Baron Small Cap Fund

Q2 2025 · 2500 palavras · 31 Jul 2025 · Commentary

Resumo editorial

O Baron Small Cap Fund subiu 10,38% (Institutional Shares) no segundo trimestre de 2025, ficando 1,59pp atrás do Russell 2000 Growth Index (+11,97%) mas 0,84pp à frente YTD. Cliff Greenberg articula trimestre bifurcado: sell-off severo em Abril (NASDAQ em bear market a 4) após anúncio do regime tarifário Trump, depois rally para máximos com de-escalada comercial e Fed dovish. Vertiv (+397bps) liderou contributors, seguido de Guidewire, Kratos, ODDITY e Red Rock; Neogen, ICON e ASGN detraíram. Iniciou Hinge Health (IPO Maio), reforçou Liberty Live, Clearwater e Enpro; saiu UTZ e IDEXX. Trimmed top holdings via Redemption In-Kind. Quality/low-beta foi headwind no melhor trimestre em 25 anos para high-beta.

Stance macro

Risk Risk-on Fed Dovish Ciclo Mid cycle

A gestora descreve trimestre bifurcado — começou com big sell-off (NASDAQ em bear market a 4 de Abril após Trump global tariff regime; China e UE responderam com reciprocal tariffs), seguido de rally forte para máximos históricos. De- escalação gradual de trade tensions, economia resiliente, corporate fundamentals sólidos, inflação muted, Fed dovish commentary, e budget bill com stimulative tax provisions sustentaram virada. Companies que invest em transmitem: 1) economia presently fine e resilient; 2) growth maybe slowing mas no recession; 3) inflação modest e manageable; 4) businesses AI a expandir rapidly mas maioria abaixo de rates históricos. Primary risk: inflation resurgence via tariff levels altos, USD weakness e immigration restrictions em labor. Construtiva (risk-on): cortes Fed à vista, declínio em longer-duration rates, small caps em great absolute value após underperformance vs larger caps — expectativa de relative outperformance.

Eventos referidos

Temas

Regime tarifário Trump como evento central — bear market em Abril, de-escalada permite rally a máximos

misto saliency alta

A gestora descreve o trimestre como bifurcado: arrancou com big sell-off após Trump anunciar tariff regime global com rates much higher than expected e considered draconian; China e UE responderam com reciprocal tariffs e full-blown trade war seemed imminent. NASDAQ Composite entrou em bear market a 4 de Abril, falling >20% do ATH de 2024. Mercado quickly found bottom e rallied strongly: de-escalation gradual, ultimate tariff levels esperados como not so high to derail growth, economia resilient, inflação muted, Federal Reserve dovish, US budget bill aprovado com stimulative tax provisions. Major concerns abated e optimism for non-inflationary faster growth returned como perspectiva dominante. Primary remaining risk identificado: inflation resurgence via tariff levels, USD decline e immigration restrictions em labor.

Trump global tariff regime: rates considered draconian; China/UE retaliated
De-escalada gradual permitiu rally para ATH
Inflação como primary risk se tariff levels ficarem elevados

AI infrastructure como dominant market theme — Vertiv +397bps liderou trimestre

bullish saliency alta

Gestor articula AI como "the dominant and most compelling market theme". Vertiv Holdings Co — largest position e direct play em data center build-out — got clobbered no Q1 mas rallied sharply (+397bps contribution, ~80% retorno accionista) à medida que mercado became ever more confident em durability e longevity do growth ahead. Vertiv "deeply embedded em customers' technology roadmaps" e well positioned conforme AI data centers tornam-se increasingly complex e requerem more advanced power e cooling solutions. Gestora believes Vertiv pode crescer EBITDA em strong double-digit rates pelo foreseeable future. Foi também top net sale (US$26,3M trim) — mcap quando adquirido (2019) US$1B vs US$48,9B quando trimmed.

