manter as actuais posições e acreditamos que o capital paciente será em última análise recompensado à medida que a execução melhore."
We expect the company to improve pricing and margins over the next few years.
"Esperamos que a empresa melhore o pricing e as margens nos próximos anos."
More recently, the company was accused of overcharging for the medical services they provide to the Federal government.
"Mais recentemente, a empresa foi acusada de sobrefacturar os serviços médicos que presta ao Estado federal."