Bretton Fund

Posição de topo a 14,58% do fundo. No mínimo de Abril a US$143, a narrativa era de substituição por ChatGPT e desmantelamento pelo DOJ. Os gestores mantiveram a tese assente nos activos — melhor infra computacional do mundo, mais dados de search, YouTube como maior plataforma de vídeo. Stock duplicou para US$314, adicionando dois biliões de market cap. EPS +34% em 2025. YouTube, Google Cloud e Waymo ainda no início da monetização.

By the end of the year, the stock had more than doubled from that low point to $314, adding two trillion dollars of market capitalization.

"No final do ano, o stock tinha mais do que duplicado desse mínimo para US$314, adicionando dois biliões de dólares de capitalização bolsista."

Posição de 6,97% e contribuidor de 0,7% no trimestre. Cardholders continuam a fazer swipe — ou tap — e a pagar dentro do prazo. Apesar de competição acrescida no segmento high-net-worth, o Platinum Card mantém-se desejável, com fees elevados mas rewards à altura. EPS +15% em 2025 e stock retornou 26%.

American Express cardholders keep swiping—or these days, tapping—their cards and paying their credit card statements on time.

"Os cardholders da American Express continuam a fazer swipe — ou estes dias, tap — nos cartões e a pagar os extractos a tempo."

Posição de 6,30% beneficiada por increased lending, reduced regulation e taxas que se mantêm moderately high. Stock retornou 37% em 2025, com EPS +11%. Junto com Bank of America, formam a dupla de banca money-center no portfolio.

Banks had a strong year due to increased lending, reduced regulation, and interest rates that remain moderately high.

"Os bancos tiveram um ano forte devido a maior lending, regulação reduzida e taxas de juro que se mantêm moderadamente altas."

Posição de 6,20% que sofreu mean reversion após vários anos muito fortes — stock retornou -3% em 2025 apesar de EPS ter aumentado 48%. Detractor de 0,5% no trimestre. Os gestores mantêm a posição apesar do retorno modesto, sustentados pela trajectória dos fundamentais.

After a number of very strong years, Progressive’s stock performance had some mean reversion, returning -3% in 2025, despite earnings per share increasing 48%.

"Após vários anos muito fortes, o desempenho bolsista da Progressive teve algum mean reversion, retornando -3% em 2025, apesar de o EPS ter aumentado 48%."

Posição de 5,88%. Off-price retailers TJX e Ross sofreram durante a era de inflação pós-Covid mas regressaram à forma. Em 2025, TJX retornou 31% e EPS aumentou estimados 10%. Contribuidor importante no ano (+1,5% impact mencionado no comentário).

Off-price retailers TJX and Ross struggled during the post-Covid inflation era, but have returned to form since, their stocks returning 31% and 21%, respectively, as earnings per share increased an estimated 10% and 3%.

"Os retalhistas off-price TJX e Ross sofreram durante a era de inflação pós-Covid, mas regressaram à forma desde então, com os stocks a retornarem 31% e 21%, respectivamente, à medida que o EPS aumentou estimados 10% e 3%."

Posição de 5,84% que teve disastrous 2025. Leak da investigação DOJ ao MA coding em Fevereiro, surpresa actuarial em Abril, troca para Stephen Hemsley em Maio, stock de US$510 para sub-US$240 em Agosto. Hemsley está a shed unprofitable customers; expectativa de getting back on track ao longo de 2026. Os gestores mantêm a tese de compelling value proposition com risks greatly elevated.

UnitedHealth announced that its membership, both on the insurance side and on its Optum healthcare services side, turned out to be far sicker and more expensive to treat than the firm had anticipated.

"A UnitedHealth anunciou que a sua membership, quer no lado de seguros quer no lado Optum de serviços de saúde, afinal estava muito mais doente e mais cara de tratar do que a empresa antecipara."