Vertiv +397bps; rally ~80% no trimestre
Liquid cooling e data center power como growth drivers
Trim em larger-cap holdings via Redemption In-Kind

Aerospace e defesa em momentum elevado — Kratos, Karman e RBC Bearings beneficiam

bullish saliency alta

Industrials, particularly aerospace & defense subsector, "were very strong in the quarter". Innovative new products e geopolitical tensions fueled excitement, com Kratos Defense, Karman Holdings e RBC Bearings como beneficiaries. Kratos (+119bps) reportou growing momentum across business — prior investments em hypersonics, drone engines e small missile engines, space, microwave electronics e unmanned systems a translating em larger contract awards. Demand driven por increased DoD funding e global militaries. Gestora articula que "current operating environment has never been better, and few companies are as well equipped as Kratos to deliver the advanced solutions required for modern warfare".

Kratos prior investments em hypersonics, drones, microwave electronics
Increased DoD funding e global militaries como demand driver
Karman Holdings e RBC Bearings também beneficiários

High-beta/low-quality rally penaliza Fund — pior trimestre em 25 anos para high-beta

bullish saliency alta

Cliff Greenberg articula que este foi um dos melhores trimestres em 25 anos para retornos de high-beta stocks. More volatile, lower quality stocks performed well. Fund é composto por holdings high quality e lower betas, pelo que as características estiveram out of favor — hampered relative returns. Often em initial up legs de small-caps rally, Fund lags somewhat mas catches up over time. Russell 2000 Growth continua 12% abaixo do ATH de quatro anos atrás e ~9% abaixo do recent high de Dezembro 2024. Gestora believes small caps em geral oferecem great absolute value e devem experience period de relative outperformance.

High-beta + low-quality stocks lideraram Q2
Fund tilt para quality/lower-beta foi headwind transitório
Small caps em great absolute value vs large caps

Small caps em great absolute value — setup para outperformance relativa

bullish saliency alta

A gestora caracteriza Dow Jones e NASDAQ em ATH como rally atypical — there is presently great directional uncertainty based em aggressive trade policy, excessive government spending e debt, geopolitical tensions, e uncertain path de Fed policy. Mas smaller stocks continuam abaixo de prior peaks. Holdings caracterizadas como portfolio de "special, well-managed businesses with significant competitive advantages and strong growth prospects". Stocks trade em reasonable valuation levels e offer great long-term opportunity for appreciation. Companies struggling têm short-term issues — gestora a hold or increase positions expecting recovery.

Holdings com valuation reasonable e long-term opportunity
Special businesses com competitive advantages e growth prospects
Struggling stocks como hold-or-add (short-term issues)

Fed dovish — expectativa de cortes a curto prazo

bullish saliency média

A gestora cita "dovish commentary by the Federal Reserve after the recent price reports" como driver do rally do trimestre. Bull case articulado: short-end rates declinam conforme Fed cuts, spurring faster growth no troubled housing market; longer duration rates declinam conforme government tax receipts increase de faster growth para reduce deficit; tudo while inflation remains in check. Risk identificado: se inflation increases, será less likely que short-term rates sejam cut (via tariff levels altos, USD decline, immigration restrictions em labor).

Dovish commentary por Fed após muted inflation reports
Bull case: short-end rates a declinar spurs housing growth
Risk: tariff levels altos resurgir inflação

Disciplina de long-term holding — big winners framework e Redemption In-Kind para size discipline

bullish saliency média

A gestora articula long-term ownership como estrutural: 33,3% NAV em stocks held 10+ years; 42,6% em stocks held 5-10 years; >75% capital em stocks held 5+ years. These stocks têm returned 22,9% anualizado desde purchase. 69,2% NAV em stocks que more than doubled desde initial purchase; 22,0% NAV em stocks que rose 10x+; 17,1% em stocks que rose 5-10x. Top 10 com weighted average year acquired ~2015 (Gartner 2007, Guidewire 2012, Red Rock e SiteOne 2016, Planet Fitness 2018, Baldwin/Kinsale/Vertiv 2019, Kratos 2020). Turnover 10,4% em 3 anos. Redemption In-Kind como nova ferramenta — Baron entrou em programs com two large investment banks após years de study; permite trim larger- cap holdings (TransDigm, Guidewire, DexCom, Vertiv, Gartner) sem afectar mercado dos securities e sem transaction costs. Q2: weighted avg mcap das vendas/trims US$24,3B vs compras US$3,7B.

