KKR KKR

Gestor alternativo que reportou resultados aquém devido a fees de transacção mais fracos e investment income mais baixo, com margens de fees abaixo do esperado. Apesar do drawdown trimestral, fundraising permaneceu forte e excedeu previsões. Foco do mercado fixou-se em execução de curto prazo em vez de oportunidade de crescimento de longo prazo. Tese assenta na trajectória da firma, com objectivo declarado de duplicar a escala duas vezes ao longo da próxima década.

"the firm targets doubling its scale twice over the next decade"

"a firma tem como objectivo duplicar a escala duas vezes ao longo da próxima década"

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Leading alternative asset manager, top 8 holding (3,5% NAV). Detraiu (-1,08%) com o sell-off em private markets por receios de qualidade de crédito e fundraising no private credit. A gestora considera-os exagerados: KKR gere $744 mil milhões, dos quais $135 mil milhões em private credit e $40 mil milhões em direct lending, com exposição minimal a semi-liquid funds sob resgate. Premier asset manager com valuation compelling.

We believe such fears are overdone.

Acreditamos que tais receios são exagerados.

Adquirido em 2024

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Alternative asset manager. Top detractor ponderado do trimestre. Macken cita valuation explicitamente — fechou T1 a US$92.50 implicando 17x EV/FRE 2026, com FRE a crescer +20% p.a. esperados. Pillar do tema Private Assets (~9% portfolio).

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Quinto maior detractor, com queda de 27% apesar da recuperação significativa em Março. Os resultados do quarto trimestre de 2025 falharam o consenso, com lucro por acção ajustado de 1,12 dólares abaixo dos 1,32 do ano anterior, e os receios sobre crédito privado pesaram no sector. A parceria de transparência de dados entre Apollo e ICE em Março aliviou materialmente as preocupações de liquidez do crédito privado.

We continue to view KKR as a differentiated, long-term compounder with a diversified platform spanning private equity, credit, infrastructure and insurance.

Continuamos a ver a KKR como um compounder diferenciado de longo prazo, com uma plataforma diversificada que abrange private equity, crédito, infraestrutura e seguros.

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Leading alternative asset manager. Reforçada no trimestre como uma das nove existing holdings em que a gestora aumentou exposição. Tese de expansão de assets under management e fee structure em ciclo de capital de longo prazo.

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Alternative asset manager beneficiado por capital markets wide open, M&A volumes elevados e debt issuance. Adquirido em 2024 a market cap $88,9 mil milhões; quarter end $113,6 mil milhões. Posição aumentada no trimestre ($22,2K net purchase). Categoria Capital Markets (31,7% do fundo). Tailwinds: falling rates, rising equity prices, improving corporate confidence como drivers de deal flow.

Adquirido em 2024

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Alternative asset manager adicionada em 2024 e top net purchase do trimestre ($22,2K líquido). Beneficiária estrutural de capital markets reactivation (M&A volumes elevados, debt issuance, improving corporate confidence). Tese coerente com posicionamento em alternative asset managers descrito como área de tailwind macro.

Adquirida em 2024

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Gestora de activos alternativos cuja acção caiu ~15% apesar de crescer o AUM 16%, os resultados ligados a comissões 16% e o lucro líquido ajustado 17% (TTM até ao Q3). Os dois "sapatos" temidos são a fadiga de investidores a travar o fundraising e problemas nos fundos de crédito privado. Miller cita o Co-CEO Scott Nuttall — nada de alarmante, apenas regresso a um ambiente de default mais normal e um ano recorde de fundraising.

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Leading alternative asset manager — $686B AUM em PE, Private Credit, Real Assets. Three-year fundraising super-cycle (esperando >$300B em novo capital). Três scaled businesses cada >$150B AUM. Global Atlantic em insurance/retirement; Strategic Holdings em long-term private. Reforçada no T3 com top net buy ($7,1M) aproveitando sell-off por concerns sobre Private Credit (misplaced na visão da gestora). Private Wealth via Capital Group como next leg ($150T retail TAM). Diverse resultados stream vs peers.

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Gestora de activos alternativos fora de moda em 2025, a par dos pares Blackstone, Apollo e Carlyle. Os dois receios — fadiga de investidores a travar o fundraising e contágio do crédito privado após as falências da First Brands e da Tricolor — são vistos como sobredramatizados: o private equity tradicional é apenas ~22% do AUM e o crédito privado menos de 20%. Os resultados crescem mais de 25% numa base TTM e há uma oportunidade massiva no canal de wealth individual.