Posição de 5,65% e contribuidor de 0,4% no trimestre. Como JPMorgan, beneficiada por lending growth, deregulation e taxas moderately high. Stock retornou 28% em 2025 e EPS aumentou 19%.

JPMorgan’s and Bank of America’s stock returned 37% and 28%, respectively, while earnings per share increased 11% and 19%.

"Os stocks da JPMorgan e Bank of America retornaram 37% e 28%, respectivamente, enquanto o EPS aumentou 11% e 19%."

Posição de 5,53% e principal detractor do 4T com -1,5% impact. EPS escorregou 1% e stock retornou modestos 6%. Os gestores enquadram como short-term issue — mercado de auto parts retail relativamente consolidado e indústria com pricing power historicamente capaz de repercutir aumentos. Esperam recuperação à medida que retail prices fluam através da income statement.

Meanwhile, AutoZone has had a tough time navigating the tariff minefield, its earnings per share slipping 1% and the stock returning a modest 6%.

"Entretanto, a AutoZone teve dificuldade a navegar o campo minado das tarifas, com o EPS a escorregar 1% e o stock a retornar uns modestos 6%."

Posição de 5,09% e contribuidor de 0,8% no trimestre. Como TJX, sofreu na era de inflação pós-Covid mas regressou à forma — stock +21% em 2025 e EPS +3% estimados. Off-price model resiliente em ambientes de consumo apertado.

Off-price retailers TJX and Ross struggled during the post-Covid inflation era, but have returned to form since, their stocks returning 31% and 21%, respectively, as earnings per share increased an estimated 10% and 3%.

"Os retalhistas off-price TJX e Ross sofreram durante a era de inflação pós-Covid, mas regressaram à forma desde então, com os stocks a retornarem 31% e 21%, respectivamente."

Posição de 5,05%. Stock +17% em 2025 com EPS +16%. Como Alphabet, o crescimento e geração de cash vêm de diferentes business lines — no caso da Microsoft, Office, cloud, IA, Xbox e Windows. Esta diversidade confere resiliência significativa ao modelo económico.

Like Google, its growth and cash generation has come from different lines of business, in Microsoft’s case from its productivity software (Office), cloud computing, AI, gaming (Xbox), and its Windows operating system, giving their economic model significant resiliency.

"Como o Google, o crescimento e a geração de cash vieram de diferentes linhas de negócio, no caso da Microsoft do software de produtividade (Office), cloud, IA, gaming (Xbox) e sistema operativo Windows, dando ao modelo económico resiliência significativa."

Posição de 5,09%. Beneficiou de growing consumer spending e do still-progressing shift de cash para cards. Stock retornou 13% em 2025 e EPS +14%. Network effects e capital-light model continuam a sustentar a tese.

Visa and Mastercard continued their strong performance based on growing consumer spending and the still-progressing shift from cash to cards, returning 13% and 10%, respectively, while earnings per share increased 14% and 15%.

"A Visa e Mastercard continuaram o seu desempenho forte sustentado no consumer spending crescente e no shift ainda em curso de cash para cards, retornando 13% e 10%, respectivamente, enquanto o EPS aumentou 14% e 15%."

Posição de 4,36%. Como Visa, beneficiou de growing consumer spending e shift estrutural de cash para cards. Stock retornou 10% e EPS +15% em 2025.

Visa and Mastercard continued their strong performance based on growing consumer spending and the still-progressing shift from cash to cards, returning 13% and 10%, respectively, while earnings per share increased 14% and 15%.

"A Visa e Mastercard continuaram o seu desempenho forte sustentado no consumer spending crescente e no shift ainda em curso de cash para cards, retornando 13% e 10%, respectivamente."

Posição de 4,10%. Em 2022 NVR e Dream Finders surpreendentemente seguraram-se quando as taxas subiram — proprietários locked-in com taxas baixas não quiseram mudar, deixando menos concorrência para new homes. Em 2025 a procura cedeu — stock retornou -10% e EPS -18%. Os gestores mantêm a tese estrutural de pent-up demand a recuperar.