Redemption In-Kind como tool para reduce size drift
Weighted avg mcap Q2: buys US$3,7B vs sells/trims US$24,3B
33,3% NAV em 10+ year holds; >75% em 5+ year holds

Posições

VRT bearish conv. top reduzir

Vertiv Holdings Co

Large Fast Grower +4,0% contrib.

Leading provider de critical digital infrastructure para data centers — electrical, thermal e IT management solutions. Direct play em buildout de AI. Adquirido em 2019 (mcap US$1B vs US$48,9B no Q2 2025); rallied ~80% no Q2 com mercado mais confiante na durability e longevity do crescimento. Deeply embedded em customers' technology roadmaps; bem posicionado para liquid cooling. Gestora acredita que pode crescer EBITDA em double-digit rates sustentáveis. Trimmed via Redemption In-Kind.

Adquirido em 2019 (~6 anos)

GWRE bearish conv. top reduzir

Guidewire Software, Inc.

Large Fast Grower +1,4% contrib.

P&C insurance software vendor. Adquirido em 2012 (mcap US$1,4B vs US$19,8B). Strong fiscal Q3 2025 results e orientações elevadas. Cloud como sole path forward — ARR a beneficiar de new customer wins e migrations para InsuranceSuite Cloud. Subscription gross margin expansion >600bps no quarter. Gestora vê Guidewire como critical software vendor para P&C insurance global, capturing 30-50% de US$15-30B TAM com margens >40%. Trimmed via Redemption In-Kind.

Adquirido em 2012 (~13 anos)

KTOS neutral conv. top manter

Kratos Defense & Security Solutions, Inc.

Fast Grower +1,2% contrib.

Leading defense technology provider. Adquirido em 2020. Growing momentum across business; prior investments em high-growth areas (hypersonics, drone engines e small missile engines, space, microwave electronics, unmanned systems) a translating em larger contract awards. Demand driven por increased DoD funding e global militaries. Gestora articula que "current operating environment has never been better, and few companies are as well equipped as Kratos to deliver the advanced solutions required for modern warfare". Well positioned para accelerated multi- year growth.

The current operating environment has never been better, and few companies are as well equipped as Kratos to deliver the advanced solutions required for modern warfare.

"O actual ambiente operativo nunca foi melhor, e poucas empresas estão tão bem equipadas como a Kratos para entregar as soluções avançadas required pela modern warfare."

Adquirido em 2020 (~5 anos)

ODD neutral conv. core manter

ODDITY Tech Ltd.

Fast Grower +1,1% contrib.

Beauty/wellness e-commerce com proprietary technology. Oversold por concerns sobre weak consumer spending que se dissiparam após companies announced strong results. Rose >20% no trimestre.

Período não divulgado

RRR neutral conv. top manter

Red Rock Resorts, Inc.

Stalwart +0,9% contrib.

Consumer discretionary contributor — Las Vegas Locals market gaming operator. Adquirido em 2016. Concerns sobre weak consumer spending dissipated após strong results. Posição core no portfolio.

Adquirido em 2016 (~9 anos)

KNSL neutral conv. top manter

Kinsale Capital Group, Inc.

Fast Grower

Excess & surplus specialty insurer. Adquirido em 2019. Reported slower organic growth e ficou flattish no trimestre, na sequência de forte retorno no trimestre anterior. Posição mantida como core holding.

Adquirido em 2019 (~6 anos)

IT bearish conv. top reduzir

Gartner, Inc.