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Gestora de activos alternativos diversificada cujo private equity tradicional representa apenas cerca de 22% do AUM e o crédito privado menos de 20%. Cresceu o AUM alargando a base de investidores e os limited partners receberam quase 2x o capital investido em oito anos. O ethos "One KKR" alinha a compensação com o desempenho global da firma, reduzindo incentivos perversos; os insiders detêm mais de 30%. Capta mais de mil milhões de dólares por mês junto do retalho afluente.

Absent a series of fraudulent transactions in KKR private credit, for which there is currently ZERO evidence, I remain convinced that KKR’s AUM will continue to rise, as will management fees, incentive fees and, eventually, share price.

"Salvo uma série de transacções fraudulentas no crédito privado da KKR, para as quais não existe actualmente NENHUMA evidência, mantenho-me convicto de que o AUM da KKR continuará a subir, tal como as comissões de gestão, as comissões de incentivo e, eventualmente, a cotação."

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Top contributor (+1,42%). Cotação caiu earlier this year com tariff headlines e worries sobre PE realizations; Hakoura adicionou no pullback. Engine resiliente: Total Operating Income ~$4,5bn/ano; fee-paying AUM +12% YoY para $526bn; FRE +23% para $823M a 69% margin; Global Atlantic com ~$200bn de AUM; strategic holdings a contribuir $90M com runway para $1bn. $116bn de uncalled commitments, $245bn em carry-eligible assets marked above cost e $800M monetization pipeline.

Most earnings come from what the company recently started to call “Total Operating Earnings,” which are generally steadier than investment income and generate $4.5bn a year.

"A maioria dos lucros vem do que a empresa começou recentemente a chamar de "Total Operating Income", que são geralmente mais estáveis do que o investment income e geram $4,5bn por ano."

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Alternative asset manager adicionada em 2024. Sem articulação individual no trimestre. Tese: beneficiária estrutural de capital markets reactivation e crescimento secular dos privados. Mcap acquired $88,9B → $118,5B.

Adquirida em 2024

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Maior posição da carteira por capitalização de mercado, em queda superior a 8% no primeiro semestre em linha com as gestoras alternativas cotadas. O gestor argumenta que os receios de venda forçada pelas universidades são exagerados, pois estas representam menos de 5% do AUM. Sublinha o crescimento do AUM de 18% ao ano e das comissões de 25% ao ano em 15 anos, e a captação de 1,3 mil milhões de dólares por mês no canal de elevado património.

For the last 15 years, KKR has grown AUM by 18% per year and management fees by 25% per year.

"Nos últimos 15 anos, a KKR fez crescer o AUM 18% ao ano e as comissões de gestão 25% ao ano."

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Asset manager alternativo de topo. Stock price caiu 44% no ano e recuperou 50% — Macken descreve os fundamentals long-term como inalterados e usou a volatilidade para adicionar à posição. Citada como case-study explícito de flywheel: escala global e oferta full-service entre estrutura de capital atrai os maiores clientes e o melhor talento, gerando retornos superiores. Portfolio proprietário gera dados que identificam tendências antes da competição.

"we used this period of volatility to successfully add to Montaka's position in KKR."

"usámos este período de volatilidade para adicionar com sucesso à posição da Montaka em KKR."

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Gestora de activos alternativos detida desde a génese do fundo, em 2020, com 664 mil milhões sob gestão e 116 mil milhões de pólvora seca. O congelamento dos mercados de IPO e de fusões travou as realizações e penalizou todo o sector em 2025. O gestor encara a retoma como questão de «quando, não se»: o lucro ajustado cresce 37%, rumo a 15 dólares por acção antes de 2034.

I expect the Peter Lynch-described wound of 2025 to heal over time, as it did the last time.

"Espero que a ferida descrita por Peter Lynch em 2025 sare com o tempo, como aconteceu da última vez."

detida desde a génese do fundo, em 2020

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Segundo maior reforço. Gestora de activos alternativos. O gestor aproveitou a volatilidade para reforçar, mantendo o foco no longo prazo apesar dos receios de abrandamento em realizações, mercados de capitais e carry. Tailwinds seculares intactos: crescente alocação a alternativos, exposição diversificada e crédito privado via Global Atlantic, com correspondência de duração entre activo e passivo.