NVR and Dream Finders returned -10% and -27%, respectively, while earnings per share declined 18% and an estimated 29%.

"A NVR e a Dream Finders retornaram -10% e -27%, respectivamente, enquanto o EPS declinou 18% e estimados 29%."

Posição de 3,96%. Ratings agencies S&P Global e Moody's tiveram bons anos com corporates e governos a emitir mais bonds — EPS estimado +27%. Stock retornou um mais moderado 7% em 2025.

Ratings agencies S&P Global and Moody’s had good years as corporations and governments issued more bonds, increasing earnings per share by an estimated 27% and 31%, respectively.

"As agências de rating S&P Global e Moody's tiveram bons anos à medida que corporates e governos emitiram mais bonds, aumentando o EPS em estimados 27% e 31%, respectivamente."

Posição de 3,89%. Fabricante de cimento e wallboard, também afectado pela weak housing demand. EPS edged up 2% mas stock retornou -16% em 2025. Tese ligada à recuperação do ciclo habitacional norte-americano.

Cement and wallboard manufacturer Eagle Materials also had a stagnant year due to the weak housing demand. Earnings per share edged up 2%, and the stock returned -16%.

"O fabricante de cimento e wallboard Eagle Materials também teve um ano estagnado devido à fraca procura habitacional. O EPS subiu 2% e o stock retornou -16%."

Posição de 3,46%. Como S&P Global, beneficiou da emissão acrescida de bonds — EPS estimado +31% em 2025. Stock retornou 10%.

Their stocks returned a more moderate 7% and 10%.

"Os seus stocks retornaram uns mais moderados 7% e 10%."

Posição de 3,07%. Warren Buffett saiu como CEO após stellar multi-decade run, e while there's no replacing Warren Buffett, os gestores gostam da colecção de negócios assemblada e do preço a que estão a comprar. Stock retornou 11% em 2025.

Berkshire Hathaway saw longtime CEO Warren Buffett step down after a stellar mutli-decade run, and while there’s no replacing Warren Buffett, we like the collection of businesses Berkshire has assembled and the price we’re getting for them.

"A Berkshire Hathaway viu o long-time CEO Warren Buffett retirar-se após um stellar multi-decade run, e embora não haja substituto para Warren Buffett, gostamos da colecção de negócios que a Berkshire reuniu e do preço a que os estamos a obter."

Posição de 2,38% — a menor das holdings. Stock retornou -27% em 2025 e EPS declinou estimados 29%. Detractor de 1,2% no 4T e 1% no ano. Mesma tese estrutural de pent-up demand habitacional que NVR, mas com sensibilidade maior por ser homebuilder mais pequeno e geograficamente concentrado.

Dream Finders Homes took off 1.2% and Eagle Materials 0.5%.

"A Dream Finders Homes retirou 1,2% e a Eagle Materials 0,5%."

Investimento na antiga PerkinElmer no rescaldo da Covid sob a tese de novo golden age em medicina — biologics, peptides, personalised medicine, IA, mRNA. Management gastou o windfall do Covid testing em overpriced acquisitions, alienou o food testing cash-generative, e ficou flat-footed quando o pharma research stalled e a FDA cortou science spending. Retorno total -28,5%, IRR -5,9%. Maior dor foi a opportunity cost.

Our overall return was -28.5%, or a -5.90% IRR, but the most painful loss was our opportunity cost.

"O nosso retorno global foi -28,5%, ou um IRR de -5,90%, mas a perda mais dolorosa foi o custo de oportunidade."

investido no rescaldo da Covid

Posição saída em 2025 com IRR de 13,0%. Sem comentário adicional do gestor sobre a tese de saída específica para além do retorno favorável.

Union Pacific, 13.0%

"Union Pacific, 13,0%"