Large Stalwart

Research and advisory firm. Adquirido em 2007 (mcap US$2,2B vs US$31,1B no Q2 2025). Top net sale do trimestre — US$22,3M via Redemption In-Kind program para reduzir size score do fund. Holding de long duration.

Adquirido em 2007 (~18 anos)

BWIN neutral conv. top manter

The Baldwin Insurance Group, Inc.

Fast Grower

Insurance broker. Adquirido em 2019. Reported slower organic growth e ficou flattish no trimestre após strong Q1.

Adquirido em 2019 (~6 anos)

PLNT neutral conv. top manter

Planet Fitness, Inc.

Stalwart

Fitness centers franchisor. Adquirido em 2018. Posição core no Consumer Discretionary segment.

Adquirido em 2018 (~7 anos)

TDG bearish conv. top reduzir

TransDigm Group Incorporated

Mega Stalwart

Aerospace components manufacturer. Adquirido em 2006 (mcap US$1,1B vs US$85,4B no Q2 2025) — multi-decade compounder. Maior top net sale do trimestre (US$28,1M trim) via Redemption In-Kind program. Excede definição de small-cap by wide margin (#1 alvo de size discipline).

Adquirido em 2006 (~19 anos)

SITE neutral conv. top manter

SiteOne Landscape Supply, Inc.

Fast Grower

Landscape supply distributor. Adquirido em 2016. Top 10 holding em Industrials.

Adquirido em 2016 (~9 anos)

NEOG bullish conv. core aumentar

Neogen Corp.

Turnaround -0,7% contrib.

Leading provider of food and animal safety products. Resultados fiscais Q3 2025 fracos, orientações FY2025 revistas em baixa, CEO step down anunciado. Several years de M&A integration e operational hiccups cratered o stock. Gestora retém long-term conviction e added to position — shares com significant upside; company a vender non-core businesses a de-levering balance sheet e enhancing growth profile. Hopeful que company esteja near end of transition e revert to nice growth shortly.

Período não divulgado

ICLR neutral conv. core manter

ICON plc

Turnaround -0,7% contrib.

Leading contract research organization para biopharma global. Persistent volatility no clinical development market; bookings lagged conforme clients deferred decisions, tightened R&D budgets, canceled/delayed projects; orientações 2025 revistas em baixa e management removeu two COVID-19 vaccine studies. Apesar de industry- wide headwinds, long-term demand de outsourced drug development continua strong. Pharma R&D global a crescer; scaled providers como ICON bem posicionados para gain share. Shares trade a metade do prior multiple.

Período não divulgado

ASGN neutral conv. core manter

ASGN Incorporated

Turnaround -0,6% contrib.

Second largest staffing firm no US — IT/professional services para commercial e government clients. Customers cautious com spending; hesitant a iniciar new IT projects sem economic clarity. Q2 orientação EPS ~12% abaixo de consensus, reflectindo flat revenue e margin pressure (perda DOGE business + higher mix de lower-margin federal contracts). Consulting cresce ~5% organicamente e agora ~61% da revenue (+400bps yoy). Gestora vê ASGN bem posicionado conforme demand normalizes.

Período não divulgado

CWAN bullish conv. core aumentar

Clearwater Analytics Holdings, Inc.

Mid Fast Grower -0,4% contrib.

Investment accounting e analytics software. Adquirido em 2021 (mcap US$6,2B no Q2 2025). Detractor no trimestre mas gestora aumentou posição (top net purchase US$11,3M) por convicção contínua.

Adquirido em 2021 (~4 anos)

HNGE bullish conv. starter nova posição

Hinge Health, Inc.

Small Fast Grower

Digital health care provider de virtual physical therapy via AI-powered software/hardware para MSK. Posição estabelecida em May 2025 IPO (mcap US$4,1B). Four times larger que próximo competitor; scalable via TrueMotion e Enso (FDA wearable). MSK afecta ~40% adultos US (9% procuram PT). Distribuição: >50 partners (top 5 health plans, top 3 PBMs); 100% partner retention; 98% client retention. 20M covered employees em 2.250 employers (49% Fortune 500).

Adquirido em Maio 2025 (IPO)

LLYVK bullish conv. core aumentar

Liberty Media Corporation - Liberty Live

Mid Asset Play

Tracking stock que owns 30% interest em Live Nation. Adquirido em 2023. Em Abril, potential tariff impact em consumer spending weighed em stock; gestora aproveitou volatility para comprar a valuation compelling. Believes que global artist supply expansion, strong category demand, owned venue development, pricing optimization e margin expansion conduzem a double-digit margin growth sustentado. Ultimately, espera-se combinação Live Nation + Liberty Live, monetizando o discount do tracking-stock — playbook executado em other structures.

Adquirido em 2023 (~2 anos)

NPO bullish conv. core aumentar

Enpro Inc.

Small Fast Grower

Industrials/sealing technologies. Adquirido em 2024 (mcap US$4,0B). Top net purchase do trimestre (US$7,4M added).

Adquirido em 2024 (~1 ano)

NCNO bullish conv. core aumentar

nCino Inc.

Small Fast Grower

Cloud banking software. Adquirido em 2023 (mcap US$3,2B). Top net purchase do trimestre (US$6,8M added).

Adquirido em 2023 (~2 anos)

UTZ bearish conv. em observação sair

UTZ Brands, Inc.

Small Slow Grower

Snack food company. Adquirido em 2020 (mcap US$1,0B); saída no Q2 2025 quando mcap atingiu US$1,1B. Vendas e resultados a crescer mais devagar que originalmente esperado, com promotional/competitive environment mais intenso e weaker consumer spending. Gestora não vê reversal destas trends a curto prazo — "so on to better ideas".

Adquirido em 2020, exit em Q2 2025

IDXX bearish conv. em observação sair

IDEXX Laboratories, Inc.

Large Stalwart

Veterinary diagnostics. Adquirido em ~2008 (mcap inicial US$2B vs US$41B no exit). Big winner do Fund — initially invested há ~17 anos. Trimmed position over the years; sold last piece no Q2 2025 após stock rally do trimestre. "A great example of what the Fund tries to do — find special companies run by exceptional managers and hold them for the long term".

Adquirido ~2008 (~17 anos); exit em Q2 2025

KRMN neutral conv. core manter

Karman Holdings Inc.

Fast Grower

Aerospace/defense components. Beneficiária do defense spending cycle e innovative new products no subsector. Mentioned junto com Kratos e RBC Bearings como winners em Industrials. Rose >20% no trimestre.

Período não divulgado

ROLL neutral conv. core manter

RBC Bearings Incorporated

Stalwart

Precision bearings para aerospace/defense. Beneficiária do defense spending cycle e innovative new products no subsector. Mentioned junto com Kratos e Karman como winners em Industrials.

Período não divulgado

HLLY neutral conv. em observação manter

Holley Inc.

Turnaround

Componentes para automotive aftermarket de alto rendimento. Citado como outro stock, além dos detractors listados, que declinou >20% no trimestre.

Período não divulgado

DXCM bearish conv. core reduzir

DexCom, Inc.

Fast Grower

Continuous glucose monitoring. Citado entre holdings que rose >20% no trimestre. Trimmed via Redemption In-Kind program junto com TransDigm, Guidewire, Vertiv e Gartner para right-size positions e raise capital para new small- cap names.

Período não divulgado

Citações

AI remains the dominant and most compelling market theme.

"AI continua a ser o tema de mercado mais dominante e compelling."

This was one of the best quarters in the past 25 years for the performance of high beta stocks.

"Este foi um dos melhores trimestres dos últimos 25 anos para o retorno de stocks de high beta."

Our Fund is comprised of holdings that are high quality and have lower betas/volatility, so our characteristics were out of favor this quarter.

"O nosso Fund é composto por holdings de high quality e com lower betas/volatility, pelo que as nossas características estiveram out of favor neste trimestre."

The current operating environment has never been better, and few companies are as well equipped as Kratos to deliver the advanced solutions required for modern warfare.

"O actual ambiente operativo nunca foi melhor, e poucas empresas estão tão bem equipadas como a Kratos para entregar as soluções avançadas required pela modern warfare."

We believe small caps in general offer great absolute value given meaningful underperformance versus large caps in recent years and should experience a period of relative outperformance.

"Acreditamos que small caps em geral oferecem great absolute value dado o meaningful underperformance versus large caps em recent years e devem experience um período de relative outperformance."

Performance

Retornos

T2 2025 (Institutional Shares): +10,38%
YTD: +0,36%
Desde início: +10,12%
Base: net
CAGR desde inception: +10,12%

Benchmark

Russell 2000 Growth Index

Período: +11,97%
YTD: -0,48%

Benchmarks alternativos

Russell 3000 Index · +10,99% (YTD +5,75%) — Benchmark secundário (mercado amplo US)

Track record anual

Período	Fundo	Benchmark
YTD	+0,36%	-0,48%
1 ano	+8,99%	+9,73%
3 anos (anualizado)	+13,36%	+12,38%
5 anos (anualizado)	+9,38%	+7,42%
10 anos (anualizado)	+10,07%	+7,14%
15 anos (anualizado)	+12,25%	+11,06%
Desde inception 30/09/1997 (anualizado)	+10,12%	+6,30%

Contribuidores

Top contributors: VRT, GWRE, KTOS, ODD, RRR

Top detractors: NEOG, ICLR, ASGN, CWAN, GDYN

Attribution

A subida de 10,38% (Institutional) ficou 1,59pp atrás do Russell 2000 Growth Index, que beneficiou de um dos melhores trimestres em 25 anos para high-beta stocks — Fund é composto por holdings de high quality e lower betas, pelo que as características estiveram out of favor. Industrials (33% NAV, well overweight) lideraram em retorno absoluto, com Kratos Defense, Karman Holdings, RBC Bearings em aerospace/defesa, e Vertiv em data center infrastructure. Consumer Discretionary (15,4%) contribuiu via ODDITY, Red Rock Resorts, Cheesecake Factory e DraftKings — oversold por receios sobre weak consumer spending que se dissiparam. IT (21,3%) trazido por Vertiv e Guidewire mas pressionado por ASGN e Grid Dynamics (clientela cautelosa em digital transformation). Health Care (8,9%, well underweight) detraiu com Neogen, ICON e Inspire Medical. Financials (11,7%) ficou flattish com Kinsale e Baldwin.

Portfólio

Top 10 concentração: 41,0%
Top 5 concentração: 26,0%
Position count long: 54

Sector tilts

Industriais · overweight (significant) — 33,0% NAV; aerospace/defesa (Kratos, Karman, RBC Bearings) e data center infrastructure (Vertiv) lideraram em retorno absoluto
Consumo discric. · overweight (significant) — 15,4% NAV; high-conviction em Red Rock Resorts (top 10) e Planet Fitness; consumer stocks oversold a recuperar
Tecnologia · neutral — 21,3% NAV; essencialmente market weight; concentrated em data center infra (Vertiv) e enterprise software (Guidewire)
Financeiras · neutral — 11,7% NAV; essencialmente market weight; Kinsale e Baldwin flattish após strong Q1
Saúde · underweight (significant) — 8,9% NAV; significativamente underweight; services-related businesses pressionados por industry-wide headwinds
Energia · underweight (significant) — Sem exposição material — sector cíclico/commodity-like fora do investment criteria
Utilities · underweight (significant) — Sem exposição material — sector cíclico/commodity-like fora do investment criteria
Materiais · underweight (significant) — Sem exposição material
Imobiliário · underweight (significant) — Sem exposição material
Consumo base · underweight (significant) — Sem exposição material; UTZ Brands (única staple disclosed) foi vendida no trimestre