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Saída completa da posição no sector financeiro. A carta lista a alienação sem rationale específica articulada.

We exited positions in Eversource Energy in the utilities sector, Aspen Technology in the IT sector, Teleflex in the health care sector, Coty in the consumer staples sector, KKR in the financials sector and Noble in the energy sector.

"Saímos de posições em Eversource Energy nos serviços públicos, Aspen Technology em IT, Teleflex em saúde, Coty em consumer staples, KKR em financeiras e Noble em energia."

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Entre as maiores posições, a gestora alternativa é a mais exposta às tarifas: centenas de milhares de milhões em investimentos serão desvalorizados com a compressão de múltiplos e a iliquidez trava o private equity. Mas só 140 dos 638 mil milhões de AUM estão em private equity tradicional, a K-Series cresceu de 7 para 18 mil milhões em 2024 e a captação prossegue, com as comissões de gestão a acumular.

AUM is going up, up, up, and KKR continues to be a beneficiary of the overall migration to private assets.

"O AUM está a subir, subir, subir, e a KKR continua a ser beneficiária da migração global para os activos privados."

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Maior contribuidor do trimestre (+1,47%) e investimento relevante no ano, suportado por expansão de base alargada. AUM continua a crescer: Infrastructure de $13bn para $77bn em cinco anos; Credit acima de $240bn, com ABF além de $65bn. O perfil de resultados migra para resultados operacionais totais (TOE), mais recorrentes; ~18 core assets devem pagar dividendos crescentes. Capital Markets bateu recordes. Hakoura reduziu por gestão corrente, mas ~80% das estratégias ainda não maduras sugerem carry por desenvolver.

Much of its platform is still scaling and 80% of its strategies are not yet fully mature, which suggests significant potential to generate carry as these businesses develop.

"Grande parte da sua plataforma está ainda a escalar e 80% das suas estratégias não estão totalmente maduras, o que sugere um potencial significativo para gerar carry à medida que estes negócios se desenvolvem."

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Gestora global de activos alternativos com quase 50 anos de história e crescimento dos activos sob gestão a 20% ao ano desde 2011, alargando a oferta a infraestruturas, imobiliário e crédito. Mais de 90% dos activos estão bloqueados por pelo menos oito anos. No trimestre, os resultados das comissões recorrentes cresceram 79% e os activos sob gestão subiram 18% para máximos; o gestor manteve a posição.

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Em actividade há 48 anos, fechou o terceiro trimestre com 624 mil milhões de dólares de AUM, mais 18% em termos homólogos. No último dia do investidor, a gestão destacou que 80% das estratégias ainda não estão escaladas e apresentou uma oportunidade de crescimento de 11 biliões de dólares na indústria dos alternativos. Com marca e historial, não só «got there» como muito provavelmente lá ficará.

they laid out an $11 trillion growth opportunity in the alternatives industry.

“apresentaram uma oportunidade de crescimento de 11 biliões de dólares na indústria dos alternativos.”

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Comprada em 2018 a cerca de 20 dólares, a KKR implicava então menos de 5x lucros para o negócio de comissões, com caixa e investimentos a representarem ~65% do preço e uma opção gratuita sobre carried interest. Em seis anos, os activos sob gestão cresceram de 170 para mais de 600 mil milhões, apoiados pela aquisição da Global Atlantic e por um negócio de mercados de capitais com receitas recorde de 424 milhões num trimestre.

KKR is a prime example of a successful investment that, with the benefit of hindsight, was so obviously underpriced, that our profit almost seems like free money.

A KKR é um exemplo paradigmático de um investimento bem-sucedido que, com o benefício da retrospectiva, estava tão obviamente subvalorizado que o nosso lucro quase parece dinheiro grátis.

investimento inicial em 2018 a ~20 dólares/acção, vendido a 153 dólares após subida de 80% da acção em 2024

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Vulcan deteve KKR mais de seis anos. Durante esse período a empresa converteu-se de partnership para C-corp e tanto o valor como o preço compostos a mid-double-digit. Atingiu estimativa de fair value e seguindo disciplina foi vendida — sem margem de segurança remanescente — com capital realocado para empresas mais descontadas com margens de segurança atractivas.